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1、收益法评估的工作底稿编制和整理方法收益法评估的工作底稿编制和整理方法 运用收益法进行企业价值评估的基本思路 企业价值评估中的收益法，是指通过将被评估企业预期收益资本化或折现以确定评估对象价值的评估思路。常用的两种具体方法是收益资本化法和未来收益折现法。 1、明确评估对象与企业资产的关系是运用收益法评估企业价值的认识前提。企业价值评估的对象是评估基准日特定目的下企业整体价值、股东全部权益价值或部分权益价值。从内在实质看，它是股东权益性资产的概念，而不是一般简单意义上具体的有形资产或无形资产概念；从外在表现看，它以特定的企业为载体，表现为企业存在的看得见的有形资产和看不见的无形资产之间的结合所产生
2、收益或现金流量的能力，尤其是企业内部客观存在的“无形胜有形”之类的各种有机结合的内、外在关系。实践中，企业价值评估是把会计学中所称的“价值”和经济学中所称的“价值”理念结合在一起考虑的，即：成本功能比一个“投入期望值”的概念。 可见，企业价值评估中，一方面要调查分析所评估的股东权益状况，比如股东权益的流动性、控制与非控制状况，限制性条件等；另一方面既要对具体企业各类资产的存在状况进行调查分析，更要深入到资产之间的匹配、协同等诸多的关系中调查了解、获取资料。 2、运用收益法评估企业价值是以了解企业及其经营环境为基础的。企业的本质是多种合同或契约的综合体，它是以提供产品或劳务为手段、以实现增值为目
3、的的经济实体，是具有获利能力的载体。企业价值是凝结在企业经营中的客观价值，是由企业的一系列合同或契约中蕴含的权益所决定的，有的可量化在企业的会计报表上，有的无法量化但客观存在于现实的企业中。企业价值评估的实质是对各种契约、合同相对应的众多经济权利所反映的价值作出判断及评价，影响因素主要包括市场条件、交易条件、企业资产自身的功能、使用方式、利用状态以及特定的配合性经济行为等。 不难看出，评估师必须以充分的信息为依据，通过对企业内部资产的组合情况及企业在外部市场的地位等状况的分析，分析企业价值创造的过程并以特定的评价标准对具体企业的价值创造能力进行评定、估算。 3、运用收益法进行企业价值评估操作首
4、先要解决的问题是要考察企业是否具备运用收益法评估的条件。这些条件主要包括：企业持续经营，企业资产资源配置合理与企业的经营收支正常，未来收益和风险可以预测。实际操作中，要求评估师通过对企业以往财务、生产经营等进行调查了解，获取相关资料并对企业持续经营能力等方面进行分析判断后得出结论，方法的选择理由还应当在评估报告中加以披露。 4、运用收益法评估企业价值的主要渠道是通过考察企业预期的获利能力或产生现金流量的能力，并运用收益资本化或预期收益折现的办法确定企业价值的评估值。根据相关研究资料显示，创造企业价值的资源主要包括五个方面即：实物、客户、财务、员工与供应商、组织，习惯上也称之为影响企业价值的五个
5、要素，其中的组织是核心，其作用应体现在价值的创造而不是价值的摧毁。一方面，资产的形态有有形和无形之分，资产的范围既包括拥有的也包括不为企业所拥有的、既包括可控制的也包括不可控制的，这就要求评估中应全面地考察企业的各类资产的功能、相互关系及其形成的获利能力，不能只局限于可辨别的资产范围；另一方面，各类资产又都是在有限的生命周期内具有获利能力，也就是说，资产的收益能力是有限定条件的，超越了条件限制的假设就是不合理的假设。 上述要素的不同组合会产生不同的综合的预期收益或现金流量。因此，运用收益法评估企业价值其最为关键的环节是：选用一定的模型并运用比较的办法预测确定特定资产组合所产生的客观收益或自由现
6、金流量。 5、运用收益法在确定企业预测收益方面的主要手段是通过选择可比的同类企业或行业的基本标准进行比较分析，合理剔除企业存在的非经营性资产、溢余资产及其相关负债、偶然收支等因素，从而计算确定企业内在的预计收益或现金流量。实际操作中，评估师必须获得委托方关于被评估企业资产配置和使用情况的说明，包括对非经营性资产、负债和溢余资产状况的说明。并应当在适当及切实可行的情况下对被评估企业的非经营性资产、负债和溢余资产进行单独分析和评估。形象一点说，就是要通过考察分析进行企业资产的模拟组合，先把那些与形成企业盈利能力或产生现金流量能力无直接关系的资产或相关负债剥离出来单独进行评估分析，然后再将原先剥离出
7、来的资产评估值放回到按收益法评估确定的企业价值评估值，从而最终确定被评估对象的评估价值。 6、运用收益法进行企业价值评估的关键环节是确定资本化率或折现率。折现率是资本提供者要求的回报率，它与评估基准日的利率水平、市场投资回报率、加权平均资金成本等资本市场相关信息和被评估企业、所在行业的特定风险等因素有关。一般情况下，风险越大，折现率的取值越大，权益成本必定大于债务成本，实际操作中，评估师必须立足于资本市场的相关信息和风险因素两个方面收集相关依据资料、进行分析判断、计算得出结论。 7、运用收益法评估企业价值所得出的初步评估结果还需要进行必要的验证，即进行有关相对价值的计算分析和敏感性分析等。在运
8、用收益法评估的过程中，虽然要求每一环节、每一步骤都要讲求资料的客观性和分析的合理性，但人们对某一具体对象的认识是存在着多个角度的，基于不同认识角度所得出的结论应当基本接近或相同的原理，为体现评估工作的逻辑性，多数情况下需要对评估结果进行验证。验证的途径主要包括三个方面，一是按可比公司市场价值倍率和一般可接受倍率的考察办法进行验证，二是进行折现率对价值评估结果影响敏感程度的敏感性分析验证，三是复核式的重新审核验证，则主要是在复核评估结果时考虑诸如“评估对象在清算前提下价值大于在持续经营前提下价值的可能性”等问题。 运用收益法进行企业价值评估的具体步骤 1、了解委托方基本情况及其委托评估的目的、评
9、估范围、评估对象及其相关权益状况、评估假设及限定条件以及可能存在的委托方以外的其他评估报告使用者等；与委托方初步商讨评估结果所选用的价值类型。 2、获取并全面了解企业及相关行业基本情况和财务资料。委托方或被评估企业应提供行业和企业的相关资料。其中：行业方面包括国家相关政策、行业发展趋势、企业地位、主要竞争对手等方面的资料，企业方面又包括两类：一类是涉及被评估企业基本情况及获利能力方面的资料，如被评估企业类型、企业历史及重大事件、主要资产资源及其配置、生产经营财务数据、主要内部管理制度、核心技术、研发状况、销售网络、特许经营权、管理层构成等经营管理状况、被评估企业历史财务资料和财务预测信息资料、
10、被评估企业资产、负债、权益、盈利、利润分配、现金流量等财务状况、企业多种经营状况、可能影响被评估企业生产经营状况的宏观、区域经济因素、未来发展战略及措施的构想、企业未来几年的财务预测等。另一类是涉及评估对象的状况的相关资料，如评估对象相关权益状况及有关法律文件，评估对象以往的评估及交易情况，资本市场、产权交易市场的有关信息，相关权益的流动性状况、权益的结构与股权的控制性情况等。 3、分析、调整、验证和复核所取得的相关获利能力资料。评估师应针对企业提供的涉及被评估企业基本情况及获利能力方面的资料进行下列工作：分析：依据企业提供的情况，从历史数据入手，分析企业资产经营与收益之间存在的相互关系；调整
11、：会计报表编制基础、偶然收支、非经营性资产、溢余资产及相关负债；验证：历史数据资料的逻辑关系；复核：企业财务预测资料的合理性。应当充分考虑并分析被评估企业资本结构、经营状况、历史业绩、发展前景和被评估企业所在行业相关经济要素及发展前景，收集被评估企业所涉及交易、收入、支出、投资等业务合法性和未来预测可靠性的证据，充分考虑未来各种可能性发生的概率及其影响，当预测趋势与被评估企业现实情况存在重大差异时，应当对产生差异的原因及其合理性进行分析。 4、结合企业的财产清查情况对企业主要产品及业务模式、企业所处行业的发展、行业的进入壁垒、企业的行业地位，企业的竞争优势，企业的竞争劣势，以及销售收入的增长态
12、势、利润的增长态势、净资产收益状况等进行分析。同时获取可比企业的相关信息资料，选择一定的可比指标进行对比分析。评估师应根据上述分析得出有关企业的市场扩张力、成本控制、管理等方面的结论，为审核企业收益预测的合理性提供基础依据。 5、经过上述审慎分析后，可以根据分析得出的结论，对照运用收益法的条件确定是否采用收益法进行评估，以及是采用收益资本化法还是采用未来收益折现法。应说明选择的理由。同时，确定评估预测假设和前提，比如：对报表作必要调整的假设、宏观环境稳定、产品销售市场将随国民经济增长而增长、企业持续经营、税率稳定、评估值独立的假设等。 6、评估参数的选择、测试与分析。采用收益法评估企业价值可以
13、使用未来收益折现法和收益资本化法，涉及收益或现金流预测和折现率确定两个方面。 收益预测可采用两种办法，一种办法的程序为：首先，根据对企业历史资料的统计分析，分别按企业的分产品或服务类别、特定产品的市场占有率、企业管理层确定的收入增长率或人均创收等预测企业未来销售收入，然后，进行汇总分析得出销售收入预测数；其次，在分析企业历史财务比率的基础上，运用预计确定综合毛利率、各项相关费率的办法计算确定与经营收入相关的成本、费用，编制损益项目预测表；再次，通过对固定资产、折旧率、资本支出以及营运资本的增长比率预测，编制资产负债项目预测表。另一种办法是：首先，通过对企业以前若干年度各类收入的统计和解析，剔除
14、偶然收入的因素并运用增长率修正的办法预测企业未来若干年的收入额；其次，按同样的原理预测营业成本；第三，以企业历史数据为基础，分析各类费用的情况并按费用的性质逐项预测费用数据；第五，在上述预测的基础上计算确定企业未来净利润；第六，根据企业设备更新计划等按加权平均的计算办法计算确定企业未来预测期内的资本性支出；第七，预测营运资金增加额；第八，预测折旧及摊销额；第九，预测职工福利及奖励基金；最后，根据上述各项目的预测结果编制净现金流量计算表确定预测期内各年的净现金流量。 折现率的确定方法主要有累加法和资本成本加权平均法。但是值得注意的是，前者所对应的收益口径为利润总额和净利润，从而得出的评估结果是股
15、东全部权益，后者对应的收益口径是净现金流量，从而得出的评估结论是企业整体价值。累加法的主要步骤是：首先，选择数家同类企业或同行业企业的数据信息计算行业平均净资产收益率，然后，以按照变动成本法编制的同期损益表为依据，在计算经营杠杆系数和财务杠杆系数的基础上确定企业综合杠杆系数，最后，将行业平均净资产收益率加上企业相对于行业的风险系数与行业平均净资产收益率的乘积得出折现率；资本成本加权平均法则是将税后债务成本及股权成本分别与其在总投资中所占的比重相乘，得出两者加和的数据确定折现率。 7、计算得出的初步评估结果并进行必要的验证。一般模型：分段的现金流折现模型，如5+X。有关参数：权益价值：企业整体价
16、值付息债务价值；折现率：累加法或WACC；永续期价值：按增长模型或永续估算。计算过程中，还需要考虑将原先剥离出去并单独进行评估得出的非经营性资产、溢余资产及相关负债的评估值加进企业价值评估的结果之中。 运用收益法进行企业价值评估的工作底稿编制 1、运用收益法评估的工作底稿类别 从总体上划分，采用收益法评估时的工作底稿将包括：调查类工作底稿和分析判断类工作底稿。从底稿的作用和性质的角度划分，包括：原始依据类、分析验证类、评估管理类工作底稿。从评估工作底稿形成的阶段划分，包括：评估前期准备工作底稿、评估实施阶段工作底稿、评估综合分析及意见反馈阶段工作底稿、评估报告阶段工作底稿等。 根据前述的评估思
17、路和评估程序，从具体操作的角度看，评估工作底稿的范围主要包括： 了解委托方及被评估企业基本情况、明确评估目的、明确评估报告使用人、商讨价值类型的工作底稿； 了解并明确评估对象情况、明确价值类型、明确评估假设及限定性条件的工作底稿； 企业及相关环境调查分析类的工作底稿； 收益或现金流量预测类工作底稿； 折现率选取及计算的工作底稿； 非经营性资产、溢余资产及相关负债的评估工作底稿； 确定评估值及其测试类的工作底稿。 2、各类工作底稿编制的内容和办法 评估工作底稿的编制是与评估过程相联系的，从运用收益法进行企业价值评估的过程看，每一项问题的解决和确定都会包括三个程序即：获取资料、进行分析、作出判断。
18、第一，评估师必须恰当考虑获取资料的程度与范围，实施尽职调查或审慎调查，以充分获取确定评估对象、收益预测的合理性、折现率或资本化率等方面必要的依据资料；第二，评估师又必须运用审慎分析等专业判断的手段对所获取的信息进行分析判断，确定相关信息本身的有效性，确信信息来源的可靠性和可信性。审慎分析与审慎调查不是一回事，审慎调查是了解情况获取信息的手段，而审慎分析则主要是研究所获得的信息与形成结论的关系，比如：评估师要确信信息的可靠性，就应当考虑履行一定的程序，针对搜集到的政策、市场容量、产品生产能力、产品寿命、企业的战略规划等信息资料编制测试分析类工作底稿；第三，评估师在实施分析的基础上还必须对收益法评
19、估中涉及的各个事项提出分析结论或得出计算结果，必要时须考虑在无法搜集完整、全面信息的情况下如何处理等。 了解委托方及被评估企业基本情况、明确评估目的、明确评估报告使用人、商讨评估结果价值类型工作底稿的编制。 这类工作底稿主要是评估前期准备阶段形成的，主要属于评估工作管理类的工作底稿。一般以评估业务约定书、评估计划或实施方案、评估风险评价表、相关商讨或洽谈的会议记录或纪要等形式出现。其作用是作为组织和实施评估的行为依据。 了解并明确评估对象情况、明确价值类型、明确评估假设及限定性条件的工作底稿的编制。 这类工作底稿是进行评估对象初步调查时编制的，一方面，获取的评估对象相关权益状况及有关法律文件、
20、企业决议、重要文件、评估对象以往的评估及交易情况、参考企业的财务信息、股票价格或股权交易价格等市场信息，资本市场、产权交易市场的有关信息等；另一方面，编制分析、讨论、判断和决定等表格或文本，反映评估师对评估中所需确定事项的分析判断过程。其作用是对评估思路进行恰当的定位。 明确评估对象的工作底稿除获取相关的权益证明资料以及企业为实现评估对象价值的经济行为如初步谈判资料等外，主要是编制评估对象分析表，注明评估对象的界定依据、评估范围的确定依据、评估对象权益的流动性、评估对象所含权益的控制情况等，通过一览表的形式说明依据、注明内容、明确分析确定的过程。 明确价值类型的工作底稿主要是列表反映评估目的及
21、其依据、委托方拟进行的经济行为是否具体完全市场性的特征、评估结果的可能性用途等情况，此外，工作底稿还应包括与委托方商讨协调等方面的会谈记录等。 明确评估假设及限定性条件的工作底稿主要是编制分析表，先完整列明必须作出的假设或限制性条件，再分别就评估假设与评估目的是否匹配，价值类型与评估方法是否统一等进行分析并得出相应结论；在明确假设以限定性条件时还需结合对行业及企业基本情况的了解，从问题的反面判断分析是否滥用了假设，如不考虑企业或产品生命周期的假设、与行业政策相违背的假设、明显不符合现实的假设、超出生产能力又未考虑追加投资的假设、违背国家的法律、法规的假设，无视正在发生的变化而假设它不变化的假设
22、，循环论证的假设等。假设条件的主要有：企业财务资料可信、宏观经济环境不会发生重大变动、产品市场将随经济增长而增长，企业持续经营、税率短期内稳定、评估值为公司单独的价值等。 评估方法选择类工作底稿的编制。 评估方法选择类的工作底稿是要说明选择收益法评估的理由，实践中，往往是通过编制选择分析表的形式进行的，一要对企业收益稳定性、可预测性以及企业的可持续经营情况作出描述，二要分析说明未采用市场途径或成本途径的原因。对于收益稳定性、可预测性、企业可持续经营情况，还可以进一步地根据所掌握的企业基本情况和财务报表或审计报告等进行分析说明，如企业是否严重亏损、企业财务资料是否健全、企业财务指标是否已存在无法
23、持续经营的迹象等。 在采用收益法企业价值评估中，虽然总体上所选择的评估方法是收益法，但也会因采用收益法时而将长期投资、部分非经营性资产、溢余资产以及企业中部分与主营业务有显著不同的业务部门或单位剥离出来的情况，对于这些资产可能需要选择其他方法单独进行评估，因此，评估中也需要针对其评估方法的选择理由编制工作底稿。 企业及相关环境调查分析类工作底稿的编制。 一方面是获取的被评估企业的历史沿革、现状和前景，被评估企业内部管理制度、核心技术、研发状况、销售网络、特许经营权、管理层构成等经营管理状况，被评估企业历史财务资料和财务预测信息资料，被评估企业资产、负债、权益、盈利、利润分配、现金流量等财务状况
24、，能说明对企业未来经营有影响的宏观、区域经济类的政策，被评估企业所在行业的发展状况及前景资料，企业财产清查资料等等。 另一方面，需对所使用的企业相关资料进行分析、调整、验证和复核，编制大量分析评定性的表格或文本式的工作底稿，如影响企业价值各要素指标分析评定考核表、影响企业经营重大事项分析评定表、相关政策及行业规定对企业价值影响评定表、财务报表审核或审计报告复核分析表、偶然收支、非经营性资产、溢余资产及相关负债鉴定表及相关说明资料等等。实践中，建议利用并修改当前的一些考核企业的标准资料，以其为基础编制相关分析性和评定性底稿，防止重大疏漏。这是运用收益法评估企业价值的核心工作底稿，其作用是分析企业
25、价值形成的过程、企业盈利或产生现金流量能力状况，为后期的比较分析、收益预测和折现率的确定提供基础依据资料。 关于收益预测类工作底稿的编制。 收益的预测必须解决四个问题，一是收益口径的确定，二是收益预测可信性的判断，三是收益预测期间的确定，四是预期收益的计算。 第一、收益法中的预期收益可以现金流量、各种形式的利润或现金红利等口径表示。有关口径的选择要求评估师根据评估项目的具体情况来确定，也就是说，评估师须履行相应的程序加以确定，须将上述选择情况的依据、理由等编制成分析表之类的工作底稿。相对而言，现金流量更能真实准确地反映企业运营的收益，因此在国际上较为通行采用折现现金流量的模型来估算企业的价值。
26、对于现金流量通常采用自由现金流量的概念，其基本计算公式为：自由现金流量税后净利润折旧与摊销利息费用(扣除税务影响后)资本性支出净营运资金变动。 第二、在收益预测过程中，委托方、相关当事方和评估机构应相互配合和沟通。委托方和相关当事方应提供委估企业未来经营状况和收益状况的预测，评估机构应对其进行必要的分析、判断和调整，确信其合理性，并在此基础上确定收益法的参数。即：收益预测的责任是委托方和相关当事人，评估师运用收益法进行企业价值评估，只是从委托方或相关当事方获取被评估企业未来经营状况和收益状况的预测，评估师的责任是进行必要的分析、判断和调整，确信相关预测的合理性。 从评估工作底稿的编制上说，首先
27、，评估师必须取得原始的由委托方提供的“外来”预测资料及其相关编制底稿；其次，评估师必须就预测资料所使用的假设前提、具体数据的推导过程、预测结果与行业平均水平的比较等预测结果合理性的问题编制分析工作底稿；再次，应当充分考虑并分析被评估企业资本结构、经营状况、历史业绩、发展前景和被评估企业所在行业相关经济要素及发展前景，收集被评估企业所涉及交易、收入、支出、投资等业务合法性和未来预测可靠性的证据，充分考虑未来各种可能性发生的概率及其影响，对于预测趋势与被评估企业现实情况存在重大差异时，评估师应当编制差异分析表对产生差异的原因及其合理性进行分析，必要时编制调整表对预测结果进行调整。 第三、评估师应当
28、根据被评估企业经营状况和发展前景以及被评估企业所在行业现状及发展前景,合理确定收益预测期间，并恰当考虑预测期后的收益情况及相关终值的计算。预测期间是指企业的收益或现金流量有变动而未达到稳定前的阶段，但企业预测期后的存续可能是有限期的，也可能是无限期的，当预测期后属于有限期存续的情况时就必须考虑计算终值，当属于无限期情况时则只需进行永续资本化的计算，不涉及终值的计算。也就是说，预测收益等于预测期间的收益加上预测期后的收益之和。从编制工作底稿的角度看，关于预测期间的确定，主要是运用因素分析法，按企业历史发展状况、企业合同协议、企业持续经营状况等因素编制分析表，分析确定预测期间；关于预测期后是否属于
29、有限期的问题，主要是通过对企业及其所在行业的发展状况进行分析，除必须作为有限期外，按持续经营的一般假设，通常设定为无限期。 第四、收益的计算主要是编制相关表格计算得出预测收益。 关于选取和确定折现率的工作底稿编制 确定折现率应考虑解决三个问题，一是折现率与收益口径的匹配问题，二是具体折现率的确定问题，三是对所选择的折现率进行必要的敏感测试以确定其合理性。 折现率与收益口径的匹配问题主要是考察两者之间的内涵是否一致，比如：收益额选定自由现金流量时折现率就应选用加权平均资本成本，收益额选定净利润时，折现率就应选用净资产收益率为基础，评估时需编制比较分析表说明比较分析的过程和最后确定的结论。 折现率
30、的确定有两种方法，一是加权平均资本成本，二是累加法。采用加权平均资本成本法时，需先确定无风险报酬率一般按同期限的国库券利率、风险报酬率选取同行业的平均收益率、系数取业务与所评估企业处于相同行业的数家上市公司一定时期内交易的系数平均值；然后，通过考察可比公司的权益和债务的市场价值，从而获得所评估的企业资本结构；最后，按WACC=KeWe+KdWd的计算公式求得折现率。采用累加法时，需先通过查阅相关上市公司的资料，按业务范围、收入规模、债务与收益比选择了数家可比公司，计算确定无财务杠杆u，计算确定无风险收益率和风险溢价，计算确定风险报酬率，最后通过对所评估企业净资产利润率的分析以及收益率的分析选择折现率。上述过程的每一步都需要在取得同行业的或参考企业相关数据资料的基础上，编制计算分析表求出折现率。 关于确定评估值及其测试的工作底稿编制 确定评估值的工作底稿主要是编制相关计算表格，将收益预测绝对数按确定的折现率进行折现求得评估值。计算中主要应用的计算公式如下： 公司整体价值预测期现金流折现值永续期现金流折现值 股东全部权益价值公司整体价值付息债务价值分红性咨询费折现值 或：全部股东权益净现金流量现值溢余资产价值非经营性资产价值 评估值验证的途径主要包括用可比公司的资料进行验证、进行敏感性分析验证和复核式验证，评估需编制相关验证表。
