《私募股权管理与股权收购管理知识分析课件.ppt》由会员分享，可在线阅读，更多相关《私募股权管理与股权收购管理知识分析课件.ppt（48页珍藏版）》请在三一办公上搜索。
1、1,历史上的六次并购浪潮,1897-1904年以横向整合为主典型例子：美国托拉斯1920年代以纵向整合为主典型例子：福特1960年代多元化浪潮典型例子：通用电气,1980年代杠杆收购时代典型例子：KKR基金1990-2000跨国收购/电信并购典型例子：戴姆勒克莱斯勒2003-2007新杠杆收购时代关键数字：1.8万亿美元，8000家企业。,2,1.1杠杆收购（LBO）,杠杆收购的主要特征以债务融资为主要资金来源收购目标公司；通常债务融资来自银行和机构投资者；收购完成之后通常会通过资产出售迅速降低负债率；收购者通常寻求在一定时间内（37年）实现退出。杠杆收购的历史发端于1980年（4桩交易，17
2、亿美元）；1988年达到顶峰（410桩交易，1880亿美元）；早期LBO受到公众媒体的激烈谴责；LBO现在已经成为投资界认可的标准收购方式。,3,杠杆收购,商业银行,机构投资者（保险公司等）,并购基金,投资银行,夹层融资,抵押贷款,股权资本,过桥贷款,项目公司,目标企业股东,现金+证券,目标企业股权,4,典型的杠杆收购资本结构,5,中国式杠杆收购,上市前收购与管理团队合作收购成长型企业，上市后套现；典型案例：好孩子，麦考林收购海外上市中国企业整体收购估值显著低于实际价值的海外上市企业；典型例子盛大网络：摩根大通中消安：贝恩资本康鹏化学：春华资本同济堂：复星医药泰富电气：磐石资本,6,2011年
3、10月15日提出每ADS41.35美元的全面要约收购，溢价约25%。陈天桥本人及亲属持有流通股68.4%。2012年2月15日股东大会批准收购。,示例：盛大网络收购下市,41.28,28.76,7,下市收购：阿里巴巴,13.20,6.41,2012年2月12日提出每股13.59港元的全面要约收购，溢价约45.9%。阿里巴巴集团公司约持股72%。,8,正在进行时：分众退市,2012年8月13日，分众传媒董事会收到CEO江南春同方源资本，凯雷集团，中信资本，鼎晖投资和光大控股共同提出的私有化收购要约，每股价格27美元，约合总市值35亿美元。,18.01,9,今年以来的退市案例,资料来源：雪球财经分
4、析师Sherry,10,可能的退市企业,资料来源：雪球财经分析师Sherry,11,杠杆收购的经济原理,债权资本Vs股权资本债权资本的成本（利息）可以在税前扣除；股权资本的成本（红利）在税后支出；更高的杠杆率意味着更低的资本成本（WACC），能够提升期望股权收益率；更高的杠杆率意味着更高的财务风险，潜在危机成本升高。杠杆收购产生的背景上市公司价值被过度低估（甚至低于净资产）；上市公司的杠杆率过度保守（EBITDA倍数7vs1.2，中国11）；上市公司的经营效率过低（很差的管理层）；上市公司面临破产危机。,12,加权平均资本成本,加权平均资本成本（WACC）WACC=Wdrd(1-T)+Were
5、参数Wd，债务比重；We，股权比重；Wd+We1rd，债务成本，平均利息率re，股权成本，股东要求的收益率T，公司所得税税率,13,杠杆收购,财务/经营优势债务融资的税收优势；脱离上市地位/大公司部门所带来的监管劣势；经理层能够成为公司的重要股东，降低代理成本。退出方式重新IPO：将股权重新出售给公众；出售：将公司出售给行业竞争对手或其它基金；再资本化：重新安排融资结构，降低股权比例。,14,目标公司的选择标准,偿付能力可预测的稳定现金流；较低的资产负债比率；可以出售的固定资产；较低的运营资本要求；较低的资本支出要求；大量可用于抵押的资产。,其它有潜在的成本削减空间；强劲的管理团队；有合理的退
6、出策略空间；存在潜在的协同效应；市场地位稳固，不易受到攻击。,15,示例：LBO,目标公司2007年关键数据中期资产总额：27.5亿；净资产：15.8亿。预计年度销售收入：31.4亿；预计净利润：0.25亿。收购出价股权收购：36.3亿，账面溢价130%；交易费用：2%；基金管理费：1%。并购融资债务融资：28.7亿，占65%；基金及管理层股权出资：15.4亿，占35%。,16,目标公司：资产负债表,截至06/30/2007,单位：百万美元,17,并购资金结构及使用,假设交易日：12/31/2007,单位：百万美元,18,并购假设,单位：百万美元,19,利润试算表预测,单位：百万美元,20,利
7、润试算表的依据,单位：百万美元,21,退出收益预测,单位：百万美元,22,1.3 估值方法,折现现金流模型企业自由现金流（FCFF）股权自由现金流（FCFE）逻辑：企业价值等于未来产生现金流折现值的总和。相对估值模型典型指标：市盈率、市净率、PEG逻辑：参考近期交易的同行业估值倍数指标。重置成本逻辑：重新建造项目或企业所需要支出的成本。,23,自由现金流,自由现金流（Free Cash Flow）指在扣除维持企业正常运转的费用和必要的投资之后能够支付给企业债权和/或股权投资者的现金流,企业收入,企业自由现金流,股权自由现金流,24,企业自由现金流,定义扣除维持企业经营必须的现金支出后，属于股东
8、和债权人的现金流。计算方法一FCFF=NI+NCC+Int(1-T)-FCInv-WCInv企业自由现金流净利润非现金费用利息费用（1所得税率）固定资产投资营运资本投资计算方法二FCFF=EBIT(1-T)+Dep-FCInv-WCInv企业自由现金流经营利润（1所得税率）折旧固定资产投资营运资本投资计算方法三FCFF=CFO+Int(1-T)-FCInv企业自由现金流经营净现金流利息费用（1所得税率）固定资产投资,25,股权自由现金流,定义企业收入扣除营运费用、必要的投资和债权人现金流后属于股东所有的现金流。计算方法一FCFE=FCFF-Int(1-T)+Net Borrowing股权自由现
9、金流企业自由现金流利息费用（1所得税率）债权融资净收入计算方法二FCFE=CFO-FCInv+Net Borrowing股权现金流经营净现金流固定资产投资债权融资净收入,26,2000年1月1日,2014年12月31日,2000年1月1日部分现金存量,未来15年净现金流量(除偿债后)现值,2000-2014年各年度净现金流量(扣除偿债成本后),终值现值,以股本成本折现,终值=2014年净现金流x终值乘数,+,+,=,公司资产净值,=,每股资产净值,以股本成本折现,发行在外的普通股股数,示例：山东华能现金流折现架构,27,经营利润,燃料成本,竞价上网发电小时,非竞价上网发电小时,超发电小时,计划
10、发电小时,线损率及厂用电率,发电小时,装机容量,超发电价,竞价上网电价,非竞价上网电价,销售量,销售单价,销售收入,运营成本,其他成本,劳动力成本,设备维护成本,环保设备投资,收购及建设新电厂,日常资本支出,偿还本金,偿还利息(税后),存货,应付帐款,应收帐款,偿债成本,资本支出,流动资金投资,煤价,煤耗,养老、医疗、住房公积金,教育税,城市发展税,其他税务,所得税,其他储备,税收,示例：山东华能财务模型假设,净现金流,28,资料来源：CEIC，安信证券,发电设备平均利用小时数,29,示例：中金的IPO估值模型,估值模型是公司全面了解财务业务情况的重要工具，也是发行阶段定价的依据之一,收入,市
11、场规模，占有率，价格,成本费用,成本，现金生产成本运输成本及费用、折旧、销售及管理费用,减,EBIT,等于,调整项,折旧与摊销，固定资产投资，追加的营运资金，所得税,加/减,加权平均资本成本,债务成本、股本成本、目标资本结构,终值,预测期末的现金流或EBITDA，退出倍数，永续增长率,自由现金流,等于,净债务,股权价值,等于,减,等于,企业价值,估值模型建立思路,资料来源：中金公司,30,相对估值,市盈率（P/E）计算方法：市盈率=企业股权价值/企业净利润业界常用范围：8-16倍，不少基金要求在10倍以下。PEG比率计算方法：PEG=市盈率/(净利润增长率100)业界常用范围：PEG比率在1.
12、0以下为合理投资。市净率（P/BV）计算方法：市净率=企业股权价值/账面价值适用行业：银行（1.3-1.7）及国有企业。市现率（P/CF）计算方法：市现率=（股权+长期债权价值）/EBITDA适用范围：整体收购制造业或服务业，5-8倍为宜，在国外是广泛应用的指标。市售率（P/S）计算方法：市售率=企业股权价值/销售收入适用范围：长期亏损的网络企业，如B2C电子商务公司（2-3倍左右）。,31,估值乘数适用的行业,32,估值乘数适用的行业,33,2011年投资市盈率分布,资料来源：投中集团报告,34,PEG比率与行业,资料来源：中金公司研究部,35,市净率与行业,资料来源：中金公司研究部，200
13、8年年底估值,36,美国基金收购案例倍数,37,Hao123值多少钱？,38,360安全卫士真的赚钱吗？,39,山寨中的战斗机,40,40,项目监控,“I make an investment in China every year just to learn a new way of losing money.”GP of a fund focusing on Asia,41,41,2.项目后续管理,信息收集董事会：通常月度/季度董事会都会派发财务/业务相关资料。信息权利条款：基金要求比普通信息披露更多的资料。其它方式：基金通常会每月/每周对投资公司进行现场考察。信息分享每周合伙人会议：分析
14、被投资公司的损益/就具体投资进行讨论。组合分析：每季度/半年/年，基金对投资组合进行彻底分析。,Source:Reuters Review,2006,42,42,公司分析：阶段与专注信息,43,基金对受资企业的帮助,融资/退出基金通常会将受资企业介绍给其它基金，有利于后续融资；基金与商业银行/投行的联系有助于受资企业的债务融资、IPO及出售。战略建议基于既往投资经验，基金可以为受资企业提供战略决策建议。团队建设/招募基金会积极参与公司高管团队的招募。行业联系基金广泛的行业联系可以帮助受资企业进行业务拓展。危机管理创业公司可能会遭遇危机（如失去主要客户），基金此时会积极挽救。,44,44,私募股
15、权基金的正面影响,45,45,项目监控的行业趋势,重要性提升组合管理对基金投资收益的贡献越来越大；私募股权越来越注重公司运营方面的人才储备；特别模式：Ripplewood;KKR。对组合公司的干预越来越多基金倾向于在组合公司出现问题时及早干预；对组合公司非高层职员表现不佳开始有所重视。人力资源的分配投资经理负责交易后管理的比例在下降(87%60%)；投资经理负责监控的组合公司平均数量在增加。,46,46,投资失败的原因,47,投资失败的原因（曾李青版）,47,根据曾李青（腾讯创始人之一，著名天使投资人）2012年8月25日讲稿整理。曾已经投资近50家企业，总金额2-3亿元，已套现利润1亿元。,
16、1、最孤独的时光，会塑造最坚强的自己。2、把脸一直向着阳光，这样就不会见到阴影。3、永远不要埋怨你已经发生的事情，要么就改变它，要么就安静的接受它。4、不论你在什么时候开始，重要的是开始之后就不要停止。5、通往光明的道路是平坦的，为了成功，为了奋斗的渴望，我们不得不努力。6、付出了不一定有回报，但不付出永远没有回报。7、成功就是你被击落到失望的深渊之后反弹得有多高。8、为了照亮夜空，星星才站在天空的高处。9、我们的人生必须励志，不励志就仿佛没有灵魂。10、拼尽全力，逼自己优秀一把，青春已所剩不多。11、一个人如果不能从内心去原谅别人，那他就永远不会心安理得。12、每个人心里都有一段伤痕，时间才
17、是最好的疗剂。13、如果我不坚强，那就等着别人来嘲笑。14、早晨给自己一个微笑，种下一天旳阳光。15、没有爱不会死，不过有了爱会活过来。16、失败的定义：什么都要做，什么都在做，却从未做完过，也未做好过。17、当我微笑着说我很好的时候，你应该对我说，安好就好。18、人不仅要做好事，更要以准确的方式做好事。19、我们并不需要用太华丽的语言来包裹自己，因为我们要做最真实的自己。20、一个人除非自己有信心，否则无法带给别人信心。21、为别人鼓掌的人也是在给自己的生命加油。22、失去金钱的人损失甚少，失去健康的人损失极多，失去勇气的人损失一切。23、相信就是强大，怀疑只会抑制能力，而信仰就是力量。24
18、、那些尝试去做某事却失败的人，比那些什么也不尝试做却成功的人不知要好上多少。25、自己打败自己是最可悲的失败，自己战胜自己是最可贵的胜利。26、没有热忱，世间便无进步。27、失败并不意味你浪费了时间和生命，失败表明你有理由重新开始。28、青春如此华美，却在烟火在散场。29、生命的道路上永远没有捷径可言，只有脚踏实地走下去。30、只要还有明天，今天就永远是起跑线。31、认真可以把事情做对，而用心却可以做到完美。32、如果上帝没有帮助你那他一定相信你可以。33、只要有信心，人永远不会挫败。34、珍惜今天的美好就是为了让明天的回忆更美好。35、只要你在路上，就不要放弃前进的勇气，走走停停的生活会一直
19、继续。36、大起大落谁都有拍拍灰尘继续走。37、孤独并不可怕，每个人都是孤独的，可怕的是害怕孤独。38、宁可失败在你喜欢的事情上，也不要成功在你所憎恶的事情上。39、我很平凡，但骨子里的我却很勇敢。40、眼中闪烁的泪光，也将化作永不妥协的坚强。41、我不去想是否能够成功，既然选了远方，便只顾风雨兼程。42、宁可自己去原谅别人，莫等别人来原谅自己。43、踩着垃圾到达的高度和踩着金子到达的高度是一样的。44、每天告诉自己一次：我真的很不错。45、人生最大的挑战没过于战胜自己！46、愚痴的人，一直想要别人了解他。有智慧的人，却努力的了解自己。47、现实的压力压的我们喘不过气也压的我们走向成功。48、
20、心若有阳光，你便会看见这个世界有那么多美好值得期待和向往。49、相信自己，你能作茧自缚，就能破茧成蝶。50、不能强迫别人来爱自己，只能努力让自己成为值得爱的人。51、不要拿过去的记忆，来折磨现在的自己。52、汗水是成功的润滑剂。53、人必须有自信，这是成功的秘密。54、成功的秘密在于始终如一地忠于目标。55、只有一条路不能选择那就是放弃。56、最后的措手不及是因为当初游刃有余的自己57、现实很近又很冷，梦想很远却很温暖。58、没有人能替你承受痛苦，也没有人能抢走你的坚强。59、不要拿我跟任何人比，我不是谁的影子，更不是谁的替代品，我不知道年少轻狂，我只懂得胜者为。60、如果你看到面前的阴影，别
21、怕，那是因为你的背后有阳光。61、宁可笑着流泪，绝不哭着后悔。62、觉得自己做得到和做不到，只在一念之间。63、跌倒，撞墙，一败涂地，都不用害怕，年轻叫你勇敢。64、做最好的今天，回顾最好的昨天，迎接最美好的明天。65、每件事情都必须有一个期限，否则，大多数人都会有多少时间就花掉多少时间。66、当你被压力压得透不过气来的时候，记住，碳正是因为压力而变成闪耀的钻石。67、现实会告诉你，不努力就会被生活给踩死。无需找什么借口，一无所有，就是拼的理由。68、人生道路，绝大多数人，绝大多数时候，人都只能靠自己。69、不是某人使你烦恼，而是你拿某人的言行来烦恼自己。70、当一个人真正觉悟的一刻，他放弃追
22、寻外在世界的财富，而开始追寻他內心世界的真正财富。71、失败并不意味你浪费了时间和生命，失败表明你有理由重新开始。72、人生应该树立目标，否则你的精力会白白浪费。73、山涧的泉水经过一路曲折，才唱出一支美妙的歌。74、时间告诉我，无理取闹的年龄过了，该懂事了。75、命运是不存在的，它不过是失败者拿来逃避现实的借口。76、人总是在失去了才知道珍惜！77、要铭记在心：每天都是一年中最美好的日子。78、生活远没有咖啡那么苦涩，关键是喝它的人怎么品味！每个人都喜欢和向往随心所欲的生活，殊不知随心所欲根本不是生活。79、别拿自己的无知说成是别人的愚昧！80、天空的高度是鸟儿飞出来的，水无论有多深是鱼儿游
23、出来的。81、思想如钻子，必须集中在一点钻下去才有力量。82、如果我坚持什么，就是用大炮也不能打倒我。83、我们要以今天为坐标，畅想未来几年后的自己。84、日出时，努力使每一天都开心而有意义，不为别人，为自己。85、有梦就去追，没死就别停。86、今天不为学习买单，未来就为贫穷买单。87、因为一无所有这才是拼下去的理由。88、只要我还有梦，就会看到彩虹!89、你既认准这条路，又何必在意要走多久。90、尽管社会是这样的现实和残酷，但我们还是必须往下走。91、能把在面前行走的机会抓住的人，十有八九都会成功。92、你能够先知先觉地领导产业，后知后觉地苦苦追赶，或不知不觉地被淘汰。93、强烈的信仰会赢取坚强的人，然后又使他们更坚强。94、人生，不可能一帆风顺，有得就有失，有爱就有恨，有快乐就会有苦恼，有生就有死，生活就是这样。95、好习惯的养成，在于不受坏习惯的诱惑。96、凡过于把幸运之事归功于自我的聪明和智谋的人多半是结局很不幸的。97、如果我们一直告诫自己要开心过每一天，就是说我们并不开心。98、天气影响身体，身体决定思想，思想左右心情。99、不论你在什么时候结束，重要的是结束之后就不要悔恨。100、只要还有明天，今天就永远是起跑线。,
