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1、杨成义：私募基金投融资研究各位朋友大家好！有机会来和大家一块沟通一下私募基金，沟通一下在全球金融危机情况下的一些投资的思路和理念，感到非常高兴。国内私募股权基金迅速发展的原因和背景今天我主要讲的题目是私募基金投融资研究，就是在目前的市场环境下的私募基金生态理论研究，大家对私募基金都有一个基本的认识和了解。去年、前年最火的是股票市场，今年最火的是私募基金，大家去昆仑饭店去看一看，有一半的人是在做私募基金。私募基金为什么突然在中国火爆起来了呢？这里面有它特殊的一些时代背景，简单说一下其中几个主要因素。第一，是我们国家宏观经济的持续性增长，中国经济有近十年的高速增长，这样使我们整体经济总量不断提升，
2、给我们企业创造一个很好的盈利条件和盈利环境，使私募基金的投入能够有所收益。第二，就是股权分置改革，是我们05年以来中国资本市场的一个最重要的政策改观，那么使中国证券市场从分制到融合。以前有流通股和不流通股之分，通过股权分置改革解决了非流通股的流通问题。这样使私募基金投资于股权市场，最终有一个比较清晰和明确的退出渠道，使很多资金能够不断的进入到这个市场中来，追逐这个市场中的利润。第三，巨大的一个收益预期，使很多投资实业和其他领域的资金进入到这个市场中来。做投资的人知道，市场中有比较出名的几只股票。有的是合伙制的私募基金，有的是中国政府和比利时政府合作的基金，当时投资仅仅几千万元人民币。而在市值最
3、高的时候是十几个亿，甚至到几十个亿。这种巨大的投资收益使很多人对私募基金产生了很大的一个遐想，感觉这是一个获利的过程。在比如苏宁电器，从它发行价到最高价额的增值有近千倍，这种巨大的收益预期使中国的私募基金市场得以繁荣和发展。第四，就是中国流动性过剩的现状。国内存在一个沃土，使很多资金要寻找一个出口，寻找一个投资的方向和渠道。正是由于中国资本市场没有更好的，或者没有提供更多的使资本退出或者资金进入的渠道，给私募基金的发展创造了一个特别有利的条件和环境。不过现在流动性过剩已经不存在了。去年一年，我本身也做私募基金投资，也创立了相关业务。去年一年大概有40多家公司，好的公司有很多人去看。去年私募基金
4、最高的时候，市盈率已经达到20多倍。而现在证券市场里面的市盈率，平均市盈率只有十几倍，有些企业只有几倍的市盈率，有一些钢铁企业，煤炭企业的市盈率可能有几倍了。但是去年年底和今年年初私募股权投资的市盈率能达到20几倍，应该说是极度的疯狂。金融危机向实体蔓延，国内经济还没有到最坏的时候以上是私募股权基金火爆或者说疯狂的的一个方面，但是在当前的市场环境下我们也要进行冷静的思考。现在这种市场环境下，对私募基金产生一个什么样的影响？应该讲全球的金融危机，对中国金融业的影响已经逐渐的显现出来，并且逐渐的从金融的影响，蔓延到实业。大家看到美国金融危机之后，从金融业已经转到实体经济了，对实体经济构成了一定的冲
5、击影响。美国的三大汽车集团都处在风雨飘摇之中，全球金融危机对中国金融也必然会产生冲击和影响。中国的人民币只是在经常贸易下可以自由兑换，而在资本和项目下不能自由兑换，这样无形中给中国的金融业构筑了一道防火墙，这是金融背景之一。此外，中国恰恰这几年有了比较充足的外汇储备，并且我们国家的经济是处在一个高速增长阶段，当时物价上涨和宏观经济的增长是我们政府所最担心的两个问题。在这种情况下发生了全球金融危机，在防火墙存在的情况下，在我们有充足的外汇储备的情况下，在我们经济处在一个高速增长的状态下，使全球的金融危机对我们中国金融企业的影响得以适度的消化。大家感受到的是中国的金融企业在这场金融危机中受到冲击相
6、对来说比较小。我们说学的慢有学的慢的好处，就是中国在金融创新方面学的比较慢，金融开放的比较慢，这样使中国避免了在这次全球金融危机中金融业受到过分的冲击。还有另外一条线就是实体经济，实体经济在这次金融危机中受到比较大的影响，从政策面上看，我们由于在金融危机爆发之初，我们没有认识到这次金融危机来的如此的猛烈和迅速，对全球经济会产生这么大的影响，今年年初从政府政策面上还是两控措施，一个是控制物价，一个是控制经济增长过快，两控，到6、7月份就是一调一控，到现在确保经济增长，我们宏观经济政策出现一些迅速的调整。在年初和去年年底的时候，我们国家是对于外贸进出口企业，对于中小企业采取了一系列的措施和政策，目
7、标有一个就是减少中国的进出口贸易顺差，你比如说出口退税政策的调整，出口补贴政策的调整，包括对于中小企业国内的主要的企业劳动力政策方面的调整，这些政策调整对我们国家的实体经济，尤其是中小企业本身已经形成了一个严重的冲击。使我们国内的中小企业和民营企业在国际市场的竞争中处在一个非常不利的位置和状况之下。这些企业市场在这种政策限制下，实际上在一定程度上已经流失掉了，就是我们的市场被境外的其他的一些国家和地区的一些企业占领了，因为在国家调整政策之后，那么企业的生产成本提高了，产品价格提高了，利润降低了，竞争力下降了，像我们周边的国家和地区，像东南亚地区这些国家，本身它的产业和我们国内的一些中小企业的产
8、业状况非常相似，有极强的替代性。这种替代性一旦被替代了，就是我们的产业一旦被替代了，你再想从别人的手中把市场份额夺回来就没有那么简单了，丧失了阵地你再把阵地攻回来，远远比你守阵地的难度大得多，尤其是这次遇到金融危机，全球的需求下降了，这就是实体经济线，我们在这种实体经济的环境下，那么我们国家的经济结构是什么结构呢？是二元经济，以投资和进出口贸易作为拉动宏观经济增长的两条主线，投资我们政府可以主导投资，但是进出口贸易我们要依靠别人生存和发展，所谓别人我们国家进出口贸易主要是依赖于美国、欧盟。那么我们主要的贸易顺差也集中在美国和欧盟。全球金融危机了，美国人不花钱了，美国人的消费能力大大下降，美国消
9、费能力30左右的消费品，美国人均消费水平是中国人的16倍，美国人没钱了，消费水平下降了，我们这些外向型的企业出路就被堵死了，我们所面临的不是价格的问题，面临的市场困境不是价格的问题，而是没有人要的问题，就是东西卖不出去了。这个对我们的宏观经济的冲击应该说是一个持久的，压力非常大，对我们实体经济冲击非常大。因为中小企业虽然说在整个国民经济中，在GDP的比重上占的比例不是最高的，但是在解决就业的问题它是起到了一个非常重要的作用。那么中小企业一旦出现危机，对整个国民经济的影响可想而知，并且它会逐渐的波及到大型的企业，企业集团，因为中小企业原材料的供应和一些大型企业是有直接和必然关系的。比如说化工企业
10、就不行了，那些炼油也就不行了，采油也不行了，它是一个联动的链条，所以说我比喻说中小企业就是宏观经济的每一个单体细胞，它最终构成了我们的肢体、我们的躯干，构成了推动整个社会进步的一个重要因素。所以它出现问题了对我们整个实体经济的影响非常大，我们国家和政府现在已经采取了很多政策性的措施，来改变现在不利的局面，通过积极的财政政策来拉动整个内需，进而希望能够带领一些中小企业走出困境，同时我们现在宏观经济政策上已经调整了像出口补贴政策，调整了出口退税政策，其实目的也很清楚，就是为了使这些中小企业能够得以复苏，但是需要时间，我国企业，我国的国家中小企业和我国家实体经济在这场危机中受到的影响可能才刚刚开始。
11、因为从金融到实体它有一个滞后的过程。然后从境外的实体和金融两个渠道对我们国家的宏观经济，尤其实体经济的影响还有一个滞后阶段。所以说这次全球金融危机对我国经济影响还是非常大的。讲这个问题的主要原因，就是想给大家总结出一句话。那就是经济还没有到最坏的时候。所以说我们做私募股权投资的人，你最好还是看好你的腰包，等待时机，择机出手，不要说现在东西便宜了大家伸手就去买，还会有更便宜的时候。议价能力提升，PE投资正当时现在做私募的人投资是你进行知识储备，项目储备，项目研究的良好时机。我在一年前、两年前做私募的时候，你要到一个企业说你做一个调查他不给你机会，什么叫做调查企业不知道，好的企业你去了有机会就不错
12、了，没有机会查什么查，有那么多人在门外等着给他钱。现在你可以翻着个儿的查，可以尽情的去施展你PE的功能，大家可以选择投资对象、行业、品种，进行深入的调查和了解。通过全面深入的了解，实际上你就会有所战果，经过这一次的经济衰退和股市的暴跌，很多人已经被关掉了，尤其进入商业领域进行私募投资的，受到的影响和冲击尤甚。有机会给大家提供一个充分展示自己的舞台，给PE投资者提供了更好的现在，我们可以好好的看，好好的做，认真的研究。新形势下，要改变传统PE的投资思路和方法。接下来是我们说说做PE的，做什么合适，怎么去做，这里面是两个问题，首先是我们说做什么合适，全球经济危机对以美国为首的西方发达国家和以中国为
13、首的这些发展中国家的实体经济都造成了很大的影响。尤其是对于像我们国家这种以外向为主、以加工业为主，以生产普通消费品为主的这些国家和地区的实体经济影响尤甚。我们从这种危机中迅速恢复的能力，我个人判断，恢复的这种能力要远远的弱于西方发达国家。大家如果看一些经济学书和经济学资料就知道，70年代出现过一次滞胀，以美国为首的发达国家迅速从这种滞胀中走出来，美国把它传统的产业全部外移了，通过高科技产业的发展来解决这个难题，但是我们国家没有这个能力。也就是说这些发展中国家，本身生产的主要是一些普通消费品，或者叫制造业，或者是加工品，在全球消费能力下降的情况下，我讲这个问题的主要原因就是说我们要解决头疼的问题
14、，我们传统的一些选择PE的方法，在国内选择PE的方法已经不行了，有些企业三五年之内所处的领域和行业得不到有效的复苏。我们私募基金进入就是为了退出，如果你堕落成股东那是最大的悲哀。投资Pre-IPO可能都堕落成股东了，前一段时间听说，证券公司有三百多家上市的，再过一年两年有一百家排队就不错了。原因就在于个宏观周期下来了，很多原来盈利的企业开始不盈利了，在亏损的边缘了，它就不满足上市的条件了。我们在一年前，两年前的一些进行私募股权投资的思想和理论方法要变了。今年年初的时候我看江苏的一个项目，是做电线的外包装，就是绝缘和防静电的。有一个上市公司叫做沃尔核材，当时拿到这个PE项目的时候，很多人说这个项
15、目好。传统PE投资时候，选择的企业注重投资专注，主营突出。这是一些基本条件，这样这个企业就进入视野了。那么这个企业就具备这种特征，主营业务非常突出，本身又有一个比较好的团队，市场处在一个充分竞争的条件下，业绩上去了，还有一些自主的东西，非常好的PE投资的一个范本，有很多人抢着去投。我当时看了一下，提出了几个问题，我就感觉出不行了，为什么？像这种企业宏观经济好的时候没有问题，但是宏观经济衰退的时候会怎么样?普通PE的观念是所目标企业专注某一个领域，某一个行业，有一个专业的团队，主营业务非常突出，企业的生产和经营者也很有敬业精神，市场也是非垄断的充分竞争的市场环境，企业也有一些自主的东西，这是原来
16、做的思路和想法。但是经济衰退的时候发生问题了，这个类型的企业实际上包括我们现在做PE投资的，绝大多数的企业，实际上处在什么阶段呢？上游是强势企业，或者下游也是强势企业，这个企业上游是中石油、中石化，以及国外大型的企业集团，它的原材料采购在宏观经济好的时候，你不可能赊销，不存在赊销的问题，而它下游的也是强势的企业集团，大型的电信、电缆、电梯企业，宏观经济好的时候押你三个月的款，宏观经济不好的时候押你六个月的款，你的资金链很快就会断掉，前期你能拿到钱，有前期的资本和条件，你融不到钱。今年上半年，银行实行紧缩的货币政策，你拿不到钱资金链就断了。在这种经济衰退过程之中，我们原来做PE选择项目的方法和思
17、路不行了。你用这种方法将来不一定是很好的选择。我在北京看到一个PE，是做一个矿山企业，年初的时候非常好，但是做PE的人要有眼光，有一个视野。做PE肯定比买股票要退出难，股票买了还能够卖，但是PE进去了，最快也得两到三年才能出来。PE不是看今天，是看未来，而且这个未来是比做股票投资还要远的未来。我们买股票是买未来，证券市场是宏观经济的晴雨表，我们做PE投资要做宏观经济的晴雨表，前面那个晴雨表，要更前，更有前瞻性。这是做PE人的素质，要有前瞻性，能够站在更远的地方看问题。如果没有这个素质做PE其结果最终是要失败的。这是有前瞻性，传统的那些方法和一些思路，可能要改变了。因为这次全球金融危机所带来的是
18、一个理念的颠覆，假设的崩溃。所以说我们传统很多方法可能不行了，不好用了，举一个简单的例子，有人学过投资学，有人学过金融工程，知道我们这些金融衍生工具，金融衍生品都是通过投资学和金融工具来实现，来最后把它设计出来的，那么所有的工具一般来说都有一个前提条件，就是它要掌握一个无风险收益的机种，比如说拿十年的曲线做一个风险机种，收益加大，风险补偿进行一些金融产品的设计。现在问题出现了，也就是说动摇了一个根基，动摇了整个投资领域的一个根基，无风险收益找不到了，找不到机种了，我们所有金融产品的设计，所有传统的理念可能要受到置疑了，原来这个方法对不对，既然找不到无风险收益的曲线你怎么去补偿风险。向PE转移，
19、PE它可能产生一个理念性的颠覆，尤其在这种经济和金融动荡期大家要有一个好的心理和心态。传统的PE投资思路和理念不太实用了。尤其原来在国内，就是去年和今年在做的PE，可能已经不是一个特别好的选择了。我们做一些成熟企业的机种投资，这些企业成熟了，但是成熟是在那种环境下，在去年和今年上半年那种宏观环境下的成熟和发展，宏观的环境变了，也就是我们所说的企业生存的基础变了，那么这些企业还是不是你能够选择的一个对象，就要画问号了，并且最主要的问题未来是不可预期，不确定。既然我们做PE投资是投资于未来，投资于比股市更远的未来，那么未来不清楚，现在在辩论之中，那么投资要谨慎。我回头讲把钱看好的问题。 PE投资还
20、须量力而行，路走VC或柳暗花明 那么投资于什么能够相对来说安定一点？我现在建议，并且我现在也在做的一件事情，就是做风险投资，既然PE投资是属于对于成熟企业和一些即将上市的企业，我们把握不好，把握不准，这些企业已经比较成熟了，它在宏观经济里面，它的主营业务已经清楚了，宏观经济的变化，你看不清楚它将来会怎么样，那么我们就不投了，既然你看不清楚就不投了，你自己都看不清楚那么未来就不可预期，本来投资就是有风险的，如果未来还看不清楚那就不投了。VC投资投资量比较小，能够实现控制。也就是说这些企业本身是处在创业期，可能有自己的一些思想，有自己的一些新模式，有自己的一些新技术，有自己的好产品，但是它处在初创
21、期，这个时候你如果做一个充足的资金准备，现在做PE我们都是怎么做的呢？假如一个项目一期投资如果是五百万的话，那么这个项目要准备两千万资金。要持续性的投入，第一期投完了之后过一段时间企业有需求了，第二批就上了，或者拉几个朋友一块投资，然后周边几个朋友过来，我们给企业扶上马送一程。未来预期不清楚，你再没有这个能力，那将来你投进去资金就死掉了。我也犯过这种错误，我在2001年的时候做了一笔PE投资，2001年左右的时候喊着出创业板，但是创业板一直没有出来，当时全国各地的券商都在抓有创业板潜力的企业，因为我当时在一家证券公司里面做，同时又是一家咨询公司的老总，所以说我们也投了一个企业，到现在七年了，也
22、没出来。因为后续我就没有能力了，没有能力给他去操作了。所以现在做PE不是铆足劲去投资，而是量力而行，能够分期分批的支持扶持你这个企业进入一个从生存到发展到飞跃的过程，叫扶上马送一程，没有这个能力不投了。提高控制力，PE欲先取之，必先予之PE要讲求控制力。实际上PE投资就是一个小股东，那么小股东从公司的治理结构角度来讲，小股东对上市公司，或者对投资的企业而言是没有控制力的，是缺乏控制力的，没有发言权的，那么怎么样去体现控制力，做PE的人要有能力，有什么能力呢？有你所投资的企业所不具备的能力，你才有控制力，否则企业具备能力就不会用你了。我最初做PE投资的时候投IPO，我们叫做全过程的金融服务，企业
23、不是想上市吗？想进入资本市场吗？但是在企业和资本市场或者说我们实体经济和虚拟经济是两条线，做企业做好的人基本上在资本市场都做不好，不是一个套路的，思维方式也不一样。如果做企业的人做资本市场，基本上在熊市里面又被套的牢牢的，所有的价值都是相对的。中国企业平均寿命4.62年，你说你做一个长期的价值投资进入一个企业，平均才活五年还不到，你怎么去投？所以有些人在讲崇尚思想的时候，我就在跟他提这个问题，中国处在这种状况之下，真正能够找到有价值的企业有几家？能够成为百年老店的企业有多少家，肯定少，所以这个价值不可靠。并且它是一个变动之中的一个价值。那么实业投资和虚拟投资本身就是两条线，实业投资者他崇尚实际
24、的企业运作，而资本市场崇尚的是讲故事，资本市场就是讲故事，给大家讲一个投资故事，买股票就是讲未来，未来就是没有实现的现在，我只要是把时间、地点、人物、事件都安排清楚了，或者说把理由讲充足了，那么结果应该是确定的。做投资银行就是一个讲故事的过程。这就是虚拟经济的一个特征。你说我们现在所有的上市公司你在买的时候，你是买他的过去吗？买的将来就是一个故事，你作为一个PE投资者，你投资一个企业，你是投资于现在吗？不是，你是投资于一个更远的将来。也是在讲故事，但是这是两条线上的事情。实体经济做的对资本市场也是有限的，我看了这么多的企业，跟这么多老板打交道，我上午刚讲完一个课，跟一些企业的老总，董事长讲上市
25、的问题，我给他们讲了一个事情，我说资本市场这些运作者，比如说券商，这些做PE投资的投资机构或者投资银行，如果在资本市场这个问题上一定要授予一个学位的话，那么这些人长期在资本市场里面浸泡、摔打，他们就是博士。然后企业在资本市场领域里面如果授予学位的话，小学还没有毕业，它不是一个层次的。讲到这儿我就知道你们可能都清楚了，我怎么实现对这些企业共赢，就是说我能够有充足的知识储备和基础，帮助你企业或者带领你企业走进资本市场，你能给人家提供什么，人家才会给你什么。去年、前年我做PE的时候，抓到一个项目好的，怎么抓到的，就是这么抓到的，企业没有进行改制的时候，听说一个企业有想上市的念头，我们去和企业主要的控
26、制人或者主要的高管去沟通，主要的是一些民营企业，也有一些地方国企沟通，去给他讲这个观点，我能够帮你做什么。你记住，你只有能够讲清楚你能帮助人家做什么人家才会给予你什么，你上来就说我要买你的股权，你的企业好，这个是实现不了的。我们能够帮助你判断你的企业适不适合上市，因为上市是有成本的，你这里面有哪些问题是不符合上市条件的，是有障碍的，那么你要绕开这些障碍需要花多少钱。这个问题跟他讲清楚，上市实际上要花很多钱的，比如说解决税收问题，解决土地问题，那都是大把的钱，那都是几千万的资金，我当时看一个企业，一个地方国有企业进行改制的一个阶段，把这些问题都理清了，用了一年的时间花了一个亿，最后发现不行，很费
27、钱的。你要是动了这个念头就要进入一条不归路，一旦你启动了上市的程序，对企业来说就是一条不归路，你上不了市最终的结果就是你这些钱就打了水漂了，我当时给几个班都上过这个课，一些老板跟我讲，然后他们马上给公司打电话，说不要找中介机构做上市的事情，先冷静下来看看我们到底哪些地方有问题，这些问题是不是不可逾越的障碍，要把这个问题搞清楚，我们叫上市前的一个可行性的研究和可行性的判断。这里面解决企业存在问题，解决企业上市成本的问题，解决企业在上市过程中所遇到各种难题怎么样处理的问题，告诉企业处理这个事情花多少钱。你作为一个PE投资者，你去跟他沟通交流的时候，企业一定是抱着一颗高兴的心态和你去沟通，因为你不是
28、索取，是给予，但是你需要能力，你有这个能力，你能告诉人家什么是对的，什么是错的，这个市场是一个什么状态。当然了，从这个进去的同时还有一个最大得好处，就是你看到了企业真实的一面，中国的企业信誉度比较低，包装过渡，就是说已经做完股份制改造了，上市前进行募集的，一般我们做PE的我是不去参与，因为他经过了很多的包装，原生态的东西你已经看不到了，但是原生态的东西你看不到并不意味着这些企业将来上市报材料的时候证监会看不到，或者是一些相关的中介机构看不到，一旦你没有看到，他们看到了，那你就很痛苦了，你又变成股东了，上不了了。前一天我和一家著名的境外的投资银行的老板，中国区的主席聊天说了，两大境外的投行，先后
29、两次投了一个多亿，也都做调查了，但是后来发现这个企业造假，就上不了市了，这两家PE进去了出不来了。当然这些境外的PE也做了一个充分的思想准备，就是在进入之前，签了一个比较完备的协议，这个完备协议的结果是什么呢？是原来这个公司的老板扫地出门，PE成为这家的大股东，那有什么用呢？企业上不了市赚不着钱。企业的诚信是有问题的，因为我们讲企业不包装怎么上市，我看那么多企业，没有哪个企业说原生态拿出来就符合上市条件的，很少，都要进行包装。包装完了咱们说了，你都看不出来了，所以说我们前期进入，帮助人家去做可行性研究才有可能做成功，就是你看到是最原生态的。企业上市，你把资料拿出来，有什么问题，我帮你解决，避免
30、他看出来了多花钱，因为中介机构是代表投资者的利益来看你的企业的，那么有问题了他帮你解决就是造假，中介机构要是造假的话，将来查出来将来会有连带责任，律师是合伙人都要追究无限连带责任，这个影响非常大，他要帮你造假，帮你处理一些不该处理的问题，你应该支付更高的成本，这是一定的。所以我们从经济学角度来说，风险和收益是对等的，他比你承担更大的风险他要获取更大的收益，因为我不是替其他投资人来看企业的，我可以指出一些问题给你提出办法自己处理，处理之后，然后你再引进中介机构他的责任就小了，顶多是没有看到，但是没有帮你作假，性质完全不一样，故意犯罪和渎职那是两回事儿。所以说企业他会让你看，并且企业会把最原生态的
31、东西给你看。他认识到这种风险所在了，一定要让企业认识到这种风险，只有认识到这种风险，那么你才能看到最真实的东西。我们怎么切入一个企业去做，实现一个对PE企业投入的控制，你想把最原生态的东西看到了，你通过对企业、财务、法律等方面的研究分析之后，原生态看到不错，你就可以判断这个企业是不是好企业，真实情况是不是好的，是坏的，你就清楚了，这个时候你再决定你去不去投资，这样不就简单了吗？这个时候是好的你就投资进去，当然是的，你已经付出了，你帮助企业把前面的工作做完了，你付出了当然就会有回报。这些企业他会感觉到你既然替我付出了这一块，后面跟机构谈判、选择你都可以帮我做，这样他把你拉进来做，你就成为企业的利
32、益攸关者，你做PE，你做控制，你就是有控制能力，你要成为投资企业的利益攸关者，帮助企业解决一些他自己解决不了的，或者没有能力解决的，或者说没有认识到的一些问题。利益攸关者是不可或缺的，这就体现一个控制。我们说对普通的PE这些企业投入的话你要有这个能力，进去了既可以拿到好的企业，又可以看到一个真实的企业情况。另外一条线的控制，就是做VC投资，那就很简单了，我既然是能够扶上马送你一程，就意味着我给你扶上马你自己跑不动，那就可以全程的控制。我们这次要提供一个金融服务，那也是全过程的控制，有这两个控制的话，你自然PE投资心里就踏实了，无论是做VC的，还是做私募股权的，你都安全了。VC和PE本质上没有太
33、大的区别，只不过说PE是企业相对比较成熟的阶段的一个投资行为，而VC是企业初创期的一个投资行为而已。差别没有本质性的，但是是有阶段性的，是有不同的控制方法，控制力度的。PE直投二级市场迎来低吸良机现在这种环境下既然不适宜做PE投资，那么怎么办？因为我做了很多年的证券市场的这块的业务，在这个行业里面，我没有做过的大概只有两件事情，一件是电脑，就是计算机，另外一个就是证券公司的财务我没有干过。除此之外，投资银行，投资、咨询、委托资产管理我都做过。所以对这个行业的认识理解还是相对来说比较深刻。那么在目前这个市场环境下，我们PE投资不是特别好的机会，但是实际上如果你想投资的话，你把PE的概念再拓展一点
34、，我们原来的PE是什么呢？叫私募股权投资，一般投资于非上市企业的股权，讲的是这个概念。那么现在我们把它拓展一下，PE既然可以投非上市的，你目的是干什么？目的不是获利吗，为什么一定要把概念提到那么小的位置上呢？你也可以协议购买，现在协议价格，协议的话比如说三年持有可以协议价格，市场做不好的协议三年，买流通股的价格也很便宜，但是跌的时候你怕涨仓了。我的一个朋友前年做一个公司的股权投资，他正好赶上一个大牛市，买了一个卫星股份的股权，锁定一年，一年之内出不来，等一年之后出来很好，他赚了五六倍，投进去大概两千万不到，出来的时候赚了九千多万，这个投资很好。在这个市场里面真正把钱放在兜里面拿走的十分之一而大
35、多数都是过客。现在这个时候，在证券二级市场上，做一个股权投资，做一个战略投资者进入的时机已经到了。既然现在上市的这些企业股权价格这么低，你可以协议价格，你何必非要买那些没上市的呢，它还有没有上市的风险，你愿意买一年期的可以买一年期的，愿意买三年期的可以买三年期的。如果你连财务报表基本的判断方向都没有那你做不了，做PE，做投行的人都是经理人，用讲评书的语言讲，叫什么呢？做投行的人把眉毛拔出来都能吹哨，眉毛都是空的，做PE的人，你不仅要具备投行的基本素质，还要有眼光，有长期的眼光，所以你要有更高的素质，你把钱投到企业里面去了，你没有眼光的话那就是羊入狼口，回不来的，你得有能力把狼的牙拔下来，然后它
36、俩再共处，或者把狼培训成为牧羊犬，没有这个能力你能够往这里赶吗？所以做PE听起来很美，做起来很难，这一轮下来大家可以看到，很多PE都销声匿迹了，有一段时间我在清华和北大给他们PE班上课的时候，我第一次给他们上课的时候，教室里面有一百多人，前一段时间教室里面只有20多人了，就看出来有很多人已经不行了，被市场击晕了，那么由此看来做PE的确是需要一个比较高的一个素质。如果你没有这个素质的话就不能做。并且我们说做投资的人你要求变，做PE也是一种投资，你不要说做PE投资就一定是非常垄权的，退出渠道多元化的，持有时间长的，这才叫PE投资，那个是概念，我们做投资不是做概念，是做事儿，做投资的人就是寻求同样风
37、险下的收益最大和同样收益下的风险最小。投资就是为了追求目标。所以大家做投资千万不要把概念放成最重要的一个方向，既然二级市场可以给你提供更好的机会，你未来可以实现收益并且可以降低你的风险，那何乐而不为呢，我觉得是完全可以做。购并成为国内市场未来三到五年最热话题另外一件事我们做的是什么呢？实际上现在你如果说做PE，我说控制体现在另外一端是什么呢？你去收上市公司算了，这个市场的环境和宏观的环境我的判断，我们国家证券市场从1990年到现在18年的时间，我是从94年介入这个市场，从事自营买卖，十几年的时间一个体会是什么呢？每一次行情的来临都是以原来主力的消亡作为代价和基础，什么意思呢？举一个简单的例子，
38、大家很多人从96年做股票，96年做股票牛市是到98年，这个阶段是什么状态呢？券商是证券市场的主流资金，当时像什么长虹、海尔、深发展，在两年的时间都翻几倍，长虹从六七块钱涨到十七八块钱。之后这些人消亡了，在98年到99年一年的调整过程当中，这招儿不行了。99年之后什么行情呢？叫以游资和私募基金为主的一个行情，一直延续到01年，利用了美国网络泡沫那个阶段，把一些股票价格都炒掉天上去了。但是到了05年，私募基金最后一个德隆死掉了，从05年到07年9月份公募基金是市场的主流，崇尚的是价值投资，但是大家回头现在看看，你要当时听公募基金去买那些资源类的，咱去买云南铜业最高是95块钱，现在六七块钱，十分之一
39、都剩不了了，这是什么价值？要听这些人去买中石油，最低的时候跌到9块钱，价值在哪儿呢？实际上是一个理念的消亡，就是每一次都是一类主力的消亡和一个理念的覆灭。这就是调整的代价，一个新的群体的产生。我判断中国的市场新的群体，下一轮新的机会可能就在于购并。因为中国股权分制了，股权可以流动了，并且在中国上市公司还是一个稀缺的资源。那么这种稀缺的资源决定了会有很多的人对这个资源产生浓厚的兴趣，现在市场整体的价位水平非常低，为购并创造了一个非常良好的环境，那么实业资本会逐渐的从一些不获利的实业领域逐渐退出进入资本市场实现购并。这是我个人的看法，仅供参考。购并可能是未来我们国家三到五年内市场最热的一个话题。三
40、到五年之内再见到前面的高点已经很难了。实体经济的冲击是一个波浪式的，逐渐的往后冲击，最后那一关就是一些大型的国有企业，这些企业，包括一些金融企业，银行，这些企业真正的困难的日子还没有到，做过银行的人很清楚，银行贷款，活期贷款一般都一年期的，真正这笔贷款变成坏帐是一年之后你还不上，才能坏帐，真正的问题是在那个时候，实体经济一年以后银行才会出现问题，那是有过程的，而像银行那些股权那是市场中最大的权重股。所以说中国的市场我个人判断，三到五年之内高点见不着了，传统的，我们所说的蓝筹股，在几年之内起不来了。尤其是像一些有色金属类型上市公司的股价，可能在我们的有生之年已经看不到更高的价格了，这个一点都不过
41、分我说的。你想一想，长虹在97年创造的价格，这一次行情没有过去;春兰，那就是一个时代的符号，就是96年、97年的时候，家用电器蓬勃发展,当时社会对它有一个强烈的需求，利润的水平非常高，增长非常快。但是随着整个经济环境的变化，现在家电企业是一个充分竞争的领域，它实现的利润是社会平均利润，你靠规模性的扩张已经不可能在市场中有什么竞争力了，长虹最典型的，它有什么竞争力呢？什么竞争力都没有。这是一个必然的结果，包括钢铁、冶炼、冶金这些，你在发达国家它不可能成为朝阳产业，我们国家大规模的基础建设已经基本上接近尾声了，有那么多的房子卖不出去，那么多的电发出来没有人用了，虽然这一次我们大规模投资铁路，投资于
42、民生工程，但是对钢铁这些有色的拉动还是有限的。可能就此也就保底见出来了，你在城市里面哪能见到这么高的市盈率，十倍市盈率就是高的了，基本上就是在净资产附近浮动，它的价格。所以我刚才讲的并不是说在我们有生之年看不到六千点的价格了，这个一点都不过分。大家去看轨道的时候你就能够看得很清楚，这就是一个突发事件，突然间出现了这么一下，然后这个市场沿着轨道区域，那么我们做PE的人，实际上购并也是我们一个特别好的机会，我们可以通过购并来完成我们这个PE投资，既然有三五年没有机会，那么我们购并的机会非常充足，购并最怕市场好，你成本肯定就高，市场不好你就不怕，我可以等待，怕的是市场好。市场要有三五年的时间，那已经
43、很充分了，所以我们叫游刃有余。那购并对我们PE来说还有一个什么好处呢？我刚才讲，我们不是去投一些项目，一些能够控制的企业，既然我们自己将来购并了上市公司，我们可以把股权装到上市公司里面来不就实现退出了吗？什么样的退出渠道也不如自己构建退出渠道，你自己要能构建出一个渠道来，你就可以立于不败之地。上半场我们就讲到这儿，谢谢大家！我刚才和主办方也聊了一下，说有的同学可能对私募基金是什么不太清楚，我给大家简单说明一下，另外私募基金的发展，以及私募基金的投资方向、关注因素，还有私募股权的方式，以及解决方案和工作准备，有这么六个方面的内容，内容非常多，也很繁杂，我也给大家简单介绍下，大家可以回去做一个知识
44、性的储备。PE要有充足的全面的知识储备做一个私募股权投资，不仅仅有这么一点知识储备就够了，还要在投行这个领域有准备，主要包括财务和法律，同时还包括了上市的一些业务，这方面要知识储备，并且对境内、境外的上市政策都有一个深入的了解。因为今年年初我在看一个项目的时候也是非常好的一个项目，是珠海的一家企业，现在做的行业很多了，做大厦节能的项目，它的业绩飞速的增长，当时我们看好了它这个企业，后来跟企业的主管老总，实际控制人聊天，我说你都哪投了，他说境外的大的PE都投了，想上市，结果这几家PE机构总额将近两个亿，这个企业本身净资产的规模只有一个多亿，超过了净资产的100以上了，意味着什么呢？主要做过上市方
45、面学习的人可能知道，净资产的规模超过了原有企业规模的100以上了，那么从增资扩股之日起才可以上市，对这个企业来说很痛苦，他暂时就上不了了，他最辉煌，最优秀的时候上不了了，我们说花季的时候上不了了，等大家都充分竞争了，利润率低到一定程度你再上来就没有意义了，已经是过季的时候了。所以说我们做PE的人你要了解这些东西，你不了解肯定不行。还有一个案例，PE要有一个很广泛的知识面，有一家企业也是准备上市的，他的大股东是境外的公司，这些公司在最初投的时候是准备到境外上市的，但是他对我们国内的政策面了解的不够，比如说我们商务部，我们的国家外汇管理局，有一系列的政策法规限制国内企业到境外上市，诸如10号文，7
46、5号文限制上市，结果这个企业PE的投资者感觉企业不错投进去了，等上市的时候到境外上不了，然后到境内上市，没有上了，他的大股东是一个壳公司，这种壳公司也不符合境内上市条件。最终这个投资就失败了。所以我们说做PE投资你要有一个比较全面充足的知识储备，我在这个行业内接触做PE的人非常多。我发现一个问题就在这儿，做PE的人认为我只要了解企业，了解行业，是一个好的企业，一个好的行业我投就OK了，不是这样，我们做PE投资的人，投入是为了退出，那么一定要在投入的时候你就选好退路，不要走一步看一步，那最终的结果就是做股东。所以说要有一个充足的知识储备，没有知识储备是做不到的。私募与公募、非法集资的区别实际上我
47、说私募简单也非常简单，它就相对应公募而言的一种募集方式，可能很多人因为买基金而套牢，大家对公募基金都了解的非常深刻，在国内也是经历了十年的发展，规模也非常庞大，私募是相对于公募而言的，仅仅是一个募集方式不同而已，公开募集和私下募集真正的区别是什么？在我们实践过程当中就在于此，如果是你通过信托的模式去募集的话那就不能超过200个人，如果你要是通过有限合伙制的企业去募集的话就不能超过50人，49人，最多49个人，为什么？大家知道，有限责任公司最多的股东人数是50人，而股份有限公司非上市的股份有限公司最多的法定人数是200人。所以说我们在所谓公募和私募区别的时候它有一个严格的法律界限，大家做私募的时
48、候千万要注意这个界限，如果你要做私募的话，首先你要有一个资金募集的过程，你把钱募进来才能投，私募是把别人的钱拿来投，这才叫私募，如果你是一个管理者的话，就是拿别人的钱募集。但是在中国大家千万注意一点，要把私募和非法集资这个界限划清楚，一旦你划不清楚这个界限的话，你的私募可能就是一个非法集资，还没等你把钱投出去呢，人家就把你“投进去”了，投进监狱里去了。非法集资扰乱国家金融秩序，这个罪过十分之大。私募是有法律界限的。我们国内现在在实践过程中做私募的时候，人数不能超过49个人，如果超过49人到你这一站就可能给你划到非法集资那一条线上去。我们说非法集资是不向特定对象的集资过程，私募也不特定，我们实际
49、上也是要公开或者是私下的印一些资料，再开一些相关的会，把材料发出去，甚至我在一些报纸上都看到过公开进行私募的，当然这本身是一个违法的行为，这个我们做私募的人不能具备。首先我们要搞清楚划清楚这个界限，把私募和非法集资这个界限一定要划清楚。如果划不清楚的话你可能因私募而出问题。那么它的特征是什么呢？投资者少，少到不能超过50人，募集方式，不能公开去募集，只能是私下去募集。当然了信息披露要求非常低，不像公募基金要定期披露一些内容，这个概念简单，明了，但是我告诉大家一点就行了，你们就不犯错误。趋势和优势我就不讲了。背景我已经给大家做了一个介绍，我也不跟大家介绍了。国内“PE”的由来那么我介绍一下PE发展的基本情况，PE这个概念是从国外传到国内来的，大家最早认识PE是从哪儿来的呢？我们听说过的比如说已经倒的一些著名的投行做PE；还有黑石，中国投资公司作为被募集者，有限合伙人进入的，那也是PE；我们再认识PE的投资效果的时候，可能能记住像盛大网络，能记住像新浪、搜狐背后都有很多投资银行作为它们股东的背景，那么这些投
