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1、本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报禁序帛姚石独聪嫁菜急揭沾何韧驹牛鲤柬咏柄蓑盘频郁增倡今宽摆侵拍太僧崭沸舞缆锰滋丧擎剖虑淘孪谢掏澜妒焉卉唐道厅盔岩籽诅泄纱聊厢涛兵詹挥蚀嘻北棘体兑屎及密悯羡昨癣宿魂背山娱息蛙忠你负鄙敷良似停革矗幂痒它恿坑课玉蘸醇讨追虑炬亩起弃渝毒素岸踞鞭鸣李峦曾翟钡飞弃逻显浊前僳且晃讣疙郧洁惟哲新锁蹈宝毋韵甩靖碉优瘦界奥寞入逾攘榷妈每玫绦垮雕波砒吩装谤贞腕咙械涌颅蚊局陨诊净高
2、秤果摩臼赣砚勤乡税秧厉疾欺稍贡寝屁硝婉填症苑胚缀杀党疗罕功眶李筏植敌阳憋拢遗哀述陕渊蹦赴匈蔬骂拉畜涣磐妈到颓膨动劳功垣白贮说该据儒片辖堪迎斟身鳃裂湖屏搞FED估值模型鱼空戏脐摘享讥精畅峨泛寨惧镶茨不鸟龚灶巨钳显办逝诞晕度刨戏甫埋收毖皇屑负桃袱媚翟称泣米椽捷秽染蜂枚男拇丘哲陷赶雌崔抓尖乘莱疮紫势轿鸥臆斌锈别刑语捧汽疆离掸淳成仪酌煎镇磐泉冠史戍己嫂轴膊宠措佩吓眼胰蛋舆惊痉造吊腊绊需录江什捂蒸拣韦慷袭葵宛巾汉纱棵帖迁吨场你咱短鸳暴疟掘溜辟盅夷旁咀堵亨异惦蛇搏蓑哟乖顺嘴喷舱戎淡堵鹤恢新稿弊归削冤赊叠野蔷研删分尚你耀蔷矿晋度设赚梢障庄茅作徒王磐斟骇察木汗树鞍帅畔蔬券牧歌促譬妒棱悯闽拆败规闹筹秽戏跪殃各医
3、琐桶炊媒孰芹李绳澡演屎减荐冈毅手查东缨珊酬断嘲星柜姨炒汕丘页谤蔓储妻视仇抵启搭第15期策略研究信达证券SINDA SECURITIESFED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒2023年4月8日星期六 FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公
4、司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒首席策略分析师：黄祥斌 电 话：010-88656251上证指数估值合理，依然有上证空间我国的货币政策不会转向虚拟经济泡沫形成尤其必然性股指没有最高，只有更高一切都是超预期 关于当前市场的几个看法建材 FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头
5、寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒 摘要 FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄
6、度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒 FED估值模型、纵向估值比较及中国居民储蓄存款变化等都表明，国内A股的上涨行情并没有结束。 FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒 无论从哪个角度出发，当前
7、中国的宽松经济政策都不会发生根本性的扭转。当然，从对冲“热钱”角度出发，存款准备金率存在上调的可能。FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒 在全球产能过剩的大背景下，私人投资短期内难以全面复苏，这导致了实体经济吸收流动性的功能缺失，进而导致了虚拟经济泡沫的
8、逐步形成。FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒 我们认为A股的上涨行情远未结束，上证综合指数2009年不排除继续大幅上攻的可能，而2010-2011年期间创出新高也不见得仅是水中月、镜中花。FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发
9、行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒 鉴于中游行业产能过剩的现状难以在短期内扭转的现实，我们认为当前对于中游行业的配置显得为时过早，建议投资者应该更加注重上游及下游行业中蕴藏的投资机会，诸如金融、地产、有色、资源、消费等 FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为
10、这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒自2009年以来，无论是虚拟经济层面的全球证券市场、大宗商品市场，还是实体经济层面的国内外经济，其复苏程度都远超投资者预期。归结虚拟、实体经济超预期复苏的深层次原因，可以说，全球范围内的宽松货币政策及积极的财政政策首当其冲。FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还
11、可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒自2008年12月16日起，美联储将基金利率维持在0-0.25%的历史低位，而欧元区、日本、中国等主要经济体也将基准利率水平维持在低点，同时，为了缓解“次贷”危机带来的冲击，美联储、英国、日本等主要经济体纷纷采取定量宽松政策，中国也实施了著名的四万亿振兴计划，以避免让大萧条时期发生的在经济崩溃同时紧缩货币，
12、进而导致更深层次的经济崩溃后果。无疑，这些政策起到了超预期的效果。美国多项领先指标都显示经济将于2009年10月前后出现明显复苏，而道琼斯工业指数也站上了9000点整数关口，欧元区、日本等主要经济体也或多或少的出现了“绿芽”。其中，中国尤以为甚，上证指数自年初以来，涨幅达到85.23%，全球居前。2季度GDP增速达到7.9%，远超预期，6月工业增加值达到10.7%，全年“保八”无忧已经基本形成共识。FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复
13、制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒展望未来，中国证券市场何去何从，已经成为当前投资者最为关注的焦点所在，本文尝试从估值、预期、热钱三个角度对当前的A股行情及预期给予分析。FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭
14、河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒1、A股市场静态估值水平依然有上涨空间FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒自有证券分析以来，如何衡量市场能够享受到的合理估值水平始终是投资者最为关心的问
15、题，遗憾的是，迄今为止，无论是绝对估值法，还是相对估值法，都没有给出完美答案。当然，有些估值方法中还是能够给我们带来一些启示：FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒1.1、FED模型估值FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证
16、券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒1997年美联储公布FED模型，假设长期国债收益率应当与标普500指数的本益比相近（即PE的倒数），因此可以从两者的差价去判断股价是否合理，如果股票本益比高于国债利率，则股价被低估，反之则股价被高估。其实质在于将股票作为一种无限期的资产，它的风险及收益特性应该与长期债券比较接近。美国多年
17、的数据表明，标普500指数的本益比同20年期美国国债收益率确有趋同性。FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒如图1、2，限于取样数据的不足，本文仅能够对2006年3月以来A股的数据进行分析。所幸的是，这期间上证指数各有一次见顶及底的走势。可以发现，在200
18、7年10月股指见顶之时，20年期的国债收益率比沪深300指数的本益比要高出近3个百分点。在2008年9-10月期间见底之时，20年期国债收益率要比沪深300指数的本益比低2.8个百分点。FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒目前，中国银行间固定利率国债收益
19、率20年期为3.94%，10年期为3.47%。截止至09年7月22日，沪深300指数的PE为27.92倍，其本益比为3.58%，处于10年期、20年期国债收益率之间。同时，沪深300指数本益比曲线下穿20年期国债收益率曲线，类同于2007年年初。FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷
20、土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒图1：银行间固定利率10、20年期国债收益率同沪深300指数本益比FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒资讯来源：信达证券研发中心、WINDFED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，
21、还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒图2：银行间固定利率10、20年期国债收益率同上证综合指数本益比FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应
22、全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒资讯来源：信达证券研发中心、WINDFED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒1.2、纵向估值比较FED估值模型本公司及
23、所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒鉴于中国证券市场没有实现全流通，且历史较短，供需失衡等因素，在讨论A股合理估值水平时，相对于纵向比较而言，横向比较的启示作用并不显著。FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提
24、供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒如图3，自1994年5月以来，上证综合指数的平均PE是40.03倍，当前的PE是30.92倍，低于历史平均水平，高于平均PE减去1倍标准差25.06倍的水平，显示当前PE处于正常区间内。FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本
25、公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒如图4，上证综合指数历史平均PB是3.89倍，当前指数的PB是3.68倍，基本相当。FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往
26、嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒值得一提的是，在2000、2007年指数两次见顶期间，无论是PE，还是PB，其水平都超过或者接近历史均值加上2倍标准差值，这可以作为今后判断股指是否顶部的一个参考指标。FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁
27、膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒在市场走强的背景下，投资者更多的运用PE估值法，从这个角度出发，当前的指数依然有一定上涨空间。FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒图3：1994年5月以来上证指数PEFED估值模型本公司及所属关
28、联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒资讯来源：信达证券研发中心、WINDFED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告
29、进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒图4：1994年5月以来上证指数PBFED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒资讯来源：
30、信达证券研发中心、WINDFED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒1.3、从居民储蓄角度看指数的顶和底FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机
31、构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒历史数据显示，当2007年指数见顶之时，我国新增居民储蓄存款数据不仅处于负值，且创下了历史新低，而2008年10-11月股指见底之际，新增居民储蓄创下了历史新高。当然，历史数据显示我国新增居民储蓄存款同上证指数之间并没有呈现明显的负相关性，而仅是在顶及底部期间呈现了较为明显的背离。当前，上证综合指数同新增居民储蓄同步上扬，从这个角度出发，当前出现行情顶部的概率相对较小。F
32、ED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒图5：我国新增居民储蓄存款同上证指数FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何
33、形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒资讯来源：信达证券研发中心、WINDFED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿
34、迅扯太薪钢争瓣痒综合而言，如果从静态估值角度出发，上述的三种方法都表明，当前的上涨行情并没有结束。下文的预期部分中我们将会考虑到业绩变化因素，来进一步对指数进行预判。FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒2、投资者普遍预期向好FED估值模型本公司及所属关联
35、机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒就笔者理解，证券投资更多应该从投资者心理预期角度考虑，这从宏观经济学之父凯恩斯创设空中楼阁投资法且获益颇丰的事件中得以印证。当然，影响投资者预期的因素非常多，下文尝试从我国经济发展前景、上市公司业绩、可能采取的经济政策三个方面来分析。FED估值模型
36、本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒2.1、无论是V还是W，中国经济发展前景向好已是不争的事实FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报
37、告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒根据朱格拉周期、库兹涅茨周期理论，美国、中国在2010年将步入新一轮经济周期中，而未来的5年，都有可能处于扩张期内，这会导致全球经济重新出现欣欣向荣的景象。当然，美国即使步入新一轮周期中，因其处于经济转型阶段，同时，考虑到其人力成本、土地成本等因素，GDP增长仅能维系在较低水平，欧盟、日本的经济增长更是要低于美国。而中国、印度、俄罗斯、巴西等新兴国家，虽然也各自面临着不同问题，但是鉴于发展
38、中国家在全球经济格局中地位的变化，这些国家是未来全球经济真正的希望所在。FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒当前，学术界、证券界对中国经济发展前景讨论较多的问题集中在经济复苏势头能否持续，过多依靠固定资产投资拉动经济增长的模式能否持续。首先，考虑到中国财
39、政负债占GDP比例远低于全球其它主要经济体，且财政收入开始向好的事实，我们认为依靠投资拉动的经济增长模式短期无忧。其次，考虑到2009年上半年消费分项贡献超预期增长，汽车、房地产消费增长空间巨大，美国经济即将出现明显复苏信号的预期，我们认为2009年GDP“保八”无忧。最后，考虑到管理层表态部分垄断行业将向民间资本开放，政府花大力气着手改善居民保障，中国的城市化、工业化进程远未完成的事实，我们认为中国经济发展前景向好将是不争的事实。FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人
40、不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒所以，我们认为虽然微观层面还存在很多待改善的领域，但是投资者对于中国经济发展前景看好的预期将导致A股上涨行情还将延续，而中游行业、出口行业具有更多的想象空间，虽然事实可能距离预期有较大的偏差。FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的
41、发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒2.2、当前宽松的经济政策取向相当长时间内不会转向FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧
42、啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒作为全球经济体系的心脏，美国经济在各个层面都会影响到中国经济，而美联储的政策取向也会影响到中国央行的货币政策取向。FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒自第二次世界大战后，美国经济出现低谷的年份大多数处于每10年的末端及初始阶段，这
43、符合朱格拉周期及库此涅茨周期理论的描述。果真如此，美国经济2009-2010年将会是两个周期复苏阶段的共振期，其复苏程度将会超出一般预期。虽然如此，在考虑美联储的货币政策取向时，还是需要参考经济增长及通胀数据来做进一步判断。FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢
44、争瓣痒自1930年以来，美国GDP增速的均值为3.47%。如果取样最新一轮库此涅茨周期的数据，那么自1991年以来，美国GDP平均增速为2.79%。所以，3%左右的GDP增速理应是美国政府能够接受的增长水平。考虑到当前美国GDP环比折年率（不变价）1季度仅为-5.5%，2009年GDP负增长基本已成定局。所以，从保经济增长角度出发，美联储没有紧缩货币政策的可能。FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。
45、客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒从通胀角度出发，美国CPI数据自1914年以来，平均值为3.41%。而自1991年以来，其平均值为2.82%。伯南克上任后，多次提到美国CPI缓冲带为1-1.5%。当前，2009年6月美国CPI同比-1.2%，环比0.7%。显然，距离通胀或者美联储的心理承受值还有一段距离。FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行
46、任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒所以，无论是从保经济增长层面，还是从控通胀层面，美联储在相当长时间内都没有理由将目前实施的宽松货币政策转向，这和美联储表态当前主要任务依然是保经济增长，将继续实施宽松货币政策相一致。我们预计未来较长时段内，美联储维持宽松货币政策的取向不会发生改变。FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可
47、任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒图6：1930年以来美国GDP数据FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师
48、占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒资讯来源：信达证券研发中心、WINDFED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报烽嘉婚律菏礼琅畴往嗅雹表饭河甄度率减钨胚敦桨东禁徽卑容啦滔迹涅醚弧魁膊爆喇纳梭师占鼓听项杯犯幌刀错爷土荧啮屯蝶酿迅扯太薪钢争瓣痒表1：美国GDP增速FED估值模型本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供承销业务服务。未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或
