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1、5.4.1 公司基本价值估值从企业价值的角度来看，企业的资产可以划分为经营性资产和非经营性资产。企业中多余的现金和现金等价物，短期投资等金融资产并非是企业经营活动必须的，所以称为非经营性资产。除经营性资产以外的资产通常都是维持企业经营活动所必须的，所以成为经营性资产。前面所述用企业价值模型计算出来的企业价值实际上是企业经营活动的价值，是企业经营性资产的市场价值。由此可以得到，企业价值加上现金和短期投资等于企业全部负债和权益的市场价值。一般认为企业负债的市场价值与账面价值相近或相等，因此权益部分的市场价值等于企业价值加上现金和短期投资减去债务。根据企业价值模型，企业的价值主要取决于未来预期的FC
2、FF和当前的WACC，而FCFF又由企业的盈利能力和占用的资本所决定，同时FCFF的增长直接与销售收入的增长同步。于是，可以归纳出企业价值的4个制约因素，或者称为企业价值的4个驱动要素：销售增长率、盈利能力、占用资本和资本成本。5.4.2 参数确定我们先看华联商厦与华联超市销售收入增长率趋势:（表5-22 华联商厦和华联超市00-03年销售收入增长率）2000200120022003华联商厦-2.34%-29.64%-5.25%-37.79%华联超市558.68%90.67%12.89%9.48% 图5-43 华联商厦和华联超市00-03年销售收入增长率走势图如前文行业分析所述，零售百货行业是
3、“周期性”明显的行业，华联商厦2000年-2003年销售收入一直处于下滑趋势，这是由于这段期间整个行业增速下滑以及各种新兴业态冲击市场造成的，04年后国家经济有重新步入快速增长的趋势，而且根据零售类上市公司的利润看，百货零售业有见底复苏迹象，如图： 图5-44 中国上市百货公司94-02年利润率走势图华联超市作为新兴业态的代表虽然表现不错，对华联利润贡献也大，但从图5-44看，华联超市的增长率也呈下滑趋势，因此我们将采取偏保守稳健的方法进行参数确定。另外03年因“非典”突发事件对零售百货业有一定冲击，数据失真，因此根据以上行业、以及公司分析，我们得出以下的参数假设值：假设一：未来中国经济年均增
4、长速度达到8%，根据行业分析，零售行业总体增长速度与经济增长速度相仿，上海的增长速度继续保持高于中国经济的增长速度，因此假设上海零售业增速为10%。假设二：由于国外零售巨头有着丰富的多种业态经营经验，也由于国内零售行业的激烈竞争，中国新兴业态的成熟周期会缩短，上海零售业在07年可能进入稳定期，百货业也进入有序竞争，并随着上海经济发展稳定增长。假设三：根据以上假设及分析，因03年“非典”影响，华联公司03年销售收入不正常，因此华联公司04销售应该有恢复性的增长，根据公司的经营特点，估计04年销售收入增长率在25%-30%左右，我们选择25%，05年随着原来项目开始产生效益，公司销售增长速度为10
5、%，06年为8%，07年以后随着百货业份额的稳定，行业集中度有所提高，公司销售将以年均5%速度增长。假设四：华联商厦公司继续稳健保守的经营风格，而且股数和股利政策不变。5.4.3 财务报表预测评估企业价值的一个基本前提是预测其未来的自由现金流量FCFF，FCFF预测是在财务预测的基础上实现的。本论文采取销售百分比法进行预测，也就是基于对未来销售收入进行预测，即根据企业近年来的销售增长趋势和计划期的经营目标确定预期的销售增长率，在此基础上预测相应的资本和资产需求、债权债务变化和最终的经营收益。一般预测企业的经济增长指标时，通常使用线性或指数的方法进行回归分析。如果认为指标以固定幅度增长，则使用线
6、性回归方法；如果指标保持固定的增长率，则使用指数模型。但如前文分析，百货业处于周期性拐点，华联公司也可能扭转长达5年的销售收入下降的趋势而步入稳定增长趋势，而且，该行业也是周期性行业，因此在这一时点用回归分析或趋势分析模型不太适合。表5-23 华联商厦预测的损益表 单位：百万元预测期计算方法20032004E2005E2006E2007E预测系数销售额 1501.04 1876.3 2157.7 2330.4 2446.88 5%根据假设条件计算，04、05、06年增长率分别为25%、10%、8%，07年后5%销售成本1199.94 1538.6 1769.4 1910.9 2006.4 82
7、%过去6年对销售收入比率的平均值及趋势分析，与当年销售收入成固定比例经营收益合计301.10 337.7 388.4 419.5 440.4 销售额减销售成本销售、一般与管理费用216.66 195.1 224.4 242.4 254.5 10.4%过去6年对销售收入比率的平均值及趋势分析，与当年销售收入成固定比例折旧59.52 67.9 72.5 75.9 78.8 5%过去6年对固定资产比率的平均值，与当年固定资产平均值成固定比例其他净收益/开支-79.00 -58.2 -66.9 -72.2 -75.9 -3.1%过去6年占销售收入的平均值及趋势，假定保持平均值付息纳税前收益103.91
8、 132.8 158.4 173.5 183.0 =利息（收益）-2.47 -15.4 待添加的隐藏文字内容3-13.3 -14.8 -8.1 6%过去6年与现金及有价证券之比平均值并假定保持该平均植支付利息10.70 21.5 27.2 29.4 30.9 5.0%上年对债务的比率，与当年债务值成固定比例税前收益95.67 126.7 144.5 158.8 160.2 =所得税8.06 41.8 47.7 52.4 52.9 33.0%保守估计33%，=33%净收益83.67 84.9 96.8 106.4 107.3 =股息50.71 42.5 48.4 53.2 53.7 50.0%根
9、据6年占净收益平均值比例计算留存收益增量32.95 42.5 48.4 53.2 53.6 =净收益减股息表5-24 华联公司预测的资产负债表 单位：百万元20032004E2005E2006E2007E预测系数 计算方法资产现金与有价证券305.69 206.4 237.4 256.3 269.2 11.0%过去6年对销售收入比率的平均值及趋势，与当年销售收入成固定比例应收帐款40.90 82.6 94.9 102.5 107.7 4.4%过去6年对销售收入比率的平均值及趋势，与当年销售收入成固定比例库存46.58 75.1 86.3 93.2 97.9 4.0% 同上其他流动资产8.11
10、41.3 47.5 51.3 53.8 2.2%同上流动资产合计401.28 405.3 466.1 503.4 528.5 =以上合计财产、厂房和设备总值1213.63 1358.4 1450.2 1517.7 1576.0 55.0%过去6年对资产比例及趋势，公司的投资策略，与资产成固定比例累积折旧311.74 379.7 452.2 528.1 606.9 等于上年数据与当年折旧（来自损益表）之和财产、厂房和设备净值891.33 978.7 998.1 989.7 969.1 =其他非流动资产1005.4 1085.8 1172.7 1266.5 1367.8 8.0%过去6年平均增幅及
11、趋势，上年乘以8%非流动资产合计1896.7 2064.5 2170.7 2256.1 2336.9 =+资产合计2297.99 2469.8 2636.8 2759.5 2865.5 =流动资产+非流动资产负债与股东权益应付帐款94.3 150.1 172.6 186.4 195.8 8.0%过去6年对销售收入比率的平均值, 与当年销售收入成固定比例短期债务345.0 514.6 572.6 605.0 627.2 根据各钩稽关系计算其他流动负债175.7 219.5 252.5 272.7 286.3 11.7%过去6年对销售收入比率的平均值, 与当年销售收入成固定比例流动负债合计615.
12、0 884.2 997.7 1064.1 1109.2 =以上三项相加长期债务45.00 28.14 32.37 34.96 36.70 1.5%过去6年对销售收入比率的平均值, 与当年销售收入成固定比例递延所得税0.00 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0%保持当前值其他非流动负债35.22 5.6 6.5 7.0 7.3 0.3%过去6年对销售收入比率的平均值, 与当年销售收入成固定比例负债合计695.26 918.0 1036.5 1106.0 1153.2 =以上四项相加实收资本422.60 422.6422.6422.6422.6保持当前值不变留存收益1086.80 1129.2
13、 1177.7 1230.9 1289.6 =去年留存收益+当年留存收益增量股东权益合计1509.40 1551.8 1600.3 1653.5 1712.2 =实收资本+留存收益负债与权益合计2297.99 2469.8 2636.8 2759.5 2865.5 5.4.4预测公司自由现金流量自由现金流概念：企业经营活动所产生的、在扣除维持企业持续经营所必须的资本成本、有价值的投资需求以后，最终可分配给投资者（股东和债权人）的现金流量。公式如下：自由现金流量=净收益+折旧+利息支出-营运资本的变化-固定资产支出作为自由现金流量主体的税后净营业利润应是除去任何举债筹资影响的税后营业利润，即应为
14、：NOPLAT=EBIT*（1-T）或NOPLAT=NI+I（1-T）-F（1-T），其中：NOPLAT（扣除调整税后的净营业利润）EBIT（息税前营业利润）NI（净利润），I（负债的利息费用），T（所得税税率），F（非营业利润）。营运资本变化：根据预测资产负债表逐年计算各年年末的营运资本，营运资本等于“流动资产“与”流动负债“的差额，某一会计期内营运资本的变化等于当年年末营运资本减去上年年末营运资本。资本支出：即固定资产的增加，根据预测资产负债表中的“厂房/设备净值”项得出，用当年年末固定资产减上年年末固定资产。由预测的财务报表得出的公司自由现金流量表： 表5-25 华联商厦的预测公司自由现
15、金流量表 单位：百万元历史期预测期200220032004E2005E2006E2007E净收益102.4 83.7 84.9 96.8 106.4 107.3 根据利润表税后支付利息13.0 7.2 14.4 18.2 19.7 20.7 税率33%递延所得税增加/（降低）0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0税后营业利润净额(NOPLAT)115.4 90.8 99.3 115.0 126.1 128.0 以上相加无形资产摊销8.46 11.26 12.95 13.98 14.68 历史占收入平均值及趋势折旧费38.8 59.5 67.9 72.5 75.9 78.8 根据利润表现金流
16、总量154.2 158.8 178.5 200.5 216.0 221.5 NOPLAT加上面两项营运资本（升高）/降低136.0 0.7 95.6 -5.3 -3.3 -2.2 根据上述营运资本计算公式（增项）财产、厂房与设备-101.9 -192.6 -144.8 -91.8 -67.5 -58.3 根据资本支出公式计算自由现金流188.3 -33.1 129.3 103.3 145.2 161.0 =现金总流量减上述两项5.4.5 公司资本成本（WACC）表5-26 华联商厦WACC测算表当前资本结构目标资本结构WACC计算总股本（百万股）422.60 股权资本比重80%无风险利率（10
17、年期国债）3.50%股价6债务资本比重20%股权风险溢价6.50%总市值（百万元）2535.60 BETA（权益）1.4 股权资本比例86.67%股权成本12.6%债务价值（帐面）390.00 债权成本5.50%债务资本比例13.33%所得税率0.33 总资本2925.60 WACC10.82%华联商厦的值采用月回报率计算：华联公司月回报率=，上证指数月回报率=，数据选用98-04年月收盘价，然后对以上数据进行回归，本文借助EXCEL工具进行计算，求得华联公司权益为1.4。 2000-2003年华联公司的WACC按照当年的资本结构计算，2004年后的预测WACC按照理论部分WACC及CAPM公
18、式计算，其中目标资本结构如上表，无风险利率参考03年时候10年期国债的利率，股权风险溢价选用一些大的研究所采用的6.5%，Beta权益值为1.4，股权成本=3.5%+1.46.5%=12.6%，债权成本通过当年所付利息与债务之比得出数据为5.5%，根据WACC计算公式，WACC=0.812.6%+0.25.5%（1-33%）=10.82%，并假设在预测期期间公司的WACC保持不变。5.4.6公司价值2004年初DCF估值表表5-27 华联商厦2004年初DCF估值表 单位：百万元2001200220032004E2005E2006E2007E销售额增长率-29.64%-5.25%-37.79%
19、25.00%15.00%8.00%5.00%销售成本占销售额比88.82%86.77%79.94%82%82%82%82%销售和管理费用占销售额比8.11%10.66%14.43%10.40%10.40%10.40%10.40%公司自由现金流-531.47 188.34 -33.11 129.30 103.29 145.25 161.02 WACC10.84%10.30%10.11%10.82%10.82%10.82%10.82%各年折现值（折现到04年初）116.66 84.1 106.71 2006年末的资产残值2766.6 06年末在WACC=10.82%的现值（折现到04年初）2032
20、.62 2004年初资产总折现值+2340.1 减负债的帐面价值390权益DCF价值1950.1 股数（百万股）422.60 每股价值4.61 其中06年末残值=161.02/（WACC-5%）=2766.6。也就是说，不包括公司的现金及有价证券，华联公司2004年初的价值为每股4.61元，如果考虑公司的现金及有价证券，权益价值为1950.1+305（03年末）=2255.1，合每股5.34元。5.4.7公司价值敏感性分析表5-27 公司价值敏感性分析表 单位：百万元公司自由现金流2766.60 140 150 161 170 180 WACC8.82%3664.92 3926.70 4214
21、.66 4450.26 4712.04 9.82%2904.56 3112.03 3340.25 3526.97 3734.44 10.82%2405.50 2577.32 2766.32 2920.96 3092.78 11.82%2052.79 2199.41 2360.70 2492.67 2639.30 12.82%1790.28 1918.16 2058.82 2173.91 2301.79 以上是对华联公司的06年末资产残值对于07年公司自由现金流及WACC的敏感性分析，因为残值现值占了公司价值的86.8%，而且从上表看出，该值对公司自由现金流及WACC相当敏感，公司自由现金流每变
22、动1千万或WACC每变动1%都引起公司残值很大的波动，WACC尤其敏感，所以在预测中参数确定要慎重。5.4.8企业并购价值分析并购价值分析主要考虑并购后的现金流量，企业并购的现金流量应该考虑以下几种情况：并购后留存公司总现金流量的增减，需要考虑留存公司在并购中流出的现金流即搜寻成本及支付收购价格的现金流出；现金流的增加是指并购后总销售超过原来两家销售额简单相加部分，也就是并购后规模效应带来的现金流增长，这也是收购定价考虑的因素之一，一般要考虑所有参与并购的公司的情况 ；成本效应，就是并购后在销售额没有明显增长情况下给双方带来的由于节约成本及减少管理费用、营运资本所产生的现金流，一般也得考虑各并
23、购方的情况。 本案例作为一种方法的演示，限于篇幅只考虑目标公司的并购价值，考虑所有参与并购公司的方法可参考此方法。 鉴于零售行业的实际情况及对华联公司的分析，我认为华联公司的并购价值更多体现在成本和费用的节约上，也就是成本效应，如前面并购背景分析，合并后双方统一经营管理，对于销售成本和管理费用应该有一定的减少，从而带来增加的现金流，下面我们对这方面价值进行测算。表5-28 提高营运效率对公司价值的影响2004E2005E2006E2007E基于下述因素的公司权益价值销售增长率25.00%15.00%8.00%5.00%销售成本82.00%82.00%82.00%82.00%销售和管理费用占销售
24、额比10.40%10.40%10.40%10.40%公司自由现金流129.30 103.29 145.25 161.02 WACC10.82%10.82%10.82%10.82%折现因子0.9023 0.8142 0.7347 2006年末资产残值2766.6 资产总折现值2340.1 减负债的帐面价值390权益DCF价值1950.1 股数（百万股）422.60 每股价值4.61 降低销售成本的影响销售成本占销售额比81.00%81.00%81.00%81.00%公司自由现金流（销售成本降1%）141.87117.75160.86177.41WACC10.82%2006年末资产残值3048.2
25、8资产总折现值2581.64减负债的帐面价值390权益DCF价值2191.64增加价值241.54 股数422.6每股价值5.19 降低销售和管理费用的影响销售和管理费用占销售额比9.90%9.90%9.90%9.90%公司自由现金流（营业费用降0.5%）135.58110.52153.06169.21WACC10.82%2006年末资产残值2907.39资产总折现值2460.83减负债的帐面价值390权益DCF价值2070.83增加价值120.73 股数442.6每股价值4.68总增加价值=+362.27 每股价值5.47 从上表测算可以看出，如果合并后公司的销售成本下降一个百分点，即从占销
26、售额的82%下降到81%，公司的权益价值能增加2.41亿元，而如果销售和管理费用下降0.5百分点，即从10.4%下降为9.9%，则公司权益价值增加1.2亿元，如果两种情况都发生，则公司每股价值5.47元，比原来的4.61元增加了0.86元，加上03年末现金与有价证券的价值（合每股0.72元），每股价值将达到6.19元，这与这次华联现金出价7.74比较相比，现金收购价格已经溢价25%。但由于市场对该并购预期较高，2004年4月6日华联商厦市场价格已经达到9.5，因此，肯定不会有投资者选择现金方案。当然，6.19元只是并购定价中最低的参考价格，华联商厦作为目标公司也拥有很多无形的价值，如流通渠道，
27、众多下属商厦处在上海的黄金地段，是不可再生的资源，随着地价上升，这也是一块不小的价值，所以，在二级市场尤其以后要约收购中出价时候要综合考虑目标公司的各种价值。5.4.9 目标公司其他方法估值印证（相关估价法）我们用04年4月6日也就是华联商厦停牌的时候股票收盘价格，与同行业的上市公司做比较，如下表：表5-29 华联商厦与同行业上市公司比较04年4月6日收盘价格03年收益03年净资产P/EP/B新华百货9.710.4 5.0 23.7 1.9 新世界6.990.2 2.8 29.1 2.5 大商股份10.370.3 5.0 33.5 2.1 广州友谊6.730.2 2.6 39.6 2.6 华联
28、商厦9.530.2 3.6 47.7 2.7 第一百货9.270.1 2.9 77.3 3.2 王府井6.070.03 3.95202.3 1.5 平均8.38 0.21 3.70 39.6 2.3 华联商厦的P/E和P/B都高于平均值，相对于其他的百货公司股票价格已经有所高估，这也可能是市场对这次合并比较看好，所以给予市场价格很高溢价，按照当时市场合理水平，百货类的公司应该是25-30倍P/E左右，按照华联商厦03年利润，公司价格应该在5元比较合理，根据DCF测算，公司价格是5.34，相差不大，也就是说，DCF测算的价格可能比较合理，也就是说，当时市场可能高估了华联商厦的价值。5.5 一些新
29、的估价方法探讨5.5.1 EVAEVA（economic value added）,即经济增加值，又称为经济利润。EVA作为评判一个公司是否创造价值的指标在国外已经广泛运用到公司估值领域，而在国内到目前还仅仅用在绩效管理上，我们可以考虑用EVA作为上市公司辅助性的评估指标，用来评判上市公司是否真的创造价值。EVA用公式表示为：EVA=NOPLAT-投入资本WACC=EBIT/投入资本-WACC投入资本=（ROIC-WACC）投入资本华联公司是否在创造价值，未来也是否能创造价值，我们可以测算一下公司的经济利润，依据上面预测的财务报表及EVA计算公式，EVA计算如下表表5-30 华联商厦EVA测算
30、表 单位：百万元20002001200220032004E2005E2006E2007E投入资本计算经营性流动资产513.75 623.54 590.87 393.17 364.00 418.60 452.09 474.70 经营性流动负债174.62 186.08 172.25 94.33 150.10 172.62 186.43 195.75 经营性营运资本339.13 437.47 418.62 298.84 213.90 245.98 265.66 278.94 固定资产558.44 743.34 831.88 891.33 978.74 998.07 989.66 969.14 无形
31、资产308.87 81.73 290.24 281.89 197.59 210.94 220.76 229.24 经营性长期资产867.30 825.07 1122.12 1173.23 1176.32 1209.01 1210.42 1198.3 投入资本1206.43 1262.54 1540.73 1472.07 1390.22 1454.99 1476.08 1477.3 ROIC13.62%10.22%8.02%7.06%9.56%10.88%11.75%12.3%其中，投入资本=资产净值=现金+营运资本（WCR）+固定资产净值，ROIC=EBIT/投入资本，这里我们条件设置更保守一
32、些，把无形资产也当作企业的经营性长期资产，所以ROIC比前面企业财务指标所算ROIC略小。根据各年WACC及预测的WACC以及EVA计算公式，我们得到华联商厦各年EVA数据：表5-31 华联商厦各年EVA测算表 单位：百万元20002001200220032004E2005E2006E2007EEVA29.4 -7.8 -35.1 -44.9 -17.5 1.0 13.8 23.2 根据以上测算，华联公司从05年开始EVA开始转变为正值，公司有可能从05年开始真正创造价值，也就是说公司05年开始每股的含金量将逐步提升。5.5.2 RNAV的运用RNAV（重估净资产价值）主要用于拥有大量商业物业
33、的公司，是比较新的对于房地产公司及拥有物业较多的零售类公司的估价方法，尤其是当地产价格大幅上升后可以用来衡量此类公司的资产价值变化。RNAV估价法大概步骤如下：第一， 对商业地产的面积做初步估算；第二， 确定物业均价；第三， RNAV的计算公式： RNAV=（物业面积物业均价-净负债）/总股数我们尝试用RNAV来对华联商厦04年初公司价值进行资产的估价，根据上海物业价格的走势，结合行业分析，上海商业类物业供不应求，而且商业类地产具有不可再生的稀缺资源的特点，所以上海物业均价假设为2万/平方米，如表：表5-32 华联商厦RNAV测算表华联商厦又一城购物中心商业物业面积：万M8400016000均
34、价：万元22市值：万元16800032000净负债：万元39000其他业务净资产值0总价值 +-161000万股42200RNAV ：元3.82 原净资产 ：元3.57房屋建筑物价值（报表）：万元86200新的房屋类资产价值与原来价差（万元）74800华联商厦多为自有物业，各店的精确数据没有公开，根据一些公开的数字保守估计，华联商厦南京路店经营面积为45000平方米，连锁百货部门的几个店大概是39000平方米，我们认为正在建设中的又一城购物中心的16000平方米也应该考虑进去，经过计算，华联商厦RNAV为3.82，高于04年初公司的净资产值6.86%。从另一个角度看RNAV，我认为RNAV在这
35、种评估中更多体现的是物业的市场价值而不是经营价值。从收购的角度看，RNAV的评估方法有一定影响，以上表数据为依据，新估价的资产比原来财务报表的房屋建筑物的资产净值要高出7.48亿元，也就是说，收购方如果凭这些固定资产的帐面价值收购再以市场价格售出，该部分收益将达到86%，因此，在评估目标公司的价值时候，应该把这部分价值考虑进去，这样，华联公司的估值将增加1.77元/股，达到7.96元/股，与本次收购的价格差不多。但是，这种价值的体现应该在并购过程中体现，如果公司不发生并购，作为经营价值的物业很难体现出这种市场价值，而且资产重估后资产的增加也会造成公司的净资产收益率更低，而不是收益增加。第六章
36、论文总结虽然公司价值评估需要掌握管理、财务及金融学的相关知识，但难点并不在于这些理论，理论并不难理解，关键是在于如何运用这些理论进行实际的评估操作。公司价值评估需要综合运用管理、财务、金融、统计学、甚至经济学的知识去收集数据及合理地分析数据，价值评估不是孤立地运用某些知识如财务分析，单纯用财务指标去估价，或只看到行业的增长就预言行业里的公司未来利润也会随行业增长而大幅增长。正如本论文理论部分所述，公司价值评估需要的是公司经营的全部信息而不是部分信息。行业环境、产业结构固然重要，公司的管理能力、经营能力也很重要，它们会影响公司把握机会的能力。影响一个公司经营的诸多因素如行业竞争程度、公司战略、公
37、司治理结构、公司的经营与战略的匹配能力以及财务能力、公司盈利驱动因素，甚至国家的利率政策等等因素都是环环相扣互有影响或共同合力左右公司价值。07年1月开始，上市公司将实行新的会计准则，全面与国外接轨，价值评估又要考虑这些因素，新准则允许零售百货业的房产价值可以使用公允价值，上市公司有很大的调节利润的空间，另外由于上海房价大幅上升，零售类百货公司也可以考虑使用RNAV评估方法进行辅助评估，总之，公司价值评估要综合考虑相关的各种信息。因此，一个好的估价离不开合理的分解、分析和归类各种信息和数据，进行严谨的逻辑推理，进而得出估价模型的各种参数进行估价计算。模型是死的，评估的人是活的，如何灵活运用科学
38、性和艺术性才是最主要的。参 考 文 献1王宏利，企业并购绩效与目标公司选择，中国财政经济出版社，2005年。2孙涛，公司并购中目标公司定价理论与方法，经济管理出版社，2005年8月。3麦克尔.波特，陈小悦译，竞争战略，华夏出版社，1999年。4张纯，EVA业绩评价体系研究中国财政经济出版社，2003年。5克雷格.弗莱舍等，王俊杰等译，战略与竞争分析，清华大学出版社，2004年7月。6赵息，梅世强，会计学，天津大学出版社，2003年8月。 7Robert F. Reilly等，王云海等译，高级商业价值评估手册，中信出版社，2003年1月。8Aswath. Damodaran，姜万军译，深入价值评
39、估，北京大学出版社，2005年3月。9杰弗里. E. 胡克，陈键等译，华尔街证券分析，经济科学出版社，1999年。10肯尼奇.汉克尔等，刘英等译，现金流量与证券分析，华夏出版社，2001年。11王铁锋，中国企业并购分析及价值创造，经济科学出版社，2004年。12宋则主编，中国流通创新前沿报告，中国人民大学出版社，2004年。13张新民，企业财务报表分析教程与案例，对外经济贸易大学出版社，2004年。14中国企业竞争力报告，社会科学文献出版社，2003年。15乔治.T. 弗里德洛布等，燕清等译，企业绩效测评精要，中国人民大学出版社，2004年。16布鲁丝-CN. 格林威尔，李瑶光等译，价值投资-
40、从格雷厄姆到巴非特，机械工业出版社，2002年。17梅君，中国上市公司并购规则，中国人民大学出版社，2005年。18加利.阿什瓦斯等，张先治主译，基于价值的管理，东北财经大学出版社，2004年。19Patrick A. Gaughan, 朱宝宪等译，兼并、收购与重组，机械工业出版社，04年10月。20加布里埃尔. 哈瓦维尼，王全喜等译，高级经理财务管理，机械工业出版社，2005年1月。21刘德红、吴文平主编，企业财务分析技术，中国经济出版社，2002年5月。22唐纳德. 德帕姆菲利斯，黄瑞蓉等译，兼并、收购和重组，机械工业出版社，04年7月。23Stephen Penman, 刘力、陆正飞译，财务报表分析与证券定价，中国财政经济出版社，2004年5月。24Aswath Damodaran, 林谦译，投资估价，清华大学出版社，2004年11月。25王晋勇，上市公司并购剖析，经济科学出版社，2004年11月。26詹姆斯.R. 麦圭根，李国津译，管理经济学，机械工业出版社，2004年8月。27高平，中国零售业研究报告，申银万国研究所，2002年3月。28金永红等，价值评估，清华大学出版社，2004年5月。29Phillip R
