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1、开放式基金持股对股票价格影响的实证分析徐占东 郭多祚（辽宁 大连 东北财经大学数学与数量经济学院 116025）摘要：本文结合统计分析和经济计量分析，对开放式基金持股对股票价格的影响的理论假设进行了研究。结果表明，开放式基金持有股票比例增加，会导致股票价格明显提高；开放式基金持股比例下降，股票价格明显下降，这为投资者进行投资提供了参考建议。研究还表明，股票市场短期价格变化决定于市场供需关系，这为我国资本市场的改革提供了事实基础。关键词： 开放式基金持股比例 基金重仓股 股票价格文献识别码：F81 开放式基金作为机构投资者，持有股票、债券、货币工具的投资组合，其对股票市场、债券市场具有重要的影响
2、。投资者非常关注基金持股的股票，往往认为基金持股的股票会具有良好的业绩。杨德群、杨朝军、倪旸（2004）利用证券投资基金每半年披露的持股明细和每个季度公布的重仓投资组合数据，研究了证券投资基金持股对股票收益的影响，结果表明基金持股变化对股票收益产生显著影响，基金每半年末的持股比重与后期股价收益率显著相关，但每季度末的基金持股比重与后期股价收益率的关系并不显著，基金前期的持股变化与后期的股价收益率没有显著的关系1。朱滔、李善民（2006）基于对1999-2004年我国封闭式基金重仓持有股票的收益结构特征、财务和非财务特征以及重仓股的可预测性研究，表明重仓股在季度末，基金持股信息披露前后的累积超常
3、收益(CAR)分化显著，重仓股具有明显的可识别特征，基金表现出一定的择股能力，重仓股具有较强的可预测性，Logit模型的预测结果总正确率达到92.9%2。一、开放式基金持股情况统计 如果不加说明，本文的基础数据均来自wind资讯金融数据库。表1说明2003年第1季度到2006年第3季度之间开放式基金持有股票的情况。从基金持股的股票数目来看，逐年增加，这和我国开放式基金发行数目逐年增加相关。2003年第1季度，基金持股的股票仅有82只，到了2006年第3季度，基金持股的股票数目达到301只，这说明开放式基金对股票投资的范围在不断扩大。从持股总量来说，每年成倍增加，2006年第3季度，开放式基金持
4、股总量已经是2003年第1季度持股总量的8倍。从持股市值来看，开放式基金持股市值每年成倍增加，2006年第3季度的持股市值大约是2003年第1季度持股市值的10倍。表1 开放式基金持股情况表季度基金持股的股票数目（只）基金持股总量（万股）基金持股总市值（万元）2003182117167.7619958393.9677286148060.36211255142.217397182490.82481468638.7494124271494.58092345203.27220041127262600.29492688050.2732157429329.84393399433.146314654951
5、4.89854857527.784158632423.49585253429.05620051154630106.54395622139.4652171782193.78735857078.0613193691477.49535457938.9364213845629.19216007321.65920061229702966.26885780807.9352273583622.28056784160.1923301918983.7449033011.99表2把持股的基金数目进行总结。仅有1只基金的持股情况来看，占总基金持有股票的比例从2003年第1季度的68%逐渐下降，到2004年以后维持在
6、40%左右。1只基金的持股的股票数目逐渐增多，说明基金对股票的影响的范围在扩大，这部分股票为基金没有共同认识的股票，具有信息的分散性。2只基金持有的股票来看，占总基金持有股票的比例维持在20%左右。3只到10只基金持有的股票占总基金持有股票的比例在20%到35%之间，这部分股票大多引起了基金的注意，可能具有某些共同信息可以利用。超过11只基金持有的股票对于投资者是最值得关注的股票，其占总基金持有股票的比例，逐渐维持到15%左右，说明尽管基金具有共同认识的股票占基金持有股票的比例较小，其影响力却极大。从持股基金的最大数目来说，逐年增加，到2006年3季度，持有股票的基金最多一只股票竟达到106只
7、，对股票的影响力应该非常大。从2003年1季度到2006年3季度，持有股票基金数目最多的15只股票分别为：宝钢股份、宝钢股份、宝钢股份、中国联通、中国石化、上海机场、长江电力、长江电力、上海机场、长江电力、长江电力、中兴通讯、招商银行、招商银行、招商银行。从2004年第1季度到2006年第3季度，长江电力、招商银行、上海机场等3只股票尤其受到基金的青睐，2006年第3季度，持有招商银行的基金数目达到106只，这无疑是股票市场中开放式基金投资的热点。表2 持有股票的基金数目汇总情况季度持有股票的基金数目和比例持股最多的基金数1只基金2只基金3只到10只基金11只以上基金股票数比例%股票数比例%股
8、票数比例%股票数比例、%200315061162016200010244511720202356163454621222324882245948241929231210252004156442620332612929268433019462913836353363625483318124745837231555352214552005151333221473124166525331291768402112693673536196232281573483393717663127136620061883853235725311488211040391486323814753119405117943
9、13612106一个自然的问题就是我国开放式基金大量持股对于股票是否会产生影响？产生什么样的影响？影响如何？二、开放式基金持股对价格影响的经济学分析从经济学理论我们知道，商品价格由商品的供求决定。股票价格也同样如此，股票在某个时期由买卖双方的力量来决定。如果在某个时期，股票出售多、买入少，供大于求，股票价格下跌。如果股票出售少、买入多，供小于求而股票价格上涨。1. 股票价格的供求曲线假设某只股票价格的初始价格为，均衡交易量为。股票供给曲线用表示，为向上倾斜的曲线，表示当其他条件不变时，股票价格上升，卖出增加。股票需求曲线由表示，为向下倾斜曲线，表示当其他条件不变时，股票价格下跌，买入增加。初始
10、状态的均衡价格为，均衡交易量为（见图1）。 图1 初始均衡价格假设开放式基金的资金和股票市场基金是分离的，即开放式基金的投资投入不会影响股票市场的资金投入。美安德瑞史莱佛（2000）根据行为金融学的基本观点，按照投资者拥有信息的程度，把投资者分为信息交易者和噪声交易者3。信息交易者通常指拥有正确的市场信息，并根据对市场信息判断进行交易的投资者。噪声交易者是指经常依据与市场无关的信息进行投资决策的交易者，他们购买股票的依据是“噪声”而不是信息。这部分交易者的典型行为是容易受金融专家建议的左右，不会分散投资，经常频繁的进行交易。根据第四章的研究结果，开放式基金具有信息优势，因此和其他机构投资者一起
11、构成信息交易者。市场上的个体投资者大多数不具有信息优势，他们往往根据股评家或者观测到的股票变化等进行频繁的交易，因此为噪声交易者。如果在时期开放式基金持有该股票，意味着该股票的需求增加，此时需求曲线上移至。如果个体投资者对股票的预期没有变化，均衡状态价格为，均衡交易量为（见图2）。如果作为噪声交易者的个体投资者观测到，开放式基金持有或者即将持有该股票，并从开放式基金的交易行为中发现，该股票价格具有投资价值，则个体投资者对该股票的投资预期发生变化。原先持有该股票的个体投资者会继续持有该股票，股票的供给减少（在一定时间内，市场内的股票流通量是固定的，如果原先持有的个体投资者继续持有股票，则相当于股
12、票市场中股票的流通量减少，表现为股票供给减少），供给曲线左移至，此时均衡价格为，均衡交易量为（见图3）。原先没有该股票的个体投资者如果从市场的行为中发现信息交易者的行为，并根据该行为决定购买该股票，会进一步加大该股票的市场需求。 图2 基金持有股票后的均衡价格 图3 投资者态度改变后的均衡价格由于股票价格决定于供求关系，如果市场上发现，开放式基金持有或即将持有某只股票的时候，导致需求增大或者相应的市场供应减少，股票价格将上涨。三、数据描述和处理由于开放式基金持有股票的数量较多，投资组合的变动不会很频繁，对股票价格的影响时间较长。我们利用2006年第1季度到2006年第3季度的持股样本，来研究这
13、3个季度开放式基金持股对股票价格的影响。根据表1，我们知道2006年第3季度开放式基金持股的股票共有301只，其中226只股票为2006年第1季度、第2季度、第3季度共同持有的股票，75只股票为2006年第3季度新进持有的股票。2006年第1季度、第2季度、第3季度持股的股票共有418只，我们使用其中的384只股票作为研究样本 其余34只股票由于新发行、停牌等原因，数据无法使用。如果某个季度基金持有股票的比例、市值较大，该股票价格会大幅提高，该股票持有期收益就会大幅提高，价格和收益变化正相关。本文使用收益率指标来分析基金持股对股票价格的影响。首先分别计算这384只股票的季度算术收益率，其计算公
14、式为 （1）其中为第只股票时期末的复权价格，为第只股票时期末的复权价格。根据公式（1）可以计算该时期内某一类型股票的期望收益、最大值、最小值、方差等统计指标。假设第类型股票包含只股票，定义第类型股票时期的期望收益为： （2）定义第类型股票时期的方差为： （3）四、开放式基金持股对股票收益的影响分析1持股基金数目对股票收益的统计分析首先研究持股基金数目差异产生的股票收益的差异。我们按持股数目多少，把样本384只股票分为以下几类：这一时期没有基金持股的股票，1只基金持股的股票，2只基金持股的股票，3-10只基金持股的股票，11只以上基金持股的股票。根据这种分类，表3给出了2006年第1季度到200
15、6年第3季度，这几类股票的期望收益，最大值、最小值、方差的具体数据。表3表明，2006年第1季度到第3季度，基金持股的股票收益的均值远远大于基金没有持股的股票收益的均值。而随着持有股票基金数目的增加，股票收益的均值也在增加，但增加幅度不大。从个股收益的最大值来看，基金持有股票的收益最大值都大于基金没有持股的股票的收益最大值。股票收益的最小值没有系统规律。从股票收益的方差发现，基金持股的股票期望收益提高，收益的波动也大于基金没有持股股票收益的方差。表3 基于持股基金数目的期望收益比较0只1只2只3-10只11只以上2006年第1季度股票数16284525333期望收益0.1360.2270.27
16、80.2990.2975最大值0.2721.0140.981250.815490.961最小值0.002-0.267-0.133-0.083-0.074方差0.02460.06550.06180.04390.0612006年第2季度股票数117110398137期望收益0.45530.569680.58980.705690.55151最大值1.51541.9851851.96352.41731.637最小值-0.058-0.0907-0.01310-0.1377方差0.09610.18090.14990.18300.184442006年第3季度股票数111113458233期望收益-0.039
17、80.0310.04360.0930.05599最大值0.5040.6050.5390.57790.744最小值-0.421-0.403-0.2965-0.365-0.492方差0.02130.03500.0260.03160.049从上面这些数据看，我们可以总结出以下结论：平均来说，基金持股大大提高了股票的收益，同时个股之间收益的差距也在放大。这一点我们可以从基金持股变化去解释，因为从数据上说，基金持股并没有说明基金在该季度内的持股变化情况。对于某些股票，基金虽然持股，但持股数量在逐步减少，基金在减仓，从而市场供大于求，其价格下跌，该股票收益减小。某些股票处于基金增仓状态，则股票市场供小于求
18、，价格上升，股票收益增加。表4则进一步说明了基金持股和未持股股票之间的收益差异，基金持股的股票平均收益明显大于基金未持股的平均收益。尽管在2006年第3季度，由于受股权分置的影响，股票市场收益率并不很高，基金未持股股票的平均收益为负值，但基金持股股票的收益平均为正。这意味着对于没有信息优势的个体投资者而言，通过观测具有信息优势的基金的投资组合，可以获得比市场要高的平均收益，这是一个具有重要意义的启示。表4 基金持股和未持股的股票收益比较2006年第1季度2006年第2季度2006年第3季度基金持股0.26660.6078620.05481基金未持股0.1360.4553-0.03982开放式基
19、金持股对股票影响的差异分析通过表3和表4，我们发现基金是否持有股票，股票的平均收益存在差别。但这种差别是否明显，是否可以利用，我们需要进一步验证。我们使用差异分析方法进一步研究基金持股股票和基金未持股股票平均收益之间的差别。设表示时期第只股票的收益，引入虚拟变量判别股票是否被基金持有，设表示时期基金持有第只股票，表示时期基金没有持有第只股票，建立如下的虚拟变量回归模型： （4）其中。截距项表示时期基金未持股股票的平均收益，表示时期基金持股股票和基金未持股股票平均收益的差异。如果显著，说明平均收益存在显著差异，基金是否持有股票则是这种差异的一个重要原因。表5-5给出了2006年第1季度到第3季度
20、的虚拟变量回归结果。表5 基金持股和未持股的股票收益差异分析（虚拟变量方法）2006年第1季度2006年第2季度2006年第3季度截距0.13612（8.206）*0.4553（12.48）*-0.0398（-2.37）*虚拟变量0.1305（5.983）*0.152（3.486）*0.0946（4.769）*表示10%显著性水平下显著，*表示5%显著性水平下显著，*表示1%显著性水平下显著。表5中虚拟变量系数都在1%的显著性水平下显著，说明99%的置信水平下，基金是否持股，股票收益的均值存在显著差别。也就是说，一个是基金持股股票构建的投资组合，其收益会显著大于基金未持股股票构建的投资组合。那
21、么持股基金数目的差别会不会对股票的收益差生影响呢？如果多只基金同时持有某一只股票，基金会不会联手坐庄来操纵股票价格呢？如果成立，意味着持有股票基金数目越多，股票价格会越高，收益越大。我们仍然采用虚拟变量回归方法来研究这个问题，设表示时期第只股票的收益。考虑到样本数量的充足性，我们按持有股票基金数目分成4类，分别是仅有1只基金持有股票，有2只基金持有股票，3-10只基金持有股票，11只以上基金持有股票。根据虚拟变量引入原则，引入虚拟变量来表示时刻持有第只股票的基金数目类别，定义为建立虚拟变量回归模型： （4）其中。截距项表示时期仅有1只基金持有股票的平均收益，表示时期2只基金持股股票和1只基金股
22、股票平均收益的差异；表示时期3-10只基金持股股票和1只基金股股票平均收益的差异；表示时期11只基金持股股票和1只基金股股票平均收益的差异。如果显著，说明2只基金持股的股票平均收益高于1只基金持股的股票平均收益；如果显著，说明3-10只基金持股的股票平均收益高于1只基金持股的股票平均收益；如果显著，说明11只基金持股的股票平均收益高于1只基金持股的股票平均收益；表6给出了2006年第1季度到第3季度的虚拟变量回归结果。表6 基金持股数目对股票收益影响的差异分析（虚拟变量法）2006年第1季度2006年第2季度2006年第3季度样本个数222267274截距0.227（8.63）*0.5696（
23、14.07）*0.0317（1.81）*2只基金0.051（1.209）0.020（0.255）0.0102（0.311）3-10只基金0.072（1.705）*0.124（2.001）*0.0603（2.257）*11只以上0.070（1.379）-0.018（-0.225）0.0242（0.660）*表示10%显著性水平下显著，*表示5%显著性水平下显著，*表示1%显著性水平下显著。表6说明在2006年第1季度到第3季度，3-10只基金持股的股票的平均收益在10%的显著性水平下显著高于1只基金持股的股票平均收益。2只基金持股和11只以上基金持股的股票平均收益和1只基金持股的股票平均收益不存
24、在显著差异。从这一点看，多只基金持有同一只股票，大多数是出于对股票的共同认识或者羊群行为（根据沙夫斯坦和斯坦因的说法） 沙夫斯坦和斯坦因认为，羊群行为就是所有的经理根据信息和技术，兼顾其他经理人的选择，都采取统一行动，一起买进或卖出资产。详见戴维斯机构投资者（190-197页）中，关于机构化和金融稳定的阐述4。，并不是出于联手坐庄炒作股票的动机。开放式基金持有的投资组合可以为个体投资者提供指导作用，对于没有信息优势的投资者来说，选择开放式基金持有的股票作为投资目标，不失为一种更好的投资策略，这对于优化股票市场的资源配置，促进股票市场的健康发展具有积极的作用。为了进一步研究持有股票的基金数目和股
25、票收益的关系，采用剔出每个季度基金持股的股票作为样本，时期持股基金数目作为自变量，基金收益率作为因变量，建立回归模型： （5）其中。表5-7 基金持股数目对股票收益影响的回归分析2006年第1季度2006年第2季度2006年第3季度样本数目222267274截距0.258（13.88）*0.6105（20.097）*0.0489（3.853）*持股基金数目0.0014（0.94）-0.0005（-0.173）0.001（1.009）*表示1%显著性水平下显著，*表示5%显著性水平下显著，*表示10%显著性水平下显著。表7给出的回归结果说明了持股基金数目不能作为解释股票收益率的因素。因为尽管持股
26、基金较多，如果每只基金持有的股份较少，或者持有的股份占整个股票流通股的分额较少，持有股票的基金数目多，并不会意味着该股票收益率显著高于其他基金持有的股票收益率；也从另外一个侧面说明了开放式基金之间并不存在共谋现象，其投资组合表现为本基金的投资意愿。结合上面的分析来看，基金持股的股票的平均收益率显著高于基金未持股股票的平均收益率，持股的基金数目并不能作为解释股票收益的因素。3持股占流通股比对股票收益影响的统计分析上面我们对持股基金数目对股票收益的影响进行了分析，发现持股基金数目并不能解释股票收益，原因是持股基金数目多，但基金持股的数量并不能对股票价格产生较大影响，或者每只基金持股数量相对于股票的
27、流通股总额相比较小，或者基金之间并没有联手控制股票价格，或者基金在该期间持股在变化之中，这些因素都是持股基金数目不是影响股票价格和股票收益的原因。接下来我们研究其中一个因素，基金持股占流通股比例对股票价格和收益的影响。根据股票价格的供求原理，如果基金持股占流通股的比例较大，意味着供给减小幅度较大，供给曲线左移幅度较大，价格提高较大，收益有较大增加，此时持股比例和股票收益正相关。利用2006年第1季度到2006年第3季度的数据来看，有些股票的基金持股占流通股比例非常大，2006年第1季度贵州茅台的开放式基金持股占流通股比例达到34.1%，苏宁电器的开放式基金持股占流通股比例达到38.6%。200
28、6年第2季度苏宁电器的开放式基金持股占流通股比例高达44.68%，华联综超的开放式基金持股占流通股比例达到37.5%。2006年第3季度，苏宁电器和华联综超的开放式基金持股占流通股比例和第2季度相比有所下降，但持股比例仍然为37.788%和34.5%。根据样本，按照基金持股占流通股比例进行排队，按照持股比例把样本分成两个子样本：基金持股占流通股比例小于5%的股票为一个子样本，基金持股占流通股比例大于5%的股票为另一样本 这里因为基金未持股股票的持股占流通股比例为0，所以样本中不考虑基金未持股股票。这样分段，主要是考虑两段的样本大致相同，以保证统计的准确性。我们首先对这两个子样本进行统计分析。表
29、8给出这两段股票收益的期望、最大值、最小值和方差。比较来看，持股比例在5%以下的股票平均收益和5%以上的股票平均收益相差不大。无论从股票平均收益、最大值、最小值还是方差来看，这两段持股比例都没有呈现出系统规律。也就是说，对于某个时期， 基金持股低于5%的股票的平均收益并不显著比基金持股高于5%以上的股票的平均收益差。利用基金持股占流通股比例不会对股票的选择有更多的帮助。从统计角度，我们没有证据能够说明基金持股占流通股比例对股票收益有系统性的影响。那么从回归角度，是否支持这一结论呢？我们采用每个季度基金持股的股票作为样本，设时期持股基金占流通股比例作为自变量，基金收益率作为因变量，建立回归模型：
30、 （6）其中。表8 持股占流通股比的股票收益统计05%以下5%以上2006年第1季度股票数162117105期望收益0.1360.27130.2614最大值0.2721.01430.96161最小值0.002-0.13345-0.2673方差0.02460.064820.05322006年第2季度股票数117151116期望收益0.45530.529450.7099最大值1.51541.98512.41739最小值-0.058-0.0907-0.2331方差0.09610.141170.21702006年第3季度股票数111155118期望收益-0.03980.0377910.0341最大值0
31、.5040.60540.7443最小值-0.421-0.395-0.492方差0.02130.03340.034126表9给出的回归结果说明了仅在2006年第2季度，基金持股占流通股比例和股票的收益正相关，2006年第1季度和2006年第3季度都不支持这个结论。但三个季度的持股占流通比的符号均为正，从符号角度说明基金持股占流通股的比例与股票的收益正相关，这符合股票价格的供求规律。表9 基金持股占流通比对股票收益影响的回归分析2006年第1季度2006年第2季度2006年第3季度样本数目222267274截距0.2487（11.19）*0.5312（15.26）*0.0467（3.096）*持股
32、占流通比0.0025（1.1872）0.0119（3.2493）*0.0012（0.799）*表示1%显著性水平下显著，*表示5%显著性水平下显著，*表示10%显著性水平下显著。无论从统计角度还是计量角度，都无法证明一段时期内基金持股占流通股比例与该段时期内的股票收益显著的正相关。这主要是由于我们在某一时期内去考虑其存量指标，而作为基金投资是一个动态行为，其持股的仓位会变化，例如苏宁电器的基金持股占流通股的比例变化为38.6%44.68%37.788%。这种流量指标应该是影响股票价格供求关系的重要变量，如果某一季度，基金持股占流通股比例增加，需求曲线上移，股票价格上涨，股票收益增加，下面我们来
33、验证这个假设。五、开放式基金持股变化对股票收益的影响分析首先我们定义为时期第只股票基金持股占流通股比例，为时期第只股票基金持股占流通股比例。定义时期的持股变化为 （7）如果大于零，表示在时期第只股票的基金持有比例增加，股票需求增加，价格上涨，股票收益增加。如果小于零，表示在时期第只股票的基金持有比例减小，股票需求减少，价格下降，股票收益减少。我们根据基金持股变化，把样本分为基金持股比例增加、基金持股比例减、基金持股比例不变3个子样本，表10给出这3个子样本的期望收益。明显无论是2006年第2季度还是2006年第3季度，基金持股比例增加股票的平均收益都高于基金持股比例不变股票的平均收益，基金持股
34、比例不变股票的平均收益高于基金持股比例减少的股票平均收益。从统计角度，我们发现基金持股比例变化和股票的平均收益正相关，接下来使用回归手段来验证其显著性。我们利用2006年第2季度和第3季度384只股票作为样本，采用基金持股比例变化作为自变量，股票收益作为因变量，建立回归模型： （8）其中。如果显著大于零，说明基金持股占流通股的变化和股票收益显著正相关。表10 开放式基金持股变动时基金的期望收益统计基金持股减少基金持股不变基金持股增加2006年第2季度0.3662790.561720.7351162006年第3季度-0.03318-0.019620.082495表11给出的回归结果表明，在1%的
35、显著性水平下，2006年第2季度和第3季度的基金持股比例变化的系数都显著大于零，支持我们的假设。如果基金持股占流通股比例增加，股票价格上涨，股票收益增加；相反，如果基金持股占流通股比例减少，股票价格下跌，股票收益减少。表11 开放式基金持股变动对基金收益的回归分析截距基金持股比例变动2006年第2季度0.546（30.3）*0.0358（10.64）*2006年第3季度0.0223（2.491）*0.0078（5.309）*表示1%显著性水平下显著，*表示5%显著性水平下显著，*表示10%显著性水平下显著。六、结论和政策建议以上我们利用了统计分析、虚拟变量回归、回归分析等方法，研究了基金持股对
36、股票收益的影响。得出以下几点结论：1从统计角度说，基金持股的股票平均收益明显高于基金未持股的股票的平均收益。对于不具备信息优势的个体投资者而言，在基金持股股票中进行选择投资目标是比较明智的。2从回归分析的角度看，持有股票基金数目的多少，基金持股比例的大小不是决定股票价格的重要因素，即从供给角度无法找到有力的解释。这说明，在基金持股股票中，哪些股票会获得更好的收益，是什么因素决定了这些变化，这是需要进一步研究的问题。3基金持股占流通股比例变动决定股票业绩的重要因素。基金持股占流通股比例变动和股票收益正相关，基金持股占流通股比例增加，股票价格增加，股票收益增加。这说明，我们可以从需求角度解释股票价
37、格的变化，股票价格依赖于股票需求，而不是股票供给。股票需求增加，价格上升，股票需求减少，价格下降。短期来看，供需决定了股票价格，基金持有股票的多少不是决定股票价格变化的关键因素。开放式基金持股比例的变化才是决定股票价格的主要因素和观测指标。如果能够观测到开放式基金增加持有或者减少持有某只股票，我们可以得出结论，该股票价格将会上升或者下降。这个结论会对股权分置的实施给与理论支持，股权分置虽然导致股票供给增加，但绝对不是股票价格下跌的主要原因，不是股票市场低迷的罪魁祸手。只要保证股票市场需求，股票市场就能够得到健康的发展。本文结论在应用上受到股票市场信息透明度的约束。从目前的信息披露制度看，股票的
38、基金持股信息严重滞后，基金的投资组合信息披露严重滞后。信息披露制度的滞后，导致某些具有信息优势的个体可以获得超额利润，即“信息市场”现象：人们热衷于追逐大户市，“庄股”；小道消息泛滥。因此，真正建立透明的股票市场信息披露制度，健全信息披露渠道，有利于正确引导资金流向，优化资源配置，促进股票市场的健康发展。参考文献1 杨德群、杨朝军、倪旸：基金持股与股价收益率关系的实证研究J，经济体制改革，2004年03期2 朱滔，李善民： 基金重仓股特征及可预测性研究J，当代财经，2006年 12期3 (美国)安德瑞史莱佛著 赵英军译：并非有效的市场 - - 行为金融学导论：中国人民大学出版社，20034 菲利普戴维斯，贝恩斯泰尔著，唐巧琪等译：机构投资者M，中国人民大学出版社，2005：190-197作者简介：徐占东（1971-）：男，东北财经大学讲师，博士研究生，研究方向：开放式基金计量研究通讯地址：辽宁大连东北财经大学数学与数量经济学院Email: zhandongx zhandongxTel： 13050512913郭多祚（1940-）：男，东北财经大学教授、博士生导师，研究方向：数理金融、金融优化方法通讯地址：辽宁大连东北财经大学数学与数量经济学院
