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1、在当前信用分化加剧、债券市场违约常态化的背景下，充分利用和完善债券交易中的担保品管理机制日益重要。中央结算公司作为中国债券市场系统重要性金融基础设施，具有良好的要素禀赋与专业经验，能够面向更广泛的市场主体提供担保品管理服务，为包括交易所债券市场在内的金融市场的健康稳定发展赋能。第一，金融领域担保品管理的重要性与日俱增。现代金融体系高度复杂，担保品在金融体系的流动性、稳健性管理中扮演了十分重要的角色，担保品的质量和担保品管理的有效性直接关系到金融体系的安危。以2008年美国次贷危机为例，次级贷款占美国全部房屋抵押贷款的比例不足1/7,可变利率次级贷款占全部房屋抵押贷款的比例不足1/12.根据理论
2、推算，如果这些次级贷款全部违约，银行的资本也足以吸收损失，但实际上却引发了恐慌、风险传染、挤兑、资产出售等现象，这在很大程度上是由于与次级贷款相关的很多金融资产作为担保品充斥于金融体系的各个角落,一旦市场机构无法判断担保品的质量和流动性，恐慌和危机就难以避免。因此，担保品是抵御金融风险的重要屏障。近年来，随着我国经济增速放缓、产业集中度持续提升，一批有技术实力、经营稳健的企业脱颖而出，同时，一些缺少核心竞争力或是激进扩张的企业经营困难增多，财务压力加大。在此背景下，实体企业和金融机构间信用分层、信用分化的趋势日益明显，金融同业交易中也更加重视交易对手方的资质。面对企业、金融机构主体信用分化加剧
3、、波动加大的挑战，更多地关注资产信用成为非常重要的任务和手段。另外，就资产本身而言，无论是权益类资产还是固定收益类资产，无论是标准化证券还是非标金融产品，价值的重估和分化也都非常明显。因此，在金融交易中需要更多发挥担保品的作用，控制金融风险、减少交易摩擦也更加需要高效的担保品管理服务。第二，中央结算公司是中国金融市场至关重要的基础设施，在担保品管理方面具有独特的资源优势与专业实力。中央结算公司自1996年成立以来，从国债集中托管起步，己经发展成为各类金融资产的中央托管机构，不但是我国债券市场最大的登记托管机构，而且是银行理财产品、信托产品的主要登记托管机构。以债券市场业务为例，截至今年8月底，
4、中央结算公司托管的债券余额约为73万亿元，占全国债券市场存量的67%。中央结算公司不仅是债券市场重要的运行平台，也是金融市场重要的基础定价平台和支持宏观政策调控实施的平台。中央结算公司依托自身优势,在监管支持方面的作用持续提升,为监管部门识别风险、维护市场秩序提供了有效的支持。中央托管机构的角色，加上穿透式直接持有账户体系这一制度安排，使得中央结算公司在担保品管理方面形成了独特的优势和竞争力。2011年，中央结算公司建成了具有国际先进水平的债券担保品管理系统，近年管理担保品的平均规模近14万亿元，居全球中央证券托管机构首位。因此，无论是作为金融市场基础设施，还是作为担保品管理机构，中央结算公司
5、在我国金融市场运转中发挥的枢纽作用都非常明显，而且有条件、有责任为市场提供更好的服务。第三，在适应市场合理需求、依法合规、审慎稳妥的前提下，希望中央结算公司发挥自身要素禀赋优势、专业优势，加大对证券期货市场的支持和服务力度。2015年，中央结算公司与中国金融期货交易所合作，试点债券充抵国债期货交易保证金业务。2019年1月，中国金融期货交易所将债券充抵保证金制度扩展至所有金融期货品种。今年8月，中央结算公司与大连商品交易所合作，推动首单债券作为商品期货保证金业务落地。至此，债券作为保证金业务己实现了金融期货与商品期货的全覆盖，市场各方反映良好。国债作为期货保证金，有利于提高投资者的资产使用效率
6、，提高投资者的持债意愿，对于提升期货市场活跃度和价格发现功能、增强国债流动性、完善国债收益率曲线，都具有积极、正面的作用。下一步，期待中央结算公司在总结成功经验的基础上，继续优化和壮大债券作为期货保证金的相关业务，推动债券市场和期货市场相互促进，提升协同效应。近年来，我国债券市场在改革、发展、监管方面的统筹协调不断加强。银行间债券市场与交易所债券市场的互联互通持续推进，发行准入和信息披露等制度规则逐步趋同或有序兼容，跨市场执法持续推进，要素自由流动的限制也正在逐步消除。增强两个市场的协同效应、提升全市场运行效率、强化风险防控和监管执法的整体效能，是服务经济发展、促进金融稳定的现实需要，也是市场
7、参与主体的普遍诉求。在此背景下，还有很多工作需要做、可以做,尤其需要尊重债券市场发展规律，进一步消除要素跨市场流动的障碍和限制，提高资源配置效率。当前，中央结算公司正在加快推进公司“两个转型”，即推进由单一的债券登记托管向全方位的金融资产登记托管转型，以及由单一对接银行间债券市场向对接多个金融市场转型。应积极支持中央结算公司借鉴国际最佳实践，积极发挥自身优势，为银行间债券市场和交易所债券市场提供更加便利、有效的服务。中央结算公司、上海清算所、中国结算、中国外汇交易中心、沪深证券交易所、各期货交易所都是中国债券市场的重要基础设施，应该鼓励相互之间探索新的业务合作模式以及相应的技术实现路径。比如，
8、中央结算公司作为登记结算后台对接沪深交易所债券交易前台，可以从是否有利于便利市场主体发行交易、是否有助于夯实国债收益率曲线的微观基础、如何影响货币政策操作等角度进行评估论证；只要是有利于提升债券市场服务经济发展能力、有利于促进金融稳定的，就值得去积极探索。创新担保品管理服务债市发展2019年，我国金融市场以供给侧改革为主线，始终保持着稳中求进的总基调。社会融资中债券类融资总量较2018年同期显著增长。在促进经济高质量发展的过程中，债券市场发挥的作用越来越大。国际金融协会研究报告显示，全球负利率债券规模持续增长，已突破17万亿美元。高质量流动性资产（HQLA）短缺加剧，安全资产需求旺盛，人民币债
9、券吸引力持续增强。为了更好地把握债券市场持续向好的发展机遇,债券的重要金融功能之一一担保品功能在投融资管理、资产配置、风险管理中的作用需要得到充分发挥。担保品管理服务金融市场对于中央银行，高效的担保品管理手段能够较好推动创新型货币政策工具实施。以担保品为调节手段的创新型货币政策，由于具备精准调控的优势，目前已经被各国央行广泛使用。自2013年起，货币政策调控手段不断创新，并通过调整合格担保品范围、质押率来灵活适配不同的流动性需求和市场环境，达到精准调控的政策效果。研究表明，扩大创新型货币政策的合格担保品范围、提升担保品的质押率可以显著降低相关债券担保品在一级和二级市场的利差。2018年6月，中
10、国人民银行扩大中期借贷便利（MLF）的担保品范围，新纳入的担保品有：不低于AA级的小微企业、绿色和“三农”金融债券，AA+、AA级公司信用类债券（优先接受涉及小微企业、绿色经济的债券），优质的小微企业贷款和绿色贷款。受此影响，上述债券担保品在一级和二级市场的平均利差均有一定程度下降。同时，这一举措不仅缓释了担保品资源稀缺问题，也切实体现了强化金融封实体经济支持的政策效果。对于商业银行，担保品管理工具有望成为其授信管理瓶颈的破局之道。目前，很多大型商业银行对风险管控要求高，传统授信管理方式早己无法满足其需求;中小银行吸收存款的需求迫切，但又不具备一些业务的准入资格。为此，担保品管理工具可以提供更
11、加高效的创新风险管理手段。以优质债券质押支持获取更加便捷、低成本的授信额度，一方面切实为同业授信管理“减负”，在很大程度上减轻了大型商业银行在风险防范方面的压力，并有望为货币市场的信用融资提供更加高效、低成本的风险管理手段;另一方面有助于中小银行获得业务资格，进一步发挥服务地方、支持普惠经济的天然优势，增加向小微企业的信贷投放。因此，作为金融市场最主要的参与者，商业银行可以有效利用担保品管理工具打破其瓶颈。对于非银金融机构，如保险资管机构，其受限于传统授信管理体系，在开展协议存款业务时也面临瓶颈，担保品管理机制成为了促进银保合作的重要“桥梁”。三方回购能够较好地改善银行与非银金融机构之间的流动
12、性分层问题，为非银金融机构提供高效、便捷的融资选项。此外，随着债券充抵保证金机制在全部期货市场的推广建立，不管是境内金融机构还是境外投资者，不论是参与金融期货交易还是参与商品期货交易，都将可以使用在中央结算公司托管的流动性好、市场和信用风险低的有价证券作为期货保证金。未来，随着商业银行等机构投资者参与期货市场的政策持续优化，担保品管理还将发挥更大作用。担保品管理服务境外投资者随着我国对外开放不断扩大，越来越多的境外投资者参与到我国债券市场。在全球主要经济体争相开展负利率竞赛的大环境下，收益率保持相对正向稳定的人民币债券具有很大吸引力。截至2019年底，进入银行间债券市场的境外投资者数量超过15
13、00家，持债总规模达到2万亿元。中央结算公司作为中国债券市场对外开放的重要门户，己经为各类境外投资者精准匹配了一揽子的跨境担保品解决方案。对于境外央行类机构而言，中央结算公司的担保品管理机制可以为其与境内金融机构开展货币资金互换业务提供有效的信用风险防控机制，以满足其外汇资金需求，有效盘活其人民币债券资产。第十次中英经济财金对话取得了重要政策成果，双方同意推动人民币债券成为英国市场普遍接纳的合格担保品。对于市场机构而言，由于其更加看重综合持债收益，因此它们参与的跨境担保品业务更加多元。一是跨境债券发行，可将持有的境内人民币债券作为担保资产池，为境外发债融资提供担保;二是跨境贷款融资，可通过使用
14、境内优质资产作为担保品，在离岸市场上进行外币贷款融资。此外，债券充抵初始保证金、跨境证券借贷等更加灵活的跨境担保品业务也已被提上日程。中央结算公司正积极搭建联接中国市场与国际市场的担保品互认渠道,希望能够更好地满足境外投资者交易结算、资产配置、风险管理的需求。担保品管理服务将被赋予更加丰富的内涵随着金融市场改革深化，不论是监管、法治层面，还是市场机构层面，都对债券市场的违约处置机制建设提出了新的要求。其中，对违约交易的担保品处置，通过在极端情形下，及时、公允地实现担保权益，是阻断金融风险传导的“防火墙自2019年6月发布中央国债登记结算有限责任公司担保品违约处置业务指引（试行）以来，依托中央托
15、管的专业优势，我们持续为市场参与者提供高效的违约处置支持，涵盖协议折价、变卖和拍卖等三种处置方式，法律关系明确，操作流程清晰。从实际操作来看，在2019年8月的首场担保品违约处置拍卖中，处置资金超额覆盖债权金额，大大提升了违约处置效率。从市场反响来看，健全的制度对市场形成正向引导，为稳定市场情绪、有序纾解风险提供了合理出口。未来，随着我国债券担保品相关法律环境的变化，担保品管理机制的运用空间还将更为广阔。2019年11月，最高人民法院印发的全国法院民商事审判工作会议纪要，对让与担保进行了进一步规范，为让与担保合同的法律效力提供了保障，也为丰富债券担保品的使用路径拓宽了思路。下一步，我们也将继续密切关注国内外担保法律框架的新动态、新变化，为推动担保品管理创新发展夯实理论和法律基础。
