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1、WTI与布伦特油价价差存在的原因分析报告库欣是位于俄克拉荷马州中部Payne县辖下的一个小镇，现在只 有不到8000居民。但由于此地扼守南北要道，目前库欣的原油库存 占到全美原油库存的5%-10%，是主要管道线路的途径之地，俨然成 为了美国中部原油市场的枢纽。围绕着库欣，在运力此消彼长间，WTI 相对BRENT的价差会继续波动下去。这种波动取决于三个因素：1） 非常规油气的开发生产情况；2）新增原油产量的外运能力（不仅是 管道，还包括铁路）；3）美国国内炼厂的消化能力。一、石油背景内容介绍原油国际贸易中一般采用计价公式作价，又称“浮动价”。 计价公式表示为：原油价格（FOB）=基准油价土贴水。
2、其中，贴水 主要体现了计价油种相对于基准油的品质差别、加工收益以及该油种 特定的市场供需情况等，所占的比重较小。在国际原油交易中，贴水 的波动幅度远小于基准油价的波动幅度。决定价格高低的主要因素是基准油价，而基准油价的高低直 接由ICE BRENT （洲际交易所，布伦特原油）和NYMEX WTI （纽约商 业交易所，西得克萨斯中间基原油）期货合约交易价格决定，这两种 合约可谓是国际油价的基石。NYMEX WTI合约与ICE BRENT每日的交 易量各自约为50万张，每张合约单位为1000桶原油，两者合计为 10亿桶原油。国际能源署（IEA）测算的2012年全球石油需求约为0.9亿 桶/日，这两
3、种原油期货合约每天的交易量超过全球实际消费量十倍 以上。这两种合约的交易者众多，除了石油产供销链条上的各类参与 者，还包括银行和各类型基金等金融机构。期货市场价格公开、透明， 加上现今发达的信息技术，这两大原油期货合约价格的变动情况瞬间 可以传达世界各地。NYMEX WTI的实货基础为美国西得克萨斯中间基原油，ICE BRENT的基础为英国北海布伦特原油。两者品质相近，同为轻质低硫 原油。在相当长的时间内，二者的价差在正、负5美元/桶之间波动。 但从2010年起，WTI价格开始大幅度低于BRENT价格，两者的价差 最宽时拉至接近30美元/桶。其实不仅是WTI和BRENT的价格呈现这种巨幅的波动
4、，WTI与中东原油基准之一的迪拜（DUBAI）原油的价差，与同为美国自产 的LLS原油、MARS原油的价差，都出现了类似的波动（见图）。美沁槿20Wil LLS Wl MARS WTI-DUBAI WTI BRENT151050-5-15-20-25-30200再1 月2日 2008相成日 200胜俏20 201OT132B 201126 3012120 的奔 1 段日WTL BRENT. DUBAI, LLSJIMARS原油的价差走势观察以上各油种与BRENT原油的价差可以发现，WTI与BRENT 的价差出现了巨幅的波动，相比之下，其他油种与BRENT的价差均在 一个相对较窄的范围内波动。那
5、么，是什么原因导致了 WTI价格这种特立独行的走势？二、输油管道对WTI和BRENT油价价差的影响首先，要从美国的石油运输的核心一一管道运输说起。美国 拥有世界上最庞大的石油管道运输网络（见下图）。全欧洲的管道网 加在一起长度只有美国的1/10。这个局面的形成有着历史的原因。二战爆发时美国东海岸是全美经济最富活力的地区，石油消 费量占比也最高。当地炼厂所需的原油以及成品油消费的缺口都由油 轮运输满足，或来自进口，或来自美湾地区。战争爆发后德国潜艇对海上运输构成了致命威胁。于是长距 离、大口径的输油管道成为替代海运的首选，大规模的石油管道建设 铺开，以满足东海岸战时的需求。随着管网规模的扩大，运
6、输成本降低，输油管道成为将美国 原油产地、炼厂和消费地联系起来的石油运输的核心体系。管线运输 的流向也反映了其国内原油供需不平衡的状况。美国原油管道分为主干线和采集线。主干线总长88500千米， 直径为8至24英寸，用于跨区连接。采集线总长约64000千米，直 径2至6英寸，用于各产油区内部区块的连接，它们将各产地油井所 产原油汇集起来，连接至主干线。西海岸由于落基山脉的隔绝基本没 有原油管道与其他地区连接。东海岸地区现在主要依赖进口原油。这 两个地区与其他地区间少有原油管道连接。大规模的原油管网主要连 接美湾和中部、加拿大西部的产油区。美国中部偏东北方向的五大湖南岸分布着传统工农业中心城 市
7、，比如钢铁、农机、食品工业中心芝加哥，汽车制造中心底特律， 机械和化工中心克利夫兰，该地区人口密集，经济发达，石油产品消 耗量大，炼油能力较大，但原油产量小。所以整个美国原油管道布局 的基本特征是从一南一北两个方向往该区输送原油。由北往南方向， 是从加拿大西部经山区或经北部至芝加哥及周边地区。从南往北方 向，一路是从路易斯安那州海上油港（Loop）北向至Pakota； 一路 是从美湾或Permian盆地向北至库欣，并进一步向西北至Pakota和芝加哥方向。南部产油区和港口向芝加哥方向输油管道的要津就是库 欣。2010年之前，从Permian盆地和美湾北上的原油来到库欣后， 或进入库欣储罐，或北
8、上供应俄克拉荷马州和堪萨斯州的炼厂，或进 一步输向东北供应芝加哥方向的炼厂，没有南向输油能力。当2010年Bakken的页岩油产量大幅上升之后，增产原油除 了进入中部地区炼厂，不能被消化的部分则进入储罐，造成库欣地区 库存上升，从而导致WTI价格相对于其他油种价格大幅走低。围绕着库欣的运输瓶颈问题，一条叫做Keystone （见下图） 的管线建设浮出水面，并不时成为业界的新闻头条。Keystone管线走向示卷Keystone是TransCanada公司设计的一条输油管道，意在将 加拿大西部的艾伯塔省出产的油砂油向南输送至美国市场。若该线建 成，由加拿大至美国的运能将再增加51万桶/日，总运力提
9、高到110万桶/日。该项目计划穿越内布拉斯加州的Ogallala含水层，因而遭 到美国国内环保主义者及部分民主党议员的强烈反对。共和党议员则 力推该项目，称可减少美国对进口原油的依赖，并创造就业机会。Keystone XL建设与否成为美国两党党争的一个交火点，迟迟未得到 批准或者否决，至今仍在修改设计路线和环评过程中。除了 Keystone三期增加了从库欣向南方的输油能力之外，Seaway管道的改向和扩建也将更多的中部地区的低价原油南运。Cushing oOkla.oCityARTulsaOKDallasTX X San o x AntonioSeaway管道（见下图）的运力为15万桶/日，原
10、用于南油北运。NMSeaway Pipeline I projectHouston laPort- ArthurFreeportMEXICOSeaway管线走向示察如果我们将Keystone和Seaway两条管线的建设进程和WTI/BRENT价差走势图结合起来观察，可以发现在这两条管线建设的 重要时间节点附近，WTI/BRENT价差走势都出现了重大变化（见下图）。美元佛201W3 I-201 BwgL ccmf m寸Er寸徘 由宜河 E品2 mcrf F品”隼1 TgL从KEYSTQ N E和S E AWAY管线建设遂程与WTV BRE NT1R差走努2011年11月16日，加拿大管道公司En
11、bridge购入该管线 50%的股份，并宣布将改变该管线的输油方向，北油南运（见上图中 的）。2012年5月该管线改造完成，正式向南输油，并在2013年 1月11日将南向运力提高到了 40万桶/日（见上图中的）。现在 正在建设一条平行管线，2014年一季度完工之后，南向运力可再增 加45万桶/日。如果我们将Keystone和Seaway两条管线的建设进程和 WTI/BRENT价差走势图结合起来观察，可以发现在这两条管线建设的 重要时间节点附近，WTI/BRENT价差走势都出现了重大变化（见上图）。当然，它们并非WTI/BRENT价差的唯一影响因素，库欣以及 整个中部地区的原油库存量、页岩油的增
12、产量都影响着该价差的走 势。然而不止从库欣南向的输油能力在增加，数条在建的管道完工后更多 的原油将被运至库欣。根据EIA的统计，2010年至2013年1月的三 年多时间里，向库欣输入原油的管道运力增加了约81.5万桶/日，输 出管道运力仅增加了 40万桶/日。2013年到2014年两年间，计划和在建的输入运力将增加119 万桶/日，输出运力增加115万桶/日。为了尽快将资源外运，页岩油产区的生产商们想到的不仅是 管道，还有铁路。作为世界上铁路里程最长的国家，美国铁路网早已 四通八达。但之前在原油运输上，铁路与管道运输相比毫无竞争性。的原油发运邰（4罔平均变化但当美国中部地区原油价格出现深幅贴水
13、后，采用油罐车进行铁路运输的方式终于在经济上变为可行。随着铁道上原油接卸设施的安装和投运油罐车的增加，近两年来铁路运输的原油数量不断增加（见下图）。注找1辛环1的技丝鼓手为侦M以Wiliistonft地的原油运出能力变化上图显示的是页岩油主产区之一的Bakken区块所在的 Williston盆地的原油运出能力。从图中可见,2011年以来，铁路运 力的增加大大超过了管道运力的增长。由此可见，围绕着库欣，在运力此消彼长间，WTI相对BRENT 的价差会继续波动下去。这种波动取决于三个因素：1）非常规油气的开发生产情况；2）新增原油产量的外运能力（不仅是管道，还包括铁路）；3）美国国内炼厂的消化能力
14、。在美国石油消费量基本保持稳定（或呈缓慢小幅下降）的情 况下，其国内炼油能力会比较稳定。所以对WTI/BRENT价差影响更大 的是前两个方面。如果页岩油在达到现在的生产水平之后不再发生重大变化， 当运力建设解决了运输瓶颈之后，市场将会重新回到平衡状态，以 WTI为代表的美国中部原油价格与进口原油的差别将更多体现在原油 的品质差异与炼厂的油种偏好上。根据EIA在2013年5月份发布的2013年能源展望，2011 年其国内页岩油产量约为100万桶/日，预估2016年页岩油产量将达 到260万桶/日，到2020年将达到280万桶/日。全美原油总产量2011 年为570万桶/日，预估2016年约为750万桶日，并且这一水平将一 直延续至2020年。按EIA的预测，从2011年到2016年，美国页岩油的产量将 增加160万桶/日。2010至2014年间，库欣的原油输入管道运力增 加200.5万桶/日，输出管道运力增加155万桶/日。到2016年，原 油产量的增长与管道运力的增加可能基本达到一个平衡状态。如果考 虑到铁路输油能力的扩大，实现这种平衡的时间点也许会提前。而在此之前，产量与运能间发展的不平衡将导致WTI/BRENT 价差持续波动并总体维持在贴水状态，但是再次回到2012年深度贴 水的可能性则不大。
