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1、第九章 国债和国债管理教学目的：了解国债的基本理论和国债管理的基础知识。重点难点：国债的功能；国债的负担、限度及其发行方式；公债市场教学方法：讲授法,第一节 概述一、国债的产生与发展1、国债的含义：国债是指中央政府在国内外发行债券或向外国政府、国际组织和银行借款所形成的国家债务。在我国，由于目前不允许地方政府举债，所以可以把国债视同公债。国债是一个特殊的债务范畴。它与私债的本质区别在于发行的依据或担保物不同。私债是以私人信用为依据，由于作为私人信用保障的私人收入和财产的有限性，其信用基础相对薄弱，从而对债权人来说其风险较大。国债则不同，国债发行的依据是国家信用，而国家信用的基础又是国家的主权和
2、资源，因此，由政府以国家主权和资源作为承担国债偿还责任的基础，其安全性是最高的。在信用评级机构对各类证券的评级中，以主权为基础的国债总是评级最高的。正是在这种意义上，人们通常把国债称作“金边债券”。,2、国债的产生与发展国债产生于奴隶社会。国债之所以产生首先在于政府职能范围的扩大，靠税收有时已不能满足支出的需要，而商品和信用经济的发展则是国债产生的经济条件。3、我国国债的历史演进 217页二、现代国债的功能1、弥补财政赤字用国债弥补财政赤字，实质是将不属于政府支配的资金在一定时期内让渡给政府使用，是社会资金使用权的单方面转移。政府也可以采用增税和向银行透支的方式弥补财政赤字。税收增加客观上受精
3、发展速度和效益的制约，如果强行增税，就会影响经济发展；同时，又要受立法程序的制约，也不易为纳税人所接受。通过向中央银行透支来弥补财政赤字，等于中央银行财政性货币发行，可能会扩大流通中的货币量，导致通货膨胀的后果。比较而言，用发行国债的方式弥补财政赤字，不会影响经济发展，,第一，发行国债只是部分社会资金使用权的暂时转移，流通中的货币总量一般不变，一般不会导致通货膨胀。第二，国债的认购通常遵循自愿的原则，通过发行国债获取的资金基本上社会资金运动中游离出来的部分，也就是企业和居民闲置不用的资金，将这部分资金暂时交由财政使用，当然不会对经济发展产生不利的影响。2、筹集建设资金弥补财政赤字是从平衡财政收
4、支的角度说明国债的功能。筹集建设资金是从财政支出或资金使用角度来说明国债的功能。3、调节经济 政府发行国债首先会改变民间和政府部门占有资源的规模，影响社会资源在两大部门原有的配置格局。政府国债资金用于不同方向，又会对经济结构产生多方面的影响：用于公共投资，将会改变原有的投资与消费的比例；用于公共消费，将会改变社会的消费结构。,三、国债的负担与限度1、国债负担国债的负担可以从以下四个方面来具体分析：（1）国债认购者即债权人的负担。国债作为认购者使用权的让渡，这种让渡虽是暂时的，但由于在国债偿还之前，认购者不再拥有资金的使用权，对他的经济行为会产生一定的影响，所以国债发行必须考虑认购人的负担能力。
5、（2）政府即债务人负担。政府借债是要偿还的，到期要还本付息，尽管政府利用国债获得了经济利益，但偿债却体现为一种支出，借债的过程也就是政府国债负担的形成过程，所以，政府借债必须考虑自身的负担能力，也即偿还能力，只能量力而行。（3）纳税人负担。不论国债资金的使用方向如何，效益高低，还债的资金来源最终还是税收。（4）隔代负担。由于有些国债的偿还期较长，使用效益又低，连年以新债还旧债并不断扩大债务规模，就会形成这一代人借的债由下一代人甚至下几代人偿还和负担的问题。,如果转移债务负担的同时利用国债为后人创造了更多的财富或奠定了创造财富的基础，这种债务负担的转移是正常的；如果留给后人的只有净债务，而国债收
6、入已经消费掉，债务负担的转移是不正常的，会极大地影响后代人的生产和生活，这是一种愧对子孙的短期行为。2、国债限度指国债规模的最高额度，或国债的适度规模。衡量和表示国债规模，主要有三重指标：一是历年累积债务总规模，即历年发行的国债中尚未偿还的数额，也叫国债余额；二是当年发行的国债总额；三是当年到期需偿还的国债总额。国债的发行之所以存在最佳规模问题，是因为国债的发行会产生多方面的负担，规模过大，超过各方面的负担能力，会对财政和社会经济的正常发展带来极大的负面影响，可能引发财政危机甚至经济危机。,国债规模受政府偿债能力的制约。衡量政府偿债能力的指标通常有两个：偿债率和国债依存度。偿债率是指当年的国债
7、还本付息额占当年财政收入的比重。国债依存度是指当年国债发行额占当年财政支出的比重。偿债率可以直接反映政府偿债能力大小，一般认为，该指标不超过10%为正常。债务依存度反映财政支出对国债资金的依赖程度，也可以间接反映政府的偿债能力，该指标的国际警戒线为15%20%。四、国债的种类与结构 1、国债的种类（1）以国家举债的形式为标准，国债可以分为国家借款和发行债券。国家借款是原始的举债形式。现代国家在向外国政府、银行、国际金融组织等举借外债和本国中央银行借债时主要采取这种形式。但借款通常只能在债务人数量较少的条件下进行。在应债主体很多的情况下，则应采用发行债券的形式。,（2）以国债发行的地域为标准，国
8、债可以分为内债和外债。内债是在本国的借款和发行的债券。外债则是向其他国家政府、银行、国际金融组织的借款和在国外发行的债券。（3）以债券的流动性为标准，国债可以分为可转让国债和不可转让国债。国家的借款通常是不能转让的，只有债券才有上市转让的可能。债券能否上市转让，即是否具有流动性是决定债券吸引力大小的重要因素。（4）以国债的偿还期限为标准，国债可以分为，长、中、短期国债。一般将偿还期限在一年以内的国债，成为短期国债，十年以上的称为长期国债，介于二者之间的称为中期国债。2、国债的结构(221页）（1）国债的期限结构（2）国债的持有者结构,第二节 国债的发行与偿还 一、国债发行1、固定收益出售方式：
9、在金融市场上按预定的发行条件发行国债的方式。其特点是认购期限较短，发行条件固定，推销机构不限，主要适用于中长期债券的发行。2、公募拍卖方式公募拍卖方式也叫公募招标方式。这是一种在金融市场上通过公开招标发行国债的方式。其主要特点是：发行条件通过投标确定，招投标过程由财政部门或中央银行负责组织，即以它们为发行（推销）机构。主要适用于中短期国债。按标的来划分，可以分为价格招标和收益招标。价格招标是指公债的利率和票面值固定不变，认购者根据国债的价格进行投标。投标价格可以高于债券面值，也可以低于面值。推销机构则由高到低出售，额满为止。收益招标是指固定债券出售价，认购者对债券的利率进行投标。发行机构则根据
10、投标利率的高低，由低到高依次出售，额满为止。,3、连续经销方式:也叫出卖发行法。由财政部门委托金融机构、中央银行或证券经纪人在金融市场上设立专门柜台代为经销国债的方式。其特点是经销期限不定，发行条件不定，即不预先规定债券的出售价格和利率，而由财政部门或其代销机构根据推销中的市场行情相机确定，且可随时进行调整。这种方式主要适用于不可转让债券，特别是对居民发行的储蓄债券。4、直接销售方式也叫承受发行法。是由财政部门直接与认购者举行一对一谈判出售国债的发行方式。主要特点是发行机构只限于财政部门，而不通过任何中介或代理机构；认购者主要限于机构投资者。其中主要是商业银行、储蓄银行、保险公司、各种养老基金
11、和政府信托基金等；发行条件通过直接谈判确定。这种方式主要适用于某些特殊类型的政府债券的推销。如我国八十年代以来对银行、保险公司、养老保险基金和待业基金定向发行的财政债券、专项国债和特种国债等，就是采用这种方式发行的。,35、综合方式是一种综合上述各种方式的特点而加以综合使用的国债发行方式。英国是一个最典型的例子。在英国，国债的发行往往采取先拍卖后连续经销的方式，即最初先将国债以公募拍卖方式出售，由于拍卖期限较短，且附有最低标价规定，难以避免投标数量不足。拍卖余额由英格兰银行负责购入，其后再以连续经销方式继续出售，直到完成预定的发行任务。6、强制摊派方式。是一种政府利用政治权力推销国债的方式。其
12、特点是带有强制性，即一旦摊销数额和对象确定，不论认购者是否愿意，都必须如数支付债款，接受债券。我国自1981年恢复发行国债之初，基本采取单一的行政摊派方式。这是由当时的客观条件决定的。一是我国发行国债不长，人们对国债的认识不够；二是国债利率低于同期银行储蓄利率，国债券又不能转让流通，限制了人们认购国债的积极性；三是人们的收入水平低。,三、国债的还本付息1、还本方式国债是要偿还的。国债本金的偿还数虽然是固定的，但政府在偿还方式上却有很大的选择余地。可供选择还本方式主要有以下几种：（1）分期逐步偿还法。即对一种债券规定几个还本期，每期偿还一定比例，直到债券到期时，本金全部偿清。如5年期票面额为10
13、00元的债券分5次在5年内偿还，每年偿还1/5，持有人可以每年从政府收回200元，直到5年期限结束收回全部本金1000元。（2）抽签轮次偿还法。即在公债偿还期内，政府通过定期对国债券号码抽签对号以确定偿还一定比例债券，直到偿还期结束，全部债券皆中签偿清为止。我国1981年1984年发行的国库券就采用了这种发行方式。如1981年的国库券，自1986年至1990年分5年偿还，每年偿还1/5，政府通过抽签确定各年度应偿还的国库券号码并向社会公布。每年只对本年度中签的那部分国库券进行偿还。,（3）到期一次偿还法。即实行在债券到期日按票面额一次全部偿清。我国1985年以后发行的国债一般都采取这种还本方式
14、。（4）市场购销偿还法。即政府在债券期限内通过定期或不定期地从证券市场上买回一定比例债券，买回后不再卖出，以致在这种债券到期时，已全部或绝大部分被政府所持有，从而债券的偿还已变成一个政府内部的账目处理问题了。这种偿还方式只适用于可转让债券。其中由于各国中央银行进行公开市场业务活动，大量买卖短期债券，因此，市场购销偿还法就成为短期债券还本的主要方式。其长处是给投资者提供了中途兑现的可能性，并会对国债券的价格起支持作用。（5）以新替旧偿还法。即通过发行新债券来兑换到期的旧债券，以达到国债偿还之目的。我国1990年、1991年对到期国债券曾采取过这种转换债的方式偿还。具体做法是：继续延用原来的债权凭
15、证（或收款单），按新公布的转换债利率，采取推迟偿还、分段计息的做法。,2、还本资金来源 还本资金来源有以下几种：（1）设立偿债基金。政府预算设置专项基金用于偿还国债，即从每年财政收入中拨出一笔专款，由特定的机关管理，只能用于偿付国债，不用作其他用途。在未还清之前，每年的预算拨款不能减少，以期逐年减少债务，故又称作“减债基金”。设立偿债基金能保证国债按期如数偿还，降低财政的债务风险。然而，财政之所以借债是因为资金紧张，设立专门的偿债基金在实践中很难做到。虽然一些西方国家曾做过这方面的尝试，但偿债基金经常被挪用，最后大都以失败而告终。（2）通过预算列支。将每年的国债偿还数作为财政支出的一个项目（如
16、“债务还本支出”）而列入当年支出预算，由正常的财政收入（主要是税收）保证国债的偿还。表面上看，这似乎是确保国债按期偿还的稳妥办法，但要求正常财政收入在满足一般财政支出（费债务支出）后仍有剩余，即在财政收入比较充裕的情况下才可以做到。如果财政仍旧困难，通过预算列支的方式解决偿债资金的来源往往也行不通。,（3）举借新债。就是通过发行新债为到期债务筹措偿还资金。从实践来看，财政收入不足与偿债负担沉重几乎是各国财政共同存在的问题，每年的到期债务已远非正常财政收入所能担负。举借新债偿还旧债便成为各国政府国债偿还的必然选择。从理论上，单项国债无疑存在偿还期，但从债务总体看，它实际上并不存在偿还期，而是可以
17、采用借新债还旧债的办法，无限期的延续下去。正因如此，举借新债成为各国政府偿还国债的基本手段。3、付息方式（1）按期分次支付法。即将债券应付利息，在债券存在期内分作几次（如每一年或半年）支付，一般附有息票，债券持有者可按期剪下息票兑付息款。这种方式往往适用于期限较长或在持有期限内不准兑现的债券。（2）到期一次支付法。即将债券应付利息同偿还本金结合起来，在债券到期时一次支付。这种方式多适用于期限较短或超过一定期限后可随时兑现的债券。,三、国债发行 价格于利率1、国债发行价格国债的发行价格是指政府债券的出售价格。它不同于国债的市场价格，市场价格是指国债流通或转让的价格，是在国债二级市场上自发形成的。
18、按照与票面值的关系，国债发行价格可以分为平价发行、溢价发行和折价发行三种情况：（1）平价发行就是政府债券按票面值出售。认购者按票面值支付购金，政府按票面值取得收入，到期亦按票面值还本。政府债券按平价发行必须具备两个条件：一是国债利率与市场利率大体一致。如市场利率高于国债利率，按票面值出售可能找不到认购者或承购者，国债发行面临困难；市场利率低于国债利率，按票面值出售，财政将遭受不应有的损失。二是政府的信用必须良好。唯有在政府信用良好的条件下，人们才会乐于按票面值认购，国债发行任务的完成才有足够的保障。,（2）折价发行就是政府债券以低于票面值的价格出售，即认购者按低于票面值的价格支付定金，政府按这
19、一折价取得收入，到期仍按票面值还本。政府债券折价发行，其原因主要是在财政发行任务较重的情况下，需要政府提高利率或折价发行来调动投资者认购国债的积极性，而采取提高国债利率的方式会引起市场利率的上升，会对经济产生紧缩性影响。这时，采用折价发行给与投资者额外的收益是较好的选择。（3）溢价发行就是政府债券以超过票面值的价格出售，即认购者按高于票面值的价格支付购金，政府按这一增价取得收入，到期则按票面值还本。政府债券溢价发行，只有在国债利率高于同期市场利率时才能办到。即虽然投资者按溢价认购，在价格上会有些损失，但高利率带来的收益足可以弥补价格损失，以至政府债券的综合收益率与其他证券相比仍是最高的。,2、
20、国债利率国债利率是国债利息与票面值的比例。确定国债利率应考虑的因素：（1）市场利率市场利率是制约国债利率的主要因素。市场利率一般是指证券市场上各种证券的平均利率水平。一般的原则是国债利率要保持与市场利率大体相当的水平。如国债利率高于市场利率，不仅会增加财政的利息负担，还会出现国债券排挤其他证券，或拉动市场利率上升，不利于证券市场和经济的稳定。而国债利率低于市场利率太多，则会使国债失去吸引力，影响国债的正常发行。（2）银行利率（存款）在我国经济中，由国家制定的银行利率起主导作用，市场利率在银行利率基础上受资金供求状况的影响而有所浮动。因此，我国国债利率的确定主要是以银行利率为基准。,（3）国债的
21、信用基础。国债利率在很大程度上受制于市场利率或银行利率，一般可以略低于市场利率。这是因为国债以国家信用为基础，信用等级较高，安全性好，投资者即使在收益上有所损失，也愿意认购国债，这是世界上一般国家国债利率都稍低于市场利率的主要原因。（4）社会资金的供求状况社会资金比较充裕，闲置资金较多，国债利率可以适当降低；若社会资金十分短缺，国债利率必须相应提高。（5）政府经济政策国债利率受政府经济政策的影响，考虑政府经济政策的需要。国债利率的确定固然要考虑市场利率，但同时对市场利率产生影响。通胀时期提高利率抑制物价上升和经济过热萧条时期降低利率刺激投资和消费，促进经济增长滞胀时期提高短期利率，抑制物价上升
22、；降低长期利率，促进经济增长,第三节 国债的流通（市场）一、国债流通市场的分类与功能国债市场是指国债的交易，是证券市场的重要组成部分。国债市场按交易的阶段或层次可分为两个部分：国债发行市场和国债流通市场。国债发行市场又称国债一级市场，一般是政府财政部门与债券承销机构（一级自营商）及投资者（主要是机构投资者）之间的交易。国债流通市场又称国债二级市场，是国债交易的第二阶段，一般是国债承销机构与投资者之间的交易，也包括国债投资者与政府之间的交易以及国债投资者相互之间的交易。国债流通市场具有四个方面的功能：一是实现国债的顺利发行。国债的流通是国债顺利发行的重要基础。二是实现国债的偿还。如前所述，政府可
23、以通过流通市场采用购销偿还法来偿还可转让国债。三是调节社会资金的运行。在国债流通过程中，国债持有者与国债购买者之间的交易实际上是以国债券为中介的社会资金的再分配，通过这种交易，可以调剂资金余缺，使社会资金的配置趋向合理。,四是实现中央银行的公开市场操作，调节货币供应量。如前所述，公开市场业务是现代国家货币政策的主要手段，而中央银行的公开市场操作就是在国债流通市场上进行的。二、国债流通市场的交易方式常见的国债交易方式主要有现货交易、回购交易、期货交易。1、国债现货交易。指国债买卖双方在谈妥一笔交易后（即成交时），马上办理交券付价交割手续的交易方式。采用这种方式，卖者交出债券，买者付出价款，当场交
24、割，钱券两清。2、国债回购交易。国债回购交易是指债券持有人在卖出一笔国债的同时，与买方签订协议，承诺在约定期限后以约定的价格购回同笔国债的交易活动。如果交易程序相反，即资金持有人在支付资金购入一笔国债的同时，与卖方签订协议，承诺在约定期限后以约定的价格将同笔国债予以返销的活动，则称为国债逆回购。国债回购与逆回购是同一笔交易的两个方面。,国债回购是相对于债券持有人来说的，逆回购则是相对于资金持有人来说的。国债回购是在国债交易形式下的一种融券兼融资活动，具有金融衍生工具的性质。3、国债期货交易。国债期货交易是相对于国债现货交易而言的，其特点是买卖双方债券所有权的转让和货款的交割时间分割开来，双方签订交易合同后不是立即付款和交付债券，只是到了约定的交割时间才进行买方付款，卖方交付债券。期货合同有四个要素：约定的时间、约定的价格、约定的国债品种和约定的交易数量。其约定的国债品种叫做期货交易的标的国债。国债期货投机是指通过买入（或卖出）公债期货合约，然后待价位合适时对冲平仓获取利润的行为。投机者希望从价格波动中获利，并以在预期错误时遭受损失为代价。,
