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1、国债期货:合约、定价、目标客户与学习建议,薛家铭2013年7月24日,合约内容价格分析逻辑目标客户群体分析如何学习国债期货?,一、合约内容,一、合约内容,1、国债分为记账式(有二级市场,可买卖)、储蓄式(面向个人,可以提前至网点兑现,但不能互相转让交易;票面利息高)两种2、剩余期限47年期记账式国债存量 2万亿左右;2013年财政部计划新发行5年期、7年期国债共18期,约5400亿(7年期每月发行1期;5年期每2个月发行1期;单只券约300亿);3、净价与全价:净价不含应计利息;全价含有上个付息日到今天的应计利息讨价还价用净价;买卖付款用全价,1、记账式国债?2、4-7年期国债?3、净价?,一
2、、合约内容,1、交割:1手合约对应100万面值的国债,空头交割即意味着交券收钱,多头交割即交钱收券(建议散户不要进入交割月;违约方需交纳2%的违约金,外加补偿金(相当于对手方可以从交割获利的金额)2、交割:最小交割量1手;个人户多头交割必须同时开通上交所和深交所两个账户滚动交割:双方举手制度(暂行),需买卖双方均提出申请,才能进行交割配对;申报时间优先原则,先申报交割,先进入配对,未成功配对的则申请作废,1、滚动交割?2、集中交割?,一、合约内容,其他:1、投资者适应性制度:同股指,50万2、市价下单最大50手;限价指令每次最大200手3、交易所交易、持仓报告:单边持仓达到万手以上(含)和当月
3、合约前20名期货公司结算会员的成交量、持仓量;所有非期货公司结算会员的成交总量、持仓总量(比如 银行),合约内容价格分析逻辑目标客户群体分析如何学习国债期货?,二、价格分析逻辑:基准券 CTD,焦炭,天津港,动力煤,秦皇岛,股指期货,沪深300指数,国债期货,符合剩余期限4-7年的券超过30支,哪一支券是基准券?,国债现券,新券:活跃券,距离发行日1年以内;老券:不活跃券,1年以外;,现券选取有什么标准?,有公式:(基差法)/净基差法/隐含回购利率,寻找CTD(最便宜可交割券),主观选择:可以有不同的选择;需要看市场如何关注,研究员工作,基准,基准,基准,二、价格分析逻辑:CTD(最便宜可交割
4、券)与 CF(转换因子),1、CF 转换因子:类似于期货现货升贴水,每支券在一个合约月份上只有一个转换因子(类似升贴水:一个产地在一个合约月份上只有一个升贴水);1或1 由交易所公布决定(同升贴水)2、基差=现货净价-期货价格*转换因子(升贴水做加减法,转换因子做乘除法;因此转换因子是一个接近1的数),二、价格分析逻辑:CTD(最便宜可交割券)与 CF(转换因子)(简化后的思路),3、交割时:多头付款:期货价格*将要接收券的转换因子+应计利息空头出券:买券成本=该券的现货净价+应计利息因此,基差=现货净价-期货价格*转换因子=空头成本-多头成本 基差0(通常情况):因为空头有挑选哪支券去交割的
5、权利;空头有何时做交割的权利(滚动交割);多头是被动收券的一方 因为基差大于0,对空头而言,是一种成本;所以空头要尽量挑选基差小的券去交割 某个时刻,存在唯一的一只最便宜可交割券 CTD 经验情况:基差正常范围0.10.2:所以知道CTD的现货报价,可以知道期货价格的正常区间 在哪里,二、价格分析逻辑,期货价格变动的来源:1、CTD券发生变化:因为新的券发行,或市场利率发生较大的变化,导致CTD券(基准券)变成了另外一支券 期货价格需重新定价!:研究员每日公布CTD情况,并预测CTD近期是否会发生变化2、CTD券价格波动(债券市场价格波动):大多数情况下,CTD券不会发生变动,但是利率会波动,
6、导致价格发生变化:今日讨论重点,二、价格分析逻辑:债券价格波动因素,三个层次:1、基本面决定长线方向:经济繁荣 利率走高 债券价格走低通胀上升(3%或3.5%以上)利率走高 债券价格走低2、流动性因素决定短期波动:(后面章节详述)3、政策性因素(降息、降准;4万亿等)、心理因素起放大波动效果,二、价格分析逻辑:基本面决定长线方向,基本面决定长线方向:经济繁荣 利率走高 债券价格走低通胀上升(3%或3.5%以上)利率走高 债券价格走低 经济繁荣:直接影响的数据有:工业增加值(同比、环比)、固定投资、零售销售、进出口 通货膨胀:CPI(主要影响因素:鲜菜、肉类):相对而言,可预测 国家统计局数据发
7、布表:,二、价格分析逻辑:基本面决定长线方向,二、价格分析逻辑:流动性因素决定短期波动,二、价格分析逻辑:流动性因素决定短期波动,流动性因素影响因素:1、常规性:央行公开市场操作:央行与银行做对手方(关注其数量和利率)央票(央行):主要用于对冲外汇占款;从市场抽钱,3个月期限最常见,到期返钱(流动性重新释放)正/逆回购(央行):主要用于对冲特殊时点,如节前;正回购从市场抽钱,逆回购向市场放钱;常见期限:7天、14天、28天,到期时流动性反向效果国库现金存款(财政部):财政部将多余国库现金存到银行,相当于变相投放流动性;一般6个月期限反映政府对目前市场的态度(未来引导方向)!,二、价格分析逻辑:
8、流动性因素决定短期波动,流动性因素影响因素:2、常规性:银行时点操作:5号:存款准备金补缴:抽流动性15号:财政存款上缴:抽流动性25号:存款准备金退缴:补流动性月末、季末、半年末:理财产品到期清算、银行存贷比考核(所以当多个末叠加,容易出现拉存款压力和理财产品收益率飙升)节日前,银行有现金拨备的要求(供大家取钱带回家),二、价格分析逻辑:流动性因素决定短期波动,流动性因素影响因素:3、外汇占款:概念:资本流入中国必须强制通过银行兑换成人民币,然后银行再与央行兑换;资本流入越多,意味着央行通过这种兑换在市场投放的人民币越多,即外汇占款增加,市场流动性变宽松;特殊情况:外来资本将外币兑换给银行,
9、银行持有外币付出人民币后,央行层面却限制与银行的人民币兑换,造成银行流动性紧张(光有外币缺人民币)。4、国债/金融债一级市场发行:发行必然挤占资金,类IPO5、其他:银行股年中分红(五大行每个行基本都千亿规模),二、价格分析逻辑:流动性因素决定短期波动,流动性因素指标:1、央行公开市场操作,数量 与利率:反映监管层意图,趋势性2、银行间隔夜、7天、1个月质押式回购利率:反映日间波动,敏感性3、汇率波动(中间价、即期汇率、NDF)、美国10年期国债收益率波动 外汇占款变化:反映热钱流向变化,趋势性4、国债/金融债一级市场招标利率:最好的反映市场真实情况的指标5、其他:理财产品收益率水平变化:反映
10、银行的资金成本,二、价格分析逻辑:流动性因素决定短期波动,二、价格分析逻辑:一级市场招标利率影响市场,7月24日:中国财政部续发五年期固息国债中标收益率为3.7040%(市场预测均值3.63%),边际中标收益率为3.7688%,投标倍数为1.63倍。7-23:5年期国债到期收益率(二级市场):3.598%6-20:3.621%收益率每上升1个基点(0.01%),5年期债券价格约下跌0.05元!,合约内容价格分析逻辑目标客户群体分析如何学习国债期货?,三、目标客户群体分析,套保对象:1、国债7万多亿2、金融债8万多亿两者之和接近16万亿(债券市场共25万亿),三、目标客户群体分析,套保对象:国债
11、、金融债走势最为接近,也是债券市场的主体;信用债走势跟随国债,但高低点存在滞后性,三、目标客户群体分析,1、国债持有:68%在银行(56%在全国性商业银行),56%在银行投资账户(不可交易账户);4%在保险2、国债:银行、保险 信用债:保险、券商、基金、投资公司3、债券交易:18%全国性商业银行 10%外资银行24%城市商业银行12%农村商业银行20%证券公司8%基金公司,操作思路:套保:自营及理财产品账户投机:自营套利:各种投资公司散户:只作长线,回避剧烈波动,合约内容价格分析逻辑目标客户群体分析如何学习国债期货?,四、如何学习国债期货?,1、书籍:国债价格历史变动分析:投资交易笔记 200
12、22010年中国债券市场研究回眸 董德志 著 经济科学出版社 理论型:国债基差交易 中国金融出版社2、信息:隔夜债市信息整理:微信“债券圈”(账号:zhaiquanquan2013)(由大智慧每日9点前发布)(一级市场招标利率情况会在万德的信息平台上发布;华尔街见闻的实时新闻有时候也会转发,但是速度慢了一拍),四、如何学习国债期货?,3、国债现券交易报价:银行间做市商报价:(万德平台)能保证成交但价格并非最优 货币经济公司:报价优于银行间做市商报价 直接与对手方询价:通过长证散户:国泰上证5年期国债ETF:流动性和行情尚可,因为有券商在背后做做市商 银行柜台价格:不推荐;每日9点左右公布,可以通过银行柜台直接买卖记账式国债;但行情一般滞后,谢 谢,联系方式:国债期货研究员 薛家铭,