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1、新华信海外上市报告2004年12月22日，北青传媒的H股股票在香港联交所正式挂牌，伴着一声清脆的锣声在香港联交所交易大厅内响起，标志着2004年中国企业赴海外上市的年度征程终于落下了帷幕。在这值得纪念的一年里，越来越多的中国企业走进了海外的资本市场，开始在国际资本市场的舞台上书写长袖善舞的历程。总体上，2004年连续了2003年国际资本市场上刮起的“红色旋风”，国外投资者在看好中国经济的同时，也更加关注海外上市的中国公司。这些企业是中国最优秀、最活跃与最有潜质公司的代表，投资这些公司便能够间接分享中国经济的进展成果，因此很多中国企业成为海外资本市场的“宠儿”。但是，回首2004年国内企业海外上
2、市之路，我们能够看到，在鲜花与掌声的背后，也有一些隐忧与不安。图12003年与2004年中国企业海外IPO数量与筹资额比较2003年中国企业海外新上市(IPO)的数量为48家，筹资金额约70亿美元；2004年的数量为84家，筹资金额111.51美元。在海外新上市数量方面，2004年比2003年增长了75%；在筹资额方面，2004年比2003年增长了59%。图1说明近两年中国企业海外上市的增长速度较快，随着中国经济的持续增长，越来越多的中国企业开始将目光转向海外资本市场。国外的投资者与外资的投资银行也都迫不及待地关注来自中国的上市公司，希望从中找到更好的投资或者者业务机会。而反观国内证券市场，2
3、004年深沪两市发行的98只新股共募资353.46亿元，约42.7亿美金,创下1997年以来首发募资额的最低点,而同期海外Ipo的中国企业数量为84家，共筹集资金11L5亿美金，募集资金量约为国内的3倍。（见图2）图22004年中国企业海内外IPO数目与筹资总额对比同时我们也注意到，尽管2004年国内首发上市的公司数量大于海外新上市中国公司数量，但是中国公司海外新上市募集的资金量远远大于国内（近3倍）。这说明在海外上市的中国公司大多为大型企业，募集的资金量较大。由此，我们能够推论出：大型中国企业更倾向于到海外上市。这与国资委的支持态度、海外资本市场巨大的资金存量与国内证券市场的低迷等因素是密不
4、可分的。2004年中国企业赴海外上市的数量继续保持高速增长，要紧原因在于国内融资渠道的进一步减少。自国家加大宏观调控力度以来，很多过热行业得到了抑制，作为国内要紧融资方式的商业银行贷款规模大幅缩减。很多企业，特别是民营中小企业，关于资金的渴求度进一步上升。由于国内上市的审批与时间上的难度并没有丝毫的降低，加上国内证券市场持续低迷，很多企业由此走上海外上市之路。尽管市场热盼多年的国内中小企业板在2004年中终于推出，但是由于上市的标准与主板完全相同，加之随后暴露出的新上市公司的种种丑闻，中小企业板并没有真正缓解国内中小企业融资难的问题。前不久，在询价制下的第一支新股华电国际开始招股，通过77家机
5、构投资者的询价，其发行价最终定为2.52元，发行市盈率约为14.8倍，与询价期间华电国际的H股价格相差无几。询价制的使用，使国内发行体制进一步与国际接轨，削弱了国内证券市场在发行市盈率上的优势，在一定程度上也为中国企业赴海外上市起到了推波助澜的作用。回顾2004年，中国企业海外上市的成绩确实喜人，但是我们也不得不保持清醒的头脑。同2003年相比,尽管新上市公司的数量保持高速增长（75%），但筹资总额的增长速度(59%)却低于数量的增长速度。很多中国海外上市公司为了取悦精明的国际投资者，不得不降低招股价，减少筹资额。同样在2004年发生的中国人寿事件，中航油事件与创维事件等等给所有的中国海外上市
6、企业敲响了警钟，上市成功并不意味着一劳永逸，上市后也同样应该严格按照海外的监管要求披露信息，保证上市公司的相对独立性。香港、新加坡还是美国？当大量的中国企业将目光转向海外市场，面对各地市场不一致的上市标准、监管要求与文化特色，应该如何做出选择呢？下面，我们总结了中国企业赴海外上市最多的香港、新加坡与美国三个资本市场的不一致特色，结合2004年三地新上市中国企业的统计数据，对三个资本市场做了一个全面的比较，力争帮助拟赴海外上市的中国企业选择适合自己的上市地点。1、三地新上市数量比较图32003年与2004年香港、新加坡、美国三地IPO中国公司数量比较香港新加坡美国2003年2004年通过与200
7、3年三地中国新上市公司数量的对比(见图3)，我们发现美国与新加坡市场由于以往中国上市企业不多，因此2004年的增长较为迅猛，分别为400%与138%，而香港保持了相对稳固的增长趋势，增长幅度为30%。我们能够清晰地看出，2004年大多数中国企业选择在香港上市，其次是新加坡市场，再次是美国市场。2、三地新上市筹资额比较图42004年香港、新加坡、美国三地IPO中国公司筹资总额与平均单笔IPo筹资额对比香港新加坡 美国颉T一平均单笔新上市筹资额7000350005000500003 2 2 1 15Oooooo Oooooo Oooooo 6 5 4 3 2 1 1H50倍其他香港25.58%44
8、.19%18.6%4.65%2.33%4.65%新加坡70.97%19.35%3.23%3.23%3.23%美国20%20%10%10%40%（其他：属于该企业上市前一会计年度亏损或者盈利极少的情况，市盈率无法正常揭示企业的投资价值）从表1能够看出，2004年在香港新上市的大部分中国公司市盈率在10-20倍之间；在新加坡新上市的大部分中国公司市盈率在10倍左右；而在美国新上市的中国公司数量相对较少，因此市盈率分布并不规律，但总体上，在美国新上市市盈率比香港与新加坡略高。图92004年香港、新加坡、美国三地IPO中国公司平均市盈率对比从图9能够看出，在美国新上市的平均市盈率最高，其次是香港、然后
9、是新加坡。6、三地新上市企业性质比较2004年三地市场中香港与美国均有中国国有企业新上市而新加坡新上市的中国公司基本为民营类企业（见表2）。表22004年国企在香港、美国IPO情况上市地点国企新上市数量（家）国企新上市占中国企业新上市数目比重国企新上市筹资额（百万美元）国企新上市筹资额占中国企业筹资额比重香港1330%560880%新加坡0000美国220%274077%图102004年香港、新加坡、美国三地IPO中国企业性质比较国企背景口非国企背景从图10可知，国有企业尽管只占2004年所有海外新上市中国公司数量的18%，其筹资额却占筹资总额的75%。因此，我们能够毫不夸张的推论出：中国公司
10、海外上市的案例中，比较大的IPo项目基本上都是国有企业。这也从另外的角度说明尽管我国民营经济迅速崛起，但是其规模与质量还不能与优秀的国有企业抗衡。中国国有企业海外上市的地点通常首选香港，并会考虑在香港与纽约两地挂牌。2004年没有国有企业在新加坡交易所上市，说明新交所因自身规模与地位所限，暂时对中国的国有企业缺乏吸引力。7、三地新上市的特点与区别总结图112004年香港、新加坡、美国图122004年香港、新加坡、美国三地Ipo中国公司数量比重三地IPO中国公司筹资总额比重口香港口新加坡口美国口香港新加坡口美国通过以上比较，我们不难看出，香港是中国企业海外上市的首选，特别是1997年香港回归后，
11、联交所已成为中国大陆企业向国际资本市场展示自己的窗口。与新加坡、美国相比，香港具有地理、文化与资金方面的优势。由于靠近中国大陆，香港与内地具有基本相同的文化传统。香港历来是世界要紧的金融中心，香港联交所全球排名第8，在香港的资金来自全球，很多国际机构投资者将亚洲的总部设在香港，因此，从香港筹资等因此从全世界筹资。因此，很多中国大型国有企业海外上市首选香港。香港联交所为了鼓励内地大型企业，特别是国有企业赴港上市，于2004年初专门修改了上市规则，放宽大型企业赴港上市在赢利与业绩连续计算方面的限制，在一定程度上为这些大型国有企业赴港上市制造了更为便利的条件。中芯国际由此成为新的上市规则下香港上市的
12、第一支国内股票，尽管上市前的会计年度没有盈利，但由于市值与现金流等指标符合修订后的上市规则，中芯国际得以在港顺利上市。相对来讲，新加坡与美国的资本市场关于中国的企业比较陌生。但是，从我们分析的数据来看，2004年在新加坡新上市的中国企业数量增长极其迅猛（2002年为0，2003年为14家，2004年为31家）。近两年新交所加大了其在国内的宣传力度，鼓励内地的中小民营企业赴新加坡上市。新交所将自己定位于一个泛亚州的证券市场，中国企业自然成为其招募的要紧客户群。与香港证券市场相比，新加坡市场的整体规模较小，因此2004年在新加坡新上市的中国企业多为民营中小企业。2004年在美国市场新上市的中国企业
13、以互联网、通信等高科技企业为主。这是由于美国投资者对网络等高科技股票的认同度极高，而美国新上市市盈率通常高于香港与新加坡，筹资额较高。但是，美国证券市场的监管要求是三地市场中最为严格的，而且在美国上市的成本相对较高，上市后的维持费用也不菲。我们将2004年三地上市特征进行汇总比较，详见表3。表32004年香港、新加坡与美国三地中国公司IPo特征香港新加坡美国筹资规模69.9亿美元5.89亿美元35.73亿美元新上市数量433110要紧发行市盈率1020倍10倍左右30-50投资者偏好制造业、通讯/IT制造业、通讯/IT、食品/农业通讯/IT（互联网）等高科技类公司国企新上市数量比重30%0%2
14、0%再融资状况容易较易通常市场流淌性强较强通常上市所需时间较短短较短外资投资银行中国企业海外IPo业务排行榜关于拟赴海外上市的中国企业，在选择好相应的上市地点后，接下来要做的就是选择一个适合自己的投资银行，帮助其完成海外上市的整个过程。目前，在我国开展业务的外资投资银行很多，各家投资银行的特点与偏好也不尽相同。下面，我们根据2004年中国企业海外上市的各类数据，将各地投资银行按照总承销金额、保荐数、平均单笔成交金额等指标制作了相应的排名，希望这个排名能够有助于拟赴海外上市的中国企业选择适合自己的投资银行。同时，这个排名也是对外资投行推动中国企业海外上市工作的一个确信。表42004年中国企业海外
15、IPO业务二十大外资投行排行榜单位：百万美元排名主承销商承销总额排名主承销商承销总额1高盛3,968.4111国泰君安464.072摩根斯坦利3,432.4712招商408.043中金2,467.4913JP.摩根364.364汇丰1,953.7014中信资本286.225瑞士信贷第一波士顿1,862.2515瑞士投资银行256.616德意志银行1,838.4316大华203.627中银国际1,837.7417星展银行155.728美林远东1,724.7018东英亚洲129.429花旗1,489.7619软库金汇122.8710百富勤1,108.1520嘉诚111.77表4反映了各投资银行的承
16、销能力，是IpO成功的关键因素之一。通过排名，我们发现前几名基本上都是国内外家喻户晓的投资银行，说明国际投行十分重视中国市场，相信以后的竞争也会更加猛烈。同时我们也发现，排在第20名的嘉诚与排名第一的高盛承销额差距高达约38亿美元，说明中国地区外资投行从事IPO项目的档次差距很大，大的筹资项目基本上都被国际老牌投行垄断。表52004年中国企业海外IPO业务外资投行活跃度排行榜排名主保荐人保荐数排名主保荐人保荐数1丰隆614瑞士信贷第一波士顿22星展银行514瑞士投资银行22吴控股514群益22高盛514普华古柏企业融资25软库金汇414京华山一25摩根斯坦利414金英27中金314花旗27威豪
17、金融314东英亚洲27施霖高诚314第一上海融资27美林远东314德意志银行27汇丰314德勤27大与证券314大华27大福314百富勤214中信资本214J.P.摩根2表5是2004年各外资投行在中国企业海外Ipo项目中担任主保荐人次数的评选结果，反映了各投资银行在中国大陆地区的活跃度，也能够称之2004年外资投行中国大陆地区活跃度排行榜。能够看出，与高盛、摩根斯坦利、美林等老牌投资银行一样，很多中小投资银行在中国地区的IPO业务也十分活跃，尽管他们参与上市项目的融资规模不是很大，但值得确信的是他们帮助很多中小型企业走进了海外的资本市场。因此，我们在此公布了活跃度排名，反映了大、中、小各类投
18、资银行参与中国企业海外IPo项目程度的状况。如表5所示，丰隆(HL)、星展银行(DBS)与吴控股(G.K.GOh)名列前三名，要紧是由于2004年在新加坡新上市的中国企业数量较2003年有大幅增长，该三家投行也是新加坡市场的佼佼者。表62004年中国企业海外IPO业务外资投行平均单笔承销金额排行榜单位：百万美元排名主承销商平均承销额排名主承销商平均承销额1中银国际1,837.7411国泰君安232.042汇丰976.8512JP摩根182.183瑞士信货第一波士顿931.1313中信资本143.114德意志银行919.2114瑞士投资银行128.315中金822.515软库金汇122.876高
19、盛793.6816嘉诚111.777花旗744.8817里昂证券103.288美林远东574.917加拿大帝国商业银行103.289摩根斯坦利572.0817贝尔斯登103.2810百富勤554.0820招商81.61表6反映了各投资银行在参与IPO项目时的单位效率，中银国际日口于只担任了2004年中国公司海外Ipo的最大项目中国平安一家的联席主承销商而排名第一。同时，该表能够帮助拟海外上市的中国公司选择与其自身规模对等的投资银行。2004年最佳中国企业海外IPO案例综合比较每项Ipo项目上市时受关注度、筹资金额、发行市盈率、上市后的股价表现与当时的市场环境等因素，我们认为2004年度最佳IP
20、o奖项应该授予中国平安保险（集团）股份有限公司。作为2004年中国企业海外最大筹资额的IPO项目，平安通过香港上市筹集资金约143亿港币，同时成为中国金融集团（包含保险、信托、证券与银行）在香港上市的第一股。2004年3月，中国人寿因上市前的会计违规事件遭受美国股民的集体诉讼，而平安招股的时间是2004年6月，正值香港股市的低迷时期，在配售的过程中也受到中国人寿事件的不利影响。即使在这样的条件下，平安招股仍获得了巨大成功，发行市盈率高达22.3，刷新了亚洲地区IPO募资额的纪录，上市后被列入恒生H股指数与大摩中国指数，股价稳步攀升，由首次交易日的10.33港元到2004年底的13.2港元，累计
21、升幅27.78%，优于市场的整体表现。此外，平安保险集团还取得了政府政策层面的多项突破：员工间接持股计划得以批准保留；外资法人股锁定一段时间后能够流通等。2005年趋势与预测我们认为2005年中国公司海外上市的热情会依然高涨，外资投行的争夺也将更加猛烈。由于美国经济的复苏与网络高科技行业的再度兴起，中国企业在美国上市的数量会取得大幅增长；新加坡在中国企业上市数量方面会继续保持2004年的增长趋势，但是单笔筹资额仍会相对较小。香港作为大型国企海外上市的首选地点，在上市数量与筹资额方面会相对保持稳固，不大可能出现大幅的波动。由于中行、建行、上汽、顺驰等中国企业都在筹备海外上市，因此我们认为2005
22、年的热点将集中在金融、汽车与房地产等行业。除了以上三个要紧的海外上市地点，我们相信会有更多的中国公司在伦敦、东京、澳洲、加拿大、韩国等证券市场上市，让我们拭目以待！（本文数据来自新华信投资顾问有限公司的研究报告2004年中国企业海外上市年度报告与外资投资银行中国企业海外IPo业务年度排名本文涉及的“中国企业”与“中国公司”是指业务要紧在中国大陆、由中国公民或者法人控股的企业。为了降低投资者的投资风险，我们使用上市前一个完整会计年度的净利润作为指标计算发行市盈率。关于投资银行排名中涉及的联合主承销商的情况，由于没有独立的主承销商及无法通过公开的数据分出各联合主承销商最终分别承销的金额，因此我们将筹资总额分别计入各联合主承销商的名下。
