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1、第四章 远期与期货的套期保值、套利与投机,1,第三部分:金融 工程策略,第一节 运用远期与期货进行套期保值,2,一、套期 保值实现的目标（一）、套期保值 对已面临价格风险的某主体，利用一种或几种套期保值工具试图抵消其该主体所面临风险的行为就是套期保值。因为衍生证券的价格跟标的资产价格之间存在着密切的联系，所以同一标的资产的各种衍生证券价格之间也保持着密切的关系。根据这种关系，可以用衍生证券为标的资产保值；也可以用,3,标的资产为衍生证券保值；还可以用衍生证券为其它衍生证券保值。（二）价格风险的两面性 价格风险有不利风险和有利风险。例如，将来要买入资产，价格上涨是不利风险，而价格下跌是有利风险。
2、,4,（三）套期保值的目标 1.主体面临的风险度量 人们通常用套期保值收益的方差来度量套期保值风险。可见风险有两面性：有利部分和不利部分。2.双向套期保值与单向套期保值 1）双向套期保值就是尽量消除所有价格风险，包括风险的有利部分和不利部分。2）单向套期保值就是只消除风险的不利部分，而保留风险的有利部分。,5,3.套期保值的目标与使用的工具（1）为了实现双向套期保值目标，避险主体可运用远期、期货、互换等衍生证券。（2）为了实现单向套期保值目标，避险主体可利用期权及跟期权相关的衍生证券。4.根据避险主体的价格走势，确定保值目标。选择哪种套期保值目标取决于避险主体的风险厌恶程度和避险主体对未来价格
3、走向的预期。如果避险主体的价格趋势难以判断，则倾向于双向套期保值，如果避险主体的价格趋势明显，则倾向于单向套期保值。,6,二、远期（期货）套期保值的类型：多头套期保值（Long Hedge）空头套期保值（Short Hedge）。1、多（空）头期货套期保值 将来要买入（卖出）现货，面临现货价格上涨（下跌）风险，可先买入（卖出）期货，再进行期货平仓（卖出（买入）期货或实物交割），以期货收益对冲现货损失，这种交易策略称为多（空）头期货套期保值。,7,2、多（空）头远期套期保值 将来要买入（卖出）标的资产，面临现货价格升值（贬值）风险，可先买入（卖出）远期合约，再进行远期结算或交割，以远期收益对冲标
4、的损失，这种交易策略称为多（空）远期套期保值。远期套期保值效果可以恰好锁定将来交易标的价格；但期货保值不是恰好锁定。三、金融远期套期保值（一）运用FRA进行套期保值,8,例：某公司1995年4月12日计划1个月后筹集3个月短期资金100万美元。已知某银行1 4远期利率报价为6.15%/6.25%，参考利率为LIBOR。（1）分析公司面临什么风险；（2）就现有市场，运用什么策略规避其风险；（3）写出策略实施过程，并对结算确定的市场利率7%进行结算；（4）分析保值效果。解：（1）公司面临1个月后借款利率上升风险。（2）运用多头远期套期保值策略可规避公司面临的风险。,9,（3）策略实施过程：1）FR
5、A交易：4月12日，公司向银行买入一份1 4金额为100万美元，协议利率为6.25%的FRA，协议4月14日起算，8月16日（星期一）到期，合约期94天，名义本金100万美元。2）结算：公司结算金为=（7%-6.25%）*1000000*(94/360)/(1+7%(94/360)=1897.3544美元公司收到银行的结算金1897.3544美元,10,3)公司按市场利率7%借款。（4）效果分析：公司虽然在5月14日以7%较高的市场利率借款，但由于实施套期保值，收到结算金1897.3544美元，结算金又投资于市场利率7%，在到期日8月16收入1931.5068美元,实际借款成本是6.25%。有
6、交地规避了借款利率上升风险。,11,（二）运用远期外汇协议套期保值 例：一美国客户要在1年后用美元偿还108000新元债务，当前汇率为 1美元=1.7新元。（1）分析客户面临什么风险；（2）运用什么策略规避其风险；（3）写出远期汇率是平价的策略实施过程，并对到期市场汇率1美元=1.75新元进行结算；（4）分析保值效果。解：（1）客户面临买入新远升值风险。（2）运用多头远期套期保值策略可规避客户风险。（3）策略实施过程：1）外汇远期交易：当前汇率S=（1/1.7）美元/新元，经过协商客户以平价向银行买入期限为1年的远期外汇协议，合约规模为108000新元。,2）到期结算：客户的结算金为 a=（1
7、/1.75-1/1.7）*108000=-1815.13美元客户支付银行结算金1815.13美元。3）客户按市场汇率1美元=1.75新元买入外币。（3）效果分析：客户虽然按较好的市场汇率1美元=1.75新元价格买入新元，但是由于客户实施多头套期保值策略，支付了结算金1789.71美元，客户实际买入新元的汇率是协议汇率1美元=1.7新元。客户得不到买入外币，而外币贬值的好处。,例 假设在2007年4月16日，国内的某外资企业A已知其在2007年9月18日将有一笔1 000万美元的货款收入需结汇为人民币。（1）分析A面临的现货（标的）风险；（2）运用远期套期保值规避风险。解:（1）分析A面临的现货
8、（标的）风险 A在2007年4月16日要在5个月后9月18日卖出1 000万美元货款，收入需结汇为人民币，面临卖出美元而美元贬值的风险。,14,（2）运用空头远期套期保值规避风险1)交易：2007年4月16日A与工行协商：5个月后9月18日，A以K=761.83元/100美元的交割价格卖出远期外汇协议,合约规模1000万美元。2）结算：9月18日，美元市场价ST=751.15元/100美元。A（空方）的结算金（）100 000=1 068 000元3）A按市场汇率ST=751.15元/100美元卖出美元。4）效果：虽然A在以较低价格ST=751.15元/100美元卖出1000万美元，但A收到到
9、结算金，等价于将汇率锁定在较好的协议价格761.83元/100美元卖出1000万美元外汇。,15,四、期货套期保值基差（一）等量套期保值的基差公式,设现货、期货价格分别是 和，则等量套期保值的基差公式是：,（二）不等量套期保值的基差公式,（三）期货套期保值收益与风险 可以用基差改变量表示套期保值收益，用基差的方差度量期货套期保值的风险。设现货和期货改变量分别是s=s-s0，f=f-f0，基差改变量为b=b-b0。则 空头和多头期货套期保值收益可表示为：空头和多头期货套期保值的方差风险相等：最小方差风险的最优套期比是：注也可用系数作为最优套期比 最小方差风险的最优期货量是：,（四）基差的增强和减
10、弱 基差会随着期货价格和现货价格变动幅度的差距而变化。b=s-f，b=s-f 当sf时，b0；当sf时，b0。当现货价格的增长大于期货价格的增长时，基差也随之增加，称为基差增大。当期货价格的增长大于现货价格增长时，称为基差减少。,可根据基差的强弱判断套期保值入市时机 空头套期保值在基差较弱时入市，在基差较强时平仓；多头套期保值在基差较强时入市，在基差较弱时平仓。,五、期货套期保值收益与风险 可以用基差改变量表示套期保值收益，用基差的方差度量期货套期保值的风险。设现货和期货改变量分别是s=s-s0，f=f-f0，基差改变量为b=b-b0。则 空头和多头期货套期保值收益可表示为：空头和多头期货套期
11、保值的方差风险相等：最小方差风险的最优套期比是：注也可用系数作为最优套期比 最小方差风险的最优期货量是：,投资者手中持有某种现货资产价值1 000 000元，拟运用某种标的资产与该资产相似的期货合约进行3个月期的套期保值:现货价格季度变化(保值期3个月的变化)的标准差为0.65元，期货价格季度变化的标准差为0.81元，两个价格的相关系数为0.8，每份期货合约价值100 000元。求:(1)最优套期比？(2)期货合约数?(3)宜采用何种策略对现货实施套期保值？,21,(1)最小方差套期保值比率为(2)投资者应持有的期货合约份数为,22,(3)因为投资者持有现货，宜采用空头期货套期保值策略。,六、
12、股指期货套期保值 例5.1 2007年11月22日，某投资者管理一个总价值为4亿美元的多样化股票投资组合，并计划持有到08年3月份，但是该投资经理认为大盘有下跌的风险，可能会使投资组合遭受损失。试为经理选择规避风险策略并予以实施。已知该组合相对于S&P500指数的系数为1.22。,解:采用股指期货的空头套期保值策略可规避股票组合风险。实施如下：选择期货:选择2008年3月到期的S&P500股指期货为股票组合进行套期保值。期货开仓：2007年11月22日卖出期货，当天期货价格为1426.6点。其中卖出期货的数量确定：用系数作为最优套期比，需要卖出的期货合约数目应等于期货平仓：在保值期间，通过买入
13、期货进行期货平仓，结束套期保值。,(二）多头套期保值案例 案例4.1 2007年8月16日，美国某保险公司预期在9月21日该公司将有一笔总金额为6 900 000美元的资金配置于S&P500指数成份股。（1）分析保险公司面临的现货（标的）风险；（2）运用期货套期保值策略规避风险。解：（1）保险公司在2007年8月16日就有计划，要在9月21日买入总金额为6 900 000美元的&P500指数成份股。因此公司面临股票价格上涨的风险。,25,（2）运用期货多头套期保值规避风险 1）确定期货合约品种：9月份到期（9.21）的S&P500 股指期货SPU7。2）确定期货数量(等量套期保值)：8.16日
14、SPU7报价为1380点，一份合约规模为1380250345 000美元。因此该保险公司以1380买入20份SPU7合约。3)期货开仓：8.16以1380点价格买入20张期货。4）期货平仓：设在9.21平仓，期货到期，指数为1533.38点。,26,5）效果分析 虽然公司在较高的价位1533.38点买入S&P500成份股票，但由于期货盈利1533.38-1380153.38点，期货盈利额：153.38*20*250=766900美元 等价于按1380点的价位买入指数成份股，抵销了指数上升给公司带来的高成本。,27,七、外汇期货套期保值【例】美国进口商在4月11日就有计划，要在7个月之后的11月
15、18日支付42750000日元的货款。（1）分析美国进口商面临什么风险。（2）运用外汇期货设计并实施规避风险的策略；（3）分析保值效果。已知4月11日价格：现货和期货价格分别为0.004173，0.004265（美元/日元）。假设11月18日价格：现货和期货价格分别为0.004273；0.004270（美元/日元）。,解：（1）美国进口商面临支付42750000日元时日元升值的风险。（2）用日元外汇期货对现货进行多头套期保值，可规避日元升值风险。具体实施如下：1）确定要保值的现货量：42750000日元 2）选择期货：选择12月到期的美元对日元的外汇期货，期货现价为0.004265美元/日元。
16、,3）确定期货量：每张日元期货规模为12500000日元，采用等量套期保值策略，需要合约数为42750000/12500000=3.42张。4）确定开仓时机：4月11日买入3张12月份的期货合约，价格为0.004265美元/日元。5）确定平仓时机：11月18日卖出3张期货合约，价格为0.004270美元/日元。,（3）事后效果评价：11月18日结束套期限保值 1）现个市场损益情况 现货收益为：42750000日元*（0.004173-0.004273）美元/日元=-4275美元。现货汇率净损失为=-0.0001，期货收益为：42750000日元*（）美元/日元=213美元。,2）风险对冲情况：
17、美商希望在7个月后11月18日还能够以4月11日较低现货价格0.004173美元/日元买入日元。在7个月的保值期间，由于日元外汇升值，使支付日元现货多支付了4275美元。由于做了多头期货套期保值，从期货市场盈利213美元，减少了部分现货市场的损失。保值效果不显著的原因：由于日元现货升值较大，使现货空头损失较大；而日元期货涨幅不大，使期货多头收益不大，对冲现货损失不多。另外，采用等量保值不是最优策略，导致保值效果不显著。,第二节运用远期与期货进行套利与投机,33,一、运用远期与期货进行套利 当市场存在某些套利机会的时候，例如金融远期（期货）价格偏离其与标的资产现货价格的均衡关系（无套利关系）时，
18、投资者可以运用远期与期货进行套利。即先分析远期和期货的合理价格（无套利价格），再与市场价格比较，找到套利机会。,第二节运用远期与期货进行套利与投机,34,以远期合约为例进行套利：远期市场无套利价格F=Ser（T-t），而远期市场价格为K。1、若KF=Se r（T-t）。t时刻构建组合A：按无风险利率r借入S现金，期限为T-t，期末本息为Se r（T-t）；用现金S购买一单位标的资产；卖出一份该资产的远期合约，交割价格为K。组合A在t时该无成本(价值为0)，在T-t期间无市场风险。在T时刻按远期合约空头以交割K卖出资产，并归还借款本息Se r（T-t），实现套利：K-Ser（T-t）0。,2、若
19、K0的无风险利润。,二、运用远期与期货进行投机 现货市场投机（市场营销业务）成本高；远期、期货市场上投机（金融工程业务）成本低。远期(期货)与其标的资产价格变动的风险源是相同的，因此投机既可以通过远期(期货)实现，也可以通过现货实现。然而，远期(期货)具有进入成本低、高杠杆效应等优势，这使得远期（期货）成为更好的投机途径。但值得注意的是：高杠杆可能会使得一个小比例的价格变化带来放大的收益，但也可能导致一个小比例的价格变化带来放大的亏损，这是衍生产品高杠杆效应的双刃剑本质。,37,设投资者2007年9月7日进入沪深300指数期货IF0710仿真交易，判断股指要上涨，所以按开盘价6388.0点买入
20、1手IF0710。假设经纪公司要求的初始保证金和维持保证金比例均为15，则需提交保证金6388.030015287,460元。在接下来的两个交易日内其损益状况如下：,38,例4.4 运用沪深300指数期货进行投机,日期 结算价 保证金余额 追加保证金9.7 6365.0 9.10 6909.0 09.11 6335.0,39,例4.4 沪深300指数期货仿真交易杠杆效应,从上表中可以很明显地看到:当标指数价格按照投资者预期方向变动时（如9月10日），标的资产一个小比例的变化（+8.55%)会带来期货投资放大的收益（+57%)；但是当标的资产价格发生对投资者不利的变动时（如9月11日），标的资产一个小比例的变化（-8.31%)会带来期货投资放大的亏损（-38.3%)。,40,作业P74第5题,41,
