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1、望梅止渴,安信证券研究中心 2012年06月,目录,中长期底部形成的条件风险偏好：长期的变化ROE：供给端调整还是需求端调整？行业配置,中长期底部的条件,利率见顶ROE见底风险偏好回归常态,利率水平见顶,资料来源：Wind，安信证券研究中心,利率水平：,风险偏好：长期的变化,高风险偏好的表现,资料来源：Wind，安信证券研究中心,A股/H股溢价：,高风险偏好的表现,资料来源：Bloomberg，安信证券研究中心,高收益债券到期收益率（%）：,高风险偏好的表现,资料来源：Wind，安信证券研究中心注：假设每年年初将资金等分投资ST股票，如果该股票退市，价格归零。,ST组合表现：,高风险偏好的原因
2、：政策维稳,资料来源：Wind，安信证券研究中心,ST股票因亏损退市的家数：,高风险偏好的来源：长期负利率,资料来源：Wind，安信证券研究中心,一年期存款利率与CPI：,高风险偏好的来源：人口年龄结构,资料来源：Wind，安信证券研究中心,中国40-50岁人口占比：,美国：人口年龄结构与股票市场估值,资料来源：Bloomberg，安信证券研究中心,美国40-50岁人口占比：,日本：人口年龄结构与股票市场表现,资料来源：日本统计局，安信证券研究中心,日本40-50岁人口占比：,趋势主导者:从风险偏好过渡到ROE,风险偏好主导的市场：日本（1980-1985),资料来源：Bloomberg，日本
3、统计局，安信证券研究中心,风险偏好主导的市场：流动性（日本）,资料来源：CEIC，安信证券研究中心,货币供应与名义GDP增速：,风险偏好主导的市场（中国1995-1999）,资料来源：Wind，安信证券研究中心,上证综指与全部A股ROE：,风险偏好主导的市场：流动性（中国）,资料来源：Wind，安信证券研究中心,货币供应与名义GDP增速：,风险偏好主导的市场：市场规模,资料来源：Wind，安信证券研究中心,中国股票市场规模：,中国风险溢价水平,资料来源：Wind，安信证券研究中心,中国AA级-AAA级票据收益率：,欧洲风险溢价水平,资料来源：Bloomberg，安信证券研究中心,欧洲BBB级-
4、AAA级债券收益率：,市场规模越大，ROE的重要性越高,资料来源：CEIC，安信证券研究中心,1990年以后日本股市与盈利同步：,市场规模越大，ROE的重要性越高,资料来源：Bloomberg，安信证券研究中心,美国股票市场走势与ROE（%）：,美国股市周期与经济周期,资料来源：Bloomberg，NBER，安信证券研究中心,ROE：调整需求端还是供给端？,需求端：出口、国内居民消费、政府支出 供给端：国内私人投资和部分政府投资,消费增速平台下移,资料来源：Wind，安信证券研究中心,社会消费品零售总额同比增速（%）：,消费增速平台:会回升吗?,资料来源：Wind，安信证券研究中心,城镇居民收
5、入同比增速（%）：,出口增速平台下移,资料来源：Wind，安信证券研究中心,加工贸易进出口增速（%）：,周期性因素：欧元区基本面恶化,资料来源：Bloomberg，安信证券研究中心,欧元区PMI加速下降：,周期性因素：美国消费者收入增长缓慢,资料来源：Bloomberg，安信证券研究中心,美国居民实际可支配收入增速不到1%：,周期性因素：美国居民储蓄率,资料来源：Bloomberg，安信证券研究中心,近两年，美国储蓄率每年下降1个百分点：,结构性因素：对美国出口份额下降,资料来源：美国商务部，安信证券研究中心。单位：%,结构性因素：对欧元区出口份额下降,资料来源：CEIC，安信证券研究中心。单
6、位：%,A股ROE预测,资料来源：Wind，安信证券研究中心,过去四个季度的净利润/股东权益：,政府支出与政府投资：需求端的干预,资料来源：Wind，安信证券研究中心,2009年VS2012年，银行中长期信贷投放（亿元）：,投资减速：供应端的调整,资料来源：Wind，安信证券研究中心,制造业投资同比增速（3个月移动平均）：,零售：需求端下降,资料来源：Wind，安信证券研究中心,百货、服装的销量当月同比：,零售：供应端调整,资料来源：Wind，安信证券研究中心,批发零售业投资同比增速（3个月移动平均）：,房地产：需求端下降,资料来源：Wind，安信证券研究中心,样本城市和全国商品房销售增速的差
7、异（%）：,房地产：需求端下降导致资金周转压力,资料来源：Wind，安信证券研究中心,房地产企业短期还款压力上升：,房地产：供应端调整,资料来源：Wind，安信证券研究中心,房地产销售现金流与房地产投资：,无论是供应端的调整还是需求端的调整，传统行 业我们都更加偏好供应收缩的行业；火电行业与地产行业目前的供应收缩最为显著，我们继续看好。纺织、家具、玻璃、有色金属冶炼（主要是铅锌铝）由于盈利下降，也开始出现供应收缩，值得关注；不存在产能过剩的新兴行业和部分消费品行业，仍然需要关注需求扩张；我们继续推荐医药、环保等行业（具体见WORD文 本）,行业配置,分行业固定资产投资当季同比,资料来源：Wind，安信证券研究中心。投资增速大于25%用红色单元格表示。,行业配置寻找供应收缩的行业,资料来源：Wind，安信证券研究中心,住宅新开工面积与土地购置面积累计同比：,行业配置寻找供应收缩的行业,资料来源：Wind，安信证券研究中心,火电累计投资增速：,分行业表现,资料来源：Wind，安信证券研究中心,香港指数表现：,分行业表现,资料来源：Wind，安信证券研究中心,A股指数表现：,致谢！安信证券研究中心,
