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1、金融工程,主讲人：刘玉灿南京理工大学经济管理学院,第六章 股票指数期货,第六章 期货定价,第节 金融期货概述第一节 股票指数期货概述 第二节 全球主要股指期货介绍 第三节 股指期货的定价 第四节 股指期货的交易策略第五节,第节 金融期货概述,金融期货合约（Financial Futures Contracts）是指协议双方同意在约定的将来某个日期按约定的条件（包括价格、交割地点、交割方式）买入或卖出一定标准数量的某种金融工具的标准化协议。合约中规定的价格就是期货价格(Futures Price)。,金融期货交易的特征,期货合约均在交易所进行，交易双方不直接接触，而是各自跟交易所的清算部或专设的
2、清算公司结算。期货合约的买者或卖者可在交割日之前采取对冲交易以结束其期货头寸（即平仓），而无须进行最后的实物交割。期货合约的合约规模、交割日期、交割地点等都是标准化的，即在合约上有明确的规定，无须双方再商定。期货交易是每天进行结算的，而不是到期一次性进行的，买卖双方在交易之前都必须在经纪公司开立专门的保证金账户。,金融期货合约的种类,按标的物不同，金融期货可分为利率期货、股价指数期货和外汇期货。利率期货是指标的资产价格依赖于利率水平的期货合约，如长期国债期货、短期国债期货和欧洲美元期货。股价指数期货的标的物是股价指数。外汇期货的标的物是外汇，如美元、德国马克、法国法郎、英镑、日元、澳元、加元等
3、。,期货市场的功能,转移价格风险的功能价格发现功能,远期价格和期货价格的关系,根据罗斯等美国著名经济学家证明,当无风险利率恒定，且对所有到期日都不变时，交割日相同的远期价格和期货价格应相等。但是，当利率变化无法预测时，远期价格和期货价格就不相等。至于两者谁高则取决于标的资产价格与利率的相关性。当标的资产价格与利率呈正相关时，期货价格高于远期价格。反之，则远期价格就会高于期货价格。,远期价格和期货价格的差异幅度还取决于合约有效期的长短。此外，税收、交易费用、保证金的处理方式、违约风险、流动性等方面的因素或差异都会导致远期价格和期货价格的差异。在现实生活中，大多数情况下，可以合理地假定远期价格与期
4、货价格相等，并都用F来表示。,第一节 股票指数期货概述,股票价格指数股票指数期货股票指数期货的好处,股票价格指数,（一）定义：股票价格指数是用以反映股票市场价格变动的总体状况的重要指标，也是政府进行宏观经济调控的重要参照指标。形成步骤：1、选出列入指数计算过程的样本股。2、计算基期股票价格的平均数。3、指数化。作用和意义：1、投资人研判股市走势的工具。2、金融衍生工具的标的物。在利用股价指数来研判大势的时候，应注意到股价指数与个股价格的关系。,（二）上交所股价指数,1、上交所综合指数（）上海证券交易所综合股价指数简称上证指数（）由上海证券交易所编制，于1991年7月15日公开发布，基期定为19
5、90年12月19日，以点为单位，基期为100点。（）上证指数以全部上市公司股票为采样股，以报告期发行股数为权数加权综合报告期指数=（报告期采样股的市价总值/基日采样股的市价总值）100。其中，市价总值是市价与发行股数的乘积，基日采样股市价总值亦称为除数。,(3)当市价总值出现非交易因素的变动时，修正公式是：修正前采样股的市价总值/原除数=修正后采样股的市价总值/修正后的除数必须进行修正的情况有：(1)新股上市(2)股票摘牌(3)股本数量变动(送股、配股、减资等)(4)股票撤权、更权(5)汇率变动。以新股上市为例，新股上市第一天不计入指数。而于当日收盘后修正指数，修正方法为：当日的市价总值/原除
6、数=（当日市价总值+新股进行股数当日收盘价）/修正后的除数,（）上证指数为实时逐笔计算 上证指数的设计缺陷主要表现在以下几点：第一，指数的杠杆效应明显；第二，指数的风险过于集聚于少数行业或股票。上证指数以总股本计算的方式使得指数运行过度依赖于个别行业甚至个别股票。例如，上证指数中第一大权重行业金融行业占40%强(但其以自由流通股股本计算的市值占比仅有17.9%)，金融行业如果出现调整，整个市场就有逆转的可能。因此，不能忽略这样一个风险，如果个别行业或者个别权重股如工行出现估值过高的情况下，其波动引起的杠杆性风险会加倍放大。,（）1992年2月21日，增设上证A股指数与上证B股指数。1993年6
7、月1日增设上证分类指数。上证A股指数，是一种以全部上市人民币股票发行股数为权数的加权综合股票指数，并设1990年12月19日的基准指数为100。上证B股指数，是一种以全部上市B股发行股数为权数的加权综合股价指数，并设1990年12月19日的基准指数为100，其股价以美元直接标价。上证分类指数，是一种以相应类别的全部上市股票发行股数为权数的加权综合股价指数，并设1993年4月30日1358.78(当日收盘上证指数)为全部分类股价指数的基准指数(B股价位均用适用汇率折算成人民币)。,2、上证30指数,上证30指数是以流通股数为权数的加权综合股价指数。于1996年7月1日正式发布。（）采用样本股票编
8、制的指数，入选的样本股多为大盘股、债优股。以入选样本股1996年1月至1996年3月的平均流通市值为指数的基期值，基期值指数为1000。（2）“上证30指数”的推出，目的在于对上海股市进行统计上的缩容，激活上海股市的人气，引起投资人注重上市公司的业绩，并对上市公司本身也造成一种压力。至此，上证指数已发展成为包括综合股价指数、A股指数、B股指数、分类指数、“30指数”在内的，多侧面，多层次的股价指数系列。,3、上证180指数,1997的上证180指数是在上证30指数的基础上编制的,其设立初衷是为了引导一种价值投资的理念,使投资者摒弃当时盛行的恶炒庄股和虚假资产重组股,从其最初的成份股中可以看到第
9、三产业为主,第二产业次之,第一产业最少,入选个股中采掘业、电力煤气业、建筑业、交通运输业和信息文化业占据很强的优势。在经历了首日辉煌之后该指数市场作用逐渐淡化,实际意义也越来越小。,4、上证50指数,2004年1月2日发布上证50指数，在编制的方式上明显向第一产业和第二产业这类股票倾斜,具有浓重的大蓝筹特色。随着宏观调控带来的系统性风险的增加,该指数虽然规避了非系统性风险,但是集中行业优势选股的弊端也开始显现,行业系统性风险对上证50指数走势的影响尤为明显,如2004年年内的汽车、银行、钢铁等行业的波动均引起上证50指数的大幅波动。,（三）深圳成份股指数,成份股指数是由深圳证券交易所于1994
10、年推出的，它是按一定标准选出40家有代表性的公司作为成份股，用成份股的可流通数作为权数，采用综合法进行编制的，其基本公式为：即日指数=（即日成份股可流通总市值/基日成份股可流通总市值）1000 深圳成份股指数的基期日为1994年7月18日，基期值为1000。,深圳证券交易所以前使用的综合指数存在一些问题：1、用总股本作为权数，不能真实反映市场变化的状况。2、存在人为操纵指数的可能性。3、受新股上市影响较大。4、全部股票都计入指数，股票不断增加，结构不断变动，每只股票对指数影响不断降低，指数前后可比性下降。5、股票除权时调整计算有偏差，有时股票填权会使指数下跌，而股票贴权却使指数上升。,深圳成份
11、股指数与综合指数的最主要区别在于两点：第一，深圳成份股指数仅以40家有代表性的上市公司为计算样本，而综合指数是以深市全部上市公司作为计算样本。第二，深圳成份股指数只以流通股作为权数进行计算，而综合指数是以上市公司的总股本作为权数进行计算。,（四）沪深300指数,沪深300指数是以流通股数为权数的加权综合股价指数。于2005年4月8日正式发布。（）采用样本股票编制的指数，在沪深300指数的编制方式上更注重流动市值的覆盖率、流动性特征、与现有市场指数相关性以及业绩优质股票等方面。入选的样本股多为大盘股、债优股。（2）沪市179只A股票，深市121只A股票。沪深300指数以2004年12月31日为基
12、日,基日点位1000点。沪深300指数样本覆盖了沪深市场六成左右的市值,具有良好的市场代表性。,（3）沪深300指数成份股原则上每半年调整一次，一般为1月初和7月初实施调整，调整方案提前两周公布。每次调整的比例不超过10%。样本调整设置缓冲区，排名在240名内的新样本优先进入，排名在360名之前的老样本优先保留。最近一次财务报告亏损的股票原则上不进入新选样本，除非该股票影响指数的代表性。,上证指数与沪深300指数,停止发布上证综指，一方面可以杜绝利用工行操纵上证综指进而操纵A 股市场的可能，另外一方面用自由流通股加权的成份股指数替代上证综指，可以还市场系统性风险衡量基准的本来面目。上证指数与沪
13、深300指数的相关性很高，几乎是在引领沪深300，这不利于股指期货的推出。上证综指将加大股指期货的“可操纵性”，由于沪深300指数的行业分布比较均匀，权重个股比重较小的特点，被选为明年推出的股指期货标的指数，管理层希望以沪深300指数为标的的股指期货具有良好的“不可操纵性”。,股票指数期货,股票指数期货简称为股指期货，是以股票市场的指数为基础资产的期货。股指期货以其基础股票指数的点数报价。指数每变动一点时期货价值变动的现金值称为合约乘子，即一份期货合约的价值等于指数的点数与合约乘子的乘积。股指期货的结算金额等于合约交割日的基础股票指数结算点数与买卖时期期货价格之间的点数差值和合约乘子的乘积。,
14、股票指数期货的好处,与股票交易相比，股指期货的交易费用很低。股指是股票的资产组合，便于股票组合风险管理。便捷的交易手段和很高的杠杆比率。股票交易的卖空受限制，而股指期货交易可以方便进行卖空操作。适合于想持有股票，又需要规避股票下跌风险的套期保值。,香港交易所恒指期货合约文本的主要内容,香港交易所恒指期货合约文本的主要内容,第二节 全球主要股指期货介绍,全球主要股指介绍1、道琼斯工业平均指数（DJIA）NYSE等权2、标准普尔500指数(S&P500)，市值加权3、纽约证券交易所综合指数(NYSE Composite)，市值加权4、日经225指数(Nikkei)模仿道琼斯5、英国金融时报价格指数
15、（FTSE）6、巴黎CAC指数，市值加权7、香港恒生指数HKI 市值加权,欧美主要股指期货介绍,亚洲主要股指期货介绍,沪深300指数期货,沪深300指数期货,在国际市场上，股指期货的交割结算价确定方式主要有四种，分别是：最后交易日现货市场一段期间的平均价格；最后交易日现货市场收盘价；最后结算日现货市场特别开盘价；最后结算日现货开盘后一段时间成交量加权平均价。,季月合约上市首日涨跌停板幅度为挂牌基准价的20%。上市首日成交的,于下一交易日恢复到合约规定的涨跌停板幅度;上市首日无成交的,下一交易日继续执行前一交易日的涨跌停板幅度 最后交易日涨跌停板为上一交易日结算价的20%。最后交易日即为交割日交
16、割手续费标准为交割金额的万分之一。,期货合约在某一交易日出现单边市，则当日结算时交易所可以提高交易保证金标准。股指期货交易采用现金交割方式。在现金交割方式下，每一未平仓合约将于到期日结算时被自动平仓。即，在合约的到期日，空方无需交付股票组合，多方也无需交付合约总价值的资金，只是根据交割结算价计算双方的盈亏金额，通过将盈亏直接在盈利方和亏损方的保证金账户之间划转的方式来了结交易。,保证金制度,某人5月4日买12月份黄金期货4份，每份100盎司，合约价300$/盎司，总价120000$，5%比例保证金，每份1500$，共计6000$。收盘价 每日盈亏 累计盈亏 保证金账户 保证金催付开仓 300
17、60005-4 302 800 800 68005-5 298-1600-800 5200 5-6 295-1200-2000 4000+2000,第三节 股指期货的定价,股指期货定价方法实例说明假设在某年8月28日，香港恒生指数为8644.17点，资金借贷的年无风险利率为2.8%，则这一年9月份到期的恒生指数期货的当日价格应该为多少？构造无风险组合：(1)以年利率2.8%借入现金8644.1750=432208.5HK$；(2)用借入的432208.5HK$买进组成恒生指数的33只股票的资产组合，组合中股票的比例等于恒生指数的各个股票的权重市值比例；(3)卖出一份9月份到期的恒生指数期货合约
18、，F(t,T),假设当前的8月28日到期货交割日为21天，且在交割日这天总共得到9.8*50港币的股票现金红利，记交割日恒生指数的点数为P(T)(1)期初借入的现金432208.5港币，到期末需要还的金额为：8644.17*50*(1+0.028*21/360)(2)购买的恒指成份股票，到期末的价值为：8644.17*50*P(T)/8644.17=P(T)*50，在加上现金红利9.8*50：P(T)*50+9.8*50(3)卖出一份恒指期货的现金流：-P(T)-F(t,T)，期货交易的期末现金流，不考虑期初和期末现金费用,恒指期货空头和成份股票多头的现金流,股指期货的一般定价公式,(1)在t
19、时刻以年利率r借入P(t)*M，其中P(t)表示当前的股票指数点数，M为合约乘子，r是无风险利率。(2)用借入的P(t)*M现金购买与指数一样的证券组合。(3)卖出一份指数期货合约，T日到期，假设价格为F(t,T)。假设现金和红利的利息以复利计算，得到当前时刻的指数期货价格为：假设现金红利连续支付的：,第四节 股指期货的交易策略,利用股指期货进行套期保值利用股指期货进行套利,第五节 期货价格和现货价格的关系,期货价格和现货价格的关系可以用基差（Basis）来描述。所谓基差，是指现货价格与期货价格之差，即：基差=现货价格期货价格 基差可能为正值也可能为负值。但在期货合约到期日，基差应为零。这种现
20、象称为期货价格收敛于标的资产的现货价格。,当标的证券没有收益，或者已知现金收益较小、或者已知收益率小于无风险利率时，期货价格应高于现货价格。,当标的证券的已知现金收益较大，或者已知收益率大于无风险利率时，期货价格应小于现货价格。,基差会随着期货价格和现货价格变动幅度的差距而变化。当现货价格的增长大于期货价格的增长时，基差也随之增加，称为基差增大。当期货价格的增长大于现货价格增长时，称为基差减少。期货价格收敛于标的资产现货价格是由套利行为决定的。,期货价格收敛于标的资产现货价格是由套利行为决定的。假定交割期间期货价格高于标的资产的现货价格，套利者就可通过买入标的资产、卖出期货合约并进行交割来获利，从而促使现货价格上升，期货价格下跌。相反，若交割期间现货价格高于期货价格，那么打算买入标的资产的人就会发现，买入期货合约等待空头交割比直接买入现货更合算，从而促使期货价格上升。,
