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1、1,CTA对冲基金,谭迎庆2012/08/08,熊市利器，牛市必备,总纲,第一部分：CTA基金-熊市利器，牛市必备第二部分：CTA与程序化交易的结合发展第三部分：产品理念及策略第四部分：测试结果和产品方案,第一部分：CTA基金-熊市利器，牛市必备,CTA的国外发展,商品交易顾问（Commodity Trading Advisor，简称CTA）定义来自美国商品期货交易委员会（CFTC）制定的商品交易法案。具体地说，CTA是指在CFTC注册的，通过给客户提供期权、期货方面的交易建议或者直接通过受管理的期货账户参与实际交易来获得收益的机构或个人。CTA基金也称为管理期货基金，它是指由专业的资金管理人
2、运用客户委托的资金投资于期货市场和期权市场，并且收取相应管理费用的一种基金组织形式。在国外，CTA基金与对冲基金、投资基金的基金等最早属于非主流投资工具。但近年来养老基金、保险基金、捐赠基金、慈善基金等对这些投资工具表现出浓厚的投资兴趣，CTA基金的规模也随之急剧膨胀；相应地，CTA基金在全球期货和期权市场中的作用和影响日渐显现。,2007年次贷危机爆发以来，各类投资工具都出现了程度不同的下跌。如下图所示，截止2009年10月标准普尔指数自07年10月下跌28%，美林美国债券指数上涨14.25%，房地产价格指数下跌10.2%。与此同时，截止2009年11月，两年期CASAM指数收益率为18.2
3、9%。如图所示，以投资者在基期1989年投资1000美元为例，至2009年10月9日，投资CTA基金的收益远高于投资股票与债券的收益。,熊市利器-金融风暴中大宗商品表现优越,图：股票、债券和CTA基金收益对比,Source:Managed Futures:International Traders Research,Inc.(an affiliate of Altegris);US Stocks:Standard and Poors;US Bonds:Lehman Brothers Inc.,由于期货市场的特点，在次贷危机发生时期货市场没有出现与其他衍生品市场如CDS，MBS市场的灾难，也没有
4、一家主营大宗商品的上市公司倒闭。2009年全球各主要期货交易所交易额稳健增长，资金源源流入。以CME、纽约期货交易所（NYBOT）为代表的主要场内市场运行正常，且保持了良好的增长势头，期货机构也未出问题。从交易所市场的交易品种方面看，2008年相对于2007年，其商品期货、利率衍生品、股票衍生品、股指衍生品分别取得较大增长，其中股指期货增长尤其较大。,熊市利器-期货市场及CTA在熊市中长足发展,图：全球场内衍生品交易量（单位：百万份合约）,资料来源：美国期货业协会（FIA）,牛市必备资产配置必备品种,Ibboston金融咨询公司的特许金融分析师Thomas在份题为“商品与资产配置策略”报告中指
5、出，“商品在投资组合中扮演了一个保险的功能，是有效的风险分散者。”Thomas用1970年到2008年的数据测算了两个资产组合的最优边界，其中一组包含商品期货而另一组没有。单个资产都位于有效边界下方或位于有效边界上，说明组合的效果优于单个资产；包含商品期货的组合位于不包含商品期货组合的上方，表明在同样的风险下，加入商品期货能提高组合的收益。比较了19592008年期间商品期货指数、Ibbotson公司债全回报指数、S&P500总回报指数的月度年化收益率、标准差、峰度和偏度。股票和商品期货的平均收益比较相近，股票的收益率略高，但是股票的风险要大于商品期货的风险。,表：全球商品期货、股票、债券的收
6、益风险特征（1959-2008）,Source:Gary Corton,K Greet Rouwenhorst,Fact and Fantasies about Commidty Fuyures,牛市必备CTA中商品具抗通胀作用,不同投资期限下，商品期货指数与股票指数、债券指数和通货膨胀指数之间的相关程度：在投资期限为1个月时，股票和商品期货之间有微弱的正相关，随着投资期限延长，股票和商品期货之间的负相关程度越来越高，商品期货与债券之间在各种投资期限下都是负相关。说明引入商品期货投资可以有效地分散传统股票和债券组合的风险商品期货收益与股票、债券的负相关性随着持有区间的延长而增加，这说明商品期货
7、对投资组合风险的分散作用在长时间里更加显著商品期货与通货膨胀呈正相关关系，意味着商品期货是抵御通货膨胀的有效工具。,表：商品期货与股票债券和通货膨胀的相关系数（1959-2008）,Source:Gary Corton,K Greet Rouwenhorst,Fact and Fantasies about Commidty Fuyures,牛市必备中国期货与股票、债券市场的相关性,对中国1995年以来的上证综合指数，期货指数（以豆一与沪铜为代表）与国债指数进行拟合分析，结果如下表所示。可以发现，股票与商品的相关系数最低，而债券与商品的相关系数也不高，说明加入商品期货可能有利于大类资产组合分散
8、风险。,表：中国期货与股票、债券市场的相关性,资料来源：wind资讯，齐鲁证券,根据投资方向的不同，CTA基金可以分为分散型CTA基金和专业化CTA基金。分散型CTA基金投资的期货品种较多，分散投资往往会使其风险较低；而专业化的CTA基金则专注于投资某类市场;按照交易策略的不同，CTA基金可分为系统化交易的CTA基金和相机交易的CTA基金。前者主要通过预先设定的交易模型决定交易策略，CTA的任务主要是建立数量模型或调整模型参数，将基本或技术分析的思想导入模型中，并根据模型运算的结果进行投资决策。目前国外，系统化交易的CTA基金占主要比例;从投资风格来看，CTA基金可分为趋势交易和非趋势交易两类
9、。趋势交易的CTA基金占了绝大多数，几乎所有系统化交易的CTA基金都属于这一类。根据所关注趋势时间的长短，还可细分为短线交易者、中线交易者和长线交易者。,国外的CTA发展类型简介,从供应角度看：国内CTA的发展刚刚起步，缺乏真正意义下机构推进的CTA品种。银监会2008年3月7日下发了关于商业银行从事境内黄金期货交易有关问题的通知，标志着我国银行业首次获准从事境内期货业务。银行发行了不少挂钩商品，例如黄金等理财产品。但严格意义上，仍不是完备的CTA。从需求角度看：CTA的投资标的具有双向交易、抗通胀等特性，更是资产配置的必备。但由于期货等衍生品对于专业要求高，普通投资者进入有难度。国外普通投资
10、者主要是通过投资CTA间接投资期货等品种。从机构投资者角度看，CTA业务的推出是机构投资者深度介入大宗商品市场的重要现实条件，国际上通过CTA介入大宗商品市场是保险公司、养老基金、教育基金等机构投资者的主要形式。国内CTA的市场前景与市场空间巨大,国内CTA的市场前景与市场空间巨大,第二部分：CTA、程序化交易结合发展 和齐鲁资管的数量化平台,美国股票市场经历了60年来首个连续三年的持续下跌，没超过1999年的高点。股权投资收益令人失望，基于CTA双向操作的特点，投资者将关注投向了期货投资基金；投资者寻求更加有效的分散投资组合的方法，一系列研究表明在投资组合中加入期货投资基金会比只包含股票和债
11、券的投资组合收益更加稳定；包含大量股票指数、债券工具、货币、期权以及传统商品的期货投资范围大大扩展，创造了新的利润来源，当前期货市场全球化的特点扩大了可能的投资领域；CME的研究表明期货基金帐户平均来说比个人帐户有更高的获利能力。,国外CTA快速发展的原因,美国股票市场经历了60年来首个连续三年的持续下跌，没超过1999年的高点。股权投资收益令人失望，基于CTA双向操作的特点，投资者将关注投向了期货投资基金-对照国内情况，自2007年高点以来，连续五年不会有新高，2010-2012年下跌居多。股权收益令投资者失望，投资者希望寻求更好的投资品种。投资者寻求更加有效的分散投资组合的方法，一系列研究
12、表明在投资组合中加入期货投资基金会比只包含股票和债券的投资组合收益更加稳定；-对照国内情况，除了股票和债券，投资者寻注更广泛的投资组合；包含大量股票指数、债券工具、货币、期权以及传统商品的期货投资范围大大扩展，创造了新的利润来源，当前期货市场全球化的特点扩大了可能的投资领域；-对照国内情况，国内期货市场大扩容，出现股指期货等金融品种，放开基金专户、券商资管、期货公司投资期货的限制，客观上为CTA的发展提供广阔平台与机会；CME的研究表明期货基金帐户平均来说比个人帐户有更高的获利能力。；-对照国内情况，国内CTA仍处开始发展中，没有更多公开业绩可对照。但CTA双向交易等特点，决定了其在获取业绩的
13、逻辑性。值得市场期货。,从国外CTA发展原因对照国内-历史总有惊人的相似,程序化交易（Program Trading）的定义：根据一定的交易模型和规则成生买卖信号，由计算机自动执行买卖指令的交易过程。简单的说就是用计算机程序来控制买进卖出的时机并自动执行;在这个定义中，突出的是交易模型、计算机程序对交易的重要性;建立于一定交易模型基础上的程序化交易被运用到实际投资中，除了加快投资的时间效率，同时也创造出额外收益，这也是程序化交易与CTA结合的关键，程序化交易天然与CTA联系，并结合发展。,程序化交易的定义,程序化交易的优点与应用领域,程序化交易特点与CTA的天然结合,CTA的交易投资特点期货交
14、易速率快，要求交易效果高；杠杆性的交易，对人性考验大；交易风险，要求风控措施好；可能存在高频交易，对交易成本有要求;交易短期化，择时要求精细化，对于小回撤等皆有应对；期货打法与股票投资很不同涉及到多种投资策略；趋势投资、震荡投资、套利交易等等；完全依赖人的判断与执行具有较高的难度，需要依赖计算机；庞大的数据挖掘要求计算机的辅助。,按照交易策略的不同，CTA基金可分为系统化交易的CTA基金和相机交易的CTA基金。前者主要通过预先设定的交易模型决定交易策略，CTA的任务主要是建立数量模型或调整模型参数，将基本或技术分析的思想导入模型中，并根据模型运算的结果进行投资决策。目前国外，系统化交易的CTA
15、基金占主要比例;从投资风格来看，CTA基金可分为趋势交易和非趋势交易两类。趋势交易的CTA基金占了绝大多数，几乎所有系统化交易的CTA基金都属于这一类。根据 Autumngold的统计，在CFTC注册的业绩可查的 321 家CTA 中，大部分应用了系统的程序化策略进行交易，其中有 144 家采用了趋势交易策略。,程序化交易与CTA的结合发展,表：采用趋势交易策略的CTA,齐鲁资管全球数量化投资平台,齐鲁资管全球数量化投资平台是引进国际量化和对冲基金的技术与经验，结合中国A股市场特色，通过进一步深度研发而形成的综合性量化投资平台。全球数量化投资平台的核心是一整套用Excel+Matlab数量软件
16、开发的，有知识产权的多因子模型，包括：全球资产配置模型(GMVS-AA Model)全球国家股票配置模型(GMVS-CA Model)全球国家固定收益配置模型(GMVS-Fixed Income Model)全球资产配置-中国-模型(GMVS-AA-CHINA Model)全球价值动量行业个股模型(GMVS-AVPESR Model)全球量化多空模型(GMVS-MarketTiming Model)GPSL止赢止损平台，回溯测试平台，指数化投资平台投资组合优化平台(正在开发的BL平台)、因子收益预测平台(还未开发)因子业绩归因模型(BARRA)全球数量化投资平台通过Oracle Server接
17、口直接与数据商连接，现支持：海外：Bloomberg中国：万得，天相，朝阳永续 全球数量化投资平台具有：领先性：超越国内大多量化投资团队，已达国际先进水平。规模效应：同一平台可以支持未来多只量化产品的研发和运作开放性：可以为投资研究、投资产品设计提供新的模拟、研究工具,齐鲁资管全球数量化投资平台,齐鲁资管程序化模型体系综合技术层面(Score 评分体系)和基本层面(RANK评分体系)的结果，通过风险预算优化，得到最终的资产组合。,齐鲁资管程序化平台,第三部分：产品理念及策略,量子动能策略,量子动能模型是基于价格运动与期货的成交量与持仓量关系而设计的模型。通过数据 验正，持仓量、绝对收益对于预测
18、价格波动具有重要意义。将K线图轨迹想象成运 动的物体，持仓量近似质量，位移与BAR数目的比近似速度，采用动能定理来模糊刻画物体的动能。量子动能，结合价量的策略。,成交量、持仓量及收益率的相关性,股指期货在价格上升与下降的过程中，成交量的变化是对称的；投资者对股指期货市场做多做空的思维正逐渐走向对称；股指期货市场的持仓量与成交量一定程度上是同步运行的。,成交量变动、持仓量变动及收益率的Granger因果分析,成交量变动对于预测股指收益作用不大；绝对收益的信息对于预测成 交量变动有作用，成交量变动对于预测绝对收益也有作用。,成交量变动、持仓量变动及收益率的Granger因果分析,持仓量变动的信息对
19、于预测股指期货收益有帮助；同时，绝对收益的信 息对于预测持仓量变动有作用，持仓量变动对于预测绝对收益也有作用。,成交量变动、持仓量变动的Granger因果分析,成交量反映市场信息的多少以及投资者对信息认同的差异；持仓量作为 市场深度的替代指标，反映套期保值的活跃程度和未知行情交易的数量，说明市 场信息与市场深度互相引导，互相影响。,基于GARCH的成交量变动、持仓量变动及价格波动分析,当期成交量变动对收益率波动具有较强的解释作用，但持续性一般；滞后期 成交量变动对收益率波动具有较强的解释作用，且持续性较强，那么我们可以利用 滞后期成交量变动指导资金管理。,基于GARCH的成交量变动、持仓量变动
20、及价格波动分析,当期、滞后期持仓量变动对收益率波动均具有较强的解释作用，且持续性都 较强，那么我们认为持仓量变动是指导我们资金管理策略设计的较好要素。,交易系统的形成,系统交易全框架图,系统交易-工作流程,第四部分：测试结果和产品方案,“量子动能”的测试及实盘结果解析,“量子动能”的测试及实盘结果解析,“量子动能”的测试及实盘结果解析,“量子动能”的测试及实盘结果解析,专户产品方案产品概览,产品概览,风险控制：风险可控，趋势明确时充分参与,专户产品方案产品运作,程序系统投资+灵活性对冲+风险底线定向：一对一的沟通风险收益，针对性投资 对冲：80%期货+18%债券+2%基金维护和机动 风险底线：0.85 预警 0.80风险触发：存续期内当任意连续3 个工作日资产管理计划份额净值低于0.70元（即调整机制触发点），资产管理人将在接下来的10 个工作日（T+10）内将投资组合调整为固定收益证券型组合。提成门槛：业绩达不到2%不提取业绩报酬。,
