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1、第二小组：项位政(财政学)宏观经济分析王嘉文（财务管理）行业分析何春燕（财务管理）公司分析陈 健（财务管理）财务分析周佳雯（财务管理）估值和总结,苏宁电器研究报告,一.宏观经济分析二.行业分析三.公司分析四.财务分析五.估值,苏宁电器研究报告,一.宏观分析1.宏观经济分析2.经济周期分析3.货币和财政目标分析,苏宁电器研究报告,4,（一）.宏观经济分析,1、GDP现状,现状分析：2012年初全球经济受重创,美国经济回复艰难,欧债危机进一步扩大前三季度,我国GDP同比增长7.7%其中一季度增长8.1%,二季度7.6%,三季度7.4%;按类别来算,家电业所属社会消费品零售同比名义增长14.1%.预
2、测四季度GDP增速有望达到7.8%,即全年增长7.7%.全年经济三季度为底部,四季度回升基本确定.12年为w型地步的经济形势明朗原因分析:短期：一欧美进入圣诞假期,出口增长;二年末国内消费力得到释放 长期：一美国经济渐从衰退中走出 二.欧债危机进一步扩大得到遏制 三.国内行业回暖,基建投资增加,房地产市场回稳,消费升级,5,（一）.宏观经济分析,2、消费宏观情况,现状分析:从数据可得,经济全面回暖 A.10月份消费者信心指数达到106.1,较三季度的99.5大幅提高.预测11,12月份消费者信心指数仍将维持高位 B.截止12年10月份,家用电器和音像器材前十月销售达到4781亿元,同比名义增长
3、6.4%原因:经济回暖,房价回稳,收入增加,cpi处于低位,6,（一）.宏观经济分析,3、物价指数,现状分析：A.十月份CPI同比增长1.7%,十一月份同比增长2.0%B.全年来看,CPI进入下行通道,自三季度处于地位 C.未来两年,处于温和通胀的趋势之中原因:1.中央货币政策仍以控制通胀为目的 2.经济放缓,原材料价格处于低位,输入型通胀压力减小,7,（一）.宏观经济分析,4、制造业荣枯,现状分析：A.十月份PMI处于50.2,重站上荣枯线 B.三季度跌入谷底,处于衰退;4季度全面反弹原因:1.欧美进入圣诞假期,圣诞订单增加 2.国内消费力在冬季和年末双重作用下释放 3.十二五规划开展,重点
4、领域增速明显,8,（二）.经济周期,第一个底部:08年金融危机爆发,全球经济严重下滑.第一个反弹:09年各国推出经济刺激政策,我国推出四万亿投资计划.经济一定程度反弹,物价,房价飞涨 第二个底部:10年初欧债危机爆发,美国经济持续低迷,我国货币财政政策转型,以控通胀,抑房价为主 第二个反弹:美国经济渐复苏,国内十二五规划展开,政策松动为保增长,9,（三）.货币和财政政策分析,1、货币政策,目标:A.保持经济平稳快速发展 B.调整经济结构 C.管理通胀预期 稳增长放在更加重要位置.具体操作:截止9月末,贷款余额61.5万亿,同比增长16.3;M2余额 94.4万亿,同比增长14.8%,10,（三
5、）.货币和财政政策分析,2、财政政策,目标:保增长,稳物价,促进结构改革 以稳健为主题具体操作：近期接连批准城市轨道交通建设 家电领域:继续执行家电下乡,以旧换新和节能补政策.,苏宁电器研究报告,二.行业分析1.行业周期性和未来发展 2.波特五力模型分析 这一部分先从宏观方面分析了行业周期性和未来发展；再通过波特五力法对公司的竞争力进行具体分析。其中，行业周期性以投入期，增长期，成熟期三大发展阶段为纵向；以市场，生产经 营，人事，财力，销售收入和利润，成功关键因素这六大要素为横向进行了系统性的分析。,12,1.我国家电连锁行业的发展可分为以下几个阶段：投入期（20世纪80年代至90年代早期）。
6、增长期（20世纪90年早期至20世纪末）。成熟期（20世纪末至今）。其中值得强调的是成熟期向衰退期的过渡阶段（2009年至今）。,（一）行业周期性和未来发展,13,市场：卖方市场，经销商未成形经销商将市场的眼光看 向了本地之外各地被几家主要的经销商垄断，全国性市场逐渐形成；生产经营：中国家电产品供不应求厂家兼并重组，区域代理制建立竞争激烈，降低成本成为主要手段；人事：员工多为临时招聘，无特殊的培训机制，对业务熟练的技术性员工的需求大增销售商逐渐形成具有公司特色的人才培养机制；.财力：财力水平较低，且主要通过财务杠杆体现财力重点倾向于扩大市场和开发新技术财力重点转移至控制成本,2.接下来再从各因
7、素详细分析周期变化情况,14,.销售收入和利润,15,未来机遇与成功关键因素：城镇化的快速推进居民消费理念的变化政府的大力支持充足的市场供应 中国家电连锁零售业的发展策略从竞争走向合作,整合供应链利用现代信息技术提升运营效率建设现代物流中心,16,公司概况：苏宁电器1990年创立于南京，是中国3C（家电、电脑、通讯）家电连锁零售企业的领先者，是国家商务部重点培育的“全国15家大型商业企业集团”之一。截至目前，苏宁电器连锁网络覆盖中国大陆30个省，300多个城市，品牌价值815.68亿元。行业概况：一线城市居民家电保有量趋于饱和，家电销售增速呈放缓态势。二、三线城市在家电销售渠道下沉的带动下，同
8、比保持稳定增长网上销售渠道的迅猛崛起，给传统连锁销售渠道带来巨大压力。以国美与苏宁为代表采用准地产类金融的方式实现了快速扩张,二.再用波特五力模型分析苏宁电器所在的行业,17,A现存对手间竞争 由于中国市场巨大,让家电销售商得以野蛮生长,但随着市场的逐渐饱和,连锁销售商进入多寡头竞争的稳定局面。业内竞争者数量增多,并且目前做电器流通的企业有近十万家。从国际范围来看,国际巨头挤入国内市场，如百思买、万得城等。但现存较大竞争主要由苏宁与国美构成。B 新进对手的威胁 竞争性进入威胁的严重程度取决于两方面的因素，这就是进入新领域的障碍大小与预期现有企业对于进入者的反应情况。但中国目前家电零售行业主要是
9、由苏宁,国美两家大的电器零售商控制,其市场份额占到90%以上,新进入企业会遇到比较大的壁垒。同时难以形成的规模效应会对这个企业在市场中的盈利能力产生较大的影响。C替代品威胁 苏宁电器等零售商的优势竞争力来源于规模优势所产生的。网络零售商低廉的价格与其日益上升的业绩对苏宁销售家电方面的销售额会造成巨额影响。,18,19,D消费者的谈判能力 近几年由于产能过剩，政策的变化,白色家电企业已经处于供过于求的买方市场环境，企业要想在激烈的竞争中获取优势，从本质上说就是抢占稀缺客户资源的制高点。白色家电企业必须实现从过去的“以产品为中心”到现在的“以客户为导向”的企业战略的转变。E供应商的谈判能力 家电零
10、售商对三星苹果等主要供应商的需求比较大，就苏宁而言，约80%的营业外收入来自销售仅占20%左右的供应商群体，这对于中小规模的供应商来说，无疑是很难接受的。但是随着家电销售终端的日渐强大和扩张步伐，由于厂家越来越依赖商场的销售渠道，因此其产品的价格控制权也逐渐旁落，落到了那些有实力的专业家电销售商手中。另一方面，家电销售已进入买方市场。商家已从过去的求着厂商供货到现在的厂商求着商家买,苏宁电器研究报告,三.公司分析1.公司简介2.行业发展及影响3.公司风险4.主营产品分析5.企业经营策略及盈利模式,21,中国3C(家电、电脑、通讯)家电的连锁零售的行业领跑者主要从事家电连锁，在行业内的地位突出，
11、具有很强的规模优势，销售终端网络强大,（一）苏宁电器股份有限公司简介,22,（二）行业的变化发展及其对公司的影响,1.长期稳定增长，短期宏观政策激励作用减弱2消费需求的多元化，行业面临商业模式转型升 级,23,（三）公司面临的风险,1.系统风险 1)增长放缓 2)通胀压力下运营成本上升 2.非系统风险 1)专业人才的缺乏对公司业务发展的影响 2)快速发展的电子商务业务对公司的影响 3)物流平台建设的相对滞后，小件商品物流管理有待进一步提高 4)实体店面租金成本上涨及优质物业资源的日渐稀缺,24,（四）公司的主营产品分析,25,（四）公司的主营产品分析,1.黑白家电收入占比超过30%，电器销售仍
12、然是支柱型业务2.数码、通讯等3C产品，增长非常迅速3.线下实体门店与线上商城，齐头并进，销售收入增长迅速。,26,（五）公司的经营策略和盈利模式,1.快速成长阶段的盈利模式：快速扩张，“吃供应商”2.未来10年盈利模式的转变：实施差别化战略，保持一定的规模扩张，更加关注服务和体验,四.财务分析 1.资产负债表分析 2.利润表分析 3.现金流表分析 4.财务指标分析,苏宁电器研究报告,28,（一）资产负债表,总资产较2010年增长了36.16%现金、应收账款、存货、固定资产、无形资产,29,（一）资产负债表,现金、应收账款、存货、固定资产、无形资产,资产主要项目,30,（一）资产负债表,现金：
13、较2010年增长了17.51%，占总资产比重从2010年的44.07%下降到了38.04%商业模式所致,资产主要项目,31,（一）资产负债表,应收账款：占总资产的3.08%，较2010年上升了66.74%1年以内的占据了88.5%，超过2年的只有2.1%扩大销售所致,32,（一）资产负债表,存货：公司2011年的存货较2010年上升了41.72%，占总资产22.46%元旦春节积累，电商等业务增长,资产主要项目,33,（一）资产负债表,固定资产：占总资产的12.29%，较2010年上升了87.71%，而在建工程占总资产的2.09%，较2010年下降了-39.30%开拓市场,资产主要项目,34,（
14、一）资产负债表,无形资产：占了总资产的7.31%，较2010年增加了232.62%新购置土地使用权，收购日本LAOX公司并入的无形资产,资产主要项目,35,（一）资产负债表,负债主要项目,负债总额与2010年相比增长了46.66%，流动负债占了总负债的96.96%短期借款、应付账款、应付票据,36,（一）资产负债表,负债主要项目,短期借款：年末数比年初数增加 424.15%，占总负债的比率为4.53%,37,（一）资产负债表,负债主要项目,应付账款：应付账款的数量为 8525857000元，小于存货的元,38,（一）资产负债表,负债主要项目,应付票据：应付票据占总负债比率为56.09%，采用银
15、行承兑汇票支付，有助于缓解现金流,39,（二）利润表,利润表分析,营业收入2011年增长了24.35%，营业利润上升了18.63%，净利润上升了19.01%,40,（二）利润表,利润表分析,41,（三）现金流量表分析,2011年企业的现金及现金等价物的净增加额为1272693000元较2010年增加了177.20%，有较大幅度的提高。经营活动产生的现金流量净额=6588520000元，较2010年上升了69.75%；投资活动产生的现金流量净额=-5990447000元，较2010年增长了5.82%，但是可以发现企业主要是在扩大对外的投资；筹资活动产生的现金流量净额=679401000，较201
16、0年增长了450.35%，说明企业在2011年扩大了它的融资 处于扩张时期,42,盈利能力,（四）财务指标分析,营运能力,43,偿债能力,（四）财务指标分析,成长能力,44,杜邦分析,（四）财务指标分析,五.估值分析 股权资本自由现金流贴现模型,苏宁电器研究报告,用股权资本自由现金流贴现模型对苏宁电器的内在价值进行估计 股权自由现金流FCFE：公司每年不仅需要偿还一定的利息或本金，同时还要为其今后的发展而维护现有的资产、购置新的资产。当我们把所有这些费用从现金流入中扣除之后，余下的现金流就是股权自由现金流FCFE。,46,由于苏宁电器近几年来的净利润呈稳定增长（如下图），因此，可以用稳定增长的
17、FCFE模型对其进行估价。,股权资本自由现金流贴现模型,47,稳定增长的FCFE模型公式：P0=FCFE1/（r gn）其中：P0=股票当前的价值；FCFE1=下一年预期的FCFE；r=公司的股权资本成本；gn=FCFE的稳定增长率,股权资本自由现金流贴现模型,48,计算FCFE的稳定增长率gn=留存比率ROE其中，留存比率=(税后利润/股东权益）（股东盈利-股息支付）/股东盈利=（4886006000/23030538000）（0.696996212000-1.56996212000/10）/0.696996212000=0.1638 ROE=报告期末净利润/报告期末净资产=0.2159故，
18、增长率gn=0.16380.2159=3.45%,股权资本自由现金流贴现模型,49,用资本资产定价模型(CAPM)确定r其中，rf是无风险回报率，在此我们将它取为五年期国债利率。是证券的Beta系数。我们将苏宁电器在深圳A股市场2005年至2011年每日的平均股价涨跌幅值视为苏宁电器单支股票的历史收益率，将2005年至2011年每日的平均深证A股指数涨跌幅视为同期市场收益率。将二者进行回归，回归系数即为；由此计算的结果为：rf=6%=0.92E(rm)rf 是市场风险溢价，我们将其取为7.5%所以，股权资本成本Re=6%+0.927.5%=12.9%,股权资本自由现金流贴现模型,50,回归的部
19、分结果,股权资本自由现金流贴现模型,51,计算下一年预期的FCFEFCFE=净收益+折旧与摊销-资本性支出-营运资本追加额-债务本金偿还+新发行债务+新发行股权资本2011年的FCFE=2606014千元+1420593千元-1072794千元-（-6205033千元）=9158846千元预计2012年的FCFE1=FCFE（1+gn）=9158846千元（1+3.45%）=9474826187元,股权资本自由现金流贴现模型,52,综上，苏宁电器的股票在2011年末的内在价值P0=FCFE1/（r gn）=9474826187/（12.9%-3.45%）=1002.6亿元,股权资本自由现金流贴现模型,53,贴现（贴现率选为五年期国债利率）苏宁电器现在的股票内在价值=1002.6亿元/（1+6%）=945.8亿元；2012年苏宁电器的流通A股股份数为54.37亿股，故苏宁电器内在股价为17.40元/每股；,股权资本自由现金流贴现模型,54,与苏宁电器现在的市场价值相比较最近三个月苏宁电器的股票市价仅为6.67元/每股。由此可见，现在的苏宁电器股价被低估,是投资者买入的好时机。,股权资本自由现金流贴现模型,
