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1、第三章 利息和利息率,利息的来源与本质 利率的种类 利率决定理论 利率结构理论 利率的功能、作用及管理体制,利息的来源与本质威廉配第(William Petty):利息是放弃货币使用权而得的报酬；约翰洛克(John looke):利息是贷款人承担了风险而得的报酬；西尼尔(Nassau William Senior):利息是牺牲眼前消费，等待将来消费而得的报酬，或对节欲的报酬；詹姆斯穆勒(James Mill):资本财货的价值是由劳动决定的，利息是对创造资本财货价值的劳动的报酬或工资；约瑟夫马西(Joseph Massie)和马克思:利息来源于利润，是利润的一部分；萨伊(Say JeanBapt
2、iste):利息是资本生产力的产物，资本具有生产力就象土地、人力具有生产力一样，利息就是对资本生产力的报酬；庞巴维克(Eugen von BohmBawerk):利息来自人们对现有财货的评价大于对未来财货的评价，利息是价值时差的贴水；凯恩斯(John Maynard Keynes):利息是放弃流动偏好(灵活偏好)所得的报酬。,利息与收益的一般形态 在一个存在利息的社会，利息收入已经不仅仅属于借贷活动中贷出货币资本的人，而是属于一切资本所有者，利息已经成为收益的一般形态，各种旨在获取收益的项目或各种形式的资产安排，常常都是在与利率水平的比较中作出价值判断的。单位时间内本金、利率和收益的基本关系即
3、：收益=本金利率（时间为1），不难得出，要求获得目标收益的本金投入额为：本金=收益/利率。这里，本金实际上就是在一定利率水平条件下，购买具有特定收益的某种资产的价格。将各种具有特定收益的资产，在与利率的比较中表示出价格，称为收益的资本化。收益资本化普遍存在于市场经济社会，债券、股票、土地、技术、劳动力等都是可以被作为资本品进行交易的，这些资本品都有特定的预期收益，其资本化的价格是由预期收益与利率的比值所确定的。,利率的种类,市场利率和官定利率名义利率和实际利率固定利率和浮动利率存款利率和贷款利率一般利率和优惠利率短期利率和长期利率 n单利与复利 S=A（1+r）基准利率和金融机构利率其它：再贴
4、现率、拆借利率、国债利率等,利率决定理论,平均利润率决定论实际因素决定论货币供求决定论可贷资金供求决定论IS-LM利率论,平均利润率决定论马克思认为，利息是借贷资本家对剩余价值的瓜分，是利润的一部分，利息额的多少取决于利润总额，利息率平均水平的最高界限就是平均利润率，利率的变化范围在零与平均利润率之间。由于平均利润率水平是与产业周期变化相关的，因此，利率进而受到产业周期变化的调节。关于平均利率水平的变动趋势，马克思认为，主要受平均利润率变动趋势的决定，由于平均利润率是在技术发展和资本有机构成不断提高的过程中逐渐下降的，因而从长期来看，平均利率水平是不断下降的。但是，就一段时间的平均利率水平来看
5、，由于平均利润率是相对稳定的，因此，利率水平也是稳定的。在马克思的平均利润率决定利息率的理论中，并没有排斥在短期内利率受借贷市场供求状况变化和借贷双方竞争力量影响而发生特殊波动的情况，没有排斥在偶然情况下会有超越平均利润率限制而存在的市场利率。,实际因素决定论 古典学派的利率决定理论认为，资本的供给和需求决定利率水平。资本的供给来源于储蓄，储蓄又取决于“时间偏好”、“节欲”、“等待”等因素。利息率越高，放弃时间偏好、节制消费而进行储蓄的报酬就越多，结果储蓄就会增加；反之则减少。因此，储蓄是利率的增函数。资本的需求则取决于资本边际生产率和利率的比较，只有当前者大于后者时，才能导致净投资，在边际生
6、产率一定的条件下，利率越高，投资者的成本就越高，投资越少；反之，利率越低，投资就越多。因此，投资是利率的减函数。,r,S,I,S,I,E,r0,S,r1,I,r2,储蓄、投资对利率的决定,货币供求决定论这是凯恩斯的利率决定理论。这种理论认为，利率不是在产品市场上由储蓄和投资决定的，而是在货币市场上由货币的供应和需求决定的，当货币需求大于货币供给时，利率上升，反之，利率下降，利率决定于货币市场供求的均衡水平。关于货币供给和货币需求各自的变动，凯恩斯认为，货币供给是由货币当局决定的外生性变量，货币需求则取决于人们对货币的“流动性偏好”，人们据此将凯恩斯的货币需求理论和利率理论称为流动偏好理论。以M
7、代表由货币当局决定的货币供给，以L代表由流动偏好所决定的货币需求，r代表利率，则货币供求决定利率的机制可通过下图表示出来。,r,M,L,M1,M2,M3,L,r0,r1,“流动偏好”的利率决定机制,L,可贷资金供求决定论这是一种将传统的实际因素决定利率的理论和凯恩斯的货币因素决定利率的理论进行综合而形成的利率决定理论。代表人物是英国的罗伯逊(DHRobertson)和瑞典的俄林(Ohlin)。这种理论认为，利率决定过程中既有实际因素储蓄和投资，又有货币因素货币供给和货币需求，利率是由可贷资金的供给储蓄S加新增的货币供给M和可贷资金的需求投资I加新增的货币需求(或货币窖藏)H共同决定的，决定均衡
8、利率的条件是可贷资金供给等于可贷资金需求，即：S+M=I+H,r,Loanable Funds,M,H,I+H,S+M,S,E,A,B,re,I,可贷资金供求利率的决定,IS-LM利率论这是希克斯(Hicks,John Richard)和汉森(Hansen,Alvin Harvey)等人在可贷资金供求决定利率的分析基础上，将收入水平导入利率分析而形成的利率决定理论。反映这种理论的IS-LM模型精辟地描述了在投资和储蓄、货币需求和货币供给同时相等，产品市场和货币市场达到一般均衡时的国民收入和利率组合的确定，被称为是对凯恩斯宏观均衡理论的标准解释。这种理论认为，决定国民收入和利率的变量有四个：储蓄
9、S、投资I、货币需求L、货币供给M，均衡的国民收入和利率只有在同时达到S=I,L=M时，才能实现。,r,y,LM,IS,A,B,E,Ye,Y1,Y0,r0,re,r1,IS-LM模型,利率结构理论,概念：利率结构，即不同类型的利率之间的关系。要说明的主要问题是：具有相同期限的金融工具为何利率不同？风险及流动性相同的金融工具为何具有不同的利率？利率的风险结构利率的期限结构,利率的风险结构概念：期限相同的不同风险的金融工具(主要指债券)利率之间的关系，主要受三个因素的影响，即违约风险、流动性和税收。1、违约风险：证券发行人有可能不能如期支付足额利息或在到期时不能清偿面值的风险，就是违约风险。违约风
10、险对利率的影响：人们在购买某种具有一定风险的证券时，会在原有的利率水平之上要求一定的风险补偿。一般来说，信用等级越高的证券，其所需支付的风险补偿率就越低，反之，风险补偿率就越高。2、流动性：金融工具在不发生损失的条件下迅速变现的能力。由于人们总是偏好流动性强的资产，因此资产的流动性越强，利率就越低。变现成本一般考虑两个方面：一是交易佣金，二是证券的买卖差价。3、税收因素,税收因素：税收之所以影响证券的利率，是因为证券持有人真正关注的是证券的税后收益。如果证券利息收入的税收待遇因证券的种类不同而存在差异的话，这种差异应当会反映在税前的利率上。在其他条件相同的情况下，证券利息收入的税率越高，它的税
11、前利率也应当越高，否则证券持有人的税后实际收益将减少。假定有证券A和证券B，它们的违约风险和流动性相同，但是证券A利息收入的所得税率为tA，而证券B利息收入的所得税率为tB,，那么证券A的税后利率就等于rA(1-tA),证券B的税后利率就等于rB(1-tB)，其中rA与rB分别为证券A和证券B的税前利率，因此要使这两种证券的税后利率相等，就必须有 rA=rB(1-tB)/(1-tA)从上式中可以清楚地看出，税率越高的证券，其税前利率也应该越高。,利率的期限结构 概念：风险和流动性等相同的不同期限的金融工具（证券）利率之间的关系。收益率曲线：在风险、流动性和税收特征等方面相同的证券，由于期限结构
12、不同，利率也会有所不同，人们用收益率曲线来描述利率的这种期限结构特征。把那些其他条件都相同，而仅仅在期限上有所区别的证券的利率放在同一个坐标系中，连成一条曲线，称为收益率曲线。收益率曲线的可能形状有三种：水平的收益率曲线表示各种期限的证券的利率相等，向上的收益率曲线代表期限越长的证券利率越高，向下的收益率曲线则表明证券的期限越长，利率越低。,预期假说对收益率曲线的解释假定条件：预期假说（Expectations Hypothesis）也叫无偏预期理论(unbiased-expectation theory)，它的理论假定是:（1）投资者是典型的经济人，即追求利润最大化；（2）投资者对证券的期限
13、没有偏好，各种期限的证券可以互相替代；（3）交易成本为零；（4）金融市场是完全竞争的；（5）完全替代的证券具有相同的预期收益率；（6）投资者对证券的预期准确，并依据该预期收益做出相应行为。,基本命题：人们的预期是无偏的，长期利率相当于在该期限内人们预期出现的所有短期利率的平均数，因而收益率曲线反映所有金融市场参与者的综合预期。例如，人们预期在未来的10年里，短期利率的平均值为5，那么，10年期债券的利率就应当是5。如果人们预期10年后的短期利率将上升，从而在未来20年里短期利率的预期平均值为6，则20年期的债券利率为6，高于10年期债券。因此，利率的期限结构是由人们对未来短期利率的无偏预期所决
14、定的。如果人们预期未来短期利率上升，长期利率就高于短期利率，则收益率曲线向上倾斜；反之，如果人们预期未来的短期利率下降，收益率曲线则向下倾斜。当人们预期未来短期利率不变时，收益率曲线则为水平。,市场分割假说对收益率曲线的解释市场分割假说（Segmented Markets Hypothesis）将不同期限的债券市场分割开来，视为完全独立的市场，不同期限的债券并非替代品，各种期限的债券的利率仅仅取决于该种债券的供求，而不受其他期限债券预期收益率的影响。每个投资者一般都有自己偏好的某个特定品种的债券，这种偏好又主要源于他们对于意愿的债券持有期的选择。收益率曲线的不同形状是不同期限债券的市场供求决定
15、的，而各种期限债券的供求又受到投资者期限偏好的影响。如果较多的投资者偏好期限较短的债券，则对短期债券的大量需求将导致较低的短期利率，收益率曲线向上倾斜；相反，如果更多的投资者是偏好长期债券的，那么收益率曲线将向下倾斜。,选择停留假说对收益率曲线的解释基本命题：长期证券的利率水平等于在整个期限内预计出现的所有短期利率的平均数，再加上一定的风险补偿，也就是流动性升水。这是由于证券的期限越长，本金价值波动的可能性就越大，因此投资者一般倾向于选择短期证券，但是借款人却偏向于发行稳定的长期证券，借款人要想使投资者购买长期证券，就需要给投资者一定的风险补偿，这就造成了长期利率高于当期短期利率和未来短期利率
16、的平均值。,进一步的表述：(1)期限不同的证券之间是可以互相替代的，短期证券的收益率水平会影响到长期证券的利率水平；（2）投资者对不同期限的证券的偏好不同，一般更倾向于短期证券；（3）证券收益率大小对投资者的影响程度要大于期限长短对投资者的影响。选择停留假说用公式可以表述成：其中,表示一个正的时间溢价，也即风险补偿，只有一个正的风险补偿率才能吸引投资者考虑放弃短期证券转而选择长期证券。之前一项表示在一定期限内所有短期利率的平均数，长期利率就是该期限内这种平均数与正的风险补偿的总和。,选择停留假说对几种收益率曲线变化情况的解释：（1）即使短期利率在未来的平均水平保持不变，长期利率也会高于短期利率
17、，这就解释了大多数情况下收益率曲线向上倾斜的现象；（2）若预期利率水平将有所下降，那么只要同期限内风险补偿的水平能够超过预期利率平均数下降的水平，长期利率仍然能够向上倾斜，这解释了为何在预期短期利率小幅下降的情况下，收益率水平还可以保持向上倾斜的情况；（3）若预期短期利率大幅下降，则在较低的短期利率水平上加上一个正的时间溢价，也不能抵补这种下降带来的影响，因此收益率曲线有时会出现向下倾斜的现象；（4）,选择停留假说对几种收益率曲线变化情况的解释：（4）当短期利率水平较低时，投资者往往会预期短期利率水平会有所上升，那么未来预期短期利率的平均数就会相对高于现行的短期利率水平，再加上一个正的风险溢价
18、后，就会使长期利率大大高于现行短期利率，从而出现了收益率曲线往往比较陡峭地向上倾斜；反之，收益率曲线则会大幅向下倾斜。（5）在时间溢价水平一定的前提下，短期利率的上升意味着平均看来短期利率水平将来会更高，因而长期利率也会随之上升，这解释了不同期限证券的利率总是共同变动的原因。,利率的功能、作用及管理体制,利率的经济功能与作用 利率发挥作用的环境与条件 中国的利率管理体制,利率的经济功能,中介功能：联系各方利益；沟通金融市场与实物市场；连接宏观经济和微观经济分配功能：对国民收入进行分配与再分配的功能 调节功能：调节供给和需求的比例；调节消费和投资的 比例关系；调节微观经济活动动力功能：物质激励
19、控制功能：将利率作为有效的宏观控制工具，控制信贷 需求、投资规模，影响消费、物价、股市等。,利率在经济中的作用,在宏观经济中的作用 调节社会资本供给；调节投资；调节社会总供求。在微观经济中的作用 促进企业加强经济核算，提高经济效益；诱发和引导人们的储蓄行为；引导人们选择金融资产。,利率发挥作用的环境与条件,限制利率正常发挥作用的主要因素：利率管制；授信限量；市场开放程度（资本流动限制和市场分割）；利率弹性利率正常发挥作用的条件：市场化的利率决定机制；灵活的利率联动机制；适当的利率水平；合理的利率结构,中国的利率管理体制,总特征：由管制性体制向市场化体制过渡利率市场化改革：最终目标应当是实现利率由市场决定。2003年确定的“路线图”：从货币市场起步，二级市场先于一级市场；先外币、后本币；先贷款、后存款；先长期、后短期；其中贷款利率先扩大浮动幅度，后全面放开，存款利率先放开大额长期存款利率，后放开小额和活期存款利率。主要举措：1996年6月1日，放开银行间同业拆借市场利率；2000年9月21日，实行外汇利率管理体制改革，放开了外币贷款利率；300万美元以上的大额外币存款利率由金融机构与客户协商确定；2003年12月，改革准备金存款利率制度，对金融机构法定准备金存款和超额准备金存款采取“一个账户，两种利率”的方式分别计息，并适度下调金融机构在人民银行的超额准备金存款利率。,
