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1、1,并购重组委工作规程介绍和资产定价审核的基本视角,上市公司监管部 2008年2月,2,一、并购重组委工作规程介绍二、资产定价审核的基本视角,内 容 提 要,3,上市公司并购重组审核委员会,证券法赋予的职责 中国证监会发行审核委员会办法关于在发行审核委员会中设立上市公司并购重组审核委员会的决定（证监发【2007】93号）,4,适应新制度环境下上市公司并购重组功能进一步拓展的需要,并购样式多元化支付手段多样化资产定价市场化持续上市条件公众化并购重组趋势国际化小股东保护制度化一致行动人公开化收购人和实际控制人法律责任清晰化,5,上市公司并购重组事项,上市公司重大资产重组上市公司以新增股份向特定对象
2、购买资产上市公司合并、分立中国证监会规定的其他并购重组事项,6,上市公司并购重组委职责,两个基础两个判断：审核初审报告审核财务顾问、会计师事务所、律师事务所、资产评估机构等中介机构及相关人员为并购重组申有意见书上市公司并购重组申请的合规性审查依法提出审核意见,7,树立并购重组委的良好公信,提高透明度，做到“三公开”提高专业水准，形成“三制约”加大监督制约，落实“三个约束”,8,提高透明度，做到“三公开”,委员的推荐、审查、公示、聘任等各个环节公开操作，实现政务公开。会议的召开时间、参会委员、审议事项和表决结果及时公布，做到运作透明。议现场记录、录音，委员在会前提交审核要点，均建档备查备考，实行
3、阳光作业。,9,提高专业水准，形成“三制约”,会前聆讯制度。针对涉及创新事项、无先例事项、市场影响重大事项的并购重组方案，在会议通知公示后，召集人或相关委员在审核期间可以提出聆讯，要求上市部工人员介绍有关政策背景和重大问题的监管意见。会后申诉制度。上市公司及相关并购重组方可以在接到重组委审核的反馈意见五个工作日内，向上市部提出申诉意见；上市部按照规定程序进行调查，视情节决定是否重新提交并购重组委再次进行审议，或者作出核准决定。年度评议制度。并购重组委每年至少召开一次全体会议，对审核工作进行总结和评议。上市部设置专人负责整理并购重组委的委员工作底稿、对专业问题的会议发言情况建立档案,10,加大监
4、督制约，落实“三个约束”,实行问责机制，在审核意见与表决结果明显差异时，证监会可以要求参会委员分别解释和说明。举报监督机制，按照证监会纪检部门可以对聘任委员实施谈话提醒、投诉核查等工作程序。年度述职制度，委员每年需提交年度述职报告。,11,资产定价审核的基本视角,并购重组的实质是资产证券化过程中发生的交易行为，交易的核心原则是资产定价的公允性。审核的视角应当在于定价方法的科学性定价依据的合理性定价机制的市场化审核的立足点是 关注中小股东利益是否得到保护在财务上表现为：置入上市公司的资产是否被高估。置出上市公司的资产是否被低估。,12,资产定价的公允性 资产评估,评估方法评估假设前提对未来业绩预
5、测的合理性评估参数强化约束,13,资产定价的公允性评估方法,应当采取逻辑科学、证据可靠，符合国内资本市场特点的资产定价方法；通常，采用其中一种评估方法的同时，需用另外一种方法进行评估验证。审核中重点关注：对收益法、成本法、市场比较法的选用是否符合执业标准；对房地产企业、矿业权的评估方法选用是否符合相关执业规范，例如对预查阶段以及经勘探后找矿前景不明确的探矿权适用成本法评估。,14,资产定价的公允性评估方法,具有持续经营记录的企业价值评估，成本法一般不应当作为唯一的评估方法，收益法和市场法逐步成为符合当前市场环境的方法。案例：评估师在评估金宇通信整体价值时仅采用了成本加成法，而企业整体价值评估一
6、般应采用收益法或市场法进行评估或据此进行修正。正是由于采用的是成本加成法，才导致金宇通信在盈利能力低下且“每况愈下”（2000年主营业务收入为327万元，2001年下降为80万元，2002年上半年仅为14万元）的情形下，净资产评估值高达1.5亿元，较帐面值增加5。华立股份：滥用重置成本法评估无形资产价值,15,资产定价的公允性评估假设,评估的假设应当科学合理，不得随意设定没有依据、不合情理的评估假设。防止通过滥用评估假设，虚高估值，损害上市公司利益。案例：健特生物重组中，评估师认为2002年“脑白金”产品处于其生命周期中的成熟期，将该年净利润数作为未来各年的净利润数，这有悖于产品的成熟期后通常
7、是衰退期，在衰退期脑白金的净利润将下降这一正常规律；评估师将“脑白金”产品的收益期取值为无限期，而根据国内行业经验，保健品的生命周期平均为23年，按国外惯例，评估师在对产品商标进行评估时通常也将收益期取值为有限期。产权不清晰、有关权证未实际办理等情况下，如果假设已办理，该办理事项应当是无重大障碍，且办理过程中的相关成本、费用已合理考虑,16,资产定价的公允性收益预测的合理性,收益法应用的要点是合理预测收益额，需要对评估对象、相关行业与相关经济要素的未来前景进行客观分析。例如应当对细分行业、细分市场的历史、现状及未来进行严谨的分析，所作预测符合产品生命周期曲线、较长时间后公司或产品难以再获取超额
8、收益等常见规律；未来收入是否包含非经常性项目；未来费用的增长是否收入增长相匹配等。案例：海通证券借壳上市，评估报告中预测25年连续盈利，不符合资本市场发展的实际情况。,17,资产定价的公允性其他重要评估参数,采用收益现值法评估，折现率微小变动对评估结果影响甚大。折现率不宜采用行业平均收益率，应当先选择无风险安全利率，该利率通常取无风险长期国债利率，再考虑行业风险（以方差或其他形式求出），再考虑公司个别风险进行调整。采用成本法评估，应当结合评估标的特点，收集物理证据等充分证据，而不能简单依据使用年限确定成新率采用市场比较法，对非上市交易的资产，应当充分考虑流动性折价、控制权溢价对与实际情况不符合
9、的评估假设，应当充分考虑实际情况对评估价值的影响。,18,资产定价的公允性其他重要评估参数,具有中国特色的确定流动性折价的案例：评估实务中，大多对流动性折价或者不予考虑，或者引用美国某教授等国外的有关结论，存在一定问题。较好的案例是海螺水泥收购水泥公司的股权，以市盈率法（市场法一种）估值，市盈率选取可比上市公司的作样本，流动性折扣以股改时同类公司的平均送股率（非流通股转流通付出的成本）样本。方案的市场反映良好。,19,资产定价的公允性强化约束,对于资产评估增值率较高情形，考察是否采取了一系列强化约束的措施，包括：要求重组方对购买资产采用收益法评估所依据的利润作出保证，以遏制盲目高作价，确保上市
10、公司的利益不受损失，如新华传媒，中国远洋等，重组方均对拟购买资产近三年的利润作出保证，并承诺以现金补足；在即将颁布的上市公司重大资产重组管理办法中，加强对资产评估的后续监管，规定由会计师事务所对标的资产的实际盈利金额与原资产评估报告预测金额的差异情况出具审计意见等,20,影响资产定价的其他关注事项,资产权属明晰持续经营能力同业竞争和关联交易债权债务,21,资产权属是否明晰,有限责任公司将相关股权注入上市公司是否已取得其他股东的同意，是否合法拥有该项股权的全部权利，是否有出资不实或影响公司合法存续的情况 土地、房屋等是否取得土地使用权证和房产证，是否存在已被抵押或者其他限制转让的情形采矿企业除具
11、有矿业权证外，是否取得相关的生产许可资质证书，如煤炭开采安全生产许可证和煤炭生产许可证，黄金开采安全生产许可证和开采黄金矿产批准书。案例：ST贤成，拟置入的煤矿尚未取得安全生产许可证、煤炭生产许可证，2008年能否生产及达到产能不确定。,22,持续经营能力,交易完成后上市公司的主要资产为现金和流动资产，或主要资产的经营带有很大不确定性，如主要资产是上市公司不能控制经营的股权投资、债权投资等注入资产的非经常性损益占所带来的收入和利润的比 例过高(大于30%)资产或业务的历史经营时间短，未来发展情况 难以判断 交易涉及的资产或业务受到合同、协议或相关 安排约束，如特许经营权、特种行业经营许可 等，
12、具有不确定性,23,持续经营能力案例,福地科技重组中上市公司作为中外合资经营企业，资产置换将彻底改变其主营业务，须获得原对外经贸部同意，此外其受让公路经营权需经广东省政府及省交通厅批准。*ST永生资产置换案中，置入资产金桥药业自2003年3月才开始生产经营，且只生产丹香葡萄糖滴注射液系列产品。由于重组方神奇投资将对其资产和业务进行根本性调整，其未来盈利能力存在一定不确定性。在我会的监管压力下，神奇集团进行了集团内部的业务调整，并相应调整了注入金桥药业的药品品种,24,同业竞争和关联交易,严格禁止同业竞争。支持上市公司控股股东主业资产的整体上市，重组方案设计时应统筹考虑。在某些特定情形下，例如部
13、分资产的转让需要补充履行一定程序或尚未实际投入运营，这部分资产可能暂不进入上市公司，如果这部分资产规模不大，基本不会引起同业竞争问题或同业竞争问题较小，上市公司与重组方可以采用分步实施的方式，但一定要在有限的期间内彻底解决，或采取切实可行的措施避免同业竞争。原则上不允许出现新增关联交易的情形，而且应当采取有效措施减少和规范现有的关联交易。,25,债权债务,上市公司：转移债务债权人书面同意并履行法定程序转让债权履行通知债务人等法定程序承担他人债务被承担债务人是否已取得其债权人同意并履行了法定程序案例：福地科技重组中拟置出的部分负债（6477万元）尚未取得债权人同意，其控股股东广东福地科技总公司出具了担保承诺函，承诺在债权人向福地科技追索时无条件地承担偿还义务。,26,谨供参考！谢 谢！,
