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1、银行间回购市场与交易所回购市场的比较,什么是银行间回购,银行间回购主要是针对债券市场而言，中国的银行间债券市场是在全国银行间同业拆借中心基础上建立起来的。是中国的一个重要的场外交易市场。它的参与者主要是银行及非银行类金融机构，主要有银行，证券公司，资产管理公司等。,银行间回购惊现一笔金额超5000亿“超级乌龙指”,2011年8月15日上午10点20分24秒，银行间质押式回购7天品种(R007)的累计成交量，突然由上一笔的313587.5万元变为50323587.5万元，短短6分钟内陡增了5001亿元。在同一时间里，隔夜品种(R001)也有一笔20.821亿元的成交。 隔夜回购每日大都有3、4千
2、亿的总成交量，因此一笔交易数十亿元并不奇怪；但与7天回购一般只有数百亿元相比，这一5000亿元的单笔交易肯定是交易员的“乌龙指”所致。业内人士推测，或许是交易员把单位“万元”误认为“元” 。,调查人员发现，直到15日10点59分32秒，上述累计成交量才由5296.05亿元“回归”至常态的334.27亿元，乌龙事件持续的时间将近半个小时。这样一来，其他交易者的情绪会否受到这笔巨量成交的影响？一位股份行交易员解释道，首笔乌龙交易的加权利率在3.2400%，与15日该品种最终平均利率3.2407%基本吻合，所以影响十分有限。,什么是交易所回购,包括自主回购和委托回购。 自主回购是证券商在证券回购市场
3、中直接充当回购交易的买卖方。 委托回购指证券商充当买卖双方的中介，证券商介于买方和卖方之间，成为双方回购协议的中介。,2003年6月5日，富友证券被中信证券托管，成为中国证券史上寿命最短的券商之一。富友证券被托管时，39亿元的国债回购余额被上交所冻结。这39亿元回购余额所需国债现券，均为富友证券以代客理财的名义，以高价从社会融集而来。富友证券挪用国债回购事件中，包括商业银行、国有企业、上市公司等在内的几十家机构，被回购国债的金额均在几千万元；上海农信社是最大客户，涉及金额高达17亿元左右，占富友证券挪用国债总额的近半，其中浦东联社是重灾区。,富友证券猝死事件,富友证券债券回购事件的曝光,无疑是
4、对交易所债市和股市影响最为重大的事件之一。富友证券被托管时,有高达39亿元的债券回购余额被上证所冻结。这39亿元回购余额所需债券现券,都是富友证券以代客理财的名义等融入债券,然后再由其通过债券回购融入资金,并进行股票投机。交易所债券回购风险之所以爆发,除了技术性原因外,恐怕还应当深入到体制上去挖掘证券公司债券违规的根源。,首先,债券回购问题的爆发,反映了我国证券公司的融资渠道过于狭窄。虽然我国早在2000年就允许证券公司等资本市场机构进入银行间同业拆借市场和债券回购市场融入短期资金。然而,具有讽刺意味的是,这些资本市场中介机构在帮助其它实体部门融入长期资本,并为我国资本市场的发展做出了相当大的
5、贡献的情况下,自身的长期资金和资本的需求却难以在现有的制度框架下得到满足。 其次,债券回购风险的集中爆发只不过是我国资本市场长期积累的历史矛盾的结果。如果证券公司通过债券回购融资只是为了进行流动性管理,而不是将债券回购融入的资金用于股票投资(投机),那么,债券市场价格的波动只会给资金融出方带来利率风险。,交易所市场和银行间市场的差异性比较从表面意义上看,银行间市场与交易所市场之间的关系,仅仅是货币市场内部银行间货币市场与非银行金融机构货币市场之间的关系。但深入比较分析后发现两个市场之间存在着很大的差异。二者交易性质不同、资金占有期不同,两个市场处于分割状态,托管和清算不统一,债券不能灵活转托管
6、,也不能进行套利。,两个回购市场的比较,(1)交易主体不同市场参与者无法自由选择交易场所，而非金融机构投资者也无法参与银行间债券市场交易。(2)托管不统一在银行间债券市场发行的债券在中央国债登记结算公司托管,在交易所发行的债券在交易所的登记公司托管,除少数券种可以转托管到中央国债登记结算公司外,绝大部分债券不得相互转托管。(3)交易所市场和银行间市场的分割目前我国在这方面存在着比较严重的分割。交易主体无法自由地选择交易场所和交易市场,市场资金也无法在两个市场之间自由地流动。现阶段交易所市场和银行间市场的分割状态极大程度地限制了投资者在不同市场之间的套利行为,从而导致了不同市场存在不同利率期限结
7、构的现象的发生。,回购制度的选择,(一)交易所回购风险主要在于托管制度 场内回购交易包括两次资金和债券往来,涉及环节较多,也蕴含了较大的金融风险,主要风险如下:首先,债券托管风险。由于监管机构缺乏客户持仓的一手资料,致使挪用成为可能。 其次,债券贬值风险。由于市场交易清淡,部分品种,特别是中长期债券及时变现成本非常高昂。如果不能及时处置,债券可能随利率上升而贬值,从而增大违约损失。目前,清算风险已经严重影响了银行间回购交易,逆回购方不得不越来越多地关注对手方信用情况,致使质押折扣率难以成为控制风险的主要手段。,(二)银行间回购交易效率优势不明显 交易所市场采用自动撮合的交易制度。与此相对应,银
8、行间市场实行场外询价制度。自动撮合系统能够提高交易效率,适于市场参与者较多的情况,而询价交易更适合有特殊交易需求的市场参与者。两种方法各有所长,并无本质上的优劣之分。,(三)两种交易模式下的成本效益比较首先,交易费用。债券回购在场外交易的主要原因在于回避债券上市费用、降低交易成本。 其次,效率。如果交易者数量较少,询价在效率方面的牺牲并不明显。但随着银行间机构迅速扩容,效率方面的损失将随之增加。为找到合适的对手方,询价谈判模式要求投入更多的人力,相应增加了间接交易成本。第三,风险损失。由于交收方式不同,两市场承担回购风险的主体不同,因而风险的表现形式也不同。场内回购的交易对手是交易所,中央交收使信用风险主要集中到登记公司,容易导致结算困难;场外回购实行一一交收,信用风险由逆回购方承担。,综上所述,银行间市场在成本效益方面不存在绝对优势,而交易所市场的自动撮合方式更适合我国国情,能够促进市场竞争性,提高资源使用效率。当然,以交易所回购利率为无风险收益率还需要一个具有一定规模、一定深度的市场。但从将来发展趋势看,银行间和交易所的回购市场合二为一是必需的,统一的回购市场将有助于回购利率作为市场基准利率发挥作用。,结论,
