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1、评级：,Table_Title,证,券,研,究,报,告,Table_Summary,相关报告,股票研究,保险,Table_MainInfo2012.11.01三季报盘点，新华胜出,Table_Invest,上次评级：,增持增持,行业更新报告,保险业 2012 年三季报综述彭玉龙（分析师）熊林（研究助理）021-38676683 021-证书编号 S0880511010025 S0880111090083本报告导读：,细分行业评级保险新华保险中国太保中国人寿,增持增持增持增持,综合分析净利润、净资产、减值及浮亏状况。,摘要：盈利增速。消除一次性损益影响后的净利增速，3Q：新华（-15.0%）太保
2、（-19.2%）国寿（亏 22 亿）；1-3Q：新华（2.4）太保（-48.6%）国寿（-55.6%）。包含一次性损益的净利增速，3Q：新华（-15.0%）太保（-58.7%）国寿（亏 22 亿），1-3Q：新华（2.4%）太保（-55.3%）国寿（-55.6%）。净资产变化。分红前，3Q：新华（1.5%）太保（-0.4%）国寿（-0.6%）；1-3Q：新华（14.2%）=国寿（14.2%）太保（10.0%）。分红后，3Q：太保（-0.4%）国寿（-0.6%）新华（-1.3%）；1-3Q：国寿（10.7%）新华（10.1%）太保（6.0%）。浮亏消化。据我们估计，三季度新增浮亏：国寿 160
3、亿、太保 47 亿、新华 30 亿。以此为基础，估计浮亏消化速度（三季度减值/当季新增浮亏）：新华（92.4%）国寿（87.1%）太保（33.9%）。累计净浮亏。三季度减值：国寿 139 亿、太保 16、新华 28 亿，三季末累计净浮亏：国寿-0.02 亿、新华-8.3 亿、太保-64.15 亿，三季末净浮亏率（包含可供出售的股债）：太保（5.3%）新华（0.95%）国寿（0.00%）。保费增长。三季度寿险行业增长 8.13%，各公司增长：国寿 13.1%、平安 18.8%（老口径）、太保-1.01%、新华-7.7%；前三季寿险行业增长 3.9%，各公司增长：国寿-0.42%、平安 7.84%
4、（老口径）、太保 0.54%、新华（4.66%）。三季度产险行业增长 15.9%，平安、太保分别增长20.6%、15.2%；前三季度产险行业增长 14.87%，平安、太保分别增长 20%、11.1%。若四季度股债市持平，则盈利有望高增长，净资产全年增长 9-15%。四季度盈利有望正增长：国寿 313%、太保 69%、新华 24%；全年盈利降幅收窄：国寿-23.1%、太保-36%、新华 6.5%。四季度净资产增长：国寿 3.5%、太保 2.8%、新华 2.1%；全年有望增长：国寿 14.6%、太保 9%、新华 12.4%。三季报盈利符合预期，净资产降幅好于预期，四季度可望好转，行业增持。综合分析
5、净利润、净资产及浮亏消化，第三季度业绩新华保险胜出；前三季度，在净资产表现上，新华、国寿持平；在累计净浮亏这一指标上，国寿最干净，新华排第二位。公司推荐：新华、国寿、太保。请务必阅读正文之后的免责条款部分,Table_Report保险：市场纠结，保险无奈；进入相持，守候进攻保险：第二批投资新政再放松，保险股进超额收益阶段保险：业绩影响初步消化，净资产已连涨三周保险：股债连续两周双升，A/H 股总体折价保险：假期 H 股续涨，四季度有望“开门红”,2012.10.282012.10.232012.10.212012.10.142012.10.07,2008,-54.60%,行业更新报告,图 1：
6、盈利情况,图 2：盈利同比增速,35,000,32,881,33,626,500%,449.4%,30,000 28,11625,000,400%300%,308.8%,20,00015,000,15,086,13,883,17,311,19,47518,331,13,959,16,085,200%,226.6%,10,0005,0000,10,0686,8931,339662 651,7,3562,661,8,5572,250,9,6358,3137,4282,799 2,638 3,1351,904 2,324,100%0%-100%,-64.2%-80.6%-95.6%,2009,24.
7、7%16.3%20102.3%-15.4%,24.40%12.50%-2.85%2011-45.49%,7.30%9.40%10.79%2012.1H 2012.1-3Q-25.70%2.42%-55.57%-55.33%,2007 2008中国人寿,2009中国平安,2010中国太保,2011 2012.1H 2012.1-新华保险,3Q,-200%,国寿,平安,太保,新华,数据来源：公司公告，国泰君安证券研究,数据来源：公司公告，国泰君安证券研究表 1：当前净浮亏及浮亏率测算,2012/4/28（单位：亿元）权益投资按市价计量的债券4 季度以来股市涨幅4 季度以来债市涨幅浮盈浮亏（股票+债
8、券）3 季末净浮亏3 季末净浮亏比例,中国人寿15393859-2.32%-0.16%(32)(0)0.00%,中国太保529681-2.32%-0.16%(10)(64)-5.34%,新华保险314563-2.32%-0.16%(4)(8)-0.95%,数据来源：公司公告，国泰君安证券研究。注：浮亏比例=净浮亏/（权益投资+按市价计量债券）表 2：四季度以来净资产预测（截止 2012/10/31 日）,单位：亿元浮盈浮亏归属于股东的比例2012 年中投资资产权益占比按市价计量债券的占比,国寿75.0%16,6169.9%22.9%,太保75.0%5,8669.6%11.4%,新华44%4,5
9、297.4%12.2%,四季度以来股债市涨跌幅,股市变动债市变动权益资产浮盈（亏）债券浮盈（亏）股债市变动产生的净资产变动2012 年三季末净资产,-2.3%-0.2%-37-6-322,121,-2.3%-0.2%-13-1-10814,-2.3%-0.2%-7-1-4345,四季度以来股债市变化引起的净资产,变化四季度盈利考虑盈利后的四季度净资产变化,-1.5%671.7%,-1.3%170.9%,-1.1%70.9%,数据来源：公司公告，国泰君安证券研究,请务必阅读正文之后的免责条款部分,2 of 6,亿,行业更新报告表 3：保险公司四季度及全年盈利预测,单位:亿元,中国人寿,中国太保,
10、新华保险,一季度税后盈利EPS,2012560.20,2011800.28,增长-29.4%-29.4%,201270.08,2011340.40,增长-81.1%-81.1%,201280.25,2011121.00,增长-35.7%-75.4%,二季度,税后盈利EPS,400.14,510.18,-20.6%-20.6%,200.23,240.28,-16.1%-16.1%,110.36,60.22,95.9%63.4%,三季度,税后盈利EPS,-22-0.08,380.13,-158.8%-158.8%,50.06,120.14,-58.7%-58.7%,40.13,50.19,-15.
11、0%-29.1%,四季度,税后盈利EPS,670.24,160.06,313.4%313.4%,220.25,130.15,68.7%68.7%,70.21,5,24.0%#DIV/0!,1-3 季度,税后盈利EPS,740.26,1670.59,-55.6%-55.6%,310.36,700.82,-55.3%-55.3%,230.75,23,2.4%#DIV/0!,全年,税后盈利EPS,1410.50,1830.65,-23.1%-23.1%,530.62,830.97,-36.0%-36.0%,300.96,281.24,6.5%-22.9%,数据来源：公司公告，国泰君安证券研究,图 1
12、：国寿 3 季度保费上涨 13.1%350,000,30%,图 2：平安寿险 3 季度保费增长 18.8%（老口径）,300,000250,000200,000150,000100,00050,000,20%10%0%-10%-20%,2,0041,6701,3361,002668334,70%60%50%40%30%20%10%0%-10%,-20%,0,当年累计数,月度同比增速,累计同比增速,-30%,0,当年累计数,累计同比增速,月度同比增速,-30%,数据来源：CIRC，国泰君安证券研究图 1：太保寿险 3 季度保费下降 1.01%请务必阅读正文之后的免责条款部分,数据来源：CIRC，
13、国泰君安证券研究图 2：新华保险 3 季度保费下降 7.7%,3 of 6,行业更新报告,亿,100,000,140%,10009008007006005004003002001000,35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%,90,00080,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000,120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%,当年累计数,累计同比增速,月度同比增速,当年累计数,累计同比增速,月度同比增速,数据来源：CIRC，国泰君安证券研究图 1：平安产险 3 季度保费增长 20.6%,
14、数据来源：CIRC，国泰君安证券研究图 2：太保产险 3 季度保费增长 15.2%,913,亿,120%,700 亿,90%,80%,783652,100%80%,600500,70%60%,50%,522391,60%40%,400300,40%30%,20%,261130,20%0%,200100,10%0%,-10%,0,-20%,0,-20%,当年累计数,累计同比增速,月度同比增速,当年累计数,累计同比增速,月度同比增速,数据来源：CIRC，国泰君安证券研究表 4：关键估值指标（2012 年 10 月 31 日）,数据来源：CIRC，国泰君安证券研究,中国人寿,中国太保,新华保险,20
15、11,2012,2011,2012,2011,2012,每股内涵价值每股新业务价值每股收益每股净资产P/EV新业务价值倍数市盈率市净率,10.360.710.656.781.7010.1327.142.60,11.070.750.507.451.598.7235.152.36,13.210.780.978.931.386.4118.772.04,14.640.870.629.401.244.0829.471.94,15.721.401.2410.041.404.4817.732.19,19.051.560.9611.151.151.8822.981.97,数据来源：Wind，公司公告，国泰君安
16、证券研究。注：为平滑各公司差异，我们计算新业务价值倍数采取统一的（=（股价-集团每股内含价值）/每股新业务价值）计算方式。表 5：修正后关键估值表格（2012 年 10 月 31 日）,中国人寿,中国太保,新华保险,2012 年 10 月 26 日,2011,2012,2011,2012,2011,2012,请务必阅读正文之后的免责条款部分,4 of 6,行业更新报告,每股内涵价值每股新业务价值每股收益每股净资产P/EV隐含新业务价值倍数市盈率市净率,13.240.710.656.781.336.1127.142.60,11.10.750.507.451.598.7235.152.36,13.
17、690.780.978.931.335.8018.772.04,14.640.870.629.401.244.0829.471.94,18.721.401.2410.041.172.3417.732.19,19.051.560.9611.151.151.8822.981.97,数据来源：公司公告，国泰君安证券研究。注：由于各保险共对内含价值中的净资产价值调整方法存在差异，为方便比较，统一将资产负债表中的净资产替换内含价值中的经调整净资产价值；并且，计算新业务价值倍数采取统一的（=（股价-集团每股内含价值）/每股新业务价值）计算方式。表 6：扣除其他业务价值后的关键估值指标（2012 年 10
18、月 31 日）,中国人寿,中国太保,新华保险,2011,2012,2011,2012,2011,2012,每股内涵价值每股新业务价值每股收益每股净资产P/EV新业务价值倍数市盈率市净率,10.360.710.656.781.7010.1327.142.60,11.070.750.507.451.598.7235.152.36,13.210.780.978.931.381.2118.772.04,14.640.870.629.401.241.0829.471.94,15.721.401.2410.041.404.4817.732.19,19.051.560.9611.151.151.8822.9
19、81.97,数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究表 7：扣除其他业务价值后的修正关键估值指标（2012 年 10 月 31 日）,中国人寿,中国太保,新华保险,2011,2012,2011,2012,2011,2012,每股内涵价值每股新业务价值每股收益每股净资产P/EV隐含新业务价值倍数市盈率市净率,13.240.710.656.781.336.1127.142.60,11.10.750.507.451.598.7235.152.36,13.690.780.978.931.331.2118.772.04,14.640.870.629.401.241.0829.471.94,18.7
20、21.401.2410.041.172.3417.732.19,19.051.560.9611.151.151.8822.981.97,数据来源：公司公告，国泰君安证券研究。注：由于各保险共对内含价值中的净资产价值调整方法存在差异，为方便比较，统一将资产负债表中的净资产替换内含价值中的经调整净资产价值。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,5 of 6,增持,谨慎增持,中性,减持,增持,减持,地址,行业更新报告本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解
21、，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推
22、测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因
23、此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰
24、君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明,1.投资建议的比较标准投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的 12 个月内的市场表现为,评级,说明相对沪深 300 指数涨幅 15%以上相对沪深 300 指数涨幅介于 5%15%之间,
25、比较标准，报告发布日后的 12 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数涨跌幅为基准。2.投资建议的评级标准,股票投资评级,相对沪深 300 指数涨幅介于-5%5%相对沪深 300 指数下跌 5%以上明显强于沪深 300 指数,报告发布日后的 12 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数的涨跌幅。,行业投资评级,中性,基本与沪深 300 指数持平明显弱于沪深 300 指数,国泰君安证券研究,上海上海市浦东新区银城中路 168 号上海银行大厦 29 层,深圳深圳市福田区益田路 6009 号新世界商务中心 34 层,北京北京市西城区金融大街 28 号盈泰中心 2 号楼 10 层,邮编电话,200120（021）38676666,518026（0755）23976888,100140（010）59312799,E-mail：,请务必阅读正文之后的免责条款部分,6 of 6,
