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1、Mar11,May11,Aug11,Apr11,Jul11,Dec11,Mar12,Apr12,May12,Jun11,Nov11,Feb11,Sep11,Oct11,Feb12,Jun12,Jan12,Jul12,Feb11,Mar11,Apr11,Jun11,May11,Jul11,Aug11,Nov11,Sep11,Oct11,Dec11,Jan12,Jun12,Feb12,Mar12,Apr12,May12,Jul12,May11,Jun11,Jul11,Nov11,May12,Jun12,Feb11,Apr11,Aug11,Sep11,Mar11,Oct11,Dec11,Jan12,
2、Feb12,Mar12,Apr12,Jul12,30,18.0,25,20,40,9.5,30,20,9.0,8.5,40,30,11.0,10.5,证券研究报告|策略研究,点评报告,中下游利润增速出现回升,中上游形势依然严峻,2012 年 8 月 28 日汽车制造业利润增速平稳回升汽车制造:利润总额:累计同比,事件：,-2012年7月工业企业利润数据简析,汽车制造:主营业务收入:累计同比汽车制造业:毛利率(右轴)151050(5)(10)电力、热力生产和供应业受益成本下降电力、热力的生产和供应业:利润总额:累计同比电力、热力的生产和供应业:主营业务收入:累计同比电力、热力生产和供应业:毛利率
3、(右轴)100(10)(20),17.817.617.417.217.016.816.616.416.216.08.07.57.06.56.0,国家统计局公布 2012 年 1-7 月全国规模以上工业企业利润数据。1-7 月，全国规模以上工业企业实现主营业务收入 499891 亿元，同比增长 10.6%，实现利润26785 亿元，同比下降 2.7%。7 月当月实现利润 3668 亿元，同比下降 5.4%。评论：1、库存去化，营业收入下滑和毛利率均下降，致使工业企业利润增速降幅略有扩大。工业增加值增速与工业企业营收增速高度相关。1-7 月工业增加值累计同比增加 10.3%，较上月下滑 0.2 个
4、百分点，引致 7 月工业企业主营业务收入累计同比增速较上月下滑 0.7 个百分点，增长 10.6%；另一方面，工业企业产品出厂价格持续下降，7 月 PPI 指数同比下降 2.87%，1-7 月工业企业累计毛利率为 14.59%，较 6 月下降 0.19 个百分点，累计利润率 5.36%，较 6 月下降,计算机、通信和其他电子设备制造毛利好转计算机、通信和其他电子设备制造业:利润总额:累计同比计算机、通信和其他电子设备制造业:主营业务收入:累计同比计算机、通信和其他电子设备制造业:毛利率(右轴),0.07 个百分点。库存去化仍是主要背景原因。1-7 月，工业企业产成品库存累计同比增长,20100
5、(10)(20)(30)(40)(50)资料来源：WIND、招商证券相关报告陈文招021-S1090511040011彭鑫（研究助理）021-熊晓云，CFA021-S1090512030005敬请阅读末页的重要说明,10.09.59.08.58.07.57.0,12.5%，较 6 月增速下降 0.4 个百分点，延续 8 个月增速下降。库存去化致使企业开工率和价格齐落（尤其是上游行业），故营业收入和毛利率双降，利润增速略有回落。2、中下游行业利润增速现平稳回升态势。中游制造业利润增速现好转迹象，汽车制造业增长 10.2%，较上月回升 0.21个百分点，连续 3 月保持 10%左右的增长率；电气机
6、械和器材制造业增长 1%，较上月回升 1.46 个百分点，增速 6 个月以来首次转正；通用设备制造业下降0.9%，较上月微降 0.29 个百分点，降幅维持在较小位置；计算机、通信和其他电子设备制造业下降 1.6%，降幅进一步收窄，较上月回升 1.15 个百分点；此外，农副食品加工业利润同比增长 16.6%，较上月回升 0.07 个百分点。受益于煤炭成本下降、来水充沛等因素，电力、热力生产和供应业利润持续好转，同比增长 29.3%，较上月扩大 5.5 个百分点。上游行业持续表现不佳。石油化工产业链景气不佳，石油和天然气开采业下降 2.1%，增幅年内首次转负；化学原料和化学制品制造业下降 21.3
7、%，降幅略微收窄；石油加工、炼焦和核燃料加工业则由同期盈利转为亏损；黑色金属冶炼和压延加工业利润跌幅持续走低，1-7 月累计下降已达 60.8%。,Jul11,Feb11,Mar11,Apr11,May11,Jun11,Aug11,Sep11,Nov11,Dec11,Jan12,Feb12,Mar12,Apr12,May12,Oct11,Jun12,Jul12,Jun11,Jul11,Nov11,Jun12,Feb11,Mar11,Apr11,May11,Aug11,Sep11,Oct11,Dec11,Jan12,Feb12,Mar12,Apr12,May12,Jul12,May05,May0
8、6,May07,May08,May09,May10,May11,May12,Jan05,Sep05,Jan06,Sep06,Jan07,Sep07,Jan08,Sep08,Jan09,Sep09,Jan10,Sep10,Jan11,Sep11,Jan12,40,35,投资策略1、需求不济，工业企业利润增速降幅扩大工业企业利润增速降幅扩大。1-7 月，规模以上工业企业营业收入同比增长 10.6%，增速较 6 月下滑 0.7 个百分点；1-7 月工业企业利润累计同比下降 2.7%，继上月降幅收缓0.2 个百分点之后，本月降幅再度扩大，较 6 月增速下滑 0.5 个百分点。图 1：工业企业利润增速降
9、幅扩大工业企业:利润总额:累计同比工业企业:主营业务收入:累计同比302520151050(5)(10)资料来源：WIND、招商证券利润增速下滑源于营业收入下滑和毛利率下降双重因素。根据历史数据，工业增加值增速与工业企业营收增速高度相关。工业增加值增速趋缓态势下，工业企业营业收入增速亦放缓。7 月工业增加值累计同比增加 10.3%，较上月下滑 0.2 个百分点，引致 7 月工业企业主营业务收入累计同比增速较上月下滑 0.7 个百分点，增长 10.6%；另一方面，工业企业产品出厂价格持续下降，7 月 PPI 指数同比下降 2.87%，1-7 月工业企业累计毛利率为 14.59%，较 6 月下降
10、0.19 个百分点，累计利润率 5.36%，较 6 月下降 0.07 个百分点。工业企业仍处主动去库存阶段。1-7 月，工业企业产成品库存累计同比增长 12.5%，较6 月增速下降 0.4 个百分点，延续 8 个月增速下降。结合工业增加值和企业营收增速变化趋势，工业企业仍处主动去库存阶段。库存去化致使企业开工率和价格齐落（尤其是上游行业），故营业收入和毛利率双降，利润增速略有回落。下游需求变化趋势是决定企业库存意愿的关键因素。,图 2：工业增加值和工业企业营业收入高度相关,图 3：工业企业毛利率和利润率,4540,工业增加值:累计同比工业企业:主营业务收入:累计同比,16.015.8,毛利率(
11、累计),利润率（累计，右轴）,6.66.4,35302520151050(5)(10)敬请阅读末页的重要说明,15.615.415.215.014.814.614.4,Page 2,6.26.05.85.65.45.25.04.8,Jul05,Jan09,Aug09,Mar10,Nov07,May04,May11,Aug02,Mar03,Nov00,Dec04,Dec11,Feb06,Sep06,Apr00,Apr07,Jun01,Jun08,Jan02,Oct03,Oct10,Jul12,Jul11,May12,May11,Jun11,Nov11,Aug11,Sep11,Dec11,Feb1
12、2,Mar12,Feb11,Mar11,Apr11,Apr12,Oct11,Jun12,Jan12,Jul12,Jul11,Nov11,Jun11,Feb11,Mar11,Aug11,Sep11,Oct11,Dec11,Feb12,May11,Mar12,Apr11,Apr12,May12,Jun12,Jan12,Jul12,25,20,35,30,25,投资策略,资料来源：Wind、招商证券,资料来源：Wind、招商证券,图 4：工业企业产成品库存同比延续下降35工业企业:产成品:累计同比3025201510505资料来源：Wind、招商证券2、中下游行业利润增速现平稳回升态势已公布部分行业
13、中，中游制造业利润增速现好转迹象，汽车制造业增长 10.2%，较上月回升 0.21 个百分点，连续 3 月保持 10%左右的增长率；电气机械和器材制造业(包括家用电器)增长 1%，较上月回升 1.46 个百分点，增速 6 个月以来首次转正；通用设备制造业下降 0.9%，较上月微降 0.29 个百分点，降幅维持在较小位置；计算机、通信和其他电子设备制造业毛利好转，净利润增速下降 1.6%，降幅进一步收窄，较上月回升 1.15个百分点；此外，农副食品加工业利润同比增长 16.6%，较上月回升 0.07 个百分点；上游行业持续表现不佳。石油化工产业链景气不佳，石油和天然气开采业下降 2.1%，增幅年
14、内首次转负；化学原料和化学制品制造业下降 21.3%，降幅略微收窄；石油加工、炼焦和核燃料加工业则由同期盈利转为亏损；黑色金属冶炼和压延加工业利润跌幅持续走低，1-7 月累计下降已达 60.8%。此外，受益于煤炭成本下降、来水充沛等因素，电力、热力生产和供应业利润持续好转，同比增长 29.3%，较上月扩大 5.5 个百分点。,图 5：汽车制造业利润增速延续回升,图 6：电气机械和器材制造业,30,汽车制造:利润总额:累计同比,18.0,40,电气机械及器材制造业:利润总额:累计同比,16.0,151050(5)(10),汽车制造:主营业务收入:累计同比汽车制造业:毛利率(右轴),17.817.
15、617.417.217.016.816.616.416.216.0,20151050(5)(10),电气机械及器材制造业:主营业务收入:累计同比电气机械和器材制造业:毛利率(右轴),15.515.014.514.013.513.012.5,资料来源：Wind、招商证券图 7：通用设备制造业敬请阅读末页的重要说明,资料来源：Wind、招商证券图 8：计算机、通信和其他电子设备制造业毛利好转，利润增速回升Page 3,Jul11,May12,May11,Mar11,Apr11,May11,Mar11,Nov11,Feb11,Aug11,Dec11,Sep11,Apr12,May12,Feb12,M
16、ar12,Oct11,Jul11,May12,Aug11,Sep11,Nov11,Dec11,Feb12,May11,Mar11,Mar12,Feb11,Apr11,Apr12,Jun11,Oct11,Jun12,Jan12,Jul12,Mar12,Aug11,Sep11,Nov11,Dec11,Feb11,Jun11,Jan12,Jun12,Feb12,Apr11,Apr12,Jun11,Oct11,Jun12,Jul11,Jul12,Jan12,Jul12,Jul11,Jun11,Aug11,Sep11,Oct11,Nov11,Dec11,Feb12,Mar12,Apr12,May11,M
17、ay12,Feb11,Mar11,Apr11,Jun12,Jan12,Jul12,Jun11,Jul11,Nov11,Jun12,Feb11,Mar11,Apr11,May11,Aug11,Sep11,Oct11,Dec11,Jan12,Feb12,Mar12,Apr12,Nov11,May11,Aug11,Mar11,Dec11,May12,Mar12,May12,Jun11,Jul11,Jun12,Feb11,Apr11,Sep11,Oct11,Jan12,Feb12,Apr12,Jul12,Jul12,70,60,50,40,30,20,55,60,50,50,62,80,70,60,1
18、8,17,60,40,投资策略,通用设备制造业:利润总额:累计同比,16.8,计算机、通信和其他电子设备制造业:利润总额:累计同比,通用设备制造业:主营业务收入:累计同比通用设备制造业:毛利率（右轴）40302010010资料来源：Wind、招商证券图 9：农副食品加工业农副食品加工业:利润总额:累计同比农副食品加工业:主营业务收入:累计同比农副食品加工业:毛利率(右轴)4540353025,16.616.416.21615.815.615.415.212.412.212.011.811.611.4,计算机、通信和其他电子设备制造业:主营业务收入:累计同比计算机、通信和其他电子设备制造业:毛利
19、率(右轴)100(10)(20)(30)(40)(50)资料来源：Wind、招商证券图 10：石油和天然气开采业利润增幅转负石油和天然气开采业:利润总额:累计同比石油和天然气开采业:主营业务收入:累计同比石油和天然气开采业:毛利率(右轴)40302010,11.010.510.09.59.08.58.07.57.060585654,20,1510资料来源：Wind、招商证券图 11：化学原料和化学制品制造业化学原料及化学制品制造业:利润总额:累计同比化学原料及化学制品制造业:主营业务收入:累计同比化学原料和化学制品制造业:毛利率(右轴)50403020100(10)(20)(30)(40)资料
20、来源：Wind、招商证券,11.211.01615141312,010资料来源：Wind、招商证券图 12：黑色金属冶炼和压延加工业黑色金属冶炼及压延加工业:利润总额:累计同比黑色金属冶炼及压延加工业:主营业务收入:累计同比黑色金属冶炼和压延加工业:毛利率(右轴)200(20)(40)(60)(80)(100)资料来源：Wind、招商证券,52508.07.57.06.56.05.55.0,图 13：电力、热力生产和供应业受益成本下降,敬请阅读末页的重要说明,Page 4,Jul11,Apr12,May12,Nov11,May11,Mar11,Mar12,Apr11,Jun11,Aug11,S
21、ep11,Dec11,Feb11,Feb12,Oct11,Jun12,Jan12,Jul12,投资策略,403020,电力、热力的生产和供应业:利润总额:累计同比电力、热力的生产和供应业:主营业务收入:累计同比电力、热力生产和供应业:毛利率(右轴),9.59.08.5,8.0107.5,0(10)(20)资料来源：Wind、招商证券敬请阅读末页的重要说明,7.06.56.0,Page 5,投资策略分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。陈文招
22、：南开大学经济学硕士，曾工作于国家发改委经济运行局。曾在长江证券等公司从事宏观经济、投资策略、行业比较等方面的研究。2007 年加盟招商证券研发中心，负责策略研究，所在策略团队曾获水晶球第五名和新财富入围。熊晓云,CFA：北京大学金融学硕士，4 年煤炭、有色金属行业研究经验，目前任招商证券策略分析师。彭鑫：西安交通大学经济学硕士，目前任招商证券策略分析师。投资评级定义公司短期评级以报告日起 6 个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深 300 指数）的表现为标准：强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数 20%以上审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数 5-20%之间,中性：回避：,公司股价变动幅度相对基准指
23、数介于5%之间公司股价表现弱于基准指数 5%以上,公司长期评级A：公司长期竞争力高于行业平均水平B：公司长期竞争力与行业平均水平一致C：公司长期竞争力低于行业平均水平行业投资评级以报告日起 6 个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深 300 指数）的表现为标准：推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基
24、于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。,敬请阅读末页的重要说明,Page 6,
