石油化工行业策略报告：周期股看行业整合新兴产业寻找确定性0105.ppt

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1、,15.0%,10.0%,5.0%,0.0%,-10.0%,-5.0%,-15.0%,-20.0%,-25.0%,-30.0%,。,。,2011 年 12 月 26 日证券研究报告行业研究2012 年基础化工行业投资策略,中性（首次）一年内行业与沪深 300 走势对比,周期股看行业整合 新兴产业寻找确定性报告摘要：,20.0%-35.0%11-01 11-02 11-03 11-04 11-05 11-06 11-07 11-08 11-09 11-10 11-11 11-12,化工行业景气度处于底部区域。2011 年下半年尤其是 9 月份以来，在经济增长放缓带动需求下降及国际油价震荡回落的背

2、景下，化工产品价格大幅回落，子行业开工率普遍不高，行业盈利增速逐步下降，化工行业景气指数出现回落。国内经济增速放缓，国际经济也面临诸多不确定因素，化工行业需求前景不容乐观。化工行业固定资产投资增速仍然较高，原油、煤炭等原料价格处于高位，延缓行业复苏进程。2012 年化工行业的复苏将较为缓慢。化工行业估值处于历史较低水平，政策放松背景下会有估值修复行情，但难,基础化工,沪深300,以出现大级别行情。化工行业绝对估值处于 2006 年以来历史平均值之下，但与沪深 300 的估值溢价仍在较高位置，在流动性逐渐放松的背景下有望出现一定的估值修复行情，但企业盈利增长下滑趋势决定反弹空间有限。,相关研究湖

3、北宜化（000422）：低成本扩张见收益 快速增长可期2011-10-31兴发集团（600141）：受益于磷矿石涨价 明年有望量价齐升 2011-11-01鼎龙股份（300054）：电荷调节剂新产能贡献业绩 彩粉需看明年2011-09-13煤化工行业研究报告2011-07-07分析师:郭敏执业证书编号：S1110511060003电话：（8621）50155262邮件：联系人:李振永,投资策略：在行业景气度短期仍将低迷的情况下，大宗化学品投资机会难现，精细化工和新材料需要精挑细琢。我们遵循以下两条思路挖掘投资标的：（一）传统的周期性化工品种，相对看好受益于国家行业整合政策支持的民爆板块和磷矿石

4、板块。民爆行业的产业整合将继续加快，产能向优势企业集中，龙头市场份额提升；同时企业经营向下游的民爆服务拓展，提升成长空间；硝酸铵等原料价格下降也将提升公司盈利能力，推荐久联发展（002037）和江南化工（002226）。磷矿石行业整合政策持续推进，龙头企业资源储量提升将获支持，磷矿石品位的降低、资源稀缺价值日益凸显，磷矿石价格步入上升通道。掌控资源的龙头企业将享受量价齐升过程，推荐兴发集团（600141）（二）精细化工和新材料领域，看好“需求增长快、行业壁垒高、技术成熟”行业内的龙头个股，油田化学品行业需求稳定，推荐受益于国内油田三次采油比例上升和丙烯腈成本下降的宝莫股份（002476）；农药

5、和医药中间体行业，下游需求稳定，具有类消费属性，企业盈利能力稳定，关注受益于下游农药品种嘧菌酯快速放量提升产品需求的万昌科技（002581）；功能薄膜领域，行业需求快速增长，进口替代空间大，建议关注受益于太阳能背板薄膜进口替代，技术成熟 同时新材料项目储备众 多的东材科技（601208）风险因素：（1）宏观经济增速下降持续时间和幅度超预期；（2）原油价格大幅波动，影响公司成本。重点公司盈利预测、估值及投资评级,执业证书编号：S1110511060030电话：（8621）50155650,代码,简称,股价（元）,总市值（亿元）,10A,EPS（元）11E 12E,10A,PE11E,12E,评级

6、,邮件：地址：中国湖北省武汉市东湖新技术开发区关东园路2号高科大厦四楼电话：027-87618889天风证券有限责任公司,002037 久联发展600141 兴发集团002476 宝莫股份002581 万昌科技601208 东材科技002226 江南化工,18.9916.2713.8817.9519.5811.98,32.8659.4624.9819.4460.2847.40,0.650.510.580.870.800.52,1.10 1.380.70 1.050.52 0.800.70 1.200.81 1.100.59 0.80,29.232.023.920.624.523.0,17.32

7、3.226.725.624.220.3,13.815.517.415.017.815.0,买入买入买入买入买入增持,请阅读最后一页信息披露和重要声明,资料来源：公司公告，天风证券研究所预测。,1,1.1,1.2,1.3,2,2.1,2.2,3,4,4.1,4.2,5,5.1,5.2,6,6.1,6.2,6.3,6.4,6.5,7,8,9,10,2012 年化工行业策略报告,目录,化工行业景气处于底部区域 短期难以扭转.1,行业需求疲弱 盈利下滑.1行业供给增速提升 关注政策影响.2化工行业景气下降 短期难以扭转.2行业表现回顾及估值情况.4,行业回顾年初阶段性强势 第四季度快速补跌.4估值情况

8、绝对估值处于历史低位 相对估值仍然较高.6投资主线传统品种看行业整合 新兴产业寻找确定性.7传统化工看好受益于资源整合的民爆和磷化工.7,民爆行业：成本下降 行业整合和产业链延伸.8磷化工：优选具有资源优势的一体化企业.10精细化工和新材料领域看好需求增长稳定的油田化学品和中间体行业.14,油田化学品：需求稳定增长 成本下降.14中间体行业：需求稳定 受益国际产能转移.15重点关注公司.16,久联发展：高成长的西部民爆行业龙头.16兴发集团：最具资源优势的磷化工一体化公司.16宝莫股份：三次采油稳增长 污水处理拓空间.17万昌科技：下游产品需求放量助推公司业绩快速增长.17东材科技：高端绝缘材

9、料领军者，持续增长可期.18风险提示.19信息披露.20重要声明.20天风证券评级说明.20,请阅读最后一页信息披露和重要声明,图 1,图 2,图 3,图 4,图 5,图 6,图 7,图 8,图 9,图 10,图 11,图 12,图 13,图 14,图 15,图 16,图 17,图 18,图 19,图 20,图 21,图 22,图 23,图 24,图 25,图 26,图 27,图 28,图 29,图 30,图 31,图 32,图 33,表 1,表 2,表 3,表 4,2012 年化工行业策略报告,图目录,化工行业工业增加值同比增速步入下降趋势.1房地产行业投资、新开工和销售增速下滑明显.1汽车

10、产量同比增速转为负增长.1主要家电产品的产量增速下滑.1纺织服装业出口金额的同比增速下降显著.12011 年化工行业固定资产投资增速相比前两年有所提升.2化工子行业的行业景气指数呈下降态势.3国际原油价格高位震荡.3国内无烟煤价格维持高位.3化学原料及化学制品 PMI 指数呈下行态势.4化纤及橡胶塑料制品业 PMI 指数下降态势明显.4化学原料及化学制品新订单指数呈下行态势.4化纤、橡胶塑料制品业新订单指数下降态势明显.4基础化工行业指数 2011 年以来下跌 在所有细分行业中第 13 位.5基础化工与沪深 300 走势比较.5基础化工细分行业涨跌幅.6基础化工指数与沪深 300PE 估值比较

11、.6基础化工指数与沪深 300 指数 PB 估值比较.7中西部省区的固定资产投资增速仍然保持高位.8硝酸铵占工业炸药成本比例超过 40%.9硝酸铵价格有望下降.9硝酸铵的下游消费情况.92011 年中国复合肥出口暴增.9全球磷矿石的储量分布占比图.11中国磷矿石的整体品位较低.112010 年中国磷矿石资源基础储量的区域分布.112010 年中国磷矿石产量的区域分布.11中国磷矿石产量快速增长.12中国磷肥产量快速增长.122011 年磷矿石价格上涨较快.13中国原油消费的对外依赖度日益提高.14中国三次采油的产量快速提升.14未来 5 年将有大量的专利药到期.15,表目录,民爆行业上市公司积

12、极实施并购.102006 年以来中央和地方政府连续出台磷矿石资源整合相关政策.12上市公司的磷矿石储量及产量情况比较.13重点公司盈利预测、估值及投资评级.18,请阅读最后一页信息披露和重要声明,2008-02,2008-08,2008-11,2009-02,2009-08,2009-11,2010-05,2010-08,2010-11,2011-05,2011-08,2011-11,2008-05,2009-05,2010-02,2011-02,2008-01,2008-04,2008-07,2008-10,2009-01,2009-04,2009-07,2009-10,2010-01,20

13、10-04,2010-07,2010-10,2011-01,2011-04,2011-07,2011-10,2012 年化工行业策略报告1 化工行业景气处于底部区域 短期难以扭转,1.1,行业需求疲弱 盈利下滑,基础化工行业作为典型的中游制造业，行业产品主要应用下游的房地产、汽车、电子电器、纺织、医药、造纸等行业，与国民经济的发展速度密切相关。在目前经济增长速度趋缓的环境下，相关下游行业对化工品的需求疲弱，带动化工行业的工业增加值增速步入下行通道。尤其是 2011 年 9 月份以来，主要下游房地产、汽车、家电、纺织等行业产量同比数据均呈现明显的下行趋势。化工产品价格从 8 月份开始尤其是国庆节

14、以后快速下滑，行业盈利能力下降。我们预计今年第四季度行业盈利将有明显的下滑，由于需求短期难以好转，明年一季度的盈利也不容乐观。图1 化工行业工业增加值同比增速步入下降趋势40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%,整体工业,石油加工业,化学原料及制品业,化学纤维制造业,橡胶制品业,塑料制品业,来源：Wind 天风证券,图2 房地产行业投资、新开工和销售增速下滑明显80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%,图3 汽车产量同比增速转为负增长160.0%140.0%120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%,

15、-40.0%,房地产投资累计同比增速%,商品房新开工面积累计增速%,-40.0%,商品房销售面积累计增速%,汽车产量同比增速,轿车产量同比增速,来源：Wind 天风证券图4 主要家电产品的产量增速下滑,来源：Wind 天风证券图5 纺织服装业出口金额的同比增速下降显著请阅读最后一页信息披露和重要声明,1,2008-01,2008-04,2008-07,2008-10,2009-01,2009-04,2009-07,2009-10,2010-01,2010-04,2010-07,2010-10,2011-01,2011-04,2011-07,2011-10,2008-02,2008-08,200

16、8-11,2009-02,2009-08,2009-11,2010-05,2010-08,2010-11,2011-05,2011-08,2011-11,2008-05,2009-05,2010-02,2011-02,1.2,1.3,2012 年化工行业策略报告,120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%-60.0%,30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0%,冰箱产量同比增速冰柜产量同比增速来源：Wind 天风证券,空调产量同比增速洗衣机产量同比增速,纺织服装、鞋帽业的出口交货值同

17、比增长%纺织服装、鞋帽业的出口金额累计同比增长%来源：Wind 天风证券,行业供给增速提升 关注政策影响2011 年除石油化工业外的基础化工行业固定资产投资重回上升通道，化学原料及制品、化纤制造、橡胶制品和塑料制品的前 10 个月的投资增速分别为 25.2%、45.8%、35.3%和 34%，同比 2010年分别提高 10、3、12 和 6 个百分点。多数行业产能过剩，行业开工率出处于低位。图6 2011 年化工行业固定资产投资增速相比前两年有所提升160.0%140.0%120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%,石油加工业,化学原料及化

18、学制品制造业,化纤制造业,橡胶制品业,塑料制品业,来源：Wind 天风证券2011 年是“十二五”的第一年，节能减排的压力相对去年“十一五”期间的最后一年有所下降，行业内的企业受到节能减排和限电而引起停产的影响较小。考虑到目前行业的开工率较低，我们预计明年行业的产能供给也将比较充足，具有较大的提升空间。当然，我们需要密切关注节能减排、环保等政策带给行业开工率的影响。化工行业景气下降 短期难以扭转在目前上游的原油及煤炭原料仍处高位，加之近期电价上调推升成本，而经济增长下滑导致下游需求低迷，产品价格呈下降之势的环境下，企业面临两头承压的困境，盈利状况不容乐观。请阅读最后一页信息披露和重要声明2,2

19、006-03,2006-06,2006-09,2006-12,2007-03,2008-12,2009-03,2009-06,2009-09,2009-12,2010-03,2010-06,2007-06,2007-09,2007-12,2008-03,2008-06,2008-09,2010-09,2010-12,2011-03,2011-06,06-01-10,06-04-10,06-07-10,06-10-10,07-01-10,07-04-10,07-07-10,07-10-10,08-01-10,08-04-10,08-07-10,08-10-10,09-01-10,09-04-10

20、,09-07-10,09-10-10,10-01-10,10-04-10,10-07-10,10-10-10,11-01-10,11-04-10,11-07-10,11-10-10,2011-09,2012 年化工行业策略报告我们观察到行业的领先指数PMI 指数和新订单指数，也显示目前化工行业处于景气低位。房地产调整政策短期仍难放松，房地产投资增速下降明显，纺织服装、汽车和家电等行业需求增速也放缓的情况下，预计明年一季度化工行业的景气度较难扭转。下游需求方面，我们预计汽车和家电等耐用消费品行业可能会受益于政府可能出台的鼓励消费政策最先复苏，纺织服装受欧债危机的影响，外部需求近期仍将疲弱。综上，

21、结合化工行业产能投放增速不见减缓、下游需求低迷，而上游成本上的油价和煤价处于高位，难以大幅下降，我们预计化工行业的复苏还有待时日。行业盈利能力拐点的出现预计在明年下半年宏观经济增速下滑的局势得到好转以后。图7 化工子行业的行业景气指数呈下降态势160140120100806040200,石油加工业,化学原料及化学制品,化学纤维,橡胶制品,塑料制品,来源：Wind图8 国际原油价格高位震荡160.0（美元/桶）140.0120.0100.080.060.040.020.00.0,天风证券,图9 国内无烟煤价格维持高位1400（元/吨）120010008006004002000,OPEC:一揽子原

22、油价格,期货结算价:WTI原油,期货结算价:布伦特原油,阳泉无烟末煤,阳泉洗中块,阳泉洗小块,晋城无烟末煤,来源：Wind 天风证券,来源：Wind 天风证券,11 月份，化学原料及化学制品制造业 PMI 指数为 50.9，比上月下降 2.4 个百分点，与去年同期相比下降 3.4 个百分点；11 月份，化纤制造及橡胶塑料制品业 PMI 指数为 43.1，比上月下降 5.8 个百分点，与去年同期相比下降 12.4 个百分点；请阅读最后一页信息披露和重要声明3,2.1,2012 年化工行业策略报告,图10 化学原料及化学制品 PMI 指数呈下行态势来源：中采咨询 天风证券,图11 化纤及橡胶塑料制

23、品业 PMI 指数下降态势明显来源：中采咨询 天风证券,11 月份，化学原料及化学制品制造业新订单指数为 49.1，比上月下降 6.4 个百分点，与去年同期相比下降 6.7 个百分点；化纤制造及橡胶塑料制品业新订单指数为 41.0，比上月下降 5.1个百分点，与去年同期相比下降 19.7 个百分点。,图12 化学原料及化学制品新订单指数呈下行态势来源：中采咨询 天风证券,图13 化纤、橡胶塑料制品业新订单指数下降态势明显来源：中采咨询 天风证券,2 行业表现回顾及估值情况行业回顾年初阶段性强势 第四季度快速补跌全年来看，今年基础化工行业指数截止 2011 年 12 月 14 日下跌 22.8%

24、，落后沪深 300 指数 7个百分点，在 29 个一级行业中位于第 13 位。基础化工行业指数显著强于市场是在上半年尤其是年初至 4 月中旬，当时的背景是中东、北非局势动荡，利比亚战争爆发，国际油价暴涨，通胀上升，带动化工产品价格上涨，下游企业补库存，同时 3 月日本大地震，纯碱、环氧丙烷等供给受限，产品价格暴涨，提升相关上市公司盈利增长预期。此后油价震荡回落，企业补库存结束，基础化工指数基本与市场同步走势；9 月份以来，受国内外经济增长放缓影响，房地产、汽车、家电和纺织服装行业产销量同比增速显著下请阅读最后一页信息披露和重要声明4,机械,建筑,钢铁,医药,有色金属,国防军工,交通运输,轻工制

25、造,餐饮旅游,纺织服装,银行,建材,汽车,家电,综合,通信,煤炭,传媒,电子元器件,非银行金融,电力及公用事业,食品饮料,电力设备,商贸零售,农林牧渔,基础化工,石油石化,沪深300,计算机,房地产,2012 年化工行业策略报告降，化工下游需求低迷，产品价格急跌，市场对化工板块第四季度的业绩环比下降及未来的需求担忧日益加深，行业指数加速下跌，明显弱于市场。,图14 基础化工行业指数 2011 年以来下跌0.0%-10.0%-20.0%-30.0%-40.0%-50.0%,在所有细分行业中第 13 位,来源：Wind,天风证券,总体来看，基础化工尤其是周期性强的大宗品种，总体上产能过剩，成长性放

26、缓，较难战胜市场，建议波段性操作，把握交易性机会。通常在原油价格和产品价格上升阶段表现较好，而产品价格中长期主要受需求影响，短期主要受供给影响，例如环保、节能减排、意外事件和自然灾害引起的停产、供给不足等因素会推升产品价格，产生交易性投资机会。图15 基础化工与沪深 300 走势比较20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%,2011-01,2011-02 2011-03,2011-04,2011-05,2011-06,2011-07,2011-08,2011-09,2011-10,2011-11,2011-12,基础化工,沪深300,来源：Wind,天风证券,请

27、阅读最后一页信息披露和重要声明,5,纯碱,磷肥,树脂,氮肥,粘胶,涤纶,钾肥,绵纶,农药,氯碱,涂料涂漆,民爆用品,塑料制品,其他化学制品,其他化学原料,橡胶制品,聚氨酯,复合肥,氟化工,磷化工,无机盐,氨纶,2005-01,2005-04,2005-07,2005-10,2006-04,2007-01,2007-10,2008-01,2009-01,2009-07,2009-10,2010-01,2010-04,2010-07,印染化学品,日用化学品,2011-10,2006-01,2006-07,2006-10,2007-04,2007-07,2008-04,2008-07,2008-10

28、,2009-04,2010-10,2011-01,2011-04,2011-07,有机硅,2.2,2012 年化工行业策略报告图16 基础化工细分行业涨跌幅30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%-40.0%-50.0%,来源：Wind,天风证券,估值情况绝对估值处于历史低位,相对估值仍然较高,从目前的估值上看，基础化工行业当前的 PE 估值（TTM）在 20 倍左右，PB 估值在 2.6 倍左右。2006 年以来行业的平均估值是 PE34 倍，PB3.6 倍，目前估值都处于历史低位，反应了市场对行业未来的盈利下滑预期。但从行业指数相对于沪深 300 的估值比

29、较来看，目前的 PE 和 PB 的估值溢价率分别为 98%和 51%，都处于历史中间偏上的位置。图17 基础化工指数与沪深 300PE 估值比较,7060,（倍）,250%200%,50150%40100%3050%20,100,0%-50%,来源：Wind,天风证券,沪深300PE（左轴）,基础化工行业PE（左轴）,PE估值溢价（右轴）,请阅读最后一页信息披露和重要声明6,2005-01,2005-04,2006-01,2006-07,2007-01,2007-07,2008-01,2008-07,2008-10,2009-04,2009-10,2010-04,2010-10,2011-01

30、,2011-04,2005-07,2005-10,2006-04,2006-10,2007-04,2007-10,2008-04,2009-01,2009-07,2010-01,2010-07,2011-07,2011-10,图18,8,2012 年化工行业策略报告基础化工指数与沪深 300 指数 PB 估值比较,76543210,（倍）,100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%,来源：Wind,天风证券,沪深300PB（左轴）,基础化工行业P（左轴）,PB估值溢价（右轴）,在流动性逐渐放松的背景下有望出现一定的估值修复，但企业盈利增长下滑趋势决定反弹空间有限。,3 投资主

31、线传统品种看行业整合,新兴产业寻找确定性,在行业需求低迷，短期难以好转，而企业盈利增速面临下调的背景下，我们认为化工行业的整体投资机会没有来临，建议低配。在可选投资品种的选择上，我们遵循以下两条主线寻找投资标的：（一）传统的周期性化工品种，相对看好受益于国家行业整合政策支持的民爆板块和磷矿石板块。民爆行业的产业整合将继续加快，产能向优势企业集中，龙头市场份额提升；同时企业经营向下游的民爆服务拓展，提升成长空间；硝酸铵等原料价格下降也将提升公司盈利能力，推荐久联发展（002037）和江南化工（002226）。磷矿石行业整合政策持续推进，行业集中度提升，龙头企业资源储量提升将获支持。资源稀缺价值日

32、益凸显、磷矿石品位的降低、开采成本的上升，推升磷矿石价格步入上升通道。掌控资源的龙头企业将享受量价齐升的过程，推荐兴发集团（600141）。（二）精细化工和新材料领域，看好“需求增长快、行业壁垒高、技术成熟”行业内的龙头个股，油田化学品行业需求稳定，推荐受益于国内油田三次采油比例上升和丙烯腈成本下降的油田助剂宝莫股份（002476）；农药和医药中间体行业，下游需求稳定，具有类消费属性，企业盈利能力稳定，关注受益于下游农药品种嘧菌酯快速放量提升产品需求的万昌科技（002581）；功能薄膜领域，行业需求快速增长，进口替代空间大，建议关注受益于太阳能背板薄膜进口替代，技术成熟同时新材料项目储备众多的

33、东材科技（601208）。4 传统化工看好受益于资源整合的民爆和磷化工氯碱、纯碱、化纤、农药、橡胶等一般大宗化学品领域，总体产能过剩，需求增长放缓，企业盈利下滑，目前阶段仅有可能存在反弹性的估值修复机会。我们相对看好受益于国家行业整合政策支持的民爆板块和磷矿石板块。请阅读最后一页信息披露和重要声明7,4.1,2012 年化工行业策略报告民爆行业：成本下降 行业整合和产业链延伸民爆器材广泛应用于煤炭、采矿、交通、水利、电力、控制拆除爆破、石油、冶金、建材等多个领域，尤其在基础工业、基础设施建设等领域具有不可替代的作用。随着我国经济的高速发展，基础工业和基础设施投资推动民爆器材行业持续快速增长。2

34、000 年至 2010 年，我国民爆器材行业工业总产值从 68.4 亿元增长到 278.2 亿元，增幅为 306.7%，复合增长率达 15.1%。工业炸药保持了良好的增长态势，总产量从 2000 年的 128.0 万吨增长到 2010 年的 351.5 万吨，增幅为 174.6%，复合增长率为 10.63%。中西部地区的民爆产品需求仍将快速增长。中国经济发展区域不平衡，中西部地区发展相对滞后，基础设施建设和城市化进程相对缓慢，煤炭、有色金属和非金属矿产资源虽储量丰富但开发开采力度较弱。随着沿海地区经济增长方式的转变以及国家中部崛起、西部大开发战略的实施，民爆器材的市场需求的区域分布出现了显著的

35、变化，沿海及东北地区的市场需求持续疲软，而中部，尤其是西部地区的市场需求快速增长。目前中西部省区的固定资产投资普遍在 25%以上，预计未来 2-3 年对民爆产品的需求在 20%以上。图19 中西部省区的固定资产投资增速仍然保持高位50.0%45.0%40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%,2010年,2011-11,来源：Wind,天风证券,硝酸铵价格明年有望下降，提升民爆企业盈利能力。今年硝基复合肥需求尤其是出口需求旺盛，同时制造企业受到限电影响，停产检修较多，造成硝酸铵价格明显上涨。但从供需两方面分析，2012 年硝酸铵价格有望下行，提升民爆

36、企业盈利能力。从需求上看，炸药对硝酸铵的需求较为稳定，今年硝酸铵的需求较快上升主要是受到出口复合肥暴增的带动，而国家相关部门近期已经出台限制氮磷二元复合肥出口的政策，征收更严的出口关税（淡季 7%，旺季 82%）。复合肥的销量下滑，对硝酸铵的需求也将降低。从硝酸铵的供给上看，根据相关数据，2010 年我国硝酸铵产能约为 550 万吨，2012 年会有湖北凯龙、晋煤金石等厂家约 150 万吨产能密集释放，增长 30%以上，供需两方面的因素将促使硝酸铵价格下降，民爆企业盈利能力得到提升。请阅读最后一页信息披露和重要声明8,2008-01,2008-04,2008-07,2008-10,2009-0

37、1,2009-04,2009-07,2009-10,2010-01,2010-04,2010-07,2010-10,2011-01,2011-04,2011-07,2010-01,2010-02,2010-03,2010-04,2010-05,2010-06,2010-07,2010-08,2010-09,2010-10,2010-11,2010-12,2011-01,2011-02,2011-03,2011-04,2011-05,2011-06,2011-07,2011-08,2011-09,2011-10,2011-10,图23,2012 年化工行业策略报告,图20 硝酸铵占工业炸药成本比

38、例超过 40%,图21 硝酸铵价格有望下降,3500（元/吨）30002500人工及制造费,用,2000,燃料动力4%包装5%,22%其它原料13%,石蜡,硝酸铵42%,150010005000,5%,硝酸钠2%来源：Wind 天风证券图22 硝酸铵的下游消费情况,乳化剂7%,来源：Wind 天风证券2011 年中国复合肥出口暴增,200,（万吨）,化肥30%来源：Wind 天风证券,出口6%,工业炸药64%,180160140120100806040200来源：Wind 天风证券,新增产能受限，政策鼓励整合，上市公司市场份额扩大。行业进入门槛高，从事民爆器材生产的企业必须持有工信部颁发的民用

39、爆炸物品生产许可证，并获得工信部的安全生产许可。目前行业总体产能过剩，使工信部原则上不再批准新增产能。根据“十二五”规划，民爆生产企业将从现有 140 家降低到 50 家以内，销售企业降低到 200 家以内，形成 20 家左右跨区域的优势骨干企业集团。民爆行业内的上市公司正凭借资金、技术和管理等优势成为实施兼并重组的平台，不断对外并购，提高产能，扩展市场份额。请阅读最后一页信息披露和重要声明9,4.2,2012 年化工行业策略报告表1 民爆行业上市公司积极实施并购,公司名称雅化集团江南化工久联发展南岭民爆,时间2011.42011.62011.72011.9,事件收购内蒙古金柯达化工。增发大股

40、东购买盾安控股集团民爆资产。与浙江物产民用爆破器材专营有限公司设立合资公司，将浙江物产 2 万吨工业炸药生产许可能力转移至公司启动换股吸收合并湖南神斧民爆集团。,工业炸药产能变化情况产能由 8.2 万吨提高到 12 万吨产能由 6 万吨提高到 25.6 万吨公司在贵州省内的工业炸药产能由原来的 8.7 万吨增加至 10.7 万吨，全部由 14 万吨增加至 16 万吨产能将从 9.1 万吨提高到 15.9 万吨,6 月份收购商洛秦威化工，获得,雷鸣科化同德化工,2011 年下半年2011.12011.12,1.2 万吨炸药产能。10 月公司停牌公告策划资产重组事宜。收购忻州同力民爆器材经营有限公

41、司有关经营性民爆资产。收购山西广灵精华化工集团有限公司有关经营性民爆资产。,资料来源：公司公告，天风证券产业链一体化经营提升企业盈利空间。政府从 2006 年开始允许民爆生产企业进入下游销售、爆破工程服务领域，明确鼓励发展民爆产品生产、配送、爆破作业一体化经营模式，这为民爆企业提供了扩展市场空间的有效渠道。规划提出“十二五”期间，现场混装和散装型产品所占比例要达到 50%以上，目前现场混装炸药比例仅 15%左右，发展空间较大。从目前民爆行业上市公司看，6 家上市公司都已经进入爆破工程领域，其中久联发展的爆破业务最大，江南化工与盾安、南岭民爆与神斧民爆等整合后，爆破工程领域也将有较大进展。十二五

42、期间，民爆行业的上市公司在横向整合、纵向一体化方面仍有较大的发展空间，同时产能在中西部区域比例高的公司将更为受益。在投资标的的选择上，我们倾向于推荐在并购重组或一体化方面更为突出，爆破能力有较大提升的公司。如久联发展（002037）和江南化工（002226）。磷化工：优选具有资源优势的一体化企业资源稀缺和政策整合共促磷矿石价格长期向上。磷矿属于不可再生的稀缺资源，资源价值日益突出。磷矿分布和产量高度集中，主要分布于摩洛哥、中国、美国三个国家，三国的合计储量占全球的 85%，产量占全球产量的 67%。我国磷矿经济储量达 37 亿吨，占全球的 26.53%,产量占全球的 36.27%，但是整体品位

43、仅为 17%，可采储量的平均品位也仅 23，远低于 30%的全球平均水平，是世界上矿石平均品位最低的国家，真正可用的磷矿资源并不丰富。国土资源部已将磷矿列为 2010 年后不能满足中国国民经济发展要求的 20 个矿种之一。国内的矿石品位偏低、技术落后，磷矿平均回采率水平低，目前仅为 60%左右，大幅低于美国、北非等国 95%以上的水平，以目前的年均消费量计算，国内资源量仅可支撑 20-30 年的使用（未考虑未来新发现的矿藏）。请阅读最后一页信息披露和重要声明10,图25,图27,2012 年化工行业策略报告,图24 全球磷矿石的储量分布占比图来源：美国地质调查局 天风证券,中国磷矿石的整体品位

44、较低来源：百川资讯 天风证券,政策整合进一步提高行业集中度，有利于磷矿石价格稳定上涨。长期以来，国内磷矿石生产企业规模参差不齐，小企业的采矿回采率非常低，一般只有 30-50%，往往对中低品味矿石直接抛弃，浪费严重。随着需求的大幅提升以及对矿产资源价值的重新认识，中央和地方政府开始采取措施整合磷矿资源，通过提高行业准入门槛，限制小磷矿的生产，整顿磷资源开发的无序状态，保护资源的可持续利用。国内磷矿矿山数量由 2005 年的 533 家减少到 2009 年的 339 家，数量减少 30%以上，年产能在 10 万吨以下的小型矿山基本被关停，大型矿山则由 2007 年的 10 家增加到 17 家，集

45、中度有明显提升。,图26 2010 年中国磷矿石资源基础储量的区域分布,2010 年中国磷矿石产量的区域分布其他,河北7%,其它13%,湖北,四川9%,1%,24%,湖北,湖南9%四川,云南,贵州23%,35%,12%来源：Wind 天风证券,贵州12%,23%,来源：百川资讯 天风证券,云南32%,请阅读最后一页信息披露和重要声明11,图29,表2,2011.8,2012 年化工行业策略报告,图28 中国磷矿石产量快速增长,中国磷肥产量快速增长,8,000.07,000.06,000.05,000.04,000.03,000.02,000.01,000.00.0,35.0030.0025.0

46、020.0015.0010.005.000.00,2,500.02,000.01,500.01,000.0500.00.0,40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0%,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011-11,2006,2007,2008,2009,2010,磷矿石产量（万吨）来源：Wind 天风证券,同比增长率%,磷肥产量（万吨）来源：Wind 天风证券,同比增长,国内磷矿石资源主要分布在云南、贵州、湖北和四川等省，目前云南、贵州的整合已经基本完成，四川、湖北仍有整合空间，湖北省是

47、我国磷矿石第一生产大省，供应了全国 35%左右的磷矿石，企业数量占全国的一半左右，平均单厂产能不足贵州省的一半。今年以来，湖北省政府开始出台政策，加快省内磷矿资源的整合，提高市场集中度。2006 年以来中央和地方政府连续出台磷矿石资源整合相关政策,时间2006.122007.32007.62011.7,政策文件名称国资委对矿产资源进行整合的意见湖北省关于加强磷矿资源管理的意见贵州省磷矿采选行业准入条件湖北省关于进一步加强磷矿高磷铁矿开发利用管理的意见,内容与要求省级政府按照一个矿区只设置一个采矿权的原则，在 2008 年底前基本完成对矿产资源的整合。2007 年底前，矿山开采规模达到 10 万

48、吨以上，全省磷矿矿山总数压减至 110家左右；2010 年底前全省磷矿石开采总量控制在 1200 万吨（折标），矿山总数减少到80 家以内；对高品位磷矿石实行开采和运销总量控制，运销磷矿石要重点保障省内磷化工业的需求；对磷矿产品出口实行预核准制度，从严限制高品位原矿出口。在开阳洋水矿区、瓮福矿区和织金矿区新建磷矿山的设计生产规模必须达到50 万吨/年以上，其余区域必须达到 10 万吨/年以上；严格管制磷矿销售，实施对口销售制、票证制和准运制度。从 2011 年起,除省级地质勘察基金项目外,暂停省级磷矿规划区内所有矿种探矿权、采矿权的审批；逐步重组和关闭生产能力在 15 万吨/年以下的磷矿企业；

49、“十二五”期间,根据磷化工产业发展规划,省国土资源管理部门可依法有偿收回商业性投资的磷矿探矿权。,在“十二五”期间制定磷矿产业准入标准，提高新建矿山最低开采规模和准入中国化学矿业协会化工 门槛；矿业“十二五”发展规划 以产业结构优化升级为主线，以矿肥、矿化结合为方向推进资源整合，逐步淘汰和兼并没有磷矿资源支撑和优势的企业。资料来源：天风证券整理供需、成本和政策共促磷矿石价格长期上涨。国内 80%以上的磷矿石用于磷肥生产，2011 年受下游磷肥需求的拉动，磷矿石需求增长较快；供给方面，国内富矿愈来愈少，开采难度越来越大，天气和限电也造成了短期供给不畅；成本方面，电力、人工等开采成本上升较快；加之

50、政府出台磷矿资源保护性开发的政策，6 月份以来，国内磷矿石价格上涨 200 元/吨，涨幅超过 50%。请阅读最后一页信息披露和重要声明12,2008-02,2008-05,2008-08,2008-11,2009-02,2009-05,2009-08,2009-11,2010-02,2010-05,2010-08,2010-11,2011-02,2011-05,2011-11,2011-08,表3,2012 年化工行业策略报告随着磷矿石行业的深度整合，未来国内磷矿石的供给结构、磷铵的供需形式会逐步改善，国内磷矿石价格仍有进一步提升的空间。,图30600,2011 年磷矿石价格上涨较快（元/吨）