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1、宏观简评报告,2012 年 12 月 10 日,11 月经济数据点评中国宏观经济评论,投资要点：CPI 同比增长 2%；PPI 同比降-2.2%。工业增加值同比上升 10.1%，显示经济已经环比企稳。,宏观研究组分析师：解学成（S1180510120010),固定资产投资累计同比增长 20.7%，房地产投资回暖。11 月进出口总额同比上升 1.5%；贸易顺差 196.33 亿美元。研究助理：,报告摘要：食品价格拉动 CPI，PPI 降幅继续收窄。受天气影响，11 月鲜菜价格环比回升 3.5%带动 CPI 回暖。我们预计食品价格的回升将会影响未来通胀水平，但是总体需求端的疲软未来仍将给物价带来下
2、行压力。PPI 同比降-2.2%，降幅继续收窄，显示企稳迹象，从 CRB 指数来看，PPI 企稳有余，短期内转正的趋势不足。工业生产数据显示经济环比企稳。其中发电量同比回升 7.9%，钢材产量同比回升 16.5%。根据我们对 GDP 增速的经验值预测。9、10、11 月份GDP 增速分别为 7.55%和 7.62%和 7.82%。另外、依据更可靠的发电量、铁路（及公路、水运、民航）货运量等指标，也支持对 GDP 的经验值的估算，即经济增速经过二阶拐点，环比企稳房地产投资回暖。11 月份房地产投资完成额累计同比增速 16.7%，商品房销售面积累计同比年内首次转正，不断回升的房地产销售数据预示着房
3、地产投资未来将继续回暖。从资金来源来说，国家预算内资金增长最快，政府加杠杆对冲私人部门去杠杆的总体格局没有改变。11 月进出口失速。11 月进出口总额同比上升 1.5%。其中进口 1597.5 亿美元，出口金额 1793.8 亿美元。出口方面，新兴国家和发达国家出口持续分化。由于中国的外贸模式，出口相对于进口具有一定滞后性，我们认为随着未来美国再工业化的推进以及欧美补库存周期的结束，未来出口增速还将进一步下滑。产成品仍在去库存。11 月 PMI 采购量分项指数为 51.4。原材料已经基本上完成了去库存阶段，PMI 分项指标在趋势线以上，先期进入了补库存的阶段。而产成品库存仍然在趋势线以下，去库
4、存仍然需要持续一段时间。产成品库存指数在 7 月份进入 50 以下后一直不见回升，表明这一轮经济在底部徘徊时间较长，复苏乏力。请务必阅读正文之后的免责条款部分,姓名：陈光磊电话：(8610)88085172Email：林虎对本文有贡献相关研究贬值若隐，通缩若现中国宏观经济评论2012-11-14通缩风险未解除 经济短期仍企稳中国宏观经济评论2012-10-22人民币即期升值与远期贬值之困人民币汇率专题研究之二2012-10-15人民币，对内升值对外贬值人民币汇率专题研究之一2012-9-24人民币实际汇率研究暨人民币货币发行机制改革建议2012-9-24全球产业链再平衡以及 2013 年中国宏
5、观展望2012-9-6全球再平衡与中国通缩（二次探底）周期兼谈超越宏观拐点预测与大类资产对冲2012-9-6全球宏观与大类资产定价之夏季展望兼谈周杰伦与七个周期变频之主旋律2012-7-12请务必阅读正文之后的免责条款部分第1页 共9页,宏观类报告目录观点摘要.4食品价格带动 CPI 回升.4PPI 环比继续改善，但受 CRB 指数影响较大.5工业增加值：经济已经企稳.5房地产投资回暖.6内外需下滑，进出口失速.7PMI:产成品去库存.8,请务必阅读正文之后的免责条款部分,第 2 页 共 9 页,宏观类报告插图图 1：食品价格回升拉动 CPI.4图 2：就业指标仍不乐观.4图 3：CPI 与
6、PPI 增幅差继续收窄.5图 4：PPI 与 PPIRM 触底回升.5图 5：CRB 领先 PPI.5图 6：PPI 环比与 PMI 价格分项指数一致.5图 7：工业增加值增速企稳.6图 8：11 月份 GDP 增速的经验估计为 7.82%.6图 9：发电量持续回升.6图 10：货运量亦回升.6图 11：房地产回暖.7图 12：国家预算内资金是主要来源.7图 13：房地产销售数据企稳回升.7图 14：房地产销售回升带动新开工回升.7图 15：进出口同时失速.7图 16：新兴市场和发达国家出口增速分化.7图 17：美国贸易逆差收敛.8图 18：原材料库存已经在趋势线以下.8图 19：产成品库存仍
7、在趋势线以上.8,请务必阅读正文之后的免责条款部分,第 3 页 共 9 页,宏观类报告观点摘要11 月 CPI 同比增速回升至 2.0%，其中受天气影响，鲜菜价格环比回升 3.5%带动 CPI回暖。我们预计食品价格的回升将会影响未来通胀水平，但是总体需求端的疲软未来仍将给物价带来下行压力。PPI 同比降-2.2%，降幅继续收窄，显示企稳迹象，从 CRB 指数来看，PPI 企稳有余，短期内转正的趋势不足。工业增加值同比上升 10.1%，发电量和货运量等指标显示经济已经环比企稳。固定资产投资年初累计同比增长 20.7%，11 月份商品房销售面积累计同比增速首次转正，不断回升的房地产销售数据预示着房
8、地产投资未来将回暖。从资金来源来说，国家预算内资金增长最快，政府加杠杆对冲私人部门去杠杆的总体格局没有改变。11 月进出口总额同比上升 1.5%。其中进口 1597.5 亿美元，出口金额 1793.8 亿美元。贸易顺差 196.33 亿美元，同比上升 33.89%，环比下降了 124 亿美元。我们认为随着未来美国再工业化的推进以及欧美补库存周期的结束，未来出口增速还将进一步下滑。PMI 分项指标显示，采购量连续两月站在分界线以上，原材料库存已经在趋势线以下，即将进入补库存阶段。而产成品库存仍在趋势线以上，完成去库存仍需时间。食品价格带动 CPI 回升CPI 同比增速 2.0%，和市场预期基本一
9、致（图 1）。其中食品价格同比上涨 3%，非食品价格同比上涨 1.6%。食品价格中猪肉同比-11.5%，降幅较上月收窄。鲜菜价格同比上升 11.3%。近期肉类价格和鲜菜价格均有小幅上涨，其中上期环比下跌的菜价在本期出现大幅反弹，是拉高整体数据的主要原因。CPI 环比上升 0.1%，猪肉价格环比下跌-0.3%，鲜菜价格环比上升 3.5%，推动整体食品价格环比上升 0.4%，非食品价格环比没有变化。我们认为目前通胀数据反映了供给端的波动，尤其是容易受到天气状况影响的鲜菜价格最近两个月的波动造成了 CPI 的变动。但是需求端仍然没有明显的改善，就业指标仍在恶化，总体情况仍不乐观（图 2）。我们仍然对
10、总需求的状况不乐观，预计未来会传导到物价上，造成下行压力。,图 1：食品价格回升拉动 CPI资料来源：Wind,宏源证券请务必阅读正文之后的免责条款部分,图 2：就业指标仍不乐观资料来源：Wind,宏源证券,第 4 页 共 9 页,宏观类报告PPI 环比继续改善，但受 CRB 指数影响较大PPI 同比降-2.2%，下滑幅度继续收窄。环比下降-0.1%，这与 PMI 指数中价格分项指数的变化保持一致（图 6）。受季节性因素影响，生产资料环比下跌-0.1%。CPI 和 PPI 之间增速差继续收窄，而 PPI-PPIRM 之间的增速差进一步扩大（图 3、图 4）。从中国 PPI 与国际大宗商品价格（
11、CRB）指数联动关系来看，CRB 指数从 7 月份初开始反弹。由于 PPI 存在一定滞后，国内 PPI 生产资料价格从 9 月份开始反弹，10 月份环比继续企稳（图 5），11 月份环比略有下降，同比仍然保持企稳态势。鉴于 CRB 指数在9 月份以来同比震荡企稳，并未有进一步回升的势头，我们认为目前 PPI 已经经过二阶拐点，将逐步企稳，但是向上趋势仍未形成。,图 3：CPI 与 PPI 增幅差继续收窄资料来源：Wind 资讯，宏源证券图 5：CRB 领先 PPI资料来源：Wind 资讯，宏源证券,图 4：PPI 与 PPIRM 触底回升资料来源：Wind 资讯，宏源证券图 6：PPI 环比与
12、 PMI 价格分项指数一致资料来源：Wind 资讯，宏源证券,工业增加值：经济已经企稳工业增加值同比上升 10.1%，环比上升 0.86%，保持企稳态势（图 7）。从产量数据上看，发电量同比回升 7.9%，钢材产量同比回升 16.5%，相比 10 月数据同比有所改善，对应制造业如黑色金属加工业、设备制造业同比数据都有所改善。根据经验公式，我们将移动平均三期后得到工业增加值平滑，然后除二加三,得到 GDP,请务必阅读正文之后的免责条款部分,第 5 页 共 9 页,。,宏观类报告增速的经验值预测。9、10、11 月份 GDP 增速分别为 7.55%和 7.62%和 7.82%（图 8）。另外、依据
13、更可靠的发电量、铁路（及公路、水运、民航）货运量等指标，也支持对 GDP的经验值的估算，即经济增速经过二阶拐点，环比企稳（图 9、图 10）,图 7：工业增加值增速企稳资料来源：Wind 资讯，宏源证券图 9：发电量持续回升资料来源：Wind 资讯，宏源证券,图 8：11 月份 GDP 增速的经验估计为 7.82%资料来源：Wind 资讯，宏源证券图 10：货运量亦回升资料来源：Wind 资讯，宏源证券,房地产投资回暖固定资产投资年初累计同比增长 20.7%，当月同比增长 20%（图 11）。基建投资当月同比增长 12.4%，相比 10 月份有所回落。制造业当月同比增长 19.4%，基本上和
14、10 月份持平，表现依然疲软。房地产投资当月同比增长 28.5%，有大幅回升，成为 11 月份固定资产投资的主力。7 月以来房地产销售数据逐渐走出下行趋势，到了 11 月份全年累计同比首次转正，为 2.4%。销售数据的持续回暖拉动房地产投资的回暖。从资金来源说，国家预算内资金累计同比上升 31.3%，是固定资产投资的主要资金来源（图 12），基建仍在发力。政府部门通过扩大基建投资加杠杆，对冲私人部门投资收缩的总格局没有改变。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,第 6 页 共 9 页,宏观类报告,图 11：房地产回暖资料来源：Wind 资讯，宏源证券图 13：房地产销售数据企稳回升资料来源：Wi
15、nd 资讯，宏源证券,图 12：国家预算内资金是主要来源资料来源：Wind 资讯，宏源证券图 14：房地产销售回升带动新开工回升资料来源：Wind 资讯，宏源证券,内外需下滑，进出口失速11 月进出口总额达 3391.3 亿美元，同比上升 1.5%。其中进口 1597.5 亿美元，同比没有变化；出口金额 1793.8 亿美元，同比上升 2.9%。贸易顺差 196.33 亿美元，同比上升33.89%，环比下降了 124 亿美元。,图 15：进出口同时失速资料来源：Wind 资讯，宏源证券,图 16：新兴市场和发达国家出口增速分化资料来源：Wind 资讯，宏源证券,出口方面，东盟国家出口累计同比
16、19.3%，美国累计出口 8.2%，欧盟累计出口-7%，日本累计出口同比 3.3%。新兴国家和发达国家出口持续分化。总出口的下滑主要源于发,请务必阅读正文之后的免责条款部分,第 7 页 共 9 页,宏观类报告达国家需求的降低。美国经济贸易逆差收敛，在“再工业化”和制造业回流推动下，美国开始实现自给自足。内需制造和内需消费形成微弱的内部良性循环，未来美国总进口需求增长会比较缓慢（图 17）。由于中国的外贸模式，出口相对于进口具有一定滞后性，加上欧美市场这轮补库存的结束，预计明年的出口增速将进一步下滑。图 17：美国贸易逆差收敛资料来源：Wind 资讯，宏源证券PMI:产成品去库存从 PMI 数据
17、上来看，11 月 PMI 采购量分项指数为 51.4，连续两个月在荣枯线之上。其中原材料已经基本上完成了去库存阶段，PMI 分项指标在趋势线以上，先期进入了补库存的阶段。而产成品库存仍然在趋势线以下，去库存仍然需要持续一段时间。产成品库存指数在 7 月份进入 50 以下后一直不见回升，表明这一轮经济在底部徘徊时间较长，复苏乏力。,图 18：原材料库存已经在趋势线以下资料来源：Wind 资讯，宏源证券请务必阅读正文之后的免责条款部分,图 19：产成品库存仍在趋势线以上资料来源：Wind 资讯，宏源证券,第 8 页 共 9 页,买入,宏观类报告作者简介：解学成：宏源证券研究所研究员，中国人民大学金
18、融学博士，2010 年加盟宏源证券研究所。具有十多年证券研究经验，先后在中国证券市场研究设计中心（联办）、西南证券工作。机构销售团队,牟晓凤,01088085111,18600910607,华北区域华东区域华南区域QFII,李 倩王燕妮张 瑶张 珺赵 佳奚 曦孙利群李 岚夏苏云贾浩森罗 云赵 越孙婉莹覃 汉胡玉峰,0108808356101088085993010880135600108808597801088085291021517820670108808575602151782236075533352298010880852790108808576007553396816207553335
19、21960108808584201088085843,136315080751391156227113581537296138013568001861179624213621861503139103909501391717927513631505872136610016831381163819918682185141134243004351881080598815810334409,宏源证券评级说明：投资评级分为股票投资评级和行业投资评级。以报告发布日后 6 个月内的公司股价（或行业指数）涨跌幅相对同期的上证指数的涨跌幅为标准。,类别股票投资评级行业投资评级,评级增持中性减持增持中性减持,定义
20、未来 6 个月内跑赢沪深 300 指数 20%以上未来 6 个月内跑赢沪深 300 指数 5%20%未来 6 个月内与沪深 300 指数偏离-5%+5%未来 6 个月内跑输沪深 300 指数 5%以上未来 6 个月内跑赢沪深 300 指数 5%以上未来 6 个月内与沪深 300 指数偏离-5+5未来 6 个月内跑输沪深 300 指数 5%以上,免责条款：本报告分析及建议所依据的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所依据的信息和建议不会发生任何变化。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成任何投资建议。投资者依据本报告提供的信息进行证券投资所造成的一切后果，本公司概不负责。本公司所隶属机构及关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能争取为这些公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为宏源证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,第 9 页 共 9 页,
