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1、,+86.21.38852.1020,王沛,显示,LM,1,大宗商商品研研究关注四季季度中中国铜铜消费费回升,莫尼尼塔全球宏观观研究云平平台,2012 年 8 月 23 日星期期四,有色金属核心心提示我们们预测四季度度中国铜终终端消费将将出现环比增增长，结合合融资需求支撑铜进口量量的维持，全全球经济停停滞放缓带带来的废铜供供给收紧，这几方面因素都将为国国际铜市重新新注入活力力。铜精矿矿来料加工税税率新政策策将使得冶炼企业出口成成本降低，但但受到来料料加工出口上上限规定以以及 LME 铜现货升水水低迷的制约，该政策对中中国精炼铜铜出口影响有有限。报告告摘要由于铜精矿矿与精炼铜铜产量的季节节性表现
2、，在未来的三三个月中，全球精炼铜供给较为为充裕，不不会出现现货货紧张的局局面，三四季季度精铜基基本面将更多地由需求求端情况主主导。统计局局相关产品品产量数据显 7 月中中国铜终端消费量依然然疲软，但但四季度有望望出现环比比增长，结合合铜进口量量的稳定，这两方面因因素将为国国际铜市重新新注入活力力。我们预期 2012 年中国终端铜消费量同同比增速为 6-7%。尽管市场上上一直充斥斥着降息将逐逐渐挤压铜铜融资空间的的观点，但但根据铜融资利率的绝绝对水平，可以发现该该利率不仅仅远低于民间间借贷利率率，甚至低 于市场化的 AA-级企企业债券发行行票面利率率。因此，降降息对铜融融资的挤压效果并不显显著。
3、2012 年精精铜废铜价差差维持收窄窄，一方面使使得铜消费费企业偏好好使用精炼 铜，另一方方面推高再再生铜冶炼成成本，这都都将刺激精炼炼铜的市场场价格。由 马韬于全球经济济增速在未未来的三个季季度中可能能继续停滞放放缓，废旧旧物品加速报废意愿下下降，中国国的废铜供给给将维持紧紧张的局面。铜精矿来料料加工税率率新政策使得得企业应付付税费大幅减减少，但来来料加工出,口上限的规规定以及 LME 铜现货货升水的低低迷使得该政政策对精炼炼铜出口推动有限，目目前企业尚尚未积极反应应。,2011Q4 2012Q1 2012Q2 2012Q3F 2012Q4F,+,莫尼尼塔中国铜铜消费指数ME 精炼铜三三个月
4、价格沪伦铜比比价,-7.075327.37,-0.283367.18,10.178337.20,10.076007.30,8.079007.35,莫尼塔塔(上海)投资发发展有限公司全球宏观研究究云平台,全球智慧慧中国投资,本研究报报告中所提供的的信息仅供参考。报告根据国际和和行业通行的准则则，以合法渠道道获得这些信息，尽可能保证可靠靠、准确和完整整，但并不保证报报告所述信息的准准确性和完整性性。本报告不能作作为投资研究决策策的依据，不能作作为道义的、责责任的和法律的依依据或者凭证，无无论是否已经明明示或者暗示。,2000,2001,2,大宗商品研究下半年全球精铜供给偏充裕，基本面由需求主导梳理
5、 2000 年至 2011 年全球铜精矿与精炼铜月度产量占全年产量的比重，我们可以清楚地发现全球铜精矿与精炼铜一致表现出在每年下半年产量逐渐增长的趋势。而反观全球精炼铜表观消费量季节性规律，下半年消费量与上半年持平，9 至 11 月呈现一个平台期。因此在未来的三个月中，全球精炼铜供给较为充裕，不会出现现货紧张的情况。由于精炼铜仓储成本低（中国保税区仓库仓储成本约为每天每吨 0.4元），贸易商可以有效调节市场供给，因此也不会给铜价产生明显下行压力。综合以上因素，三四季度精铜基本面将更多地由需求端情况主导。图表 1 全球铜精矿产量季节性规律,由于铜精矿生产往往在每年下半年放量，2012 年下半年精
6、炼铜供给较为宽松。,10.0%9.5%9.0%8.5%8.0%7.5%7.0%6.5%,20002001200220032004200520062007200820092010,一月,二月,三月,四月,五月,六月,七月,八月,九月,十月 十一月十二月,2011,平均值数据来源：Bloomberg，莫尼塔公司图表 2 全球精炼铜产量季节性,9.0%8.5%8.0%7.5%7.0%,20002001200220032004200520062007200820092010,一月,二月,三月,四月,五月,六月,七月,八月,九月,十月 十一月 十二月,2011平均值,数据来源：Bloomberg，莫尼塔
7、公司,季节性规律显示 9至 11 月份全球精,图表 3 全球精炼铜表观消费量季节性10%,炼铜表观消费量维持平稳。,9%8%7%6%,200220032004200520062007200820092010,一月,二月,三月,四月,五月,六月,七月,八月,九月,十月 十一月 十二月,2011平均值,数据来源：Bloomberg，莫尼塔公司,莫尼塔(上海)投资发展有限公司 全球宏观研究云平台,2012 年 8 月 23 日,80,60,40,60,50,40,30,3,大宗商品研究家电指数疲软拖累七月中国铜消费指数在 2012 年 5 月 9 日的报告市场预期由激进回归理性尚需时日，扭曲供需格局
8、之下看淡铜价中，我们推出了综合反映铜在中国各个行业领域中终端消费情况的莫尼塔中国铜终端消费指数，该指数的历史趋势同中国规模以上工业增加值同比增速以及中国官方制造业 PMI趋势相符。根据统计局公布的七月终端产品产量数据，在铜终端消费指数的六项分项指数中，家用电器、建筑、电力分项指数均出现下滑，其中家用电器分项指数已经连续两个月处于负值区间。根据莫尼塔中国铜需求指数，目前 2012 年中国精炼铜终端消费量同比增速约为 6%至 7%，显著低于 2011 年的 12%左右。,图表 4 中国铜消费格局,图表 5 家用电器、电子分项指数,莫尼塔中国铜终端消费指数中家用电器、建筑、电力分项指数均出现下滑，其
9、中家用电器分项连续两个月处于负值区间。,9%7%11%,12%15%,46%,电力家用电器交通运输电子产品建筑工业装备,150100500-50,家用电器分项指数电子分项指数05/1 06/1 07/1 08/1 09/1 10/1 11/1 12/1,数据来源：Wind，Bloomberg，莫尼塔公司图表 6 电力、交通运输分项指数,数据来源：Wind，Bloomberg，莫尼塔公司图表 7 建筑、工业装备分项指数,200150,电力分项指数交通运输分项指数,建筑分项指数工业装备分项指数,100500-5005/1 06/1 07/1 08/1 09/1 10/1 11/1 12/1数据来源
10、：Wind，Bloomberg，莫尼塔公司图表 8 莫尼塔中国铜终端消费指数70,200-20-40-6005/1 06/1 07/1 08/1 09/1 10/1 11/1 12/1数据来源：Wind，Bloomberg，莫尼塔公司,莫尼塔中国铜终端消费指数在家电分项拖累下继续疲软。,20,莫尼塔中国铜消费指数,铜消费指数历史均值,100-10-2005/1 05/7 06/1 06/7 07/1 07/7 08/1 08/7 09/1 09/7 10/1 10/7 11/1 11/7 12/1 12/7数据来源：Wind，Bloomberg，莫尼塔公司,莫尼塔(上海)投资发展有限公司 全球
11、宏观研究云平台,2012 年 8 月 23 日,0,60,4,大宗商品研究四季度中国铜终端消费需求将环比回升综合对铜各个下游消费行业季节性规律的总结以及本年度产量同比增速的预测，我们认为四季度中国铜终端消费量将强于三季度，同时也强于去年四季度水平。结合 2011 年的进口情况，精炼铜进口在年末往往有放量的趋势，除了制造商的补库存以外，年底信贷紧张带来的融资铜需求增长也是原因之一。八月以来进口精炼铜亏损幅度保持稳定，维持每吨亏损 1200 元左右；领先中国铜进口量的上期所铜期货合约成交量这一先行指标也显示八月中国未锻造的铜与铜材进口量不会出现明显下滑。铜终端消费量的增长与进口量的保持将为国际铜市
12、重新注入活力。图表 9 铜终端消费子行业四季度增长预测,我们预计四季度中国铜终端消费量将出现环比和同比增长。,家用电器分项交通运输分项建筑分项工业装备分项,四季度环比,四季度同比,电力分项电子分项四季度铜终端消费数据来源：莫尼塔公司图表 10 伦铜进口盈亏,4000,伦铜进口盈亏（元/吨）,八月伦铜进口亏损维持在每吨1200 元左右。,2000-2000-4000-600010/1 10/3 10/5 10/7 10/9 10/11 11/1 11/3 11/5 11/7 11/9 11/11 12/1 12/3 12/5 12/7数据来源：Wind，Bloomberg，莫尼塔公司图表 11
13、上期所铜合约成交量与中国铜进口量,先行指标显示八月中国铜进口量将维持高位。,25002000150010005000,上期所铜合约成交量（万手）中国未锻造的铜与铜材进口量（万吨，右轴）,5040302010,08/1,08/7,09/1,09/7,10/1,10/7,11/1,11/7,12/1,12/7,数据来源：Wind，Bloomberg，莫尼塔公司,莫尼塔(上海)投资发展有限公司 全球宏观研究云平台,2012 年 8 月 23 日,5,大宗商品研究铜融资“低廉”的利率依然具有吸引力通过与铜贸易商的深入交流，我们总结了利用远期信用证进口精炼铜进行融资的资金成本。以 8 月 20 日的市场
14、数据为标准，如果进口精炼铜在上海有色金属现货市场直接抛售（也可制成标准仓单质押，质押融资比例可至 90%左右）获得的资金年化利率仅为 7.22%，该利率不仅远低于民间借贷资金利率，甚至低于市场化的 AA-级企业债券发行票面利率。尽管市场上一直充斥着降息将逐渐挤压铜融资空间的观点，但从铜融资利率的绝对水平即可看出降息对铜融资的挤压效果并不显著。实体企业往往通过质押融资的方式盘活库存获得资金，在质押到期后将精炼铜投入实际生产活动，这属于正常的经营行为，难以通过收紧监管的方式限制。而且，精铜价格相对其他大宗商品价格坚挺，流通性好，目前是银行偏好的质押资产。图表 12 六个月信用证融资铜成本明细（以
15、8 月 20 日的市场数据为准）,项目进口铜价,金额（元/吨）47752.47,备注（LME 铜三个月期货价格 7450.25+现货升贴水-9.50+到岸升贴水 67.5）人民币即期汇率 6.36,通过信用证进口铜进行融资的年化利率约为7.22%。,信用证成本开证费用远期承兑费用入关税费成本增值税物流费等杂费境外贴现成本合计成本电解铜现货价年化利率,71.63286.518117.92300955.0557483.58554807.22%,进口精炼铜价格开证费率 0.15%远期承兑费用 0.1%/月6 个月17%增值税年贴现率 4%年化系数 0.5（融资成本-融得资金）/融得资金年化系数 2,
16、数据来源：莫尼塔公司图表 13 温州民间借贷成本,温州民间借贷平均利率月息（%）,年化利率（%）,2012-7-62012-7-132012-7-22,1.351.381.43,16.2016.5617.16,铜融资利率相对,2012-7-29,1.43,17.16,民间借贷甚至是债券融资利率都具有较大的吸引力。,2012-8-3 1.352012-8-10 1.27数据来源：Wind，莫尼塔公司图表 14 不同信用评级公司五年债券发行利率AAA 级 AA+级,AA 级,16.2015.24AA-级,2012-012012-022012-032012-042012-052012-062012-
17、07,5.385.385.205.305.304.354.28,5.745.745.805.285.285.285.28,8.005.607.206.805.356.705.70,8.508.507.987.757.407.407.40,数据来源：Wind，莫尼塔公司,莫尼塔(上海)投资发展有限公司 全球宏观研究云平台,2012 年 8 月 23 日,20%,18%,6,5,4,3,2,1,0,6,大宗商品研究中国精废铜价差逐渐收窄，废铜供给趋紧随着对铜循环使用的重视以及再生铜产业的发展，再生精炼铜占全球精炼铜产量比例不断升高。然而，这同时带来的是对废铜依赖度的提高和废铜价格上涨的压力。由于废
18、铜进口税率的调整、海关整顿废物进口等原因，2009 年以来废铜进口价格急剧上涨，精铜废铜价差持续收窄，2012 年 8 月初精铜与佛山光亮铜价差一度收窄至每吨 4300 元左右。精铜废铜价差的收窄一方面使得铜消费企业改变偏好选择购买性价比较高的精炼铜，另一方面也推高铜冶炼企业通过废铜再生精铜的成本，这两方面因素的综合结果都将推高精炼铜的市场价格。长远来看，环保压力带来的政策不断收紧、沿海地区劳动力成本提高以及区域产业升级也将使得废铜价格长期看涨。图表 15 再生铜产量占全球精炼铜产量比例,全球精炼铜生产中再生铜使用比例不断增加，对废铜的依赖度逐渐提高。由于废铜进口税,再生精炼铜占全球精炼铜总产
19、量比例（%）16%14%12%10%04/8 05/2 05/8 06/2 06/8 07/2 07/8 08/2 08/8 09/2 09/8 10/2 10/8 11/2 11/8 12/2数据来源：CRU，莫尼塔公司图表 16 中国未锻造的铜与废铜进口价格相对走势（2005 年 1 月=1）7,率调整、海关整,未锻造的铜进口均价,废铜进口均价,LME现货价格,顿废物进口等因素，废铜价格在2009 年中出现飙升，涨幅超过精,炼铜，使得废铜供给不断收紧。,05/1 05/7 06/1 06/7 07/1 07/7 08/1 08/7 09/1 09/7 10/1 10/7 11/1 11/7
20、 12/1数据来源：Wind，莫尼塔公司图表 17 精废铜价差走势,65000,精铜废铜价差（元/吨，右轴）,佛山1号光亮铜价格（元/吨）,7000,中国精废铜价差出现逐渐收窄的趋势。,6100057000530004900045000,上海1号电解铜价格（元/吨）,650060005500500045004000,2012/02,2012/03,2012/04,2012/05,2012/06,2012/07,2012/08,数据来源：Wind，莫尼塔公司,莫尼塔(上海)投资发展有限公司 全球宏观研究云平台,2012 年 8 月 23 日,18,-2,-4,-6,-8,6,4,2,0,7,大宗
21、商品研究全球经济增速放缓将长期制约中国废铜供应中国废铜进口量在 2008 年到达高点之后急剧下滑，近年来保持停滞，不同地区对中国的废铜供应普遍出现了停滞或减少。由于废铜来源于现有房屋、电器、车辆、机械等物品的淘汰再循环，而这些物品的淘汰直接取决于经济增速：当经济增长强劲时人们拆除旧屋、弃旧买新的意愿都会增加，而废铜的供给也会增长，反之亦然。因此，不难理解全球废铜使用量增减与全球 GDP 增速快慢之间呈现一定的同步性。废铜的源头主要为美国与欧洲，欧洲经济在欧债问题的重压下，2012 年三季度至 2013 年一季度很大可能将继续保持衰退；而美国 GDP 增速也将维持 2%左右的温和增长并将在 20
22、13 年一季度经受财政悬崖的冲击，因此在未来的三个季度中全球废铜供给将继续减少，这将使得中国的废铜供应维持紧张的局面。图表 18 中国废铜进口量,中国废铜进口量呈现下降停滞的状态。,700000600000500000400000300000,中国进口废铜（吨）,废铜六个月移动平均（吨）,20000010000005/1 05/7 06/1 06/7 07/1 07/7 08/1 08/7 09/1 09/7 10/1 10/7 11/1 11/7 12/1数据来源：Wind，莫尼塔公司图表 19 中国向不同地区进口废铜,350000300000,中国向亚洲进口的废铜（吨）中国向美国进口的废铜
23、（吨）,不同地区对中国的废铜供应普遍出现了停滞或减少。,250000200000150000100000500000,中国向欧洲进口的废铜（吨）,08/1,08/7,09/1,09/7,10/1,10/7,11/1,11/7,12/1,数据来源：Wind，莫尼塔公司,图表 20 世界废铜使用量与 GDP 增速世界废铜使用量（千吨）,图表 21 中国废铜进口量与世界 GDP世界GDP同比增速（%）,全球范围经济增速放缓制约废铜供应量的增长。,9000850080007500700065006000,世界GDP同比增速（%，右轴）,5.04.03.02.01.00.0-1.0-2.0-3.0,-1
24、0,美国GDP季环比折年率（%）中国废铜进口量（十万吨，右轴）16141210864,02 03 04 05 06 07 08 09 10 11数据来源：ICSG，CEIC，莫尼塔公司莫尼塔(上海)投资发展有限公司 全球宏观研究云平台,08/3 08/11 09/7 10/3 10/11 11/7 12/3数据来源：Wind，Bloomberg，莫尼塔公司2012 年 8 月 23 日,0,8,大宗商品研究铜精矿来料加工税率的调整对铜市格局影响有限国税总局 2012 年 5 月 25 日发布的关于出口货物劳务增值税和消费税政策的通知于 7 月 1 日正式生效，其中来料加工手册项下铜精矿加工出口
25、贸易取消 3%的综合税率，改征增值部分 17%的税率。经过计算比较，该政策使得来料加工铜精矿出口精炼铜应付税费由每吨精炼铜 225 美元减少至每吨 47 美元，一定程度上能够刺激相关企业出口精炼铜的意愿。然而，根据商务部以及海关总署 2008 年 12 月 31日公布的调整后加工贸易禁止类目录，来料加工企业出口精炼铜上限为上一年的铜精矿进口总量的 20%-30%，以该标准估算，2012年全年在来料加工项目下可出口的精炼铜上限为 35 万吨，由于在 5月的 LME 逼仓事件中已有 10 万吨的精炼铜出口交割，2012 年余下的 4 个月中能以来料加工项目下出口的精炼铜约为 25 万吨，每个月精炼
26、铜出口上限为 6 万吨左右。从 7 月精炼铜出口量来看，精炼铜出口并未显著放量，相关企业响应不积极。精炼铜出口的放量需要未来LME 现货升水走高的配合。图表 22 加工税率调整前后来料加工铜精矿出口成本比较假设 LME 铜三个月期货价格=7500 美元/吨TC/RC 费用=50 美元/吨，5 美分/磅铜精矿含铜量为 30%,TC 费用RC 费用调整前征 3%出口税225 美元/吨数据来源：莫尼塔公司,130%50=167 美元/吨62204.62100=110 美元/吨调整后征 17%增值税47 美元/吨,尽管税率调整后铜精矿来料加工出口税费大幅降低，但来料加工手册出口上限制约了精炼铜的出口量
27、，LME 现货升水的低迷也使得企业没有意愿扩大出口。,图表 23 2012 年下半年以来料加工方式出口精炼铜上限估算项目 数量2011 年进口铜精矿 639 万吨来料加工手册企业进口铜精矿估算 383 万吨按 30%含铜量折合成精炼铜 115 万吨2012 年来料加工出口精炼铜上限 35 万吨2012 年 7 月累计出口精炼铜 20.5 万吨估算 2012 年以来料加工方式已出口精炼铜 10 万吨估算 2012 年剩余精炼铜出口量上限 25 万吨数据来源：Wind，Bloomberg，莫尼塔公司图表 23 中国精炼铜出口量与 LME 现货升贴水,120000100000800006000040
28、000200000,中国精炼铜出口量（吨）LME现货升贴水（美元/吨，右轴）,8060407月出口量 2012506吨-20-40,11/01,11/03,11/05,11/07,11/09,11/11,12/01,12/03,12/05,12/07,数据来源：Wind，莫尼塔公司,莫尼塔(上海)投资发展有限公司 全球宏观研究云平台,2012 年 8 月 23 日,9,大宗商品研究近期报告,2012 年 08 月 21 日2012 年 08 月 20 日2012 年 08 月 20 日2012 年 08 月 17 日2012 年 08 月 15 日2012 年 08 月 13 日2012 年
29、08 月 10 日2012 年 08 月 10 日2012 年 08 月 08 日2012 年 08 月 07 日2012 年 08 月 06 日2012 年 08 月 03 日,宏观经济：欧洲未来 2 到 3 个季度观察 3 个国家和 3 个核心看点金融市场：全球投资者视点跟踪：黄金总需求下滑但央行储备上行专家视点：美国宏观经济观察：上调三季度 GDP 增速至 1.9%汇率研究：未来两个季度汇率展望 美元指数、欧元和人民币专家视点：一半是火焰，一半是海水关于罗姆尼选择瑞恩做副手的点评专家视点：莫尼塔美国宏观经济观察:库存投资恢复助推三季度经济加速大宗商品：品位下降制约精矿产量，供给收紧助推铜
30、价走强汇率研究：人民币未来一个季度可能逐渐升值专家视点：美联储不给力，但欧央行向上超预期宏观经济：8 月经济数据利好将确认美国走出年中放缓延续温和复苏专家视点：莫尼塔美国宏观经济观察：美国三季度 GDP 增速预测值为 1.6%汇率研究：熔岩边的盛宴，欧元危机背景下的商品货币,免责声明本研究报告中所提供的信息仅供参考。报告根据国际和行业通行的准则，以合法渠道获得这些信息，尽可能保证可靠、准确和完整，但并不保证报告所述信息的准确性和完整性。本报告不能作为投资研究决策的依据，不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证，无论是否已经明示或者暗示。,上海地址:上海市浦东新区花园石桥路66号东亚银行金融大
31、厦39层邮编:200120电话:(8621)3852 1000传真:(8621)3852 1090,北京地址:北京市西城区西直门外大街1号新西环广场T1座11层邮编:100044电话:(8610)5979 9911传真:(8610)5979 2177,深圳地址:深圳市福田区中心四路一号嘉里建设广场2座15楼1501室邮编:518048电话:(86755)3304 3094传真:(86755)3304 3322,纽约地址:纽约市曼哈顿区麦迪逊大街509号1914 室邮编:10022电话:(001)212 809 8800传真:(001)212 809 8801,http:/Email:,莫尼塔(上海)投资发展有限公司 全球宏观研究云平台,2012 年 8 月 23 日,
