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1、,景气拐点还难以出现,2013年香港股票市场航运与港口行业投资展望,招商证券(香港)研究部,李艺倩，李康,2012年12月,核心观点,集运业：回顾2012年的集运业，上半年集运公司以抱团取暖的方式获得了,弱势下的运价抬升，但由于缺少基本面有力支撑，装载率以及运价在3季度出现回落，形成旺季不旺的局面。对于2013年，远洋航线仍将面对巨大的大船供给压力。我们预计2013年集运运价仍在行业盈亏平衡点附近上下波动。集运业中长期拐点的出现仍需耐心等待。,干散货：预计2013年干散货运力增速出现回调，但由于需求端一时难以看,到实质性的回暖，干散货航运市场很难出现明显转机的迹象。,港口业：集装箱吞吐量增速放
2、缓的形势未变。集装箱北强南弱格局延续，,长三角接力珠三角，箱量增速放缓。我们预计2013年集装箱吞吐量增速为7.7%，与2012年增速基本持平。,评级：维持航运和港口行业“中性”评级。,投资建议：航运股趋势性的机会仍需等待，但存有概念性和跟随性的投资,机会。港口业方面，建议关注短期盈利稳定，估值相对较低的公司。,推荐公司：东方海外国际(00316.HK)，中远太平洋(01199.HK)。,目录,1.航运业回顾与展望,集装箱航运业 干散货航运业,2.集装箱港口业回顾与展望3.公司推荐,集运旺季特征之一：3季度量价齐升 集运业的旺季从货量上来判断，出现在3季度。通常集运业货量在3季度达到年内最高点
3、。亚欧航线和泛太平洋航线是集装箱运输的最重要的主干航线，占全球集装箱运量的30%。2006-2011年，6年间亚欧航线的集装箱货量高点有5次出现在3季度，而泛太平洋航线的集装箱货量高点全部出现在3季度。,亚洲-欧洲航线货量在3季度见顶资料来源：Drewry，招商证券(香港）,泛太平洋航线货量在3季度见顶,集运旺季特征之一：3季度量价齐升,考虑到集装箱货量高点不随行业周期而波动，因此运价是否在3季度见顶成为集运业是否进入景气高点年份的重要判断依据。从东方海外和中国远洋最近7年的季度集装箱运价来看，2007、2008和2010年是3季度,东方海外集装箱运价(美元/TEU),中国远洋国际集运业务运价
4、(美元/TEU),运价明显见顶的3个年份。2007 和 2010 年 是 公 认 的 2,资料来源：公司资料，招商证券(香港)2007和2010年，集运公司3季度的盈利非常突出(百万美元),个景气高点年份，可见3季度运价高位运行是景气年份出现的重要特征。资料来源：公司资料，招商证券(香港)。注：数据取自中海集运、阳明海运、长荣海运、东方海皇、智利南美的季度净利润值。,集运旺季特征之二：旺季装载率90%在2007和2010年景气高点年份，亚欧航线装载率在2、3季度都超过了95%，而泛太平洋东行航线的装载率在2、3季度都在90%以上。在景气年份中，2季度的船舶装载率达到或超过90%的相对高点，之后
5、随着旺季货量的大量涌入，并伴随运价在3季度高企见顶，才能保证全年盈利在旺季的带动下录得较高水平。,亚欧航线装载率资料来源：Drewry，中华航运网，招商证券(香港）,泛太平洋东行航线装载率,集运旺季特征之三：股价在上半年提前反应,从订单-生产-运输的产业链来看，,6家集运公司股价在景气高点年份(2007和2010年)的超额收益率,集运业处于末端，股价提前表现操作上可行。,中海集运,参考基准香港恒生指数,Q130%,Q2 Q3 Q431%-10%-5%,在景气高点年份，集运股在1、2季,东方海外,香港恒生指数,54%,-1%,-14%-3%,度有明显的超额收益，3季度基本跑平大盘。,阳明海运 台
6、湾证交所加权股价指数长荣海运 台湾证交所加权股价指数,11%10%,22%4%,3%8%,19%23%,东方海皇 富时海峡时报全部股票指数 34%,27%,-8%,-7%,集运股股价超额收益率表现,智利南美,智利IPSA 40指数,3%,20%,14%,-8%,年初出口企业订单好转，,运力投放适当，保证装载率在2季,平均值资料来源：Bloomberg,招商证券(香港）,24%,17%,-1%,3%,出现第一波投资机会。,度达到相对高位，出现第二波投资机会。,3季度量价齐升，行业盈利符合预期，股价在3,6家集运公司股价在景气一般年份的超额收益率,季度跑平大盘。,中海集运东方海外阳明海运长荣海运东
7、方海皇智利南美平均值,Q1-5%4%-9%-13%-11%-45%-13%,Q2-1%-1%-5%-3%-13%-5%-5%,Q3-18%-9%-17%-11%-9%-28%-15%,Q411%19%0%0%-12%-24%-1%,资料来源：Bloomberg,招商证券(香港）资料来源：Bloomberg，招商证券(香港）,2012年上半年欧美干线运价大幅回暖 截至2012年6月30日，CCFI综合指数报收1307点，环比去年年底累计上涨48.4%。其中欧线指数为1786点，环比去年年底累计上涨107.5%；美东、美西线指数分别为1375点和1100点，环比去年年底累计上涨30.5%和33.0
8、%。截至今年6月底，欧线和美线分别进行了4次较大规模的提价。欧洲航线前3次提价均获成功，受需求端及闲置运力的影响，第4次提价并未提足，随后运价出现下滑；美线方面，TSA有4次上调运价，尽管提价执行力度逊于欧线，但运价基本稳定。,CCFI:欧地航线运价指数走势,CCFI:北美航线运价指数走势,4月初提400美元，涨足3月初提,5月初提400美元，涨226美元,4月中提400美元，涨387美元,6月初提600美元，涨333美元,750美元，,涨足12月提200美元，涨足资料来源：中华航运网，招商证券(香港）,3月中提300美元，涨239美元1月初提400美元，涨足,行业重组，改善竞争格局 今年以来
9、行业集中度处在历史高点，亚欧航线的4大联盟占据了90%以上的市场份额。泛太平洋航线TSA(泛太平洋运价稳定组织)占据了90%的市场份额，形成少数寡头垄断的市场局面。寡头垄断，意味着集运公司话语权的增强，在价格战中已经伤痕累累的集运公司在提价问题上空前齐心。集运公司抱团取暖，促成了提价的成功。,亚欧航线联盟重组后的市场格局资料来源：Alphaliner，招商证券(香港）,泛太平洋航线TSA市场占有率90%,亚欧航线运价在今年3季度走低,集运公司普遍在今年2季度扭亏为盈，并在3季度持续盈利。盈利改善触发集运公司间抱团意愿松散。当运价进入盈利区内，船公司的价格竞争不可避免。,东方海皇、东方海外、中国
10、远洋这3家公司的亚欧航线运价反弹在今年第二季尤为明显，,但是在今年第三季末，该航线出现环比小幅下降，3家公司运价分别下降3.8%、3.7%和5.0%。,3家集运公司亚欧航线运价在今年3季度出现下滑(美元/TEU),资料来源：公司资料，招商证券(香港）,2012年集运业传统旺季提前结束,欧线今年1、2、3季度的装载率分别为88%、87%和80%，远低于旺季装载率95%的高位。今年依然是运力过剩导致装载率在旺季之前无法达到峰值，待3季度货量高峰出现时，运价,的弹性无法完全展现，欧线运价在今年8月份出现明显下滑，形成旺季不旺的局面。,CCFI:欧洲航线运价指数走势及预测,资料来源：中华航运网，招商证
11、券(香港）预测,注：2012年12月欧线运价指数红色虚线为招商证券(香港)预测。,大船集中交付，运力同比增长6.4%,2012年11月集装箱船运力同比增长6.4%资料来源：Clarkson，招商证券(香港）集装箱船交付量及占船队规模比例资料来源：Clarkson，Alphaliner,招商证券(香港）,集运现有船队以超巴拿马型为主集装箱船闲置运力规模,集运业中长期拐点仍需耐心等待 运价预测：2012年集运业运价出现复苏，但我们认为此轮复苏并非周期拐点，而是由于行业性经营困境所触发的抱团行为所致。我们预计2013年集运运价仍在行业盈亏平衡点附近上下波动。需求端预测：需求难见大幅回暖。Clarks
12、on对于2013年的集运业需求增速预测为6.83%，较2012年略微上升0.2个百分点。供给端预测：Drewry预测2013年8000+TEU船运力增速仍在20%以上，船舶大型化对市场正持续施加压力。Clarkson预计今年全年集装箱船运力增幅将高达7.2%。集运市场2013年仍将迎来一轮新船交付高峰，运力增幅持续攀升。中长期角度，待大船订单交付高峰过后，2014年或可迎来集运较大反转拐点。,集装箱船进入集中交付期资料来源：Clarkson，招商证券(香港）,集装箱船年末运力预测,目录,1.航运业回顾与展望,集装箱航运业 干散货航运业,2.集装箱港口业回顾与展望3.公司推荐,2012年BDI整
13、体反弹乏力 截至2012年12月4日，BDI报收于1054点，相较于年初的1624点，下跌570点；今年以来BDI平均值为926点，同比去年同期的1529点，下降了39.5%。其中，BCI、BPI、BSI均值分别为1578点、970点、913点，同比分别下降26.9%、44.6%和34.1%。,长期看BDI仍处于历史底部区域资料来源：Bloomberg，招商证券(香港）,2010-2012年BCI、BPI、BSI走势,需求端：中国因素减弱 中国是主要的铁矿石进口国，进口量占全球铁矿石贸易量的60%。近几年受房地产调控等宏观政策影响，铁矿石进口增速明显回落。预计2012年全年铁矿石进口量为7.3
14、亿吨，增速放缓至6.3%。受益于国内需求增长及国际煤价下跌，中国自2009年起从煤炭净出口国转为净进口国。预计2012年全年煤炭进口量为2.4亿吨，同比增长11.5%，与2011年同比增速基本持平。,中国铁矿石进口增速回落资料来源：Bloomberg，招商证券(香港）,中国煤炭进口增速回落,干散货船供给压力最为凸显,2012年11月干散货船运力同比增长12.2%资料来源：Clarkson，招商证券(香港）干散货船拆解量 vs.BDI走势资料来源：Clarkson，Bloomberg,招商证券(香港）,干散货船交付量及占船队规模比例,等待需求端出现结构弹性 运价预测：我们预计2013年干散货运输
15、市场整体运价仍处于盈亏平衡点之下。需求端预测：Clarkson对于2013年干散货航运业需求增速预测为3.4%，较2012年略微上升0.3个百分点。预计2012年中国钢铁需求增长2.5%，2013年则增长3.1%。未来中国需求也许很难再现高增长。干散货需求端再次出现高增长或许只能等待进口替代所带来的结构性弹性。供给端预测：2013年干散货船运力增速将出现拐点，预计将从2012年运力增速的14.1%回调至8.0%。由于需求端一时难以看到实质性的回暖，干散货航运市场很难出现明显转机的迹象。,预计2013年干散货船交付量有所回落资料来源：Clarkson，招商证券(香港）,干散货船年末运力预测,目录
16、,1.航运业回顾与展望,集装箱航运业 干散货航运业,2.集装箱港口业回顾与展望3.公司推荐,集装箱吞吐量增速放缓形势未变 2012年1-10月，全国主要港口完成集装箱吞吐量1.46亿TEU，同比增长8.1%，增速较去年同期下降4.5个百分点；其中，沿海港口累计增长7.7%，内河港口累计增长11.4%。总体来看，当前的增速仍有一定基本面的支撑，但整体增速放缓的形势未变。,全国集装箱吞吐量及同比增速资料来源：交通运输部，Wind，招商证券(香港）,沿海集装箱吞吐量及同比增速,集装箱吞吐量增速南北分化依旧 2012年1-10月，珠三角集装箱吞吐量增速为2.1%，较去年同期下降3.1个百分点；长三角集
17、装箱吞吐量增速为4.3%，增速较去年同期的11.4%明显放缓；环渤海集装箱吞吐量增速为12.6%，较去年同期虽略有放缓但较其他两个地区仍然显出较快增长。三大经济区吞吐量增速分化主要反映了产业链转移的连续性和层次性。3大港口群集装箱吞吐量增速对比,2008,2009,2010,2011,2012年1-10月,大连港,18.8%,1.1%,14.5%,21.6%,26.4%,环渤海长三角珠三角,天津港青岛港合计上海港宁波-舟山港连云港合计广州港深圳港合计,19.8%6.0%13.2%7.1%16.0%48.2%11.5%18.8%1.5%7.0%,2.4%2.4%2.1%-10.7%-3.9%1.
18、3%-8.0%1.8%-14.8%-8.9%,15.8%17.0%16.1%16.3%25.1%25.4%19.5%12.3%23.3%19.8%,14.9%8.4%13.6%9.2%12.0%24.1%12.4%13.6%0.3%5.7%,6.8%11.1%12.6%2.4%9.5%0.5%4.3%2.1%2.1%2.1%,资料来源：Wind，招商证券(香港）,预计2013年集装箱吞吐量增速为7.7%,根据分析，集装箱业务和外贸进出口额存在较强的相关关系。我 们 预 测 2013 年进口和出口增速分别为7.8%和9.0%。根据弹性系数，测算出2013年全年集装箱吞吐量增速为7.7%。,全国港
19、口集装箱吞吐量和外贸进出口金额增速及两者弹性系数集装箱吞吐量和外贸进出口增速的相关关系资料来源：交通运输部，Wind，招商证券(香港）预测,目录,1.航运业回顾与展望,集装箱航运业 干散货航运业,2.集装箱港口业回顾与展望3.公司推荐,航运、港口行业估值均处于历史低位 目前，航运、港口行业PB估值均处于历史低位。两者PB估值均低于1.0。,航运行业PB估值资料来源：Bloomberg，招商证券(香港）,港口行业PB估值,年初至今航运、港口行业指数与恒指对比,今年上半年航运、港口行业指数表现良好，与恒指基本持平。下半年由于缺乏刺激估值修复的有利因素，航运、港口行业指数反而略低于大盘。我们维持航运
20、、港口行业的“中性”评级。,指数对比,资料来源：Bloomberg，招商证券(香港）,注：指数 2011年12月31日=100，数据截至于2012年12月5日。,-,东方海外国际(00316.HK)公司运力发展策略稳健。目前公司的运力集中投放在太平洋航线和亚洲区内及澳亚航线。公司在 2007年和2011年订购的巨型集装箱船舶将会在2013-2015年交付使用。巨型集装箱船舶在节省成本上具有一定优势。东方海外的集装箱平均运价高于中远集运，并显著高于中海集运。我们预计公司2012年和2013年的EPS分别为0.39美元和0.56美元，按照目前股价计算相当于16.3x2012E P/E和11.4x2
21、013E P/E。给予“买入”投资评级。盈利预测及估值,美元 百万元营业额同比增长(%)净利润同比增长(%)每股盈利（美元）每股股息（美元）市盈率（X）市净率（X）ROE（%）,20106,03339%1,8672.980.522.10.739.2%,20116,012-0.4%182-90%0.292.4022.00.93.7%,2012E6,4537%24535%0.390.0716.30.95.6%,2013E6,8726%35042%0.560.0711.40.87.6%,2014E7,56910%41619%0.660.119.60.88.4%,资料来源：公司资料，招商证券(香港)预
22、测注：股价为2012年12月5日收盘价。,中远太平洋(01199.HK)中远太平洋是全球第五大集装箱码头经营商，以及全球第三大集装箱租赁公司,并持有中集集团21.8%的股权。今年前九个月，公司权益所占吞吐量同比上升14.2%至11.6 百万TEU。公司保持了其市场份额并跑赢国内其他码头同业平均增幅。我们预计公司2012年和2013年的EPS分别为0.14美元和0.15美元，按照目前股价计算相当于10.6x2012E P/E和9.3x2013E P/E。维持“买入”投资评级。盈利预测及估值,美元 百万元营业额同比增长(%)净利润同比增长(%)每股盈利（美元）每股股息（美元）市盈率（X）市净率（X
23、）ROE(%),201044628%361109%0.140.0510.11.211.9%,201159934%3898%0.140.0610.01.111.1%,2012E77529%369-5%0.140.0610.61.010.0%,2013E87413%42014%0.150.069.31.010.8%,2014E96110%4446%0.160.078.80.910.8%,资料来源：公司资料，招商证券(香港)预测注：股价为2012年12月5日收盘价。,香港市场航运和港口企业估值和评级,代码,公司,股价,货币单位,2011,EPS2012E,2013E,2011,PE2012E,201
24、3E,2011,PB2012E,2013E,评级,316.HK 东方海外国际,49.60,USD,0.29,0.39,0.56,22.05,16.33,11.45,0.94,0.90,0.84,买入,航运,368.HK2866.HK,中外运航运中海集运,1.902.15,USDRMB,0.02-0.23,0.01-0.02,0.020.05,12.26-7.48,24.36-86.00,13.5734.40,0.450.80,0.440.75,0.43 优于大市0.75 优于大市,业,1138.HK1919.HK144.HK,中海发展中国远洋招商局国际,4.033.6023.80,RMBRMB
25、HKD,0.29-1.032.25,-0.07-0.641.66,0.11-0.081.88,11.12-2.8010.58,-46.06-4.5014.34,29.31-36.0012.66,0.460.971.36,0.451.061.30,0.451.111.22,中性中性中性,港口业,1199.HK 中远太平洋3382.HK 天津港发展,11.140.92,USDHKD,0.140.12,0.140.13,0.150.14,10.037.67,10.557.08,9.286.57,1.070.58,1.040.57,0.980.54,买入中性,2880.HK3378.HK,大连港厦门港
26、务,1.760.99,RMBRMB,0.150.10,0.170.09,0.190.10,9.397.92,8.288.80,7.417.92,0.500.50,0.480.50,0.460.47,中性中性,资料来源：Bloomberg，公司资料，招商证券(香港）预测注：股价为2012年12月5日收盘价。,免责声明,本报告由招商证券(香港)有限公司提供。招商证券(香港)现持有香港证券及期货事务监察委员会(SFC)所发的营业牌照，并由SFC按照证券及期货条例进行监管。招商证券(香港)目前的经营范围包括第1类(证券交易)、第2类(期货合约交易)、第4类(就证券提供意见)、第6类(就机构融资提供意见
27、)和第9类(提供资产管理)。本报告中的内容和意见仅供参考，其并不构成对所述证券或相关金融工具的建议、出价、询价、邀请、广告及推荐等。,本报告的信息来源于招商证券(香港)认为可靠的公开资料，但我公司对这些信息的准确性、有效性和完整性均不作任何保证。招商证券(香港)可随时更改报告中的内容、意见和估计等，且并不承诺提供任何有关变更的通知。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。投资者须按照自己的判断决定是否使用本报告所载的内容和信息并自行承担相关的风险，且投资者应按其本身的投资目标及财务状况而非本报告作出自己的投资决策。,招商证券(香港)或关联机构可能会持有报告中所提到公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归招商证券(香港)所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和刊登。,
