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1、,20121224,20121217,行业比较,策略研究,证券研究报告中国 A 股2012 年 12 月 28 日,配置均衡化核心结论：宏观经济、企业盈利筑底回升背景下，本轮行情未结束，但短期涨幅已近 15%，参考历史上 5 次底部向上行情均经历“上涨-调整-上涨”三段式，并伴随“周期-消费、成长-周期”风格切换，目前阶段建议配置均衡化。周期选择涨幅小，基本面预期好转的钢铁、化工；消费成长选择有季节性超额收益的旅游、估值优势明显的白酒和长,相关研究策略周报从交响乐到小夜曲策略周报顺势而为策略周报后会有期20121210,期增长确定以及估值具有一定安全性的医药；持有低估的银行和保险。主要逻辑：风
2、格轮动：配置均衡化。本轮行情至今涨幅接近 15%，呈现出两个特征，一是大蓝筹、周期领涨；二是小盘股后来居上。主要上涨逻辑在于宏观经济和企业盈利双双触底回升。考察自 2005 年起的 5 次大盘从阶段性底部向上的情形，通常经历“第一波上涨-调整-第二波上涨”三部曲，并且伴随“周期-消费、成长-周期”的风格轮动。目前这个时点上，我们配置均衡化配置，即周期中选择涨幅较小的，成长和消,费中优选估值偏低而成长性较确定的行业。度收敛之势，谋结构之局,2013 年 A 股投资策略20121204策略高级分析师荀玉根SAC 执业证书编号：S0850511040006电 话：（021）23219658Email
3、：策略分析师汤慧SAC 执业证书编号：S0850512080003电 话：（021）23219733Email：,周期选：钢铁、化工。本轮周期股上涨中钢铁、化工的涨幅较小，而从基本面上来看，早周期地产、汽车的销量同比已经确定性回暖，而中周期的水泥、钢铁、化工等则有业绩好转的预期，一方面是受益于价格上涨，一方面是行业前期盈利水平达到阶段性底部水平，而从工业企业利润同比看已经开始筑底回升，基本面最不乐观的行业仍是后周期行业。结合涨跌幅和基本面情况，周期中看好钢铁、化工后续补涨的动力。消费成长选：旅游、白酒、医药。历史规律显示消费相对周期的股价走势和两者的ROE 差相关度较高，目前来看，两者出现了明
4、显的剪刀差，我们判断，如果后期周期行业的盈利弹性不及预期，则消费相对周期走势将向上，催化剂可能是市场关注点重回业绩的财报披露期前后。在消费行业品种选择上，优选有季节性超额收益的旅游、估值优势明显的白酒和长期增长确定以及估值具有一定安全性的医药。金融：低估的银行，业绩改善和弹性兼备的保险。银行股在本轮行情之中取得了 15%以上的绝对收益，本轮银行上涨主要是和机构投资者的行为，目前银行流通市值占比从 9 月初 15.9%的低点上升至 17.2%，逼近 2011 年来的高点 18%，超额收益的空间缩小，但估值仍非常低，在目前行情仍处于估值修复阶段，银行股是配置中的必选品。非银金融方面，优选相对估值有
5、优势，且业绩和弹性兼备的保险。风险提示：1）向下风险：宏观经济拐头向下；2）向上风险：国内投放大量流动性，房地产投资大幅度上升。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,1,行业比较策略研究,目录,1投资要点：回顾与展望.4,1.1 回顾：周期领涨，成长跟上.4,1.2 展望：轮动之下谋均衡.5,2周期：钢铁、化工.7,2.1 市场面比较涨幅、估值.7,2.2 基本面：早周期确定向好，中周期预期好转.8,3消费成长：旅游、白酒、医药.9,3.1 成长股：等待更好时机.9,3.2 消费：旅游、白酒.10,4金融：银行、保险.14,5.结 论.15,附录 1.行业比较产品系列.16,请务必阅读正文之
6、后的信息披露和法律声明,2,图 2,图 6,图 25,行业比较策略研究,图目录,图 1 各重要指数累计涨跌幅.4,各行业累计涨跌幅.4,图 3 各重要指数成分股算术平均涨跌幅.4,图 4 各行业成分股算术平均涨跌幅.4,图 5 经济见底前后周期股有相对收益.5,PPI 与 CPI 差值上升是周期股盈利反弹的时机.5,图 7 998 点底部三阶段上涨伴随风格切换.6,图 8 1664 点底部三阶段上涨伴随风格切换.6,图 9 2319 底部三阶段上涨伴随风格切换.6,图 10 2661 点和 2132 点底部三阶段上涨伴随风格切换.6,图 11 二维度选周期：基本面向好+涨幅较小.7,图 12
7、周期行业 PE 估值分位.7,图 13 周期行业 PB 估值分位.7,图 14 周期行业相对 PE 估值分位.8,图 15 周期行业相对 PB 估值分位.8,图 16 2013 年地产同比销量继续逐步向上.8,图 17 2013 年汽车销量同比较 2012 年上升.8,图 18 开春时节水泥价格上涨概率大.9,图 19 M1 领先规律显示 2013 年上半年水泥价格望反弹.9,图 20 春节期间钢铁价格季节性上涨.9,图 21 基建需求拉动钢材需求上涨.9,图 22 钢铁、化工、水泥工业企业利润同比已经触底回升.9,图 23 煤炭、有色行业工业企业利润同比还在筑底.9,图 24 中小板目前估值
8、距离中枢仍有近 10%的空间.10,估值盈利角度优选子行业.10,请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,3,图 27,行业比较策略研究,图 26 白酒-煤炭估值差已经下降到历史最低水平.11,白酒-水泥估值差接近历史最低水平.11,图 28 业绩可能成为消费风格切换的催化剂.11,图 29 旅游行业 1 季度超额收益明显.12,图 30 入境旅游人数增速有所上升.12,图 31 财政支出中医疗卫生支出占比逐年攀升.12,图 32 医药相对估值压力有所消化.12,图 33 房价逐步上涨.12,图 34 地产全年累计正较高超额收益.12,图 35 房地产销量同比领先家电销量同比.13,图 36
9、房地产销量同比领先家具产量同比.13,图 37 房地产销量同比领先布产量同比.13,图 38 房地产指数走势和家电走势相关度较高.13,图 39 房地产指数走势和家具走势相关度较高.14,图 40 房地产指数走势自 2012 年期和家纺背离.14,图 41 银行超额收益与换届因素.14,图 42 银行超额收益与流通市值占比.14,图 43 券商相对收益与股市高度相关.15,图 44 股市走强有利保险.15,表目录,表 1 阶段性底部上涨三部曲.5,表 2 各阶段性底部上涨三阶段涨幅居前的行业.6,表 3 成长股业绩预增和估值对比.10,请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,4,24,医,药,
10、交,通,运,输,石,油,石,化,家,电,餐,饮,旅,游,电,力,及,公,用,事,业,食,品,饮,料,钢,铁,非,银,行,金,融,传,媒,通,信,电,力,设,备,建,筑,有,色,金,属,商,贸,零,售,电,子,元,器,件,纺,织,服,装,汽,车,农,林,牧,渔,基,础,化,工,房,地,产,机,械,计,算,机,轻,工,制,造,建,材,国,防,军,工,煤,炭,银,行,30,28,餐,饮,旅,游,交,通,运,输,医,药,商,贸,零,售,电,力,及,公,用,事,业,房,地,产,石,油,石,化,纺,织,服,装,钢,铁,电,力,设,备,汽,车,有,色,金,属,轻,工,制,造,通,信,传,媒,银,行,基,础,
11、化,工,家,电,农,林,牧,渔,机,械,食,品,饮,料,电,子,元,器,件,国,防,军,工,计,算,机,建,筑,煤,炭,建,材,非,银,行,金,融,行业比较策略研究1投资要点：回顾与展望1.1 回顾：周期领涨，成长跟上12月4日，市场终止了自6月开始一路下跌的行情掉头直上。截至12月26日，已经上涨了接近1个月的时间，从各指数的表现情况来看发现有两个特征：一是蓝筹、周期领涨，本轮行情的启动是以银行股为代表的周期行业先上涨的，从累计涨跌幅情况看，金融、建材、机械等周期行业均涨幅居前；二是小盘股后来居上。小盘股虽然启动时间相比蓝筹要晚，但上涨速度非常的迅速，如果将各板块成分股涨跌幅简单算术平均，则
12、创业板、中小板的涨幅远在上证50之上，而行业上看，计算机、电子、通信、传媒等也排名靠前，表明小票的活跃程度较周期更高。,图 1,各重要指数累计涨跌幅12月 3日 上 涨 以 来 主要指 数涨幅%,图 2,各行业累计涨跌幅12月 3日 上 涨 以 来 各行业 涨跌幅%,22,创业板指上 证 50中 证 500中 证 100沪 深 300,201816141210,中小板指上证综指,10,12,14,16,18,20,资料来源：Wind，海通证券研究所,资料来源：Wind，海通证券研究所,图 3,各重要指数成分股算术平均涨跌幅,图 4,各行业成分股算术平均涨跌幅,12月 3日 以 来 主 要 指数
13、成 分股涨 跌幅算 术平均%创业板中小企业板中 证 500成 份沪 深 300上 证 综 合 指 数成份,262422201816141210,12月 3日 上 涨 以 来 各行业 涨跌幅 算术平 均%,上 证 50中 证 100成 份,10,12,14,16,18,20,22,24,资料来源：Wind，海通证券研究所,资料来源：Wind，海通证券研究所此次行情启动的主要逻辑正如我们在 12 月 4 日年度策略报告度收敛之势，谋结构之局2013 年 A 股投资策略 20121204中阐述的：宏观经济见底和周期盈利弹性是主要原因：一方面宏观经济面见底回升将在今年 4 季度-明年 1 季度通过数据
14、逐步强化，而从历史规律上看，经济见底前后周期股相对消费股具备相对收益；另一方面，CPI-PPI价差收窄代表从业绩上看，周期股弹性较非周期增强，因而周期先带动了这波行情的启动。除此之外，政策面上新领导新气象也为市场做多提升了信心。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,04/12,05/06,05/12,06/06,06/12,07/06,07/12,08/06,08/12,09/06,09/12,10/06,10/12,11/06,11/12,03/03,03/09,04/03,04/09,05/03,05/09,06/03,06/09,07/03,07/09,08/03,08/09,09/0
15、3,09/09,10/03,10/09,11/03,11/09,12/03,12/09,13/03,13/09,12/06,5,4,3,2,行业比较策略研究,图 5,经济见底前后周期股有相对收益,图 6,PPI 与 CPI 差值上升是周期股盈利反弹的时机,2520151050,工 业 增 加 值 同比（%，左 轴）PPI（%，左 轴）周 期/消 费（右 轴）,1.210.80.6,200150100500-50-100-150,周 期-消 费 归 属 母 公 司 净 利 润 同 比（%，左 轴）PPI-CPI（%，右 轴）,10-1-2-3-4-5-6,-5,-10资料来源：Wind，海通证券
16、研究所,0.4资料来源：Wind，海通证券研究所1.2 展望：轮动之下谋均衡到目前为止，本轮行情上涨近 15%，我们考察了自 2005 年起的 5 次大盘从阶段性底部向上的情形，发现通常大盘在上涨的时候会经历三部曲，即第一波上涨-调整-第二波上涨。并且，在每一个阶段，通常会伴随着风格的轮动。第一阶段通常是周期股的的大幅上涨，维系时间大约 1 个半月，以建材、有色、地产、金融等为代表；第二阶段则会有所调整，而这个阶段，成长股和消费股是主角，持续的时间断则 10 天，长则 2 个多月不等，而第三阶段则又是以周期为主角拉起的新一轮上涨。目前这个时点上，我们认为可能正处在第一阶段和第二阶段的交界点，因
17、而在配置上建议均衡化配置，即周期中选择涨幅较小的，成长消费中优选估值偏低、成长性较确定的行业。,表 1,阶段性底部上涨三部曲,起点1008（998 点）1664 点2319 点2661 点2132 点,第一波高点、涨幅、耗时1223 点、21.3%、2 个月2100 点、26.2%、1.3 个月2701 点、16.5%、1.5 个月3012 点、13.2%、1.5 个月2478 点、16.3%、1.7 个月,调整至低点、跌幅、耗时1077 点、11.9%、2.5 个月1814 点、13.6%、0.7 个月2580 点、4.5%、1 个月2850 点、5.3%、0.3 个月2242 点、9.5%
18、、1 个月,第二波高点、涨幅、耗时6124 点、465.6%、22.73478 点、91.7%、7.2 个月3186 点、23.5%、1.5 个月3067 点、7.7%、1 个月2453、9.4%、1 个月,累计涨幅504.3%109.0%37.40%15.30%16.30%,资料来源：WIND，海通证券研究所整理请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,05/06,05/06,05/06,05/07,05/07,05/08,05/08,05/09,05/09,05/10,05/10,05/11,05/11,05/11,05/12,05/12,08/10,08/11,08/11,08/11,08
19、/11,08/12,08/12,08/12,08/12,08/12,09/01,09/01,09/01,09/01,09/02,09/02,11/01,11/02,11/03,11/04,11/05,11/06,11/07,11/08,11/09,11/10,11/11,11/12,12/01,12/02,12/03,12/04,12/05,10/07,10/07,10/07,10/07,10/07,10/08,10/08,10/08,10/08,10/09,10/09,10/09,10/09,10/10,10/10,12/06,6,表 2,图 7,图 8,图 9,行业比较策略研究各阶段性底部
20、上涨三阶段涨幅居前的行业,1664 点-3478 点,2319 点-3186 点,2661 点-3067 点,2132 点-3067 点,1949 点-NOW,国防军工电力设备,建材电力设备,国防军工有色金属,建材国防军工,有色金属综合,建材非银行金融,第一阶段涨幅前 5 行业第二阶段涨幅前 5 行业,电子元器件餐饮旅游建材传媒通信银行石油石化国防军工,有色金属通信房地产电力设备医药国防军工传媒公用事业,汽车电子元器件农林牧渔食品饮料建材医药国防军工农林牧渔,有色金属家电煤炭医药纺织服装食品饮料计算机电子元器件,建材房地产煤炭食品饮料餐饮旅游银行商贸零售纺织服装,农林牧渔银行煤炭,有色金属煤炭
21、,有色金属煤炭,钢铁银行,非银行金融房地产,第三阶段涨幅前 5 行业,汽车房地产钢铁,非银行金融机械石油石化,煤炭房地产有色金属,煤炭国防军工机械,资料来源：WIND，海通证券研究所整理,998 点底部三阶段上涨伴随风格切换,1664 点底部三阶段上涨伴随风格切换,0.940.930.920.910.900.890.880.870.860.85,周 期/消 费（左 轴）,上 证 综 指（右轴）,129012401190114010901040990,0.840.820.800.780.760.740.72,周 期/消 费（左 轴）,上 证 综 指（右轴）25002400230022002100
22、2000190018001700,0.70,1600,资料来源：WIND，海通证券研究所,资料来源：WIND，海通证券研究所,2319 底部三阶段上涨伴随风格切换,图 10,2661 点和 2132 点底部三阶段上涨伴随风格切换,0.69,周 期/消 费（左 轴）,上 证 综 指（右轴）,2800,0.80,周 期/消 费（左 轴）,上 证 综 指（右轴）,3300,0.680.670.660.650.640.630.62,2750270026502600255025002450240023502300,0.780.760.740.720.700.680.660.640.620.60,2011
23、年 行 情,2012年 行 情,310029002700250023002100,资料来源：WIND，海通证券研究所,资料来源：WIND，海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,A股（除银行）,A股（除银行）,有色金属,基础化工,有色金属,基础化工,全部A股,全部A股,证券,钢铁,保险,机械,煤炭,水泥,银行,汽车,煤炭,水泥,机械,钢铁,证券,保险,银行,汽车,7,行业比较策略研究2周期：钢铁、化工周期股行情已经演绎过半，我们判断，后续行情仍可以期待，但短期有休整的可能，现阶段子行业上寻找基本面已经有所好转迹象且当前涨幅较低的行业。,图 11,二维度选周期：基本面向好+涨幅较小
24、涨幅居前,有色 采掘,机械,水泥,汽车,房地产,化工钢铁基本面好转资料来源：Wind，海通证券研究所2.1 市场面比较涨幅、估值目前涨幅较小的行业：钢铁、化工。本轮反弹至今，周期性行业中水泥、券商涨幅较大，钢铁、机械、化工涨幅明显落后，地产、汽车涨幅小源于前期有明显相对收益，而钢铁和化工的涨幅明显落后。我们从估值角度看，周期股当前估值普遍位于 2005 年 1 月以来偏低分位水平上，绝对估值上来看，PE 分位除了有色、非银外均在 50%以下，而 PB 估值则多在 30%以下分位；从相对估值来看，则煤炭、钢铁的相对估值分位偏低。因而结合估值和截至目前的涨跌幅情况来看，钢铁、化工后续仍有上涨修复动
25、力。,图 12,周期行业 PE 估值分位,图 13,周期行业 PB 估值分位,%,最高分位,最低分位,最 新 PE（TTM）分 位,%,最高分位,最低分位,最 新 PB分 位,100806040200资料来源：WIND，海通证券研究所,100806040200资料来源：WIND，海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,A股（除银行）,基础化工,有色金属,基础化工,07/02,07/05,07/08,07/11,08/02,08/05,08/08,08/11,09/02,09/05,09/08,09/11,10/02,10/05,10/08,10/11,11/02,11/05,11
26、/08,11/11,12/02,12/05,12/08,12/11,2012E,2013E,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,有色金属,银行,证券,煤炭,钢铁,保险,机械,水泥,银行,煤炭,钢铁,汽车,证券,保险,水泥,机械,汽车,8,行业比较策略研究,图 14,周期行业相对 PE 估值分位,图 15,周期行业相对 PB 估值分位,%,最高分位,最低分位,相 对 PE分 位,%,最高分位,最低分位,相 对 PB分 位,100806040200资料来源：WIND，海通证券研究所,100806040200资料来源：WIND
27、，海通证券研究所2.2 基本面：早周期确定向好，中周期预期好转从上下游产业改善的顺序来说，早周期行业的改善是最早被观察到的，中周期次之，最后改善的后周期行业。事实上，这和我们观察到的现象也是一致的。早周期行业中，地产、汽车的销量已经确定性改善了，而且预期地产销量、价格将在 2013 年继续保持温和上升的势头，汽车的销量预计 2013 年会在前期大规模刺激政策的后遗症逐步消失后恢复到正常水平，较 2012 年同比增速有所提升。中周期行业中，钢铁、水泥、化工的基本面则预期有所好转。水泥由于产品的特殊性决定着库存很低，因而其需求的回升能快速体现为价格反弹。以 M1 领先水泥价格 12个月的规律来看，
28、2013 年上半年水泥价格有望反弹，尤其是 3 月是春季开工旺季，历史上价格往往上涨。钢铁的价格在春季也会季节性的上涨，且目前从估值来看，钢铁的估值已经达到了历史新低，基建项目增速仍在稳步上升之中，拉动钢材的需求。基础化工绝大多数的产品价格在今年 3 季度即出现了价格跌幅明显放缓的态势，而个别化工的细分领域价格在经历了行业长时间的充分竞争产能挤出后，价格有望趋势性向上。整体来看，化工行业的盈利有望在 2013 年迎来拐点。,图 16,2013 年地产同比销量继续逐步向上,图 17,2013 年汽车销量同比较 2012 年上升,120%,商品房销售面积:当月同比,商品房销售面积:累计同比,50%
29、,汽车销量增速,45.5%,100%,45%40%,37.5%,80%60%,35%30%25%,33.5%24.8%平均增速24.6%,22.3%,32.5%,40%,20%15%,13.1%,16.9%,13.8%,20%0%,10%5%,6.6%,2.7%,4.6%,8.0%,0%-20%-40%,资料来源：WIND，海通证券研究所,资料来源：WIND，海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,07/01,07/07,08/01,08/07,09/01,09/07,10/01,10/07,11/01,11/07,12/01,12/07,13/01,04/04,04/10,05
30、/04,05/10,06/04,06/10,07/04,07/10,08/04,08/10,09/04,09/10,10/04,10/10,11/04,11/10,12/04,12/10,11-02,13/07,00-02,01-02,02-02,03-02,04-02,05-02,06-02,07-02,08-02,09-02,10-02,11-02,00-02,01-02,02-02,03-02,04-02,05-02,06-02,07-02,08-02,09-02,10-02,12-02,12-02,9,图 22,图 23,200,300,行业比较策略研究,图 18,开春时节水泥价格上涨
31、概率大,图 19,M1 领先规律显示 2013 年上半年水泥价格望反弹,元/吨440,20072010,2008 20092011 2012省会平均价：普通水泥：42.5级散装,490460,元/吨,省会平均价：普通水泥：42.5级散装（左轴）M1：同比（领先12个月，右轴）,45%40%,420400380360340320300280,430400370340310280250,35%30%25%20%15%10%5%0%,1月,2月,3月,4月,5月,6月,7月,8月,9月 10月 11月 12月,资料来源：WIND，海通证券研究所,资料来源：WIND，海通证券研究所,图 20,春节期间
32、钢铁价格季节性上涨,图 21,基建需求拉动钢材需求上涨,140135,2004,2012,0511年均值（不含08年）钢材综合价格指数：月度均值,2008（右）170160,5040,粗 钢 产 量 同 比（%，左轴）基 建 投 资 当 月同比（%，左轴）,6050,130125120115110105100,150140130120110100,3020100-10,403020100-10-20,1月,2月,3月,4月,5月,6月,7月,8月,9月 10月 11月 12月,-20,-30,资料来源：WIND，海通证券研究所钢铁、化工、水泥工业企业利润同比已经触底回升非 金 属 矿 物 制品
33、利 润同比%化 学 原 料 及 化学制 品制造 业利润 同比%黑 色 金 属 冶 炼及压 延加工 业利润 同比%150100500-50-100资料来源：WIND，海通证券研究所,资料来源：WIND，海通证券研究所煤炭、有色行业工业企业利润同比还在筑底有 色 金 属 冶 炼及压 延加工 业利润 同比%煤 炭 开 采 和 洗选业 利润同 比%250200150100500-50-100资料来源：WIND，海通证券研究所,3消费成长：旅游、白酒、医药3.1 成长股：等待更好时机我们在策略周报-从交响乐到小夜曲-20121224中判断市场风格会从周期向成长切换，事实证明，成长股在随后的一周时间内迅速
34、的上涨。创业板本轮的累计涨幅甚至达请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,04/06,04/12,05/06,05/12,06/06,06/12,07/06,07/12,08/06,08/12,09/06,09/12,10/06,10/12,11/06,11/12,12/06,12/12,0.6,行业比较策略研究,10,到了 20%以上。而中小板和剔除银行全部 A 股的相对估值距离 04 年-09 年最低点的中枢位置尚有近 10%的空间。目前，中小盘股的估值仍需要一定程度的消化才更具吸引力。可以把握业绩、估值水平较合理的个股机会。我们挑选成长股中几个代表性的子行业分析，盈利、估值、本轮涨幅情况
35、。从业绩预告情况看，装饰园林行业公告率达到了 70%以上，苹果产业链、安防产业链接近 60%。从目前预告的行业 2012 年净利润同比和分析师一致预期情况来看，预告中值并未显著优于分析师预测，甚至有些偏低。从估值看，目前静态 PE 基本都在 25 倍以上，仍比较高，且本轮反弹以来的累计涨幅逼近 20%，对比周期股并没有优势，甚至相比 12 月初行情启动前的估值压力略大了一些。,图 24,中小板目前估值距离中枢仍有近 10%的空间,图 25,估值盈利角度优选子行业,2.01.8,PE:中 小 板/A股（剔除银 行）,45,PE（TTM，最 新）,触摸屏,1.6,40,1.41.2,35,安防,1
36、.00.8,距 离 09年 中 前 中枢 9.8%,3025,文化传媒环保,苹果装饰园林,2013年 一 致 预 期 净 利润同 比%20,20,25,30,35,40,45,50,55,60,资料来源：Wind，海通证券研究所,资料来源：Wind，海通证券研究所,表 3,成长股业绩预增和估值对比,子行业,2012 年年报业绩预告净利润同比%下限 上限,WIND 一致预期净利润同比%2012 年 2013 年,PE（TTM，最新）,本轮行情以来的涨幅%,文化传媒安防苹果环保触摸屏装饰园林,40.219.321.8-27.9-42.428.4,65.943.540.8-2.8-17.453.3,
37、25.541.323.023.919.739.8,23.341.236.028.554.133.7,27.2942.0529.6124.933.5625.14,16.617.117.718.019.620.8,资料来源：WIND，海通证券研究所整理3.2 消费：旅游、白酒如上文分析，市场风格可能逐步向消费切换。我们建议配置消费行业中估值偏低，且 2013 年仍保持稳定增长的基础消费，如旅游、白酒、医药；此外，地产影子股概念的家电行业也可以关注。消费与周期的估值差在本轮行情启动以来一直在收窄，特别是白酒，相对煤炭行业的估值差已经达到历史最低水平。从历史规律上看，消费相对周期的股价走势和两者的 R
38、OE差相关度较高，目前来看，两者出现了明显的剪刀差，我们判断，如果后期周期行业的盈利弹性不及预期，则消费相对周期走势将向上。触发市场风格向消费转换的催化剂可能就在对业绩稳定性的追求上。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,09/01,09/03,09/05,09/07,09/09,09/11,10/01,10/03,10/05,10/07,10/09,10/11,11/01,11/03,11/05,11/07,11/09,11/11,12/01,12/03,12/05,12/07,12/09,12/11,06/03,06/07,06/10,07/01,07/04,07/07,07/10,08
39、/01,08/04,08/07,08/10,09/01,09/04,09/07,09/10,10/01,10/04,10/07,10/10,11/01,11/04,11/07,11/10,12/01,12/04,12/07,12/10,09/01,09/03,09/05,09/07,09/09,09/11,10/01,10/03,10/05,10/07,10/09,10/11,11/01,11/03,11/05,11/07,11/09,11/11,12/01,12/03,12/05,12/07,12/09,12/11,行业比较策略研究,11,图 2630252015,白酒-煤炭估值差已经下降到
40、历史最低水平PE(TTM):白酒-煤炭,图 2725201510,白酒-水泥估值差接近历史最低水平PE(TTM):白酒-水泥,5100,50资料来源：Wind，海通证券研究所,-5-10资料来源：Wind，海通证券研究所,图 28,业绩可能成为消费风格切换的催化剂,6420-2-4-6,消 费-周 期 ROE（%，左轴）消 费/周 期（中 信指数，右轴）,21.81.61.41.210.8,资料来源：Wind，海通证券研究所（1）基础消费优选：旅游、白酒、医药旅游季节性超额收益效应明显。首先，旅游历史行情上看，1 季度的超额收益行情较好，因为旅游行业 2-3 季度进入旺季，业绩的确定性较强，投
41、资者通常会提前布局。从历史规律上看，通常 10 月份国庆之后是旅游表现较差的时期，我们统计了自 05 年期餐饮旅游行业的月均超额收益情况，发现 9 月、10 月、12 月旅游行业均明显跑输大盘，而在1-3 月则有超额收益。医药：估值压力有所消化，仍是较好避风港。从需求上看，城镇化将驱动新城镇人口获得城镇职工、居民（包括过渡阶段的三险）等一系列医疗保障，城镇职工/居民人均医保支出约为新农合 10 倍。近年国家对医疗方向的财政支占比逐年攀升，2011 年医疗卫生支出已经占到财政支出的 6%左右，其中医疗保障支出占比最大，达到 40%以上。目前医药股相对全部 A 股（剔除银行）的 PE 估值分位大约
42、在 04 年以来的 40%左右，绝对估值分位在 15%左右，目前的估值水平来看，与 2012 年 5 月医药股行情启动前的估值水平相当，考虑到行业未来的成长性仍是较好的避风港。白酒：估值具有吸引力。白酒受到前期负面新闻的影响，在 12 月 4 日行情启动以来仍在一路调整，从估值上来看，目前白酒的 PE（TTM）为 16.2 倍，处于历史最低水平，如果从周期和消费的估值对比来看，这种估值的优势更为明显。且从盈利上看，白酒全年仍然能保持 30%左右的增速，相比 16 倍左右的估值，具有较强的吸引力。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,07/11,08/02,08/05,08/08,08/11,
43、09/02,09/05,09/08,09/11,10/02,10/05,10/08,10/11,11/02,11/05,11/08,11/11,12/02,12/05,12/08,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,10/06,10/09,10/12,11/03,11/06,11/09,11/12,12/03,12/06,12/09,09/01,09/03,09/05,09/07,09/09,09/11,10/01,10/03,10/05,10/07,10/09,10/11,11/01,11/03,11/05,11/07,11/09,11/
44、11,12/01,12/03,12/05,12/07,12/09,12/11,12/11,10,7,3.0,7,通,信,电,力,设,备,计,算,机,纺,织,服,装,商,贸,零,售,传,媒,机,械,煤,炭,交,通,运,输,钢,铁,农,林,牧,渔,石,油,石,化,轻,工,制,造,基,础,化,工,食,品,饮,料,上,证,综,指,建,材,餐,饮,旅,游,汽,车,电,力,及,公,用,电,子,元,器,件,医,药,有,色,金,属,家,电,银,行,建,筑,非,银,行,金,融,地,产,房,事,业,行业比较策略研究,12,图 29,旅游行业 1 季度超额收益明显,图 30,入境旅游人数增速有所上升,8,餐 饮 旅
45、 游 行 业05年 以来各 个季度 平均超 额收益%,35%30%,入境旅游总人数增速,入境旅游外汇收入增速,25%,6420-2-4,20%15%10%5%0%-5%-10%-15%,1季 度,2季 度,3季 度,4季 度,-20%,资料来源：Wind，海通证券研究所,资料来源：Wind，海通证券研究所,图 31,财政支出中医疗卫生支出占比逐年攀升医 疗 卫 生 支 出占财 政支出 比%,图 32,医药相对估值压力有所消化医药PE/全部A股PE医药PE/全部A股（剔除银行）PE,65432资料来源：中国统计年鉴，海通证券研究所,2.52.01.51.00.5资料来源：WIND，海通证券研究所
46、,（2）地产影子股看好家具地产股行情是 2012 年的最主要节奏，从后期来看，一方面，地产累计了较多的超额收益，继续超配地产的概率较低；另一方面，从政策来看，最大的负面因素来房价的上涨，进入 2013 年，房价同比向上已经是大概率时间，针对房价问题会出什么政策虽然难以预期，但行业未来走势仍需要观察政策风向。从这两个角度来说，我们认为“地产影子股”的机会可能优于地产股本身。,图 33,房价逐步上涨,图 34,地产全年累计正较高超额收益,1.51.0,百城住宅价格指数:环比 月%百城住宅价格指数:同比 月%,（左轴）（右轴）,5,40302010,2012年 累 计 涨 跌 幅%,0.5,3,0-
47、10,0.0-0.5-1.0,1-1,-20,-1.5资料来源：中国统计年鉴，海通证券研究所,-3,资料来源：WIND，海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,02/04,02/10,03/04,03/10,04/04,04/10,05/04,05/10,06/04,06/10,07/04,07/10,08/04,08/10,09/04,09/10,10/04,10/10,11/04,11/10,12/04,12/10,03/07,04/01,04/07,05/01,05/07,06/01,06/07,07/01,07/07,08/01,08/07,09/01,09/07,10/
48、01,10/07,11/01,11/07,12/01,12/07,09/01,09/04,09/07,09/10,10/01,10/04,10/07,10/10,11/01,11/04,11/07,11/10,12/01,12/04,12/07,12/10,01/01,01/07,02/01,02/07,03/01,03/07,04/01,04/07,05/01,05/07,06/01,06/07,07/01,07/07,08/01,08/07,09/01,09/07,10/01,10/07,11/01,11/07,12/01,12/07,50,90,行业比较策略研究,13,所谓的地产影子股，
49、是指和地产销售紧密相关的行业，典型的诸如家电、家纺和家具。从过去的数据可以发现，这三者的销量（产量）同比均同步或略滞后地产销量。我们选取了空调和冰箱的单月内销同比和商品房销量进行比较发现，地产销量同比领先家电销量同比，这种现象商品房销量同比与家具、布的产量同比的领先滞后关系上是一致的。如果从指数的变动关系上来看，房地产指数的走势和家电、家具的相关度较高，而和家纺的相关度较弱，特别是自 2012 年以来，地产和家纺行情的背离程度较高，家纺走势一路下跌，沦为消费行业中的“后进生”，而地产却走出一波小牛市行情。2012 年以来，地产行业的累计涨幅已经达到了 31.7%，但是家电、家具和家纺的累计涨跌
50、幅确分别只有 13.4%、10.7%和-24.5%。随着地产销量的进一步回暖，对地产影子股的需求也有持续的拉动作用。考虑板块与地产的相关性、累计涨跌幅，更看好家具板块。,图 35200,房地产销量同比领先家电销量同比家 用 空 调 内 销当月 同比（%，左 轴）冰 箱 销 量 当 月同比（%，左轴）商 品 房 销 售 面积当 月同比（%，右轴）,100,图 36,房地产销量同比领先家具产量同比家 具 产 量 当 月同比（%，左轴）商 品 房 销 售 面积当 月同比（%，右轴）,40,150100500-50资料来源：Wind，海通证券研究所,500-50,3020100-10-20-30资料来
