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1、第六章 企业并购,第一节 并购概述,一、并购的概念及分类,并购不仅是金融学的重要研究领域，也是产业组织理论的重要研究领域。1.并购的概念并购是一个企业与另外一个企业合并组成一个新的企业2.并购的分类并购一般分为三种类型：横向并购：同行业企业的合并 纵向并购：上下游企业的合并 混合并购：产品相关性较弱的企业的合并,上游,企业,下游,市场扩张,产品扩张,同行业竞争对手,同行业竞争对手,新产品与新市场,新产品与新市场,二、并购的战略意图,从产业组织理论讲，并购成为企业限制竞争、培养市场力量、市场扩张、遏制进入及逃避管制的重要手段。在企业并购的不同历史阶段，其战略意图是不同的。,并购的四个长波,三、并
2、购的一般过程,并购企业,投资银行,靶子企业董事会,靶子企业股东,政府机构审批,委托,游说,建议,一半以上股东同意,审批,申请,四、并购动机,1.协同效应并购可以产生协同效应，产生“1+12”的范围经济和规模经济效应。1989 年 9 月 27 日,索尼公司购买了哥伦比亚电影公司,并购金额为 34 亿美元,再加上哥伦比亚电影公司原有 12 亿美元的负债,总金额高达 46 亿 美元。索尼公司是世界上民用/专业视听产品、游戏产品、通讯产品和信息技术等领域的先导之一。它在音乐、影视、计算机娱乐以及在线业务方面的成就也使其成为全球领先的个人宽带娱乐公司。哥伦比亚电影集团公司每年制作30多部电影，最近的产
3、品包括已经在国内发行了的蜘蛛侠系列、精灵鼠小弟、霹雳天使、功夫、达芬奇密码、当幸福来敲门和 首部007系列电影 007大战皇家赌场等等知名影片。索尼公司购买了哥伦比亚电影公司，旨在形成协同优势。因为，哥伦比亚的优质电影产品为索尼生产的录像机提供互补品支持。,2.避税目的,通过并购避税在跨国公司中尤为常见，跨国公司通过并购税率较低的国家的企业，然后制定内部转移价格，将利润转移到税率低的国家的“内部企业”内部转移价格是指有利益关系的各企业之间、企业集团或公司内部各利润中心之间调拨产品或商品的结算价格。,3.消除外部性,当某个企业进行研发、广告等投资时，会产生溢出效应，使得其他企业存在搭便车的行为。
4、为使“肥水不流外人田”，进行投资的企业可以采用并购使外部性内部化。华德迪士尼公司在美国加州有一家迪士尼乐园。该主题公园附近有数以百计的旅馆、餐厅、纪念品店、交通运输公司。当然，其主要客户来自于迪士尼乐园的游客。20世纪80年代末，华德迪士尼公司决定投入大笔资金全面更新园内设施。在更新之前，华德迪士尼公司花了近2亿美元购买了一家旅馆。此举的目的：掌握更新设施所造成的正的外部性。,4.并购作为市场进入策略,当企业内部发展较慢或者内部扩张成本较高时，可以通过收购一个已经存在的企业迅速进行市场扩张，进入新的市场。在企业国际化中，并购已经成为一种普遍采用的方式。雀巢收购Rowntree的目的是进入英国市
5、场。,第二节 企业横向并购,管理学侧重研究并购的程序，金融学侧重研究并购的价值，产业经济学侧重研究并购对市场结构和绩效的影响,一、横向并购和市场集中度,横向并购将使一个行业的市场集中度提高实证研究表明，至少50以上的集中度提高都来自于并购活动。,二、横向并购和竞争效应,横向并购可能导致的反竞争效果主要表现在以下方面：1过度的并购将造成市场过度集中，进而导致企业间形成共谋。2过度并购可以导致独占，从而限制竞争。,三、横向并购的福利分析威廉姆森福利权衡模型,横向并购扩大了企业生产规模，降低了单位产品成本，提高了效率，形成规模经济 横向并购形成卖方集中，增加了卖方施加市场势力的机会，造成了一定程度的
6、垄断，导致消费者福利损失。问题：横向并购对社会福利有怎样的影响？威廉姆森福利权衡模型给出了一个分析兼并福利效应的基本框架。,威廉姆森福利权衡模型,图6-2并购前没有市场势力,A2,D,P2,P1,A1,C1,C2,D1,Q2,Q1,DD1需求曲线，C1兼并前的成本，C2兼并前的成本，P1兼并前的价格，P2兼并后的价格，Q1兼并前的产量，Q2兼并后的产量,社会福利=消费者剩余+生产者剩余兼并发生后，企业会降低产量，提高价格，即产量由Q1降为Q2,价格由P1提高为P2。,A2,D,P2,P1,A1,C1,C2,D1,Q2,Q1,图6-2并购前没有市场势力,兼并前消费者剩余：生产者剩余：0兼并后消费
7、者剩余：生产者剩余：P2*Q2兼并前后相比：社会福利减少了A1，增加了A2因此，分析兼并对社会福利的影响只需比较A1和A2,A2,D,P2,P1,A1,C1,C2,D1,Q2,Q1,图6-2并购前没有市场势力,根据威廉姆森福利权衡模型，若A2大于A1，则兼并会增加社会福利若A2小于A1，则兼并会减少社会福利若A2等于A1，则兼并会社会福利不变,并购前就存在市场势力分析方法同前,图6-3 并购前就存在市场势力,A2,D,P2,P1,Q2,Q1,A1,C1,C2,威廉姆森福利权衡模型评价,威廉姆森福利权衡模型提供了一个分析兼并问题的框架但该模型存在以下问题：1.人们普遍认为消费者福利比生产者福利更
8、加重要2.消费者可以通过补偿厂商的垄断利润要求厂商提供更多的产品3.兼并后企业成本不一定降低,四、兼并的规制,1.为什么要对兼并进行规制？兼并涉及三方的利益：兼并企业、非兼并既保持独立的企业、消费者。通常兼并企业从兼并中获利；保持独立的企业利益可能受损，也可能受益；消费者利益受损。因此，公共政策需要权衡各方利益进行兼并规制。2.是否规制的原则如果兼并使价格上升的非常厉害，兼并就不受人们欢迎，就应进行规制。兼并后价格的变化与兼并导致的市场集中度的变化有直接关系。因此，兼并对市场集中度的影响成为政策干预的依据。,3.美国对兼并干预的原则美国联盟贸易委员会和高级法院在干预兼并活动时遵循HHI指数原则
9、。对于HHI高于1800的市场，政府有可能对使指数提高50-100个点的合并进行干预；对于HHI在1000-1800之间的市场，一项合并若使指数提高100点，政府就要进行调查；对于HHI低于100的市场，政府不会对合并进行干预。,第三节 纵向并购,一、纵向并购的优点,1.纵向并购可以降低交易费用交易成本是制约外包的一个主要原因。纵向购并将控制其他厂商改为监督厂商的内部雇员，这样就可以通过有效的激励机制设计代替外包中的不完备契约。2.保障供应制约业务外包的另一主要原因是套牢。套牢是指一方利用另一方的特殊以来占便宜。纵向并购可以避免套牢。,3.消除外部性，特别是信誉造成的外部性例如迪斯尼的案例。4
10、.避税5.消除竞争对手的市场力量收购供应商或销售渠道可以削弱竞争对手的市场力量,二、纵向一体化的缺点,1.道德风险由于内部治理机制不健全导致内部员工的道德风险，具体表现为偷懒、出工不出力、经营方向偏离股东目标、滥用股东资产等2.规模不经济3.内部独占或内部垄断当企业非常依赖内部员工时，就会出现内部独占问题。特别是，企业内部员工不断加强专用性资本投资，强化其不可替代性，使得企业被内部员工套牢。,第四节 混合并购,一、混合并购与资产利用,1.有形资产有些资产具有专用性，有些资产可以用于生产多种产品和服务。如果这些资产在企业内部没有得到充分利用，就可以出售或出租这部分资产，也可以通过混合并购自己留用
11、这部分资产。在市场机制失灵的情况下，企业通常认为自己通过内部组织比通过市场利用这部分资产将更有效率。2.管理经验一些企业往往具有特殊的组织才能和企业家才能的管理队伍，在这种情况下，扩大经营范围，企业可以有效的利用其管理经验。企业家经营管理才能，一般不局限于某种具体的产品，通过混合并购，扩展了企业生产的产品和服务的范围，能充分利用这些管理才能，提高这些资产的利用效率。,二、混合并购与风险降低,1降低经营风险的观点经常被用来解释混合并购的动因。2企业在若干不同的领域内经营，其中某个领域或行业经营失败时，可以通过其他领域内的成功经营而得到补偿，从而使整个企业的收益率得到保证。,三、混合并购的福利分析
12、,混合并购对竞争的影响可能是多方面的，某些影响可能改善资源配置，而另一些影响可能造成行业垄断，增加福利损失。市场进入成本节约掠夺性定价,案例-视频资料-郎咸平说,沃尔玛：http:/,郎咸平简介,1956年6月21日出生，祖籍山东潍坊。美国宾西法尼亚大学沃顿商学院博士；现任香港中文大学讲座教授；曾任沃顿商学院，密西根州立大学，俄亥俄州立大学，纽约大学和芝加哥大学教授。郎咸平作为世界级的公司治理和金融专家，主要致力于公司监管、项目融资、直接投资、企业重组、兼并与收购、破产等方面的研究，成就斐然。2004年，郎咸平用最为传统的财务分析方法，痛陈国企改革中的国有资产流失弊病，质疑某些企业侵吞国资，并提出目前一些地方上推行的“国退民进”式的国企产权改革已步入误区。引起巨大的影响，被称之为“郎旋风”。,
