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1、证券研究报告医药行业8月投资策略,找个理由休整一下,证券研究报告医药行业2012年8月投资策略,证券分析师：贺平鸽 证券投资咨询执业证书编码：S0980510120026证券分析师：丁 丹 证券投资咨询执业证书编码：S0980510120006,联系人：杜佐远、胡博新、刘勍,2012年8月1日,目 录,月度投资策略及推荐组合 政策动态和解析,医药工业运行动态 市场表现和估值评价,重点公司盈利预测和投资评级 国信医药12年研究报告一览,月度投资策略及推荐组合,8月策略：温和休整，优化持仓品种,找个理由休整一下？为了更健康的成长！医药板块连续3个月跑赢大盘，国信医药组合表现优异，短期面临,一定技术
2、调整和估值压力。恰逢8月份中报密集出台、以及市场又开始担忧药品调价，不妨以此两项不确定影响因素为“借口”休整一下，有利于后势演绎更长远、更健康。,政策动态：品类降价预期渐强，影响真有那么大吗？可能出台的抗肿瘤和血液系统药品的最高零售价调价早,已在业界预期之内，不确定的是具体时间和具体品种降幅。最近两次其它类药品的平均降幅分别为14%、17%，市场传言此次可能超过20%（原普遍预期1520%，和前两次降幅相当）。我们再次强调发改委降的是“最高零售指导价”，是挤压和实际招标价之间的水份，而关乎企业业绩的是出厂价。降价是医药行业常态，并不影响我们对行业大趋势的判断（参见12年下半年策略阳光总在风雨后
3、）。,业绩趋势：预计多数重点医药上市公司中报业绩符合预期。截止目前已披露中报或业绩预告的多数重点公司,符合预期。前期市场讨论的“医药商业拐点”和“普药拐点”（以上观点我们均不认同）目前在已披露业绩的重点上市公司中并未看到普遍态势。我们维持前期判断：行业整体已在12Q1走过全年相对增速低点，但预计上市公司业绩将呈现分化加剧趋势，需自下而上考察各自所处发展阶段，追寻真正的“阳光型”企业。2季度机构加仓明显，医药板块估值水平持续攀升。Q2末医药股占公募基金净值比重由Q1的 6.02%回升至,7.32%，处于明显超配水平。估值水平持续攀升，当前医药板块绝对估值12PE23.82X（整体法），相对全部A
4、股PE溢价率138%，绝对估值合理、相对估值水平处于偏高水平整体无明显泡沫。中报披露期，医药板块整体良好业绩相对其他周期性行业的“比较优势”仍有望支撑其相对估值溢价水平处于较高区间。8月投资组合建议：建议持有业绩确定性增长、估值吸引的优质股，若调整幅度较大则又是中线增仓机会。8月组合：天士力（主业强劲）、中恒集团（恢复强劲）、云南白药（稳健增长）、人福医药（麻醉药龙头）、国药一致（快速增长）、华润三九（OTC龙头）、康美药业（饮片龙头）、广州药业&白云山（新发展新期待）、益佰制药（估值吸引）。,4,国信医药2012年8月推荐组合,股票代码 公司简称,股价,总市值,EPS,PE,PB,PEG,投
5、资评级,一年期,2012-7-31（亿元）,11A,12E,13E,14E,11 12E 13E 14E,合理价,600535,天士力,45.00,232,1.18,1.50,1.92,2.38,38,30,23,19,6.2,1.15,推荐,50-55,600252 中恒集团000538 云南白药600079 人福医药000028 国药一致000999 华润三九600332 广州药业,11.5259.1121.4728.9721.5024.03,12641010683210195,0.341.740.611.150.780.44,0.802.150.801.440.980.56,0.652.
6、690.991.741.160.67,0.863.321.262.071.350.78,343435252855,142727202243,182222171936,131817141631,5.27.03.95.74.35.0,0.401.150.980.921.092.00,谨慎推荐推荐推荐推荐谨慎推荐推荐,16-1862-6626-2726-3022-2532-35,000522,白云山,20.80,98,0.41,0.53,0.64,0.74,50,39,33,28,6.8,1.82,推荐,30-33,600518 康美药业600594 益佰制药,14.9219.17,32869,0.
7、460.74,0.640.88,0.801.10,0.981.30,3326,2322,1917,1515,3.45.6,0.811.05,谨慎推荐谨慎推荐,16-1820-22,数据来源：wind、国信证券经济研究所；注：广药EPS为重组后摊薄EPS，白云山EPS为重组后广药摊薄EPS按照0.95的对价折算，不考虑红罐王老吉。,回顾国信医药12年7月组合表现：跑赢医药指数4.49%，跑赢大盘6%,股票代码,公司简称,股价2012-7-28,本月收益率,相对上证指数 相对医药板块收益率,600535000538000423600252000963600079600518002038000028
8、600332,天士力云南白药东阿阿胶中恒集团华东医药人福医药康美药业双鹭药业国药一致广州药业平均,44.9958.8038.1912.0631.8522.0114.9932.5529.6625.19,2.90%-0.81%-4.55%10.04%5.46%-4.80%-2.79%1.72%-0.40%9.90%1.67%,7.25%3.53%-0.21%14.38%9.81%-0.46%1.56%6.06%3.94%14.25%6.01%,5.72%2.01%-1.73%12.86%8.28%-1.98%0.03%4.54%2.42%12.72%4.49%,数据来源：wind、国信证券经济研究
9、所。时间段：2012-7-1至2012-7-29,2014E,2015E,2020E,2012E,2013E,2016E,2017E,2018E,2019E,2009,2010,2008,2011,天士力：主业强劲增长现 代中药龙头公司，各项业务相继进入收获期，看好公司创新力及成长性，12-15年 主业预计强劲增长，维持“推 荐”评级。1）一季度主业净利润强劲增长47%，工业、商业收入分别增长约45%、60%，分红10 派7 元（含税）为历年最高。2）产品全面增长：复方丹参滴丸继续20%以上增长，若14年通过美国FDA3期临床将更具爆发性；二线产品经过多年市场培育全面放量增长，预计12年在自产
10、品中的收入占比超过40%，将拉动整体医药工业收入增速超过30%。生物制药（基因药物+疫苗）已分别有产品上市但仍需2-3年培育才能进入盈利期。3）围绕心脑血管大病种领域形成系列产品线，各项业务第次进入产业收获期：现代中药固体制剂处于强力收获期、现代中药粉针剂开始进入快速盈利期、高起点的生物制药产业平台价值和未来盈利前景可期。公司中长线投资价值突出，维持12-14EPS1.50/1.92/2.38，主业增长44%/28%/24%，一年期合理价值50-55元，维持中长线“推荐”评级。短 期影响因素：1）核心产品复方丹参滴丸受益于“毒胶囊”事件后对其它心血管中药胶囊剂的替代效应中报增速超20%；2）中
11、报业绩优异：主业预计同比增长42%，总体预计增长14%，EPS0.80。,医药工业产品结构不断丰富和优化预计2014年：其它自产药品销售规模超过复方丹参滴丸预计2015年：医药工业总收入超过50亿元,盈利预测及市场重要数据营业收入(百万元),20116,570,2012E8,358,2013E10,267,2014E12,442,140120100806040200,亿元,二线品种收入复方丹参滴丸收入,(+/-%)净利润(百万元)(+/-%)每股收益（元）EBIT Margin净资产收益率（ROE）市盈率（PE）EV/EBITDA市净率（PB）,41.2%61135.6%1.1811.4%16
12、.9%38.030.26.45,27.2%77226.4%1.5012.4%19.7%30.122.65.93,22.8%98928.2%1.9212.8%23.0%23.518.35.39,21.2%122724.0%2.3813.0%25.6%18.915.34.84,资 料来源：公司 资料和 国信证 券预测7,中恒集团：制药业务恢复强劲恢 复性增长强劲。看好三七总皂苷类现代中药优秀品种的市场潜力和盈利能力，公司11年遭遇经营波折，也促使公司管理层吸取教训，依靠自身力量完善管理和营销体系，从追求跨越式发展转向稳健经营；逐步剥离地产业务之后，也将回收现金，更专注于制药主业发展。预计制药业务1
13、2-14年EPS 0.48/0.66/0.86，同比增长52%、38%、29%。12-13年制药业务弹性来自：公司营销网络/队伍整合进度和健全程度、血栓通之前未进招标省份的招标进展、基药市场的开拓情况。加上地产贡献12-14EPS0.33/0.00/0.00（不考虑剩下地产转让贡献利润）及其他业务，预测整体12-14EPS0.80/0.65/0.86，维持“谨慎推荐”评级。IMS数 据 显 示血栓通粉针在大医院仍保持快速增长势头。中恒血栓通粉针从2010年起已成为大医院采购金额第二大品种，2010年增长56%，2011年增长30%，2012年1-5月份增长34.8%较2011年有所提速，显示中
14、恒在步长事件后，经过2011下半年-2012年初营销网络/队伍整合和恢复后，2012年终端销售加速增长，显示血栓通的真实需求仍然旺盛，考虑到血栓通近几年在基层低端医院扩张快，所以实际增速和销售额规模比IMS统计的数据可能更乐观些。2011年中恒血栓通发货量停留在2010年水平，而终端持续增长，2011年业绩已无水分。短 期影响因素：11Q4业绩洗个大澡，12Q1渠道库存基本清理完毕，12Q2制药业务环比大幅好转（预计12Q2血栓通销量4500万支VS12Q1的2200万支），12年业绩将逐季恢复；新的医药流通差价率管理办法短期预计难以实施，公司将极大精细化招商和管理；大股东底部增持，市场信心也
15、需要时间逐步修复。,盈利预测及市场重要数据营业收入(百万元)(+/-%)净利润(百万元)(+/-%)每股收益（元）EBIT Margin净资产收益率（ROE）市盈率（PE）EV/EBITDA市净率（PB）,20111,151-19.3%3751.1%0.3436.6%18.8%35.132.96.59,2012E1,48629.2%875133.4%0.8044.0%32.4%15.020.04.88,2013E1,91028.5%715-18.3%0.6545.3%22.4%18.414.74.12,2014E2,40525.9%93831.2%0.8646.9%24.3%14.011.53
16、.42,资料来源：公司资料和国信证券预测8,云南白药：稳健增长、盈利突出期待从“稳中央 突两翼”战略向“新白药 大健康”战略转型。5年前云南白药提出“稳中央、突两翼”的产品发展战略，两翼产品（透皮剂+白药牙膏）实现了迅猛增长，2010年两翼产品的销售额16亿元，与药品（中央+普药）17亿元旗鼓相当，盈利能力也不相上下，净利润率均高达27-28%。上一个5年收入和净利润分别增长了3 倍，收入规模突破百亿，充分验证了管理层的前瞻判断和强执行力。在又一个5年中公司提出“新白药、大健康”发展战略，拟以整体搬迁为契机在大健康产业多元化发展，值得期待。11年克服成本上升压力再次取得高增长，预计1214延续
17、稳健增长态势，当前估值适中，维持中长线“推荐”评级。短期影响因素：预计中期业绩继续保持30%的稳定增长：1）云南白药牙膏保持稳定增长，郎健牙膏带来新的增长点；2）呈贡基地建成投产，中央产品稳定增长，普药放量增长，成本控制，盈利提升；3）养元青营销投入增加，进入销售旺季，销量增长值得期待。,盈利预测及市场重要数据营业收入(百万元)(+/-%)净利润(百万元)(+/-%)每股收益（元）EBIT Margin净资产收益率（ROE）市盈率（PE）EV/EBITDA市净率（PB）,201111,31212.3%121130.7%1.7411.9%21.8%35.133.47.65,2012E13,647
18、20.6%149223.2%2.1512.2%21.9%28.525.76.23,2013E15,89916.5%186625.1%2.6913.1%22.2%22.820.85.05,2014E18,45116.0%230323.4%3.3213.9%22.5%18.517.24.14,资料来源：公司资料和国信证券预测9,人福药业：麻药龙头，业绩有望增厚宜昌人福持续高成长，房地产业务预计13-14年结算完毕，血液制品有望逐步贡献利润，维持“推荐”评级。公司麻醉药龙头地位优势明显且有望持续分享该细分领域“高壁垒、高盈利、高成长”。短期业绩增长主要来源仍是麻醉药且一定程度受费用、投资收益、房地产
19、业务结算波动，未来将打造“手术内麻醉用药全系列”、并向“术外镇痛”领域扩展。同时计生药、维药、中枢神经用药、血制品、基因工程药、制剂出口、医药商业等各模块也逐步清晰，各自发展相对独立且各具特色。限制性股票激励进一步激发管理团队能动性。当前股价较授予价格（20.03元）溢价约15%，具一定中长线安全边际，维持“推荐”评级，一年期合理价值2627元（12PE32-34X）。公司近况：业绩有望增厚。宣布收购和定增事宜。预计收购北京巴瑞和实施定增之后，12-14摊薄EPS0.86（巴瑞按全年业绩合并）/1.05/1.29，增厚业绩约8%。短期影响因素：第一期股票激励解锁和定向增发有利于公司释放业绩，股
20、价存上涨需求；关注宜昌人福销售、地产业务结算波动、重要新产品获批、竞争对手产品获批、新浆站获批、软胶囊出口生产基地美国FDA认证进展等。,盈利预测及市场重要数据营业收入(百万元)(+/-%)净利润(百万元)(+/-%)每股收益（元）EBIT Margin净资产收益率（ROE）市盈率（PE）EV/EBITDA市净率（PB）,20113,62164.3%30038.8%0.6115.3%11.3%36.222.54.10,2012E4,71530.2%39732.0%0.8014.5%13.9%27.419.03.81,2013E6,24332.4%48421.9%0.9813.8%15.6%22
21、.515.73.51,2014E7,89326.4%59422.9%1.2013.3%17.5%18.313.53.21,资料来源：公司资料和国信证券预测10,国药一致：政策逆境中稳健增长 工商业齐头并进，一年期合理股价区间26-30元。过去5年公司GAGR33%，从细分业务看，医药商业虽规模较大但市场份额仍有较大空间（广东纯销仅20%左右份额），公司亦在不断对外扩张；工业方面，公司现在以小头孢和止咳露为主的产品线虽欠缺特色，但过去几年依靠规模的增长和毛利率的提升也实现了持续性的较快增长。从12年开始，公司将更加注重工业领域的转型：1）胃药Revanex明年有望获批；2）大健康产品辅酶Q10今
22、年底开始大力铺货；3）中药厂今年已有望扭亏且明年有望在品种引进上获得突破。原谨慎预测12-13年EPS1.44、1.74元/股有上调空间，“性价比”优势突出，维持“推荐”评级。短期影响因素：市场部分观点将公司贴上“抗生素标签”，实际上公司仅是“涉抗”，表面上抗生素业务销售规模较大，但因毛利率非常低，并不是公司的重点利润来源，占净利润的比重已不到20%。公司50%以上的利润来自分销业务。且随着12年工业多元化发展，未来抗生素占制药业务的比重还将进一步下降。12年一季度业绩增40%大超市场预期。若业绩能持续稳健增长则有望促使市场消除对其“只是抗生素企业”的误解。预计中报主业增长40%以上，继续强劲
23、增长。,国药一致2011年净利润构成,盈利预测及市场重要数据营业收入(百万元),201115,130,2012E18,009,2013E21,024,2014E24,288,商业50%,其他(营业外收入等)7%,工业-肿瘤药（万乐，参股35%）8%,工业-头孢（致君+万庆）,(+/-%)净利润(百万元)(+/-%),15.8%330.3126.5%,19.0%41525.6%,16.7%50020.6%,15.5%59619.1%,16%,工业-呼吸止咳药（致君）19%,每股收益（元）EBIT Margin净资产收益率（ROE）市盈率（PE）EV/EBITDA市净率（PB）,1.153.4%2
24、4.5%19.620.94.78,1.443.5%25.9%20.619.04.04,1.743.6%26.3%17.917.53.40,2.073.7%26.4%13.416.22.86,资料来源：公司资料和国信证券预测,华润三九：趋势向好的OTC领军企业12年增势明确。1）公司作为国内OTC行业的领军企业，既具备央企背景和资源、又具备相对灵活的经营机制，品类战略清晰，内生性增长稳健而外延步伐更加积极。2）11年受中药材、白糖等原材料涨价影响，毛利率同比下滑明显。11Q4以来原材料价格开始回落，12Q1成本压力已有所缓解，加上高毛利率的中药处方药快速增长带来的结构性变化，将共同推动整体毛利率
25、的小幅提升。3）预计12-14年EPS0.98、1.16、1.35元/股，同比增26%、18%、17%，12PE20X。其中12年初收购的顺峰制药2季度开始并表（预计贡献0.04元/股，预测已含），增势明确、估值合理，是良好配臵型品种，维持“谨慎推荐”评级。一年期合理价值区间21.6-24.5元（即12PE 22-25X）。短期影响因素：公司已披露2012中期业绩快报，EPS0.53元/股，基本符合和我们预期的0.54元/股。我们前期对2012EPS的预测为0.98元，而公司12H1已实现0.53元，接下来的秋冬季将是主力产品感冒系列销售的旺季，预计全年业绩有望超出我们原来的预测。按目前谨慎预
26、测12PE22X，估值不贵，增势明确，维持“谨慎推荐”评级。,盈利预测及市场重要数据营业收入(百万元)净利润(百万元)每股收益（元）EBIT Margin净资产收益率（ROE）市盈率（PE）EV/EBITDA市净率（PB）,(+/-%)(+/-%),20115,52526.6%760.45-6.8%0.7816.7%16.7%24.820.54.15,2012E6,63820.1%95826.0%0.9817.5%18.7%21.915.63.69,2013E7,83918.1%113418.4%1.1617.6%19.6%18.513.53.26,2014E9,12316.4%132616.
27、9%1.3517.6%20.1%15.912.02.86,资料来源：公司资料和国信证券预测,广州药业&白云山：新发展，新期待广州药业借重组白云山、王老吉商标回归，天时地利人和，有望实现“大南药+大健康”产业双轮驱动发展。（1）广州药业资源丰富，进入新一轮经营上升期。中一药业恢复性高增长，诺诚生物（狂犬疫苗）进入爆发增长和高盈利期，王老吉药业保持较快增长，其他子公司平稳或者恢复性增长，但在李楚源的带领下管理和销售存在较大改善空间。重组后，白云山的“市场化+全国性品牌”有望激发、释放广州药业的“资源优势+历史沉淀”潜能，实现振兴大南药战略。（2）白云山步入平稳增长期。（3）王老吉有望重塑新广药。中
28、短期在财务上有望再造一个新广药；长期看，促使发力大健康产业，天时地利人和。广药药业一年期合理价值32-35元，维持“推荐”评级。初步估算广州药业合理价值合计416452亿元对应每股价值32.235.0元，其中新广药215236亿元（广州药业+白云山+广药拟购买资产）对应每股价值16.618.3元，红罐王老吉202216亿元对应每股价值15.616.7元。维持“推荐”评级。1股白云山将换为0.95股广州药业。短期影响因素：关注广药向加多宝索赔和双方关于红罐“装潢权”之争；综合考虑产能和渠道因素，广药王老吉逐步从小店（便利店、小卖部、小商店等，目前重点铺货）到商超（预计8月份开始）到餐饮依次铺货；
29、预计广药和加多宝是长期的竞争过程，最终有望形成双寡头格局。广州药业、白云山、合并后新广药、红罐王老吉可能带来的增量贡献收入（亿元）、净利润（万元）预测。,2009,2010,2011,2012E,2013E,2014E,收入,38.82,44.86,54.40,66.27,73.34,80.22,1、广州药业A/H2、白云山3、本次重组广药拟购买资产合并后新广药A/H（1+2+3）,净利润增速EPS收入净利润增速EPS收入净利润收入净利润增速,210990.2627.95107770.231124167.8033117,2671127%0.3333.172047490%0.441.091241
30、79.124863246.9%,287538%0.3537.992610928%0.561.22124193.615625415.7%,4102243%0.5143.302997215%0.641.341241110.927240328.7%,5105424%0.6348.603433715%0.731.481241123.428681819.9%,6022818%0.7454.173948215%0.841.631241136.0110115716.5%,摊薄EPS假设收入区间红罐王老吉可能带来的增量贡献 假设净利润假设贡献摊薄EPS,0.2610.00120000.09,0.3820.00
31、240000.19,0.4430.00360000.28,0.5640.00480000.37,0.6750.00600000.46,0.7860.00720000.56,摊薄EPS指广药、白云山合并后总股本12.91亿计算的EPS13,康美药业：中药饮片龙头，打造一体化产业链1季度业绩超预期；全年中药饮片产能释放，产业链一体化优势将体现：中药材价格高位震荡为公司中药材贸易带来较好的获利机会，12年Q1药材贸易实现收入超20亿元，促业绩超预期；12年成都和北京共16000吨的饮片产能释放，饮片增速预计接近40%。公司是行业内唯一整合中药材资源、中药材贸易和中药饮片的大型中药企业，产业链一体化优
32、势明显，维持中长线“谨慎推荐”评级。短期影响因素：预计中期业绩增长50%以上：1）中药材贸易继续保持高增长，毛利率维持。2）饮片产能释放。3）菊皇茶等健康食品快速增长。,盈利预测及市场重要数据营业收入(百万元)(+/-%)净利润(百万元)(+/-%)每股收益（元）EBIT Margin净资产收益率（ROE）市盈率（PE）EV/EBITDA市净率（PB）,20116,08183.8%100540.5%0.4621.5%10.9%34.328.53.72,2012E9,30753.1%140239.5%0.6419.8%13.5%24.619.63.33,2013E11,75026.3%17492
33、4.8%0.8019.5%15.0%19.716.02.95,2014E13,95718.8%215123.0%0.9819.7%16.1%16.013.62.58,资料来源：公司资料和国信证券预测,益佰制药：经营趋势和估值具吸引力核心高管二级市场连续增持彰显公司信心，经营趋势和估值具吸引力。公司产品线有一定特色，营销实力较强，经历2010年的营销改革和短期阵痛，业绩持续改善，2011年各项业务表现良好。2012年现有产品仍能保持较快增长，期待新产品米槁心乐滴丸和复方荭草的获批上市，以及储备品种的逐步丰富。预计公司处方药仍能维持良好增势，维持12-14EPS0.88/1.10/1.30，同比增
34、长20%/24%/19%，主业分别增长28%/24%/19%，12PE12X，近期反弹后估值相对仍较低。公司经营逐渐向好而估值相对偏低，维持“谨慎推荐”评级，一年期合理价值20-22元（12PE 2325）。考虑到公司经营逐渐向好而估值相对偏低，建议择机增持。短期影响因素：处方药收入保持20%以上的较快增长，关注中报销售费用率计提情况；肿瘤药可能在药品下一批降价之列。,盈利预测及市场重要数据,2011 2012E 2013E 2014E,营业收入(百万元),1,903,2,292,2,694,3,132,(+/-%),29.7%20.4%17.5%16.2%,净利润(百万元),265,318,
35、395,471,(+/-%),35.8%19.7%24.4%19.0%,每股收益（元）,0.74,0.88,1.10,1.30,EBIT Margin净资产收益率（ROE）,17.8%17.6%18.2%18.5%23.6%23.0%23.3%22.7%,市盈率（PE）EV/EBITDA市净率（PB）,26.319.46.07,22.017.85.07,17.714.94.12,14.912.83.37,资料来源：公司资料和国信证券预测15,回顾2012年中期医药投资策略主要观点,医药经济运行趋势：走过本轮偏弱周期的低点，横比呈强。纵向看，2012年1季度医药工业利润增速,14.39%接近07
36、年以来单季度最低点！我们判断2012年利润增速有望逐季提升。但就中观角度而言，我们仍维持“11-14医药工业进入一轮收入趋缓、效益趋弱周期”的判断。横向看，医药工业较其他工业制造业增长更强劲、更具持续性。,政策扰动趋势：最差时期已过，影响常态化。新医改“十二五”规划和2012年医改任务大框架既已明,确，短期内“医药分开”无法完成，行业竞争方式无根本性变化；此前对市场造成冲击性困扰的政策（如基药招标、发改委降价、医保控费等）已转温和或常态化，最差影响体现在11年报和12Q1财报上市公司业绩的巨大分化之中，未来3-6个月暂无可预期之利空，“阳光型”企业有望强者恒强。调整充分、估值不贵，优质公司中线
37、投资价值突出。国际比较显示，A股医药行业总市值比重（,4.05%）未来有较大提升空间；行业发展阶段也决定了A股医药板块仍将继续保持相对大盘的合理估值溢价率。当前医药板块绝对估值处历史低位，相对估值中等偏高。经过近2年调整，各类公司估值分化清晰，基本与成长预期和质地相匹配，充分显示了市场的中长线有效性。若考虑下半年估值切换，优质公司13PE20 x，PEG1，并考虑下半年宏观经济弱势、医药行业政策真空、以及医药经济逐季好转趋势，优质医药股投资价值显现，迎来中线建仓时机。,阳光总在风雨后，重点投资“阳光型”企业。有悖“市场规律”的竞争法则最终将遭淘汰。退潮之后,，符合产业发展前景的“阳光型”企业必
38、将脱颖而出。站在产业发展最终格局的战略高度挖掘“阳光型”企业，政策扰动带来的股价波动将为投资者适时介入优质股提供良机！不难发现，各细分领域龙头企业，在政策&经营环境压力下仍实现持续增长，保持健康的财务指标。一旦行业秩序明显好转，将迎来更快、更好的发展空间。下半年医药板块乐观谨慎，建议从三个维度选择“阳光型”投资标的。,2012年下半年选股思路及品种建议（一）从成长持续性和盈利能力角度,投资主线,投资要点,优选品种,重视品种,1）拥有独家品种，竞争压力小，降价风险远小于非独家品种；2）随着新医改的继续推进，医疗市场的扩容，独家品种的放量增长一、拥有独特资 趋势比一般性品种更确定；源/独家品种/品
39、 3）品牌中药主要面向OTC市场，终端价格稳定，并有提价能力；牌消费类公司 品牌向其它消费品类延伸性很强；4）部分龙头中药公司有自己的种植基地，对上游中药材价格波动有把控和抵御的能力。1）人口结构老龄化和慢性疾病发病率上升，催化高端治疗和预防需求的快速增长，且增长相对刚性；二、定位大病种 2）部分国内企业逐渐具备和外资、合资公司竞争高端市场的实力，领域/高端仿创/医保控费趋势下，部分国产高端专科领域产品有进口替代的优势；,天士力东阿阿胶片仔癀云南白药以岭药业中恒集团康美药业恒瑞医药华东医药双鹭药业人福医药,华润三九昆明制药康缘药业红日药业益佰制药马应龙华海药业华兰生物信立泰海翔药业,产业升级三
40、、工商一体龙头或医疗服务类公司,3）龙头企业拥有高毛利率产品的比重大，后续产品梯队储备丰富，整体抵御价格风险的能力强。4）部分公司受益于全球化学药产业链升级。1）工商一体化经营具备优势，区域龙头具有相对垄断性和扩张优势，并获地方政策扶植，因此综合抗压能力较强；3）明确外延扩张推动业绩更快成长。4）高端医疗器械竞争壁垒高、盈利能力突出。,长春高新海正药业国药一致华东医药,舒泰神翰宇药业沃森生物鱼跃医疗爱尔眼科通策医疗上海医药迪安诊断,数据来源：国信证券经济研究所,九芝堂,2012年下半年选股思路及品种建议（二）从细分子行业视角,投资主线,民族的即是世界的,投资要点,“阳光型”企业东阿阿胶、片仔癀
41、、云南白药、同仁堂、马应龙、,一、中药子行业 聚焦拥有独家品种和品牌资源企业长线牛股的摇篮!,1）品牌中药：独家品种价涨、品牌资源拓展、管理提升2）现代中药：传承创新，专利领航,天士力、以岭、中恒、昆药、康缘、红日、凯宝、三九、康美,二、化学制药三、生物制品四、医疗服务,1）化学制剂：关注高端专科用药和创新药储备企业2）化学原料药：关注产业升级、寡头垄断产品1）血液制品：关注新批血浆站和倍增计划进程2）疫苗：关注强势品种和研发储备3）基因重组药物：关注重磅品种和研发储备1）医药商业：区域龙头表现优异2）医疗器械：出口增速下滑，内销增长平稳3）医疗服务：高端医疗服务增长迅速，政策放宽加速发展,恒
42、瑞、海正、华东、人福、双鹭、信立泰、翰宇海正、华海、浙江医药、新和成、海翔药业华兰生物、上海莱氏沃森、智飞、长春高新、广州药业、辽宁成大长春高新、天士力、双鹭药业国药一致、华东医药、上海医药、云南白药鱼跃医疗、新华医疗、乐普医疗爱尔眼科、通策医疗、迪安诊断、达安基因,数据来源：国信证券经济研究所,2012年下半年选股思路及品种建议（三）从动态估值和催化剂角度,投资主线一、一线股二、二线股三、重组整合预期,投资要点1）估值指标：12-14PE约25/20/15x；PEG约=12）企业特点：细分领域龙头、稳健持续成长3）收益特征：不断以时间换空间，年化收益率25%左右1）估值指标：12-14PE小
43、于20/17/15x；PEG约小于12）企业特点：普药类公司、改善型公司3）收益特征：普药类公司年化15%；改善型公司视改善事件推动,“阳光型”企业天士力、阿胶、白药、华东、人福、恒瑞、康美、以岭一致、中恒、昆药、三九、益佰、丽珠长春高新、广州药业、白云山、红日药业、复星,四、次新潜力股,产品单一、发展战略尚未完全清晰，成长性初 凯宝、舒泰神、汤臣倍健、迪安、鱼跃、众生、科显，PEG1 伦,数据来源：国信证券经济研究所,回顾2012年医药投资策略主要观点,关键结论与投资建议,1.判断未来3年医药行业收入增势放缓，利润增速收入增速。两方面原因：一是医保基金收支高速增长的峰值已过，对医药消费的拉动
44、效应将趋缓；二是政策性药品降价压力一定程度上抵消了量增因素。,2.行业面临结构性分化。药品结构性供大于求的矛盾在新医改中段更为突出，行业洗牌和产业集中度提高的路径将可能是：绝大多数小型普药企业先被“两降一升一限制”致残，再因无研发管线而逐步“饿死”。而拥有“品牌资源+创新能力”的细分领域龙头公司，有望以品牌资源为核心顺势而为、通过创新和产业升级形成新增长点，从而充分分享中国医药市场蛋糕扩大带来的机遇，不断成长壮大，并带给中长期投资者可观的复利回报。3.维持行业“推荐”评级，期待个股表现。从政策、业绩、估值三方面看，2012年预期政策很多但最差的影响已发生在2011年；业绩预测趋于谨慎；经过一年
45、调整各类公司估值层次分明更加理性，并已反映行业不利因素。因此，在整体经济趋弱背景下，医药板块个股行情仍值得期待。建议缩小范围，重点聚焦拥有“品牌资源+创新能力”的细分领域龙头公司，以时间换空间。,核心假设或逻辑,过去3年医保“覆盖率+人均筹资金额+支付比例”都快速提升，医保支出持续快于收入增长、结余率下降，并拉动药品消费快速增长；随着“全民医保”的基本实现，医保收支转向常规增长，控费也成为必然，对药品消费的拉动效应趋温和。据国信测算：1、医保基金支出GAGR：2005-2010年33%，预计2011-2015年降低至 19%；,2、第一+第三终端药品规模GAGR：2005-2010年20%，预
46、计2011-2015年降低至16%。,回顾：2012年投资建议追寻“资源+创新”类公司，以时间换空间2012年选股思路及品种建议,投资主线,投资要点,优选品种,关注品种,康缘药业,1）拥有独家品种，竞争压力小，降价风险远小于非独家品种；,天士力,昆明制药,一、拥有独特资源/独 家品种/品牌消费类公司,2）随着新医改的继续推进，医疗市场的扩容，独家品种的放量增长趋势比一般性品种更确定；3）部分品牌中药主要面向OTC市场，终端价格稳定，并有提价能力；4）部分龙头中药公司有自己的种植基地，对上游中药材价格波动有把控和抵御的能力。,云南白药东阿阿胶中恒集团康美药业,以岭药业益佰制药马应龙片仔癀三九医药
47、,1）人口结构老龄化和慢性疾病发病率上升，催化高端治疗和预防需求的快速增长，且增长相对刚性；二、定位大病种领 2）部分国内企业逐渐具备和外资、合资公司竞争高端市场的实力，医保控域/高端仿 创/产业 费趋势下，部分国产高端专科领域产品有进口替代的优势；升级 3）龙头企业拥有高毛利率产品的比重大，后续产品梯队储备丰富，整体抵御价格风险的能力强。4）部分公司受益于全球化学药产业链升级。1）工商一体化经营具备优势，区域龙头具有相对垄断性和扩张优势，并获三、工商一体龙头 地方政策扶植，因此综合抗压能力较强；或医疗服务类公司 3）明确外延扩张推动业绩更快成长。4）高端医疗器械竞争壁垒高、盈利能力突出。数据
48、来源：国信证券经济研究所,海正药业恒瑞医药华东医药双鹭药业人福医药华东医药一致药业,华兰生物沃森生物信立泰华海药业海翔药业舒泰神瀚宇药业乐普医疗爱尔眼科鱼跃医疗通策医疗上海医药,政策动态和解析,公立医院医药分开改革动态（1）,北京友谊医院改革,事件：根据北京市公立医院改革试点方案，7月1日起，北京在友谊医院试点医药分开，取消15%的药品加成政策，取消挂号费和诊疗费，收取医事服务费。预计今年8月，朝阳医院将正式成为北京市第二家开展“医药分开”试点的医院。,简评：改革由点及面，优质资源或成瓶颈,试点顺利，负担明显减轻。北京的医疗结构比较特殊，外地病人多，疑难重症多，这都使,得改革比较慎重，因此只选
49、择了一家医院来试点。从试点情况看，北京市医保患者次均费用下降了23.1%，医保患者自付部分下降了21.4%，个人负担明显减轻。,资源配臵“量体裁医”效果显著。据统计，试点后友谊医院80%的患者倾向于挂普通号。,增设医事服务费后，多数患者仅需承担42元的普通挂号费中的2元，明显从中受益。北京友谊医院副主任医师号、主任医师号、知名专家号等则通过增加个人自费额度的方法，促进患者“量体裁医”，以优化服务流程。,享受医保人群增加，优质医疗资源稀少。“医药分开”的推进称为医改深水区的“摸着石,头过河”，虽然取得了一定成效，但无法预料最终结果，社会人口老龄化加剧，优质医疗资源缺少的短板日益显现，大型公立医院
50、的诊疗和药剂服务难以跟上，形成改革瓶颈。,公立医院医药分开改革动态（2）,深圳市公立医院改革,事件：根据深圳市公立医院医药分开改革工作方案，7月1日起，深圳市公立医院面向社会医疗保险参保人实施医药分开改革，取消深圳市基本医疗保险用药目录内药品的加成费用。7月21日起，深圳公立医院药品实行全面“零加价”，同时分级提高门诊和住院诊查费的价格标准。,简评：降药费初见“成效”，“组合拳”有待跟进,改革一周，“效果”符合预期。67家公立医疗机构医保患者次均门诊费用降幅0.7%。其中,，次均药品费用降幅12.6%，符合预先测算的结果。由于门诊诊查费平均提高12元，次均医疗费用升幅10.1%。不过，增加的1
