银行业中报总结：惜贷情绪开始抬头0903.ppt

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1、11/09,11/10,11/11,11/12,12/01,12/02,12/03,12/04,12/05,12/06,12/07,12/08,me,行业表现,0%,-10%,-29%,告,行,券,研,究,报,告,】,HeaderTable_User5017302HeaderTable_Industry13022500看好investRatingChange.sa,173833906,银行行业惜贷情绪开始抬头银行业中报总结,投资要点,行业评级,看好,中性 看淡,(维持),贷款质量恶化程度超过 2008 年。银行中报使得我们意识到，之前根据不良贷款来判断 1 季度贷款质量较为稳定是不对的，因为上

2、半年大部分银行逾期贷款增量进入关注类和不良贷款的比例都在 60%以下，这反映了银行非常不愿意确认上半年逾期贷款的快速增加。我们根据逾期贷款增量，采用两种方法测算，都验证了 2012 年上半年贷款质量的恶化程度已经高于 2008 年，,国家/地区行业报告发布日期,中国/A 股银行2012 年 09 月 03 日,处于最近 10 年来的最差水平。不过好消息是，绝大部分银行上半年所计提的拨备仍要高于上半年贷款的预期损失，这意味着至少目前银行利润表还是,10%,银行,沪深300,安全的。不过我们判断贷款质量后续仍有压力，体现在非金融类上市公司盈利能力与贷款利润比较，处在历史低位。,深度,惜贷拉开序幕，

3、仍将继续发展。上半年银行票据占比出现与 2005 和 2008年相同的反弹趋势，同时贷款利率和净息差基本维持在高位，而这正是惜贷第一阶段的特征。预计随着贷款质量的继续承压，以及前期不愿确认的逾期贷款最终进入不良，银行惜贷情绪还会继续发展。银行上半年手续费增速下降至最近接近 10 年来的下限。这主要是两个原因：（1）通胀的下行、（2）前期监管层整顿银行“乱收费”。,-20%资料来源：WIND,报,ROE 下滑趋势确定，估值充分便宜。上半年银行净利润占 A 股全部上市公,司比例为 53.3%。未来银行需要继续面对净息差与贷款质量的取舍，并最终在惜贷现象达到第二阶段后，不得不放弃部分信用风险溢价，转

4、向低风险客户。更何况，长周期来看银行还需要面对利率市场化和脱媒化的挑战。投资策略与建议：即使基本面短期和中长期向下，银行估值仍然足够便宜。银行当前估值平均在2012 年 0.99 倍，充分反映了基本面下行的预期。当期银行分红的收益明显高于存款、理财产品和债券，我们仍然看好银行作为长期配置的价值。风险提示经济下行超预期。,证券分析师,金麟,021-63325888*执业证书编号：S0860510120026【重点公司盈利预测及投资评级,业,股价,2011,2012E,2013E,2014E,目标价,评级,相关报告,证,民生银行,5.97,0.98,1.21,1.37,1.59,8.30,买入,7

5、 月份惜贷情绪继续发展,2012-08-13,南京银行 7.92 1.08 1.43 1.72 2.08兴业银行 12.31 2.36 2.92 3.40 3.92交通银行 4.32 0.68 0.81 0.89 1.03资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算，,19.0016.606.60,买入买入买入,当惜贷遭遇稳增长：6 月份金融信贷数据点评惜贷是当前与 09 年最大的不同,2012-07-132012-05-21,东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范

6、围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。,银行深度报告 惜贷情绪开始抬头16 家银行中报披露完毕。在利润增长上，大部分银行仍然符合我们的预期，甚至有少数银行还能够有超预期的表现。但在贷款质量上，几乎所有的银行都有明显的波动，甚至从中报披露的逾期贷款的情况来看，1 季度的贷款质量形势远没有 1 季报所表现出来的那么轻松。我们认为，我

7、们此前关于银行“惜贷”现象预测的前提正在逐步具备，未来银行惜贷的进一步发展将成为当前与 2009年最大的不同，从而使得经济在底部的时间明显长于上一轮周期。1、贷款质量恶化超过 2008 年1.1 贷款质量的波动远未得到充分体现一季度银行贷款质量表现非常稳定，不良贷款余额合计比年初仅增长 15.65 亿元，不良率平均甚至还略有下降。但中报让我们看到风控表现继续出色背后的真实原因，即银行在贷款逾期情况明显恶化时，表现出非常不愿意确认不良贷款甚至关注类贷款的倾向。部分银行上半年逾期贷款增量超过100 亿元，但关注类贷款和不良贷款增量甚至基本为零。16 家银行中的 11 家，当期（关注类+不良贷款）增

8、量占逾期贷款增量的比例不到 60%。这就是说，大量新增的逾期贷款并未进入不良甚至未进入关注类，仍然保留在正常类贷款中。由于当前逾期贷款仅有极少部分进入不良贷款，而过去逾期贷款/不良贷款的比例平均在 80%左右，这意味着上半年新增的逾期贷款，后续还有进一步确认为不良贷款的压力。也正因此，我们对于“不良贷款”这个指标以及主观性较强的五级分类的使用开始趋于谨慎，而更愿意在“逾期贷款”这个客观指标上建立我们的分析和结论。图 1：部分银行上半年关注类和不良贷款增量显著低于逾期贷款250200150,100500,逾期贷款增量关注类增量不良增量,建行,中行,农行,中信,华夏,北京,-50-100资料来源：

9、东方证券研究所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。2,银行深度报告 惜贷情绪开始抬头图 2：大部分银行偏高的“逾期贷款增量-(关注+不良)增量”反映了增量不良认定的不严谨400.00350.00300.00250.00,200.00150.00100.0050.00,逾期贷款增量逾期增量-（关注+不良）增量,0.00-50.00 工行 中行 交行 中信 兴业 光大 平安 南京-100.00-150.00资料来源：东方证券研究所1.2 当前贷款质量的压力已经超过 2005 和 2008 年由于

10、五级分类受到质疑，我们过去赖以考察贷款质量的不良生成率等核心指标已经失效。但逾期贷款可以作为我们的有效代理指标，通过两个方法来检验当前贷款质量的压力。方法之一：根据逾期贷款增量打八折来计算 2012 年上半年的不良生成率由于过去（剔除某些特殊银行后）平均逾期贷款/不良贷款在 80%左右，因此我们可以测算 2012年上半年平均的逾期贷款生成率，并打八折之后作为当前的不良生成率。根据我们的测算结果，目前上半年不良生成率有很明显的反弹，甚至反弹幅度已经超过了 2005 和 2008 年两个经济下行期。图 3：2012 年上半年用逾期贷款估算不良生成率后，不良生成率曲线表明贷款质量压力空前0.7%0.

11、6%0.5%0.4%0.3%0.2%0.1%0.0%,-0.1%,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012H,-0.2%资料来源：东方证券研究所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。3,-0.20%,银行深度报告 惜贷情绪开始抬头,方法之二：单纯考察“逾期贷款生成率”,用逾期贷款生成率来作为 2012 年上半年的代理指标，与过去的不良生成率对比，是否会产生计算方法不同导致的可比性问题？为了避免这一问题，我们也单纯考察了以半年度为频率的逾期贷款生成率情况。这

12、一指标显示出同样的特征，即当前贷款质量的压力，已经明显超过了 2008 年。,此外在不长的时间序列中我们也看到另一个特点，即下半年的逾期贷款生成率通常要好于上半年。暂不能判断该现象是否成立，对于背后的原因也暂无头绪，但即使该现象成立，今年上半年的逾期贷款生成率仍然高于过去 4 年每年的上半年。,图 4：逾期贷款生成率同样处在最近几年的高点位置,1.60%1.40%1.20%1.00%0.80%0.60%0.40%0.20%0.00%,2008H1 2008H2 2009H1 2009H2 2010H1 2010H2 2011H1 2011H2 2012H1,-0.40%-0.60%,资料来源：

13、东方证券研究所,1.3 银行拨备计提是否充分？答案是肯定的,我们之前一直对投资者说，中国银行业每年的拨备都比贷款的实际损失要来得高，因此银行拨备有安全垫，贷款质量的中等波动不会对银行利润表产生负面影响。那么当中资银行贷款质量遇到 10年来最严峻压力的时候，上述判断是否还成立？我们的测算显示，今年上半年 16 家银行中的 10家，拨备的计提规模仍然大于当前逾期贷款的预期损失，但也有 5 家存在一定缺口，其中特别是平安和光大银行缺口偏大。,既然有 5 家银行存在拨备缺口，为什么我们还认为银行当前拨备计提是充分的？两个原因：（1）银行拨备的计提有季节性，通常是前低后高；（2）如前所述，逾期贷款生成率

14、可能存在着一定的季节性因素，下半年有一定回落的空间。,大致说明一下我们的测算方法。首先，计算出逾期贷款净增量并不难（逾期贷款增量+核销），将其打八折来估算将最终生成为不良贷款的规模，再打 75 折就可以作为预期损失（可以理解为内评法中的 LGD，违约贷款损失率）。打 75 折的理由在于，当年剥离至四大资产管理公司的“劣质”不良贷款，最终回收率也在 1/4 左右。,有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。,4,银行深度报告 惜贷情绪开始抬头,图 5：根据 LGD75%估计的 2012 年上半年拨备

15、缺口，大部分银行还是处于超额拨备状态,160140120100,80604020,0-20-40,资料来源：东方证券研究所,上述测算，参数设定较为谨慎。但实际上今年新生成的逾期贷款，其回收率大概率地明显高于四大资产管理公司过去的回收业绩表现。若我们将 LGD 设定为 60%，则今年上半年拨备存在缺口的银行将下降至 4 家，其中中信、浦发的缺口规模都非常有限。,图 6：根据 LGD60%估算的 2012 年上半年拨备缺口，存在缺口的仅剩下个别银行,180160140120100,80604020,0-20,资料来源：东方证券研究所,1.4 后续贷款质量仍有压力,即使我们认可逾期贷款生成率的季节性

16、，我们仍然认为银行贷款质量将会继续有波动。理由有两点：（1）当前实体经济盈利能力对于融资成本的承担力处于历史新低。用于衡量上述能力的指标是非,有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。,5,银行深度报告 惜贷情绪开始抬头金融类上市公司 EBIT/IC（即通过贷款融资来进行项目投资的回报率）与贷款利率之间的差额，目前处在甚至低于 2008 年的水平。（2）用整体法考察非金融类上市公司经营活动净现金流/营业收入，该指标也继续处在历史低点。图 7：非金融类上市公司 EBIT/IC 已经很难支持贷款利率支

17、付16%14%12%10%,8%6%4%,EBIT/IC贷款利率差额,2%0%资料来源：Wind 资讯、东方证券研究所图 8：非金融类上市公司“经营活动净现金流/营业收入”处在历史低点附近18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%资料来源：Wind 资讯、东方证券研究所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。6,银行深度报告 惜贷情绪开始抬头,2、惜贷拉开序幕，还将继续发展,通常认为，惜贷有三方面表现：一是量缩，即信贷投放意愿下降；二是价高，即贷款利率持续维持在高位；三是结构调整，不良贷

18、款的生成迫使银行不得不更多地转向低风险资产。,2.1 从票据占比来看惜贷已经拉开序幕,票据作为最低风险的资产（其实是金融同业信用），其占比波动可以被视为银行信贷投放意愿的反向指标。从最近 10 年经验来看，每当票据贴现占比反弹时（2005、2008 年和当前），经济都处在调整过程中。今年上半年，票据贴现占上市银行贷款总额的平均比例达到 3.40%，比年初和 1季度末分别提高了 1.23 和 0.55 个百分点，年化之后反弹幅度与 2005 和 2008 年基本相当。,图 9：票据占比回升是惜贷情绪的反应,16%,14%,12%,10%,8%,6%,4%,2%,0%,资料来源：东方证券研究所,2

19、.2 贷款利率和净息差下降缓慢,也正是因此，我们看到今年上半年银行的贷款利率比 2011 年还有明显扩大。若考察披露单季度贷款利率的交行和宁波，2 季度贷款平均利率大体还保持了稳定。在此推动之下，银行净息差仅环比略降了 1.8BP，而且大部分原因应来自于货币市场利率下行带动的同业利差的收窄。,有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。,7,2011H,2008H,2009H,2010H,2011Q1,2011Q3,2008Q3,2009Q1,2009Q3,2010Q1,2010Q3,2012Q1,

20、2012H,2008,2009,2010,2011,银行深度报告 惜贷情绪开始抬头图 10：上半年贷款利率比 2011 年继续走高7.50%7.00%6.50%6.00%5.50%5.00%4.50%4.00%,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011 2012H,资料来源：东方证券研究所图 21：2 季度贷款利率环比也大体稳定9.0%8.5%8.0%7.5%7.0%,6.5%6.0%5.5%,交行宁波,5.0%4.5%4.0%资料来源：东方证券研究所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系

21、。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。8,银行深度报告 惜贷情绪开始抬头,图 12：2 季度息差环比稳定，微幅下降主要由于同业利率下行,3.4%,3.2%,3.0%,2.8%,2.6%,2.4%,2.2%,2.0%,资料来源：东方证券研究所,2.3 惜贷还会进一步发展,我们认为，银行的惜贷现象目前还只是处在早期阶段，未来还会进一步发展。做出这样判断的最大理由在于贷款质量后续仍有压力。自上而下来说，中国经济还难轻言见底，我们判断未来宏观环境可能会在底部徘徊较长时间。而就行业中观而言，前期银行远未充分确认的逾期贷款，都将成为下一阶段不良贷款持续反弹的压力，而这一压力会迫使商业银行采取更为谨慎

22、的信贷政策。,早在 5 月 21 日惜贷是当前与 09 年最大的不同报告中我们就有这样的分析：美国的信贷增速是与其 GDP 增速高度正相关的。每当美国经济衰退时，其银行体系的信贷投放行为就开始收缩。我们这里使用的是实际 GDP 增速而非名义，因此看来信贷投放的收缩，除了受名义总量的影响之外，更受到银行风险偏好趋向谨慎的影响。,惜贷其实是非常正常的周期性行为，只不过大家对于中国经济最近一轮衰退，也就是 2009 年的经验印象过于强烈，因此还都在期待大规模的逆周期信贷投放。我们认为逆周期大规模信贷投放可能性非常有限：（1）从银行意愿来说，上一轮支持了经济反弹，却导致自身在 2009 年之后受到严格

23、的监管整顿；（2）从银行能力来说，当前银行资产负债表远不及 2008 年健康，而且随着 2008年之后银行资本要求显著提高，目前银行基本没有超额资本来支持大规模信贷投放。（3）从配套支撑来说，2009 年有四万亿相关投资项目可投放，当时普遍认为政府投资项目还属于低风险资产。而现在搞新一轮大规模投资可能性微乎其微。,有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。,9,银行深度报告 惜贷情绪开始抬头图 33：美国经验，贷款增速与实际 GDP 增速高度正相关,86420-2-4,GDP（左）,贷款（右）,2

24、0%15%10%5%0%-5%-10%,资料来源：CEIC、东方证券研究所3、手续费收入增速显著下滑今年上半年，上市银行手续费增速平均为 26.6%（剔除并表的平安银行），比 2011 年下降了 28.2个百分点。我们认为，下降的原因主要有两个：（1）通胀下行；（2）前期监管部门对银行“乱收费”行为的规范。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。10,银行深度报告 惜贷情绪开始抬头图 14：上半年手续费收入增速下降至历史下限120%100%80%60%40%20%0%,2004,2005,200

25、6,2007,2008,2009,2010,2011,2012H,资料来源：东方证券研究所关于通胀与银行手续费收入增速之间的高关联性，我们在之前的一系列研究成果中早有详细的分析。简略而言，即（1）理财收入在通胀上行时受益于存款脱媒；（2）名义 GDP 的快速增长也带来交易结算等传统收入的提升；（3）通胀上行导致更严格的信贷管控，这会提升银行议价能力，利息收入借此异化为手续费收入。目前中资银行手续费收入的增速基本会落到 2005 以及 2009 年的水平。我们预测未来这一增速水平大体可以维持，继续向下的空间不大。4、资本情况略有异动总体来说当前银行的资本充足状况基本符合监管要求，少数核心资本充足

26、率尚未达到 8.5%/9.5%的银行例如交行、招行、民生、兴业、平安，也基本都有确定的融资计划。不过中报有些低于预期的是，一部分银行风险加权资产增速明显偏高，导致核心资本充足率下滑速度快于预期。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。11,工行,建行,中行,农行,交行,招行,中信,民生,兴业,浦发,光大,华夏,平安,北京,南京,宁波,银行深度报告 惜贷情绪开始抬头图 15：6 月底各家银行核心资本充足率达标压力不大14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.0

27、0%资料来源：东方证券研究所上半年，我们对比风险加权资产以及一般性贷款比年初的增幅（过去在正常年份中两个指标的增速一直是非常接近的），发现 16 家银行中的 11 家前者偏高。特别是北京、宁波、浦发、华夏、光大、兴业、民生这几家银行，风险加权资产增幅比一般性贷款增幅高出了 2 个百分点以上。通常认为这种现象意味着银行表外风险资产占用明显增加。若上述判断得到证实，预计随着惜贷情绪的发展，银行同样会降低表外风险敞口，因此资本消耗速度也会由此降低。总而言之，当银行承担风险的意愿开始下降时，资本问题就会相对缓和。图 16：部分银行上半年风险加权资产增幅明显偏大25%20%15%RWA增幅,10%,一般

28、性贷款增幅,5%0%资料来源：东方证券研究所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。12,银行深度报告 惜贷情绪开始抬头5、ROE 下滑趋势确定，但估值足够便宜5.1 上半年利润占比为 53%继 1 季度利润占比过半之后，上半年银行净利润占 A 股全部上市公司净利润总额的比例继续保持在 50%以上。若剔除银行，今年上半年 A 股除银行之外的其他上市公司净利润总额同比增速只有1.21%，而银行整体增速达到 24.72%。这除了说明银行当前业绩很好之外，也从一个侧面反映了银行高盈利得不可持续性。图

29、17：银行净利润占 A 股全部上市公司比例仍然过半60%53.29%50%,40%,47.27%,43.57%40.62%,47.58%,30%20%10%0%,11.86%,28.27%29.39%24.64%,28.45%,31.39%,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012H,资料来源：Wind 资讯、东方证券研究所5.2 贷款质量与净息差的替代我们认为，在实体企业盈利性已经日益不支持高融资成本的背景下，银行面临着贷款质量与净息差的替代。上半年我们已经看到银行坚持高贷款利率-高息差的结果，就是贷款质量的快速恶化。实体经

30、济盈利性短期内难有快速反弹的可能，未来银行的贷款利率势必需要下降才能够稳定贷款质量，但这是以银行收入让渡于实体为代价的。换而言之，当银行下游的实体企业盈利能力都在下滑，银行最终降低融资成本是大势所趋。而实现这一目标，我们认为具体过程包括两个阶段：5.3 未来惜贷的两个阶段第一阶段特征是“量缩+价高”。由于信贷风险的暴露以及信用风险溢价要求的扩大，银行的信贷投放意愿下降，而高融资成本具有很强的持续性。换而言之，在信贷需求下滑的同时，信贷供给也在下滑，于是出现“量缩+价高”的特征。第二阶段则表现为结构调整。若实体经济盈利性持续低迷，当银行发现继续坚持高融资成本会带来逆选择时，银行就不得不放弃高风险

31、客户，转向低风险信贷资产。届时我们会看到银行继续大规模有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。13,银行深度报告 惜贷情绪开始抬头,扩大票据贴现、按揭和大企业贷款在新增信贷中的比例。相应地，银行信贷组合所享有的信用风险溢价也随之下降，净息差因此最终下滑。,5.4 投资建议：基本面下行但估值充分反映,我们对银行基本面未来的判断很明确：贷款质量波动或息差下行，银行将不得不在两者间进行痛苦的抉择，并最终接收净息差下行、ROE 从高位回落的结果。从短周期来看，银行基本面下滑当无疑义，更何况还有长周期即利

32、率市场化和脱媒化带来的息差回归正常和客户分流的压力。,但即使如此，银行当前估值仍然足够有吸引力。即使上半年银行不良生成情况创出 10 年来新高，银行的当期拨备仍然基本覆盖贷款的预期损失。银行当前估值平均在 2012 年 0.99 倍，充分反映了基本面下行的预期。当期银行分红的收益明显高于存款、理财产品和债券，我们仍然看好银行作为长期配置的价值。继续维持民生银行(600016，买入)、兴业银行(601166，买入)、南京银行(601009，买入)、交通银行(601328，买入)的推荐组合。,有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读

33、本证券研究报告最后一页的免责申明。,14,银行深度报告 惜贷情绪开始抬头,分析师申明,每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：,分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证,券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研,究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。,投资评级和相关定义,报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准；,公司投资评级的量化标准,买入：相对强于市场基准指数收益率 15%以上；,增持：相对强于市场基准指数收益率 5%

34、15%；,中性：相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动；,减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。,未评级 由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。,暂停评级 根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。,行业投资评级的量化

35、标准：,看好：相对强于市场基准指数收益率 5%以上；,中性：相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动；,看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。,未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。,暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。,免责声明本研究报告由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。本研究报告仅供本

36、公司授权的客户使用。本公司不会因接收人收到本研究报告而视其为本公司的当然客户。本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本研究报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的研究报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。在任何情况下，本研究报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需

37、求。客户应考虑本研究报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本研究报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本研究报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本研究报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任

38、，投资者需自行承担风险。本研究报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有研究报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本研究报告的全部或部分内容，不得将本研究报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。经本公司书面授权的引用、转发或刊载本报告，需注明出处为东方证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节或修改HeadertTable_Address东方证券研究所,地址：,上海市中山南路 318 号东方国际金融广场 26 楼,联系人：王骏飞,电话：传真：网址：,021-63325888*1131021-,Email：,