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1、,0,-10,-40,Oct-12,证券研究报告|行业策略报告,原材料,|基础化工,推荐（维持）2012 年 11 月 1 日,阶段性回落，不改长期向好趋势2012年前三季度民爆行业分析及四季度投资策略,上证指数行业规模,2066占比%,本篇报告主要分析了民爆行业 12 年前三季度运行情况和民爆上市公司盈利情况。我们认为四季度行业运行环境将有所改善。行业发展阶段性回落，不改长期良好的发展态势，维持民爆行业“推荐”投资评级。,股票家数（只）总市值（亿元）流通市值（亿元）,20081325575,9.53.93.6,前三季度民爆行业产品销量和销售总值增势趋降。受经济发展速度放慢、需求减速影响，12
2、 年前三季度民爆销量仅增长 3.2%，同比减少 14 个百分点；,行业指数%,1m,6m,12m,实现销售总值 246 亿元，同比减少 17 个百分点。前三季度实现利润总额 36.8%，增长 1.1%，就单季度来看，三季度利润总额为 15.5 亿元，环比下滑 6.1%。,绝对表现相对表现(%)10,2.8-0.1基础化工,-13.41.2,-26.9-11.7沪深 300,前三季度民爆上市公司业绩 4 升 3 降，整体下滑。2012 年前三季度除江南化工外，6 家民爆上市公司合计实现收入 53.68 亿元，增长 12.7%，归属于母公司的净利润同比下滑 4.4%，源于人工成本上升，电价上调，制
3、造费用增加等,导致成本费用率提高所致。扣除并购带来的并表效应和非经常性损益，7 家上市公司仅有同德化工 1 家公司实现净利润同比增长。-20,-30Oct-11 Feb-12 Jun-12资料来源：港澳资讯、招商证券相关报告1.民爆行业深度报告：并购整合、一体化长期催化行业发展2012/8/16,龙头公司产能增加，优势进一步集中。江南化工、久联发展、雅化集团、宏大爆破等公司通过并购整合和工信部新批产能，工业炸药产能获得进一步提升。2 个多月，4 家上市公司总产能增加 11 万吨/年，增长率达 17%，产能资源进一步集中到民爆龙头企业手中，有助于相关企业做大做强。四季度，民爆行业运行状况有望得到
4、改善。12 年全年经济低点应该在三季度，四季度经济有望好转，拉动民爆需求向好；12 年 6 月份以来，硝酸铵价格跌破 11 年同期价格，预期四季度价格震荡走跌，民爆产品毛利率同比将进一步提升；12 年上半年民爆上市公司的工程爆破服务获得了高增长，预期未来随着一体化模式的推进和经济发展势头的恢复，工程爆破服务将延续快速增长态势。维持民爆行业“推荐”评级。民爆行业前三季度短期的业绩波动，不改行业长期向好的发展趋势。估值阶段性回落，目前位于历史低点附近，建议择机介入，分享并购整合和一体化带给行业的成长，推荐久联发展、雅化集团。风险提示：需求不达预期风险；产能释放低于预期风险；安全事故风险。,卢平,重
5、点公司主要财务指标,010-57601856,股价,11EPS,12EPS,13EPS 12PE 13PE PB,评级,S1090511040008,久联发展雅化集团,21.429.33,1.160.59,1.020.48,1.270.58,21.019.6,16.9 2.9 审慎推荐-A16.1 2.4 审慎推荐-A,宏大爆破,14.40,0.74,0.67,0.90,21.5,15.9 2.6,无评级,研究助理,雷鸣科化,11.65,0.27,0.43,0.68,26.9,17.0 3.3,无评级,马 太0755-敬请阅读末页的重要说明,南岭民爆 10.15 0.71 0.60 0.67
6、17.0 15.1 4.7 无评级江南化工 12.67 0.58 0.69 0.84 18.4 15.2 2.2 无评级同德化工 11.12 0.49 0.64 0.76 17.3 14.6 2.0 无评级资料来源：公司数据、招商证券 注：除久联发展、雅化集团外，其余预测值为wind一致预期,行业研究正文目录一、经济减速影响深化，三季度民爆销售环比回落.41.矿山开采和基础建设为民爆需求主体.42.前三季度矿石产量增速回落，经济发展速度放慢.43.民爆销量增速放缓.54.销售总值和利润总额增势趋降.6二、2012 前三季度民爆上市公司运行分析.61.产能变化：并购重组+工信部新批提升产能.62
7、.业绩变化：4 升 3 降，行业整体业绩有所回落.73.盈利能力：整体盈利水平下滑.84.估值情况：公司之间估值相近.9三、四季度展望及投资策略.91.经济有望见底回升，民爆需求有望改善.92.硝酸铵价格稳中走跌，将提升民爆产品盈利水平.103.工程爆破服务市场空间巨大.104.估值及投资评级：民爆行业估值接近历史低点，维持“推荐”评级.11四、风险提示.12图表目录图 1：2011 年中国工业炸药消费结构.4图 2：2011 年中国工业雷管消费结构.4图 3：原煤和铁矿石累计产量及增速.4图 4：磷矿石及十种有色金属累计产量及增速.4图 5：铁路道路水利累计投资额及增速.5图 6：GDP 累
8、计增长速度（季度）.5图 7：2010-2012 年前三季度工业炸药产销量及增速.5图 8：2010-2012 年前三季度工业雷管产销量及增速.5图 9：2010-2012 年民爆企业销售总值及增速.6图 10：2010-2012 年民爆企业利润总额及增速.6图 11：2011 前三季度与 2012 前三季度民爆行业成本费用率.8图 12：2010-2012 年 19 月民爆上市公司 ROE（加权）.9图 13：2010-2012 年 19 月民爆上市公司综合毛利率.9图 14：2011-2012 年 9 月硝酸铵价格走势.10图 15：2012 年上半年民爆上市公司工程爆破收入占比.11图
9、16：民爆上市公司工程爆破收入增速.11图 17：民爆行业的 PE（整体法，剔除负值）变化.11图 18：民爆行业的 PB（整体法，剔除负值）变化.11图 19：基础化工行业历史PEBand.12,敬请阅读末页的重要说明,Page 2,表,表,表,表,行业研究图 20：基础化工行业历史PBBand.121：民爆上市公司产能.72：2011 前 3Q VS 2012 前 3Q 民爆上市公司成本费用率.73：2012 年前三季度民爆上市公司收入、利润及增速.84：民爆上市公司估值.9,敬请阅读末页的重要说明,Page 3,2011-01,2011-03,2011-05,2011-07,2011-0
10、9,2011-11,2012-01,2012-03,2012-05,2012-07,2012-09,2011-01,2011-03,2011-05,2011-07,2011-09,2011-11,2012-01,2012-03,2012-05,2012-07,2012-09,，,行业研究一、经济减速影响深化，三季度民爆销售环比回落1.矿山开采和基础建设为民爆需求主体民爆行业为“能源工业的能源，基础工业的基础”在国民经济建设中发挥重要的作用。民爆产品广泛应用于矿山开采、基础建设（水利、铁路、公路、市政工程）等各个领域。目前，国内工业炸药需求以矿山开采为主。2011 年炸药用于煤矿、金属和非金属矿
11、山开采的炸药量占总需求的 73.5%，其中用于煤矿开采的量最大，占炸药总用量的 26.6%，其次为非金属矿山和金属矿山，分别占炸药总量的 26.0%和 24.5%；铁路公路及水利水电建设合计占 11.0%。2011 年雷管的需求结构基本与工业炸药类似，比例稍有不同。,图 1：2011 年中国工业炸药消费结构,图 2：2011 年中国工业雷管消费结构,水利水电2.60%铁路道路8.40%,其他11.90%,煤矿开采26.60%,水利水电2.70%铁路道路11.10%,其他12.70%,煤矿开采40.20%,非金属矿,非金属矿山 26.00%,金属矿山24.50%,山 13.20%,金属矿山20.
12、10%,资料来源：中国爆破器材行业协会、招商证券,资料来源：中国爆破器材行业协会、招商证券,2.前三季度矿石产量增速回落，经济发展速度放慢矿石产量增速同比明显回落。矿石开采为民爆产品需求的核心领域。矿石的产量一定程度上可以反映民爆销售的情况。2012 年前三季度原煤产量为 29.65 亿吨，同比增速为5.2%，相比 2011 年同期下降 8.7 个百分点；铁矿石产量为 9.68 亿吨，增速为 16.5%，相比 2011 年同期下滑 7.9 个百分点；磷矿石及十种有色金属产量增速分别下降 10.5、4.1 个百分点，显示经济活动弱化。,图 3：原煤和铁矿石累计产量及增速,图 4：磷矿石及十种有色
13、金属累计产量及增速,原煤累计产量(左)原煤产量增速,铁矿石累计产量(左)铁矿石产量增速,磷矿石累计产量（左）磷矿石产量增速,十种有色金属累计产量（左）十种有色金属产量增速,403020100,亿吨,24.5%13.9%,16.6%5.2%,30%20%10%0%-10%-20%,10080604020,30.6%11.2%,60%20.1%40%20%7.1%0%,0,-20%,资料来源：wind、招商证券敬请阅读末页的重要说明,资料来源：wind、招商证券,Page 4,2010-02,2010-05,2010-08,2010-11,2011-02,2011-05,2011-08,2011-
14、11,2012-02,2012-05,2012-08,2007-09,2008-02,2008-07,2008-12,2009-05,2009-10,2010-03,2010-08,2011-01,2011-06,2012-09,2011-11,2012-04,三,行业研究GDP 增速放慢。国家统计局数据显示，2012 年前三季度 GDP 增速为 7.7%，而 Q1、H1 分别为 8.1%、7.8%，呈现经济发展逐季回落的态势。,图 5：铁路道路水利累计投资额及增速,图 6：GDP 累计增长速度（季度）,铁路道路水利（左）,累计投资增速,16%,GDP累计增速,252015,千亿元,24.0%
15、,2.5%,60%50%12.7%40%30%,12%8%,7.7%,1050资料来源：wind、招商证券,20%10%0%-10%,4%0%资料来源：wind、招商证券,基建投资增速加快，未能拉动民爆需求加速。2012 年前三季度铁路道路水利累计投资额为 1.7 万亿元，同比增速 12.7%，比 2011 年同期提升 10.2 个百分点。从后文民爆销量数据可见，尽管基础建设增速较快，却未带动民爆销量快速增长，主要因为基础建设在民爆需求中占比较小。3.民爆销量增速放缓前三季度工业炸药销量增长 3.2%，增速下滑明显。2012 年前三季度工业炸药小幅增长，产销量总量分别为 313.0 万吨和 3
16、10.7 万吨，同比分别增长 3.6%和 3.2%，增速比 2011年同期下降 14 个百分点，回落较快。而 2012 年上半年工业炸药产量、销量增长率分别为 4.82%、4.35%，三季度产销量分别回落 9.5%、10.1%。前三季度工业雷管产销量下滑 13%以上。2012 年前三季度工业雷管需求不佳，产销总量分别为 14.71 亿发和 14.70 亿发，同比分别下降 13.6%和 13.0%；季 度工业雷管产销量分别为 5.15 亿发和 5.14 亿发，环比分别下降 7.8%和 12.9%。,图 7：2010-2012 年前三季度工业炸药产销量及增速,图 8：2010-2012 年前三季度
17、工业雷管产销量及增速,产量（左）,销量（左）,产量（左）,销量（左）,400300,万吨,产量增速17.2%254,298,销量增速,311,20%16%,1817,亿发,17.0,产量增速-0.8%,销量增速16.9,0%-4%,200,12%8%,1615,14.7,-8%,1000,3.2%,4%0%,1413,-13.0%,-12%-16%,2010前3Q,2011前3Q,2012前3Q,2010前3Q,2011前3Q,2012前3Q,资料来源：中爆协、招商证券敬请阅读末页的重要说明,资料来源：中爆协、招商证券,Page 5,236,行业研究4.销售总值和利润总额增势趋降前三季度销售总
18、值和利润总额小幅增长，环比回落。2012 年前三季度，民爆生产企业累计实现销售总值为 246.4 亿元，同比 4.8%，低于 2011 年同期 17%的增速。就三季度而言，实现销售总值 88.2 亿元，环比下滑 8.3%。前三季度，民爆生产企业实现利润总额为 36.8 亿元，增长 1.1%，就单季度看，三季度利润总额为 15.5 亿元，环比下滑6.1%。,图 9：2010-2012 年民爆企业销售总值及增速,图 10：2010-2012 年民爆企业利润总额及增速,2022010前3Q,17.0%,销售总值（亿元）4.8%2011前3Q,2462012前3Q,35.52010前3Q,-1.0%,
19、利润总额(亿元)1.1%35.12011前3Q,36.82012前3Q,资料来源：中爆协、招商证券敬请阅读末页的重要说明,资料来源：中爆协、招商证券二、2012 前三季度民爆上市公司运行分析1.产能变化：并购重组+工信部新批提升产能民爆上市公司炸药产能增加，优势集中。自 2012 年 8 月 22 日我们发布民爆行业深度报告：并购重组、一体化长期催化行业发展以来，7 家民爆上市公司有 4 家工业炸药的产能获得提升。久联发展 9 月 7 日收购神威公司 90%的股权，新增 2.3 万吨/年工业炸药产能，将销售和服务区域扩展到河南等中部地区；10 月 17 日获得工信部关于公司炸药产能调整的批准，
20、工业炸药产能新增 1 万吨/年，总产能提升至 17 万吨/年。雅化集团通过并购凯达化工，产能增加 4.7 万吨/年。江南化工和宏大爆破皆是通过工信部新批，增加炸药产能。南岭民爆和雷鸣科化仍在并购重组之中，未来皆获得提升。目前，炸药产能大小排序为江南化工、久联发展、雅化集团、宏大爆破、南岭民爆、雷鸣科化、同德化工。总趋势是，炸药产能往民爆上市公司集中，行业集中度不断提升。Page 6,17,11,行业研究表 1：民爆上市公司产能,炸药 雷管/导爆索（万吨/年）（亿发米/年）,新增产能来源,备注,江南化工久联发展雅化集团宏大爆破南岭民爆雷鸣科化同德化工,26.9519.37.67.26,0/0.0
21、71.3/0.11.6/0.050.82.5/2.51.5/0.60,工信部新批（1 万吨/年）并购神威公司（2.3 万吨/年）+工信部新批（1 万吨/年）并购凯达化工（4.7 万吨/年）工信部新批（2 万吨/年）,未来 1-2 年内新增产能有望贡献业绩未来 1-2 年内新增产能有望贡献业绩12 年及 13 年将贡献业绩增量未来 1-2 年新增产能有望贡献业绩合并神斧后，炸药产能将增加至 14.4万吨/年合并西部民爆后，炸药产能将提升至9.4 万吨/年,资料来源：公司公告、招商证券2.业绩变化：4 升 3 降，行业整体业绩有所回落成本费用率增加，民爆行业增收不增利。江南化工 2011 年完成合
22、并浙江盾安民爆公司，利润表并表基础较大，在进行民爆行业统计分析时不予计算在内。2012 年前三季度 6家民爆上市公司合计实现收入 53.68 亿元，增长 12.7%，而归属于母公司的净利润同比下滑 4.4%，主要原因是成本费用率增加所致。前三季度 6 家民爆上市公司成本费用（营业成本+期间费用）率为 85.8%，同比增加 2.1 个百分点，源于人工成本上升，电价上调，制造费用增加等导致营业成本率上升。表 2：2011 前 3Q VS 2012 前 3Q 民爆上市公司成本费用率,营业成本率 营业费用率,管理费用率,财务费用率,合计,2011 前 3Q,72.1%,3.1%,9.4%,0.8%,8
23、5.4%,久联发展雅化集团宏大爆破南岭民爆同德化工雷鸣科化江南化工,2012 前 3Q变动2011 前 3Q2012 前 3Q变动2011 前 3Q2012 前 3Q变动2011 前 3Q2012 前 3Q变动2011 前 3Q2012 前 3Q变动2011 前 3Q2012 前 3Q变动2011 前 3Q2012 前 3Q变动,76.8%4.7%56.1%55.5%-0.6%79.0%78.3%-0.7%60.8%62.6%1.8%69.0%67.4%-1.6%66.9%68.6%1.7%56.7%53.6%-3.1%,2.1%-1.0%6.2%5.0%-1.1%1.0%0.9%-0.1%7
24、.2%6.7%-0.5%10.1%8.7%-1.3%3.9%3.8%-0.1%8.7%7.2%-1.5%,7.9%-1.5%14.4%16.3%1.9%7.2%10.1%2.9%10.5%12.3%1.8%5.2%5.8%0.6%15.6%16.0%0.4%10.2%14.8%4.6%,1.3%0.5%-1.4%-2.0%-0.6%1.8%1.7%-0.1%0.9%3.0%2.2%-0.6%-1.1%-0.5%-0.5%-0.3%0.3%-0.1%0.6%0.7%,88.0%2.6%75.3%74.8%-0.4%89.0%90.9%2.0%79.4%84.7%5.3%83.7%80.8%-2.
25、9%85.9%88.1%2.2%75.5%76.1%0.6%,资料来源：wind、招商证券,敬请阅读末页的重要说明,Page 7,3,、南,行业研究图 11：2011 前三季度与 2012 前三季度民爆行业成本费用率,财务费用率,0.7%0.4%,2012,2011,管理费用率销售费用率营业成本率成本费用率,10.5%10.0%3.3%4.2%,71.4%69.2%,85.8%83.8%,资料来源：wind、招商证券 注：除江南化工外，6 家民爆上市公司数据统计民爆上市公司业绩有所分化。2012 年前三季度，共有 4 家民爆上市公司业绩同比提升，主要为江南化工、同德化工、雅化集团、久联发展。其
26、中，只有同德化工仅通过主营业务增长实现利润提升，江南化工和雅化集团通过并表实现增长，久联发展净利润扣除非经常性损益后为负增长。表 3：2012 年前三季度民爆上市公司收入、利润及增速,公司,营业总收入 归属净利润,收入增速,净利润增速,业绩变动原因分析,(百万元),（百万元）,江南化工同德化工雅化集团久联发展雷鸣科化宏大爆破南岭民爆,1,2234278172,0674461,206405,18154165129306553,69.5%15.9%0.4%26.9%15.9%10.9%-15.4%,55.4%11.3%6.0%0.5%-12.4%-15.4%-29.4%,合并盾安民爆，并表基础变化
27、炸药销售增加，爆破服务增长三季度合并凯达化工酒博会停工、折旧和人工成本增加成本费用增速超过收入增速子公司韶关民爆停产影响较大民爆产品销售量下降,合计,注,5,368,495,12.7%,-4.4%,资料来源：公司公告、招商证券 注：不包括江南化工。3.盈利能力：整体盈利水平下滑ROE 指标下降。2012 年前三季度，7 家民爆上市公司 6 家出现不同程度的下降，仅有同德化工 ROE 上升。目前，7 家民爆上市公司盈利能力排序为：久联发展（12.7%）、南岭民爆（9.4%）、雅化集团（8.9%）、宏大爆破（8.6%）、同德化工（8.4%）、江南化工（7.9%）、雷鸣科化（6.8%）。久联发展为股
28、东创造财富的能力最强。毛利率变动有所分化。2012 年前三季度，家公司毛利率有所提升，分别为江南化工、雅化集团、同德化工，其余 4 家有所下降（无宏大爆破 2011 年三季度财务数据，根据盈利情况推算）。从毛利率排序来看，江南化工（46.4%）、雅化集团（44.5%）岭 民爆（37.4%）毛利率最高，主要因为上述公司主营业务中民爆产品销售占比较高；久联,敬请阅读末页的重要说明,Page 8,行业研究发展（23.2%）和宏大爆破（21.7%）主营业务中毛利率较低的工程爆破服务占比较高，综合毛利率相比要低。图 12：2010-2012 年 19 月民爆上市公司 ROE（加权）图 13：2010-2
29、012 年 19 月民爆上市公司综合毛利率,江南化工,雅化集团,南岭民爆,19%15%,久联发展南岭民爆雅化集团,60%50%,同德化工宏大爆破,雷鸣科化,久联发展,宏大爆破,40%,11%,同德化工,江南化工,30%,7%,2010前3Q,2011前3Q,2012前3Q,雷鸣科化,20%,2010前3Q,2011前3Q,2012前3Q,资料来源：wind、招商证券,资料来源：wind、招商证券4.估值情况：公司之间估值相近按照 2012 年 EPS 预测，目前 7 家民爆上市公司平均 PE19.5 倍，PB 值 2.9 倍。除南岭民爆因涉及重大重组外，其余公司估值离平均值较接近，显示市场对民
30、爆公司较一致的评测。市场并无根据公司盈利能力、业务结构及发展潜力等因素进行明显区分。表 4：民爆上市公司估值,PE（2012）,PB（最新）,股本（亿股）,市值（亿元）,久联发展雅化集团宏大爆破雷鸣科化南岭民爆江南化工同德化工平均,21.019.621.521.217.018.417.319.5,2.92.42.63.34.72.22.02.9,24.82.21.32.641.22.6,4446321527491332,资料来源：wind、招商证券 注：按 2012 年 10 月 31 日收盘价计算三、四季度展望及投资策略给予民爆行业“推荐”评级。展望四季度，经济或将见底回升，民爆行业需求有望
31、改善；原料价格下跌，有助于进一步提升盈利水平。而且行业新的增长点工程爆破业务发展迅速，未来可堪大任，将带动相关公司业绩增长。当前，民爆行业 PE（TTM）估值为 24 倍，位于历史低点附近，可以择机介入，推荐西部龙头公司久联发展、雅化集团，关注江南化工。1.经济有望见底回升，民爆需求有望改善前三季度 GDP 增速逐渐下滑，政府出台诸多稳定增长的政策，政策累计效应将逐步显,敬请阅读末页的重要说明,Page 9,与,行业研究现。招商宏观组认为在投资和消费等逐渐向好的情况下，全年经济的低点应该就在三季度，四季度经济将进一步改善。宏观经济政策放松预期下，未来煤炭、铁矿石、有色金属等需求有望平稳增长，拉
32、动民爆需求平稳提升。2.硝酸铵价格稳中走跌，将提升民爆产品盈利水平2012 年年初以来硝酸铵（陕西兴化）价格进入下降通道，从 2900 元/吨下降至 9 月份的 2150 元/吨，跌幅达 26%，且从 6 月份开始硝酸铵购进价格低于 2011 年同期。2012年三季度平均价格为 2168 元/吨，环比下降 13.6%，2011 年同期相比，下跌 26.7%。2012 年硝酸铵产能增加 120 吨以上，需求并无明显提升，原料煤炭价格位于低位，硝酸铵价格易跌难涨。预期四季度民爆产品毛利率同比进一步提升。图 14：2011-2012 年 9 月硝酸铵价格走势,3200,元/吨,2011年硝酸铵价格,
33、2012年硝酸铵价格,300028002600240022002000,1-1,2-1 3-1,4-1 5-1,6-1 7-1,8-1,9-1 10-1 11-1 12-1,资料来源：百川资讯、招商证券3.工程爆破服务市场空间巨大据赛迪顾问数据，2010 年国内仅煤矿、铁矿石、石灰石开露天矿山采剥服务市场容量就高达 1000 多亿元，再加上其他矿山开采，估计市场规模达 3000 亿元。相比民爆销售收入规模，工程爆破市场容量近 10 倍。民爆上市公司工程爆破收入增长快速，未来有望持续成为亮点。2012 年上半年，久联发展爆破服务收入增幅达 78%，雅化集团工程爆破收入增长 30%，宏大爆破工程爆
34、破收入增长 60%以上。工程爆破业务快速增长，未来有望推动相关民爆上市公司业绩恢复增长。民爆上市公司中，工程爆破占比较高的企业具有先发优势、技术优势和资质优势，将率先分享工程爆破的大蛋糕。重点关注久联发展；宏大爆破主营业务中工程爆破占比较高，待其子公司韶关民爆复产以后，民爆业务对公司业绩的负面影响将消除，届时注意关注。,敬请阅读末页的重要说明,Page 10,2006-01-,2006-11-,2007-08-,2008-06-,2009-04-,2010-02-,2010-12-,2011-10-,2006-01-,2006-11-,2007-08-,2008-06-,2009-04-,20
35、10-02-,2010-12-,2011-10-,2012-08-,2012-08-,宏,久,雷,同,雅,江,南,爆,破,发,展,科,化,化,工,集,团,化,工,民,爆,行业研究图 15：2012 年上半年民爆上市公司工程爆破收入占比 图 16：民爆上市公司工程爆破收入增速,80%60%,75.5%,51.3%,工程爆破收入占比,500%400%,久联发展雅化集团,雷鸣科化宏大爆破,江南化工,40%,300%,20%,21.8%,13.8%11.2%,3.7%2.1%,200%,150%,0%,100%,大,联,鸣,德,化,南,岭,0%,2009,2010,2011,2012H1,资料来源：w
36、ind、招商证券,资料来源：wind、招商证券4.估值及投资评级：民爆行业估值接近历史低点，维持“推荐”评级民爆行业的 PE（TTM，整体法）目前为 24 倍，离 2008 年低点 18 倍较接近。而目前民爆行业的盈利质量和行业发展前景更好，估值处于相对低点。从 PB 历史走势图上可见，PB 也位于较低位置。维持民爆行业“推荐”投资评级。民爆行业前三季度短期的业绩波动，不改行业整体向好的发展趋势。行业阶段性估值回落，建议择机介入，分享并购整合和一体化模式带给行业的成长。,图 17：民爆行业的 PE（整体法，剔除负值）变化,图 18：民爆行业的 PB（整体法，剔除负值）变化,80,民爆产品,基础
37、化工,沪深300,10,民爆产品,基础化工,沪深300,6040200资料来源：wind、招商证券敬请阅读末页的重要说明,86420资料来源：wind、招商证券,Page 11,行业研究四、风险提示需求不达预期风险；产能释放低于预期风险；安全事故风险。,图 19：基础化工行业历史PEBand12000,图 20：基础化工行业历史PBBand9000,10000,80007000,5.5x,80006000400020000,60 x40 x33x25x15x,6000500040003000200010000,4.5x3.5x2.5x2.0 x,Dec-08 Aug-09,Apr-10,Dec
38、-10 Aug-11,Apr-12,Dec-08 Aug-09 Apr-10,Dec-10 Aug-11 Apr-12,资料来源：港澳资讯、招商证券敬请阅读末页的重要说明,资料来源：港澳资讯、招商证券,Page 12,。,行业研究分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。卢平：毕业于中国人民大学，经济学博士。五年会计从业经历，十年证券从业经验。荣获英国金融时报最佳分析师”亚洲区能源行业第二名，20072011 年度新财富煤炭开采行业最佳分析师，
39、20102011 年度煤炭开采行业最佳分析师“金牛奖”，20082011 年度煤炭开采行业最佳分析师“水晶球奖”马 太：招商证券基础化工行业研究助理。清华大学化学系硕士，西安交通大学应用化学、工商管理双学士，具有证券从业二级资格，通过注册会计师专业阶段考试。3 年化工行业从业经历。2011 年 12 月加入招商证券。投资评级定义公司短期评级以报告日起 6 个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深 300 指数）的表现为标准：强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数 20%以上审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数 5-20%之间,中性：回避：,公司股价变动幅度相对基准指数介于5%之间公司股价表现弱于基准指数
40、5%以上,公司长期评级A：公司长期竞争力高于行业平均水平B：公司长期竞争力与行业平均水平一致C：公司长期竞争力低于行业平均水平行业投资评级以报告日起 6 个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深 300 指数）的表现为标准：推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现
41、重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。,敬请阅读末页的重要说明,Page 13,
