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1、,1,证券研究报告/宏观研究/政策点评,日期：2013 年 3 月 1 日,欧元区货币宽松延续而财政紧缩将暂缓,王伟力,S0870510120003,021-53519888-,主要观点：,欧元区经济仍处衰退期我们认为，尽管欧元区的经济景气指数连续 4 个月上升达到 91，但是欧元区除德国外的其它国家对失业率、贸易萎缩、通货膨胀、经济萎缩等一系列问题仍没有各自认可的全局性的解决办法，只是在疲于应对各国突发性的危机事件。这样的方式或将使危机的解决效率降低，同时也不能尽快的阻止经济下滑。因此，欧元区甚至全球经济需要的是一个能为欧元区冶本而非冶标的办法，从而带动欧元区及全球经济的整体复苏。欧元区宽松
2、货币将延续而财政紧缩将暂缓我们认为，至少从目前看来美国的货币和财政政策较好的解决了自身的危机，并使经济得到持续复苏。欧元区从 2010 年以来的紧缩财政与宽松货币并行的政策需要反思，或许正是紧缩的财政阻止了经济的有效复苏。要求受救助国先紧缩财政然后再给予货币援助的思路，从开始就使经济陷入了进一步萎缩的困境，即便后期给予的经济援助再多，也无力使其改变萎缩趋势。因此，欧元区目前的宽松政策不会减弱，而财政政策的紧缩状态或许会暂缓，待经济呈现复苏后，财政紧缩则会逐渐加码而货币宽松则逐步退出。当然，一切政策都有其出发点，从危机国家来说，先为低迷的经济注入活力，在发展中逐步调整经济结构和债务结构不失为缓和
3、的办法，但从欧元区整体来说，首先强调财政纪律，再为经济发展注入活力，才是未来区域统一的基础。重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。,200508,200602,200608,200702,200708,200802,200712,200804,200808,200812,200904,200908,200912,201004,201008,201012,201104,200808,200902,200908,201002,201008,201102,201108,201202,201208,201204,201302,201208,201212,201108,201112,2,宏观政策
4、预测简评事项：欧元区经济景气度，2013 年 2 月 91.1，2013 年 1 月 89.5，2012 年 12月 88.0欧元区失业率，2012 年 12 月 11.7，2012 年 11 月 11.7，10 月 11.7评论：欧元区经济仍处衰退期欧盟委员会(European Commission)公布数据显示，欧元区 2 月份经济景气指数达到 91.1，高于 1 月份的 89.2，连续第四个月上升，主要受经理人看好商业活动前景的推动。其中工业信心指数上升了 2.6点，而服务业信心指数则上升了 2.3 点。欧元区景气程度上升在欧洲第一大经济体德国表现得尤为明显，这为经济学家有关欧元区将在2
5、013 年上半年走出衰退的预测提供了支撑。在 2012 年的最后三个月中，欧元区国内生产总值（GDP）较上一季度下降了 0.6%。图 1 欧元区经济景气指标,115.00105.00,欧元区17国:经济景气指数:季调,95.0085.0075.0065.00数据来源：Wind，上海证券研究所经济景气指数尽管连续 4 个月上升，然而离中间值 100 尚有一定距离，说明经济仍处不景气阶段。而从 PMI、失业率、GDP 增速看，欧元区经济的整体情况还谈不上复苏，或许只是衰退的速度得到了控制。图 2 欧元区 PMI,58.0053.0048.00,欧元区:制造业PMI欧元区:服务业PMI,43.003
6、8.0033.00数据来源：Wind，上海证券研究所2012 年末季欧元区 GDP 将收缩 0.4%。去年底，企业担心主权债务危机、失业，以及紧缩政策打击经济产出。德国 GDP 在此期间环比收缩0.6%，法国环比收缩 0.3%。意大利经济收缩 0.9%，这是其连续第 6个季度收缩。这批数据标志着欧元区 2012 年经历了非常困难的一年。欧元区各大经济体的产出都出现收缩。2013 年 2 月 26 日,200810,200902,200906,200910,201002,201006,201010,201102,201106,201110,201202,201206,201212,200812,
7、200904,200908,200912,201004,201008,201012,201104,201108,201112,201204,201208,201210,3,宏观政策预测简评图 3 欧元区失业率（%）,12.00,欧元区17国:失业率:季调,11.0010.009.008.00数据来源：Wind，上海证券研究所去年第四季度，欧元区综合 GDP 仍然比危机之前最好时期低 3%，而美国 GDP 已经比危机前最好时期高出 2.4%。同期意大利的 GDP 甚至降到了 2000 年时的水平，比危机前最好时期低 7.6%。西班牙 GDP 比危机前最好时期低 6.3%，同时失业率高达 26%。
8、除了爱尔兰之外，所有受到危机冲击的经济体多年来一直处于下降趋势中。爱尔兰经济增长基本上陷入停滞。甚至德国的 GDP 也只是比危机前最好时期高出1.4%。由于主要贸易伙伴经济陷入衰退，德国出口能力下降。图 4 欧元区商品贸易同比（%）,30.00,商品贸易:进口:同比商品贸易:出口:同比,10.0010.0030.00数据来源：Wind，上海证券研究所我们认为，尽管欧元区的经济景气指数连续 4 个月上升达到 91，但是欧元区除德国外的其它国家对失业率、贸易萎缩、通货膨胀、经济萎缩等一系列问题仍没有各自认可的全局性的解决办法，只是在疲于应对各国突发性的危机事件。这样的方式或将使危机的解决效率降低，
9、同时也不能尽快的阻止经济下滑。因此，欧元区甚至全球经济需要的是一个能为欧元区冶本而非冶标的办法，从而带动欧元区及全球经济的整体复苏。欧元区宽松货币将延续而财政紧缩将暂缓在 2010 年 6 月举行的 20 国集团(G20)多伦多峰会上，高收入国家纷纷转向财政紧缩。希腊、爱尔兰和葡萄牙正在爆发的主权债务危机是促使这些国家调整政策的原因之一。各国的政策制定者们害怕本国可能会沦为另一个希腊。G20 会议公报明确指出：“发达经济体已承诺出台相关财政计划，到 2013 年时将财政赤字削减至少一半，到 2016年时稳定住或降低政府债务相对国内生产总值(GDP)的比率。”财政政策正在收紧。在西班牙这些私人部
10、门债台高筑的国家，私人部门的借贷和支出不太可能出现复苏。外部需求将会不足，在很大程度上是因为很多成员国同时实施紧缩政策。尤其是目前还未清楚，除了爱尔兰以外，遭受危机国家的竞争力是否出现实质性的改善。实际上，有迹象表明，相对德国来说，意大利的外部竞争力正在下降。而这些国2013 年 2 月 26 日,200312,200407,200502,200509,200604,200611,200706,200801,200808,200903,200910,201005,201012,201107,201202,201209,200611,200704,200709,200802,200807,200
11、812,200905,200910,201003,201008,201101,201106,201111,201204,201209,4,宏观政策预测简评家外部账户赤字有所缩减，主要归功于他们所遭遇的衰退。图 5 欧元区通货膨胀,3.50,欧元区:调和CPI:当月同比,2.501.500.500.50数据来源：Wind，上海证券研究所对于财政紧缩政策，有机构认为，当前支出的紧缩水平有必要明确视经济状况而定，即经济增长得越快，紧缩水平应越高；经济增长得越慢，紧缩水平应越低。另外，必须尽一切努力加快结构改革，这种改革可能会鼓励私人部门扩大投资。我们也希望银行业对其亏损状况能充分研究并公开，接受必要
12、的资本重组和监督，以便重新开始放贷。对于当前的利率水平，我们认为，这为扩大公共投资提供了一个难得的机会。当然，一切政策都有其出发点，从危机国家来说，先为低迷的经济注入活力，在发展中逐步调整经济结构和债务结构不失为缓和的办法，但从欧元区整体来说，首先强调财政纪律，再为经济发展注入活力，或许是未来区域统一的基础。图 6 欧元区 GDP 同比,4.00,欧元区17国:GDP:当季同比,2.000.002.004.006.00数据来源：Wind，上海证券研究所我们认为，至少从目前看来美国的货币和财政政策较好的解决了自身的危机，并使经济得到持续复苏。欧元区从 2010 年以来的紧缩财政与宽松货币并行的政
13、策需要反思，或许正是紧缩的财政阻止了经济的有效复苏。要求受救助国先紧缩财政然后再给予货币援助的思路，从开始就使经济陷入了进一步萎缩的困境，即便后期给予的经济援助再多，也无力使其改变萎缩趋势。因此，欧元区目前的宽松政策不会减弱，而财政政策的紧缩状态或许会暂缓，待经济呈现复苏后，财政紧缩则会逐渐加码而货币宽松则逐步退出，当然，这对欧元区统一的进程来说应该是一种延误，这是主张欧元区大统一的德国不愿看到的。2013 年 2 月 26 日,分析师承诺分析师 王伟力本人以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师的研究观点。此外，本人薪酬的任何部分过去
14、不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。公司业务资格说明本公司具备证券投资咨询业务资格。投资评级体系与评级定义股票投资评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及（或）估值预期以报告日起6个月内公司股价相对于同期市场基准沪深300指数表现的看法。,投资评级,定,义,超强大市跑赢大市大市同步落后大市,SuperperformOutperformIn-LineUnderperform,股价表现将强于基准指数 20%以上股价表现将强于基准指数 10%以上股价表现将介于基准指数10%之间股价表现将弱于基准指数 10%以上,行业投资评级：分析师给出下列评
15、级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及（或）估值对所研究行业以报告日起 12 个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准沪深 300 指数表现的看法。,投资评级,定,义,有吸引力中性谨慎,AttractiveNeutralCautious,行业基本面看好，行业指数将强于基准指数 5%行业基本面稳定，行业指数将介于基准指数5%行业基本面看淡，行业指数将弱于基准指数 5%,投资评级说明：不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异。本评级体系采用的是相对评级体系。投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与
16、信息，投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断。免责条款本报告中的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。在法律允许的情况下，我公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。本报告仅向特定客户传送，版权归上海证券有限责任公司所有。未获得上海证券有限责任公司事先书面授权，任何机构和个人均不得对本报告进行任何形式的发布、复制、引用或转载。上海证券有限责任公司对于上述投资评级体系与评级定义和免责条款具有修改权和最终解释权。5,
