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1、,2013 年 3 月 4 日中国：开发商证券研究报告2 月份第四周：交易量环比上升，库存下降2013 年 2 月 25 日-3 月 3 日交易量和销售均价,从周环比角度看，已公布数据的 34 个城市中有 24 个的房地产交易量上升（中值为,主要一/二/三线城市总交易量和销售均价,41%，而截至 2 月 24 日当周中值为 430%）。从同比角度看，已公布数据的 32 个城市中有 28 个城市的交易量上升（中值为 63%，而截至 2 月 24 日当周中值为,(千 平方米)6,000,一线城市加总交易量(左轴)一线城市加总成交价(右轴),二线城市加总交易量(左轴)二线城市加总成交价(右轴),三线
2、城市加总交易量(左轴)三线城市加总成交价(右轴),(元/平方米)22,00020,000,43%）。与 2013 年 1 月的周平均值相比，在已公布数据的 34 个城市中有 24 个城市的交易量上升（中值为 18%，而截至 2 月 24 日当周中值为-16%）。相对而言，一线/二线城市的表现整体较三线城市强劲，环渤海与华北地区领先于其它地区。在销售均价方面，从周环比角度看，已公布数据的 11 个城市中有 6 个的销售均价上升 4%（而截至 2 月 24 日当周下降 1%）。从三个月累计环比角度看，已公布数据的 11 个城市中有 9 个销售均价上升，较此前三个月的中值水平上升 3.5%。年初至今
3、表现,5,0004,0003,0002,0001,0000,18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000,截至 2013 年 3 月 3 日，已公布数据的 35 个城市的 2 月份交易量周平均值较 1 月份/2012 年上半年/2012 年均值分别低 37%/12%/29%。年初至今，已公布数据的26 个城市中有 25 个交易量有所上升，中值同比上升 127%（截至 2 月 24 日当周的水平为+120%）。在销售均价方面，年初以来 21 个城市中有 17 个城市的房价同比上升（中值为 10%，截至 2 月 24 日当周中值水平为+7%
4、）。,注：(1)一线城市是指北京、上海、深圳、广州；二线城市是指天津、南京、成都、长沙、苏州、青岛、大连、重庆、杭州、三亚、西安；三线城市是指南昌、东莞、合肥、昆明、宁波、汕头、蚌埠。(2)由于数据的可获得性，加总成交价的计算是基于周度或者月度数据的基础上。资料来源：中国指数研究院、高华证券研究预测我们建议买入/卖出的股票概览,12个月目标价格,乐观假设下估值,悲观假设下估值,库存水平,3月4日,评级,货币,潜在的涨跌空间,与当前股价差异,与当前股价差异,我们追踪的 13 个城市的总库存环比下降 1.8%（截至 2 月 24 日当周下降0.8%），从过去 12 个月滚动销售面积计算，我们追踪的
5、 13 个城市的库存平均消化时间从截至 2 月 24 日当周的 11.3 个月降至 10.9 个月。在我们追踪的 13 个城市中：1)上海、广州、南京、福州、苏州、青岛、厦门、东莞、杭州和宁波的库,海外上市公司融创中国龙湖地产保利置业合景泰富恒大地产绿城房产华润置地碧桂园仁恒置地鹏瑞利信托,买入买入*买入买入买入买入*买入买入卖出卖出,HK$HK$HK$HK$HK$HK$HK$HK$S$S$,8.521.17.57.24.817.426.64.61.450.50,61%57%52%42%35%30%29%18%1%-14%,10.024.29.08.45.821.531.65.51.660.5
6、7,90%81%83%64%63%60%53%41%16%0%,7.419.26.06.34.214.624.53.91.300.40,41%43%21%24%19%9%19%0%-9%-30%,存下降；2)北京、深圳和长春的库存企稳。,海外上市公司平均国内上市公司,31%,55%,14%,万科(B)首开股份,买入买入,HK$Rmb,22.513.8,50%43%,25.516.6,70%71%,20.111.7,34%21%,投资建议,中南建设万科(A)招商地产(A),买入买入*买入,RmbRmbRmb,15.415.032.3,42%38%27%,18.617.041.3,72%57%63
7、%,13.113.434.2,21%24%35%,我们的买入建议：万科A（强力买入名单）、龙湖地产（强力买入名单）、绿城,上海世茂 卖出国内上市公司平均,Rmb,10.4,10%35%,11.9,26%60%,9.7,2%23%,房产（强力买入名单）、万科B、融创中国、保利置业(H)、合景泰富、恒大地,均值,33%,57%,17%,产、碧桂园、华润置地、首开股份、招商地产A和中南建设。我们的卖出建议：仁恒置地、鹏瑞利和上海世茂。主要下行风险：政府调控之严超出预期。主要上行风险：房价复苏强于预期。,*位于我们的强力买入名单资料来源：DataStream、高华证券研究预测,王逸,CFA 执业证书编
8、号:S1420510120004+86(21)2401-8930 北京高华证券有限责任公司李薇 执业证书编号:S1420510120012+86(21)2401-8926 北京高华证券有限责任公司杜茜 执业证书编号:S1420511100001+86(10)6627-3147 北京高华证券有限责任公司北京高华证券有限责任公司,北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表
9、联系。投资研究,2,2013 年 3 月 4 日肖婧对本报告亦有贡献。图表1:年初至今已公布数据的 26 个城市的交易量同比升幅中值为 127%36 个城市上周和年初至今的交易量比较周度比较与2013年1月,年初至今(2012年12月31日-2013年3月3日)比较,中国：开发商,0225-0303,周环比,同比,周均值的比较 2013年年初至今,与2012年比较,与2011年比较,与2010年比较,与2009年比较,与2008年比较,(千平方米),(%),(%),(%),(千平方米),(%),(%),(%),(%),(%),北京天津青岛大连长春济南哈尔滨连云港上海南京苏州温州杭州宁波徐州扬州
10、深圳广州福州三亚厦门东莞惠州海口汕头成都长沙南昌贵阳包头重庆武汉合肥昆明蚌埠西安中值,19324827558130n.a.143160367212161601707414010990357856913516060774321841090704157037423111757n.a.137交易量上升的城市交易量下降的城市,4%49%125%-25%50%n.a.181%-8%67%48%52%-6%90%39%-25%-15%46%47%13%-3%43%75%29%59%60%1%45%-10%-51%210%12%63%37%-4%-6%n.a.41%2410,125%62%n.a.391%5
11、6%n.a.123%-3%37%51%-56%570%27%58%38%260%28%103%190%66%71%83%-10%76%240%99%47%63%-55%8%34%64%n.a.36%294%n.a.63%284,-31%35%29%8%-64%n.a.48%34%6%23%19%-20%-9%-30%8%72%-24%31%68%22%23%19%-17%20%40%4%42%1%-46%17%19%-11%14%-35%44%n.a.18%2410,1,9031,4121,5694331,018n.a.6741,1302,5111,3401,0275761,2837361,1
12、306297502,1034665068639494904832521,6612,3657139842483,8282,9681,5821,2473631,2081,018,305%172%135%381%n.a.n.a.n.a.n.a.64%136%-10%522%267%108%n.a.n.a.157%200%222%117%216%106%80%n.a.100%109%127%87%n.a.29%92%n.a.145%n.a.126%88%127%251,37%-27%15%51%n.a.n.a.n.a.n.a.13%36%11%138%33%10%n.a.n.a.51%46%47%21
13、%108%1%9%n.a.23%-22%77%98%n.a.-28%64%n.a.-18%-20%69%-47%23%216,18%14%69%1%48%n.a.n.a.n.a.39%120%175%29%370%112%n.a.n.a.70%86%19%-17%218%32%n.a.n.a.135%55%18%127%n.a.-40%40%n.a.n.a.12%n.a.-9%40%223,51%66%198%58%89%n.a.n.a.n.a.27%54%20%168%209%71%n.a.n.a.-15%40%-43%n.a.23%51%n.a.n.a.79%4%26%-1%n.a.29%
14、55%n.a.n.a.150%n.a.37%51%213,113%121%740%-10%109%n.a.n.a.n.a.10%105%89%n.a.200%n.a.n.a.n.a.177%262%69%n.a.738%421%n.a.n.a.n.a.74%47%285%n.a.87%106%n.a.n.a.n.a.n.a.43%108%191,注：重庆、杭州、武汉、海口、昆明、哈尔滨、宁波、汕头、徐州、扬州、连云港和蚌埠的数据是商品房销售面积数据；其他是指住宅销售面积数据。资料来源：中国指数研究院高华证券投资研究,3,2013 年 3 月 4 日图表2:年初至今已公布数据的 21 个城市的销
15、售均价同比升幅中值为 10%27 个城市上周和年初至今的销售交易价比较,中国：开发商,成交均价,周度比较,与2013年1月,年初至今(2012年12月31日-2013年3月3日)比较,0225-0303,周环比,同比,周均值的比较,2013年年初至今,与2012年比较,与2011年比较,与2010年比较,与2009年比较 与2008年比较,(人民币元/平方米),(%),(%),(%)(人民币元/平方米),(%),(%),(%),(%),(%),环渤海与华北地区,北京天津青岛大连济南,20,7489,813n.a.n.a.n.a.,7%-3%n.a.n.a.n.a.,11%6%n.a.n.a.n
16、.a.,-11%1%n.a.n.a.n.a.,22,40810,160n.a.10,161n.a.,20%11%n.a.-20%n.a.,-5%13%n.a.-18%n.a.,23%13%n.a.11%n.a.,115%49%n.a.43%n.a.,82%43%n.a.44%n.a.,长三角地区,上海南京苏州温州杭州宁波,19,658n.a.n.a.n.a.n.a.12,369,6%n.a.n.a.n.a.n.a.-5%,57%n.a.n.a.n.a.n.a.-8%,15%n.a.n.a.n.a.n.a.3%,17,72511,86710,42114,33421,75511,907,38%26
17、%1%-17%16%34%,15%0%0%-10%-9%-21%,41%16%22%1%13%2%,85%85%61%41%72%39%,121%97%60%n.a.51%n.a.,华南地区,深圳广州福州三亚厦门东莞惠州汕头,19,87814,596n.a.27,727n.a.8,092n.a.9,084,-9%8%n.a.12%n.a.-6%n.a.5%,18%37%n.a.24%n.a.-13%n.a.49%,1%0%n.a.35%n.a.-11%n.a.8%,20,18913,796n.a.26,07114,5498,8936,1268,611,19%-2%n.a.5%10%-3%6%3
18、5%,-1%1%n.a.31%-3%12%2%50%,-13%18%n.a.14%31%13%n.a.63%,83%72%n.a.n.a.131%53%n.a.125%,37%44%n.a.n.a.30%36%n.a.n.a.,中西部地区,成都长沙南昌包头重庆合肥蚌埠西安中值,n.a.n.a.n.a.5,1516,632n.a.n.a.n.a.12,369销售均价上升的城市销售均价下降的城市,n.a.n.a.n.a.4%-2%n.a.n.a.n.a.4%65,n.a.n.a.n.a.16%9%n.a.n.a.n.a.16%92,n.a.n.a.n.a.4%1%n.a.n.a.n.a.1%83,
19、n.a.5,904n.a.4,9796,647n.a.5,3087,78910,421,n.a.5%n.a.9%6%n.a.27%14%10%174,n.a.9%n.a.11%-2%n.a.9%14%1%129,n.a.33%n.a.28%31%n.a.n.a.36%18%181,n.a.48%n.a.66%77%n.a.n.a.83%72%180,n.a.47%n.a.67%61%n.a.n.a.87%51%150,注：重庆、宁波、汕头和蚌埠的数据是商品房销售面积数据；其他是指住宅销售面积数据。资料来源：中国指数研究院高华证券投资研究,4,2013 年 3 月 4 日,图表3:据估算，我们追
20、踪的 13 个城市平均需要 10.9 个月消化目前的库存13 个城市的库存比较(百万平方米),中国：开发商,2012年销售面积,06-11年平均销售面积,12个月滚动销售面积,库存截至2013年3月3日,25,环渤海地区,长三角地区,珠三角地区,20151050注：(1)12 个月滚动销售面积基于过去 12 个月的平均销售进度计算。(2)杭州和宁波的销售面积数为商品房；其他城市的数据指住宅。资料来源：中国指数研究院、高华证券研究预测,图表4:海外上市开发商股价较净资产价值的溢价/折让,图表5:内地上市开发商股价较净资产价值的溢价/折让,(%)120%,较净资产价值的溢价/折让(左轴),调整后的
21、房地产股市值指数(右轴),基点2005/12/9=1001,000,(%)200%,较净资产价值的溢价/折让(左轴),调整后的房地产股市值指数(右轴),基点2006/2/17=1001,600,900,1,400,100%80%60%40%,800700600500400300,150%100%50%,1,2001,000800600400,200,20%,100,200,0%,0-100,0%,0-200,-20%-40%-60%,海外上市的房地产股市值加权股价较净资产价值的平均折让水平 13.4%,-200-300-400-500,-50%-100%,内地上市的房地产股市值加权股价较净资产
22、价值的平均折让水平 15.4%,-400-600-800,-600,-80%资料来源：DataStream、高华证券研究预测高华证券投资研究,-700,资料来源：DataStream、高华证券研究预测,2013年3月4日,高华证券投资研究,5,中国：开发商,-,-,-,图表6:中国开发商估值比较表2013年预期,公司名称,代码,股价截至,NAV,全面摊薄核心市盈率(x),市净率(x),股息收益率(%),市值(十亿美元),评级,3月4日,12个月目标价格,目标价相对潜在的涨跌 于NAV的折空间 让,基本假设情景,股价相对NAV的折让 乐观假设情景,股价相对NAV的折让 悲观假设情景,股价相对NA
23、V的折让,12E,13E,14E,12E,13E,14E,12E,13E,14E,香港上市,雅居乐房产中海外宏洋中国海外华润置地碧桂园恒大地产方兴地产绿城房产富力地产合景泰富龙湖地产保利置业世茂房地产瑞安房地产远洋地产SOHO中国融创中国,3383.HK0081.HK0688.HK1109.HK2007.HK3333.HK0817.HK3900.HK2777.HK1813.HK0960.HK0119.HK0813.HK0272.HK3377.HK0410.HK1918.HK,4.63.222.515.49.17.03.63.74.81.99.42.36.52.83.54.32.0,中性中性中性
24、买入买入买入中性买入*中性买入买入*买入中性中性中性中性买入,9.5(HK$)10.1(HK$)21.5(HK$)20.6(HK$)3.9(HK$)3.6(HK$)2.6(HK$)13.4(HK$)11.6(HK$)5.1(HK$)13.4(HK$)4.93(HK$)14.5(HK$)3.4(HK$)4.8(HK$)5.9(HK$)5.3(HK$),11.810.725.226.64.64.83.217.414.67.221.17.517.93.96.86.68.5,246172918352230264257522315421161,-40%-20%-10%-10%-30%-50%-30%-3
25、0%-30%-30%-20%-40%-30%-50%-40%-40%-30%,19.613.428.029.56.69.64.624.820.910.326.412.525.67.911.411.012.1,(51)(25)(24)(30)(41)(63)(43)(46)(44)(51)(49)(61)(43)(57)(58)(46)(57),22.714.831.635.17.811.65.030.725.311.930.215.130.88.413.512.714.4,(58)(32)(32)(41)(50)(69)(47)(56)(54)(57)(56)(67)(53)(60)(65)(
26、53)(63),17.511.325.427.25.68.44.220.817.69.024.010.021.37.49.69.410.6,(46)(11)(16)(24)(30)(58)(37)(36)(34)(43)(44)(51)(32)(54)(50)(37)(50),6.611.811.317.59.35.312.05.27.06.010.48.78.417.29.09.75.1,5.89.011.413.77.45.29.74.37.35.59.17.37.313.98.27.64.3,5.37.610.110.77.24.58.64.67.24.97.66.26.613.18.0
27、12.33.4,1.22.92.01.81.71.11.01.31.20.82.00.71.20.50.81.11.3,1.02.21.81.61.40.90.91.01.10.71.70.61.00.50.71.01.0,0.91.71.61.51.30.80.80.81.00.61.40.60.90.50.71.00.8,3.31.11.81.53.84.81.91.95.03.61.52.63.61.63.95.21.6,3.41.31.62.04.73.91.52.34.83.71.62.74.11.14.25.21.8,3.81.51.82.54.94.51.72.24.84.01.
28、93.24.61.14.45.22.6,简单平均值,30,(46),(54),(38),9.4,8.1,7.5,1.3,1.1,1.0,2.9,2.9,3.2,中国内地上市(A/B股),首开股份招商地产(A)金地集团华侨城保利地产荣盛发展上海世茂万科(A)万科(B),600376.SS000024.SZ600383.SS000069.SZ600048.SS002146.SZ600823.SS000024.SZ000002.SZ,2.36.94.66.812.93.91.819.22.6,买入买入中性中性中性中性卖出买入*买入,9.7(Rmb)25.4(Rmb)6.4(Rmb)5.9(Rmb)1
29、1.4(Rmb)13.0(Rmb)9.5(Rmb)10.8(Rmb)15.0(HK$),13.832.37.07.214.013.110.415.022.5,4327923231103850,-50%-20%-30%-40%-25%-25%-55%-25%-10%,27.740.412.811.918.617.523.120.025.0,(65)(37)(50)(51)(39)(26)(59)(46)(40),33.151.614.413.121.820.526.522.628.3,(71)(51)(55)(55)(48)(37)(64)(52)(47),23.542.811.511.116.
30、415.321.517.922.4,(59)(41)(44)(47)(31)(15)(56)(39)(33),7.213.28.811.29.711.88.49.310.5,6.110.17.89.47.69.77.57.38.3,5.17.66.48.16.27.96.56.06.8,1.01.91.22.21.93.11.01.92.1,0.91.61.11.81.62.40.91.51.7,0.81.40.91.51.31.90.81.21.4,1.71.61.11.22.11.21.71.61.4,2.01.31.31.52.61.51.92.01.8,2.31.71.61.73.21
31、.82.22.52.2,中南建设,000961.SZ,2.0,买入,10.9(Rmb),15.4,42,-40%,25.7,(58),31.0,(65),21.9,(50),10.3,7.7,6.0,1.9,1.5,1.2,世联地产,002285.SZ,0.7,中性,13.1(Rmb),13.9,6,n.a.,NA,NA,NA,NA,NA,NA,21.5,17.0,13.6,2.9,2.6,2.3,1.5,2.0,2.4,简单平均值,25,(48),(55),(42),10.0,8.1,6.6,1.8,1.5,1.2,1.4,1.6,1.9,新加坡上市,仁恒置地鹏瑞利信托,YNLG.SIPCR
32、T.SI,2.30.5,卖出卖出,1.4(S$)0.6(S$),1.50.50,1(14),-40%-30%,2.40.71,(41)(19),2.80.82,(48)(30),2.20.58,(34)(0),10.5n.m,12.8n.m,12.0n.m,0.80.8,0.80.7,0.80.7,1.36.7,0.86.1,0.96.1,美国上市,易居中国,EJ,0.5,中性,4.4(US$),3.9,(12),n.a.,NA,NA,NA,NA,NA,NA,135.5,12.6,9.5,0.7,0.7,0.7,-,-,-,以上企业简单平均值,23,(46),(54),(39),9.7,7.8
33、,7.2,1.2,1.0,0.9,1.7,2.0,2.3,注：1)*表示该股位于我们的强力买入名单。2)我们对开发商的 12 个月目标价格基于 2013 年底预期净资产价值，对易居中国及世联地产基于 2013 年预期市盈率。我们预计 2013 年上半年房价将上涨 5-10%，但下半年涨幅有限甚至无增长。3)乐观假设：假设政府不干预房价上涨，我们预计房价将在 2013 年下半年进一步上涨 15%-20%。悲观假设：若政府在未来数月中出台严厉政策防止房价过快上涨，我们预计房价将跌至 2012 年上半年的谷底水平。4)重要的信息披露请参见 http:/,信息披露附录,申明,本人，王逸,CFA，在此申
34、明，本报告所表述的所有观点准确反映了本人对上述公司或其证券的个人看法。此外，本人薪金的任何部分不曾与，不与，也将不会,与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。,投资摘要,投资摘要部分通过将一只股票的主要指标与其行业和市场相比较来评价该股的投资环境。所描述的四个主要指标包括增长、回报、估值倍数和波动性。增长、回报和估值倍数都是运用数种方法综合计算而成，以确定该股在地区研究行业内所处的百分位排名。每项指标的准确计算方式可能随着财务年度、行业和所属地区的不同而有所变化，但标准方法如下：,增长是下一年预测与当前年度预测的综合比较，如每股盈利、EBITDA 和收入等。回报是各项资本回报指标一年预测
35、的加总，如 CROCI、平均运用资本回报率和净资产回报率。估值倍数根据一年预期估值比率综合计算，如市盈率、股息收益率、EV/FCF、EV/EBITDA、EV/DACF、市净率。波动性根据 12 个月的历史,波动性计算并经股息调整。,Quantum,Quantum 是提供具体财务报表数据历史、预测和比率的高盛专有数据库，它可以用于对单一公司的深入分析，或在不同行业和市场的公司之间进行比较。,GS SUSTAIN,GS SUSTAIN 是侧重于长期做多建议的相对稳定的全球投资策略。GS SUSTAIN 关注名单涵盖了我们认为相对于全球同业具有持续竞争优势和出色的资本回,报、因而有望在长期内表现出色
36、的行业领军企业。我们对领军企业的筛选基于对以下三方面的量化分析：现金投资的现金回报、行业地位和管理水平（公司管理层对行业面临的环境、社会和企业治理方面管理的有效性）。,信息披露,相关的股票研究范围,王逸,CFA：中国房地产行业。,中国房地产行业：雅居乐房产、首开股份、招商地产(A)、中海宏洋、中国海外、华润置地、万科 A、万科 B、碧桂园、易居中国、恒大地产集团、方兴地产、,金地集团、绿城房产、富力地产、中南建设、合景泰富、龙湖地产、鹏瑞利中国零售信托、保利置业、保利地产、荣盛发展、SOHO 中国、世茂股份、华侨城、世联地产、世茂房地产、瑞安房地产、远洋地产、融创中国、仁恒置地。,公司评级、研
37、究行业及评级和相关定义,买入、中性、卖出：分析师建议将评为买入或卖出的股票纳入地区投资名单。一只股票在投资名单中评为买入或卖出由其相对于所属研究行业的潜在回报决定。,任何未获得买入或卖出评级的股票均被视为中性评级。每个地区投资评估委员会根据 25-35%的股票评级为买入、10-15%的股票评级为卖出的全球指导原则来,管理该地区的投资名单；但是，在某一特定行业买入和卖出评级的分布可能根据地区投资评估委员会的决定而有所不同。地区强力买入或卖出名单是以潜在回报规模或实现回报的可能性为主要依据的投资建议。,潜在回报：代表当前股价与一定时间范围内预测目标价格之差。分析师被要求对研究范围内的所有股票给出目
38、标价格。潜在回报、目标价格及相关时间范围在每份加入投资名单或重申维持在投资名单的研究报告中都有注明。,研究行业及评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及或估值对研究对象的投资前景的看法。具吸引力(A)：未来 12 个月内投资前景优于研究范围的历史基本面及或估值。中性(N)：未来 12 个月内投资前景相对研究范围的历史基本面及或估值持平。谨慎(C)：未来 12 个月内投资前景,劣于研究范围的历史基本面及或估值。,暂无评级(NR)：在高盛高华于涉及该公司的一项合并交易或战略性交易中担任咨询顾问时并在某些其他情况下，投资评级和目标价格已经根据高华证券的政策予以除去。暂停评级(R
39、S)：由于缺乏足够的基础去确定投资评级或价格目标，或在发表报告方面存在法律、监管或政策的限制，我们已经暂停对这种股票给予投,7,2013 年 3 月 4 日,中国：开发商,资评级和价格目标。此前对这种股票作出的投资评级和价格目标(如有的话)将不再有效，因此投资者不应依赖该等资料。暂停研究(CS)：我们已经暂停对该公司的研究。没有研究(NC)：我们没有对该公司进行研究。不存在或不适用(NA)：此资料不存在或不适用。无意义(NM)：此资料无意义，因此不包括在报告内。一般披露本报告在中国由高华证券分发。高华证券具备证券投资咨询业务资格。本研究报告仅供我们的客户使用。本研究报告是基于我们认为可靠的目前
40、已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版。高盛高华为高华证券的关联机构，从事投资银行业务。高华证券、高盛高华及它们的关联机构与本报告中涉及的大部分公司保持着投资银行业务和其它业务关系。我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。本报告中署
41、名的分析师可能已经与包括高华证券销售人员和交易员在内的我们的客户讨论，或在本报告中讨论交易策略，其中提及可能会对本报告讨论的证券市场价格产生短期影响的推动因素或事件，该影响在方向上可能与分析师发布的股票目标价格相反。任何此类交易策略都区别于且不影响分析师对于该股的基本评级，此类评级反映了某只股票相对于报告中描述的研究范围内股票的回报潜力。高华证券及其关联机构、高级职员、董事和雇员，不包括股票分析师和信贷分析师，将不时地对本研究报告所涉及的证券或衍生工具持有多头或空头头寸，担任上述证券或衍生工具的交易对手，或买卖上述证券或衍生工具。在任何要约出售股票或征求购买股票要约的行为为非法的地区，本报告不
42、构成该等出售要约或征求购买要约。本报告不构成个人投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及(若有必要)寻求专家的意见，包括税务意见。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。某些交易，包括牵涉期货、期权和其它衍生工具的交易，有很大的风险，因此并不适合所有投资者。投资者可以向高华销售代表取得或通过http:/取得当前的期权披露文件。对于包含多重期权买卖的期权策略结构产品，例如，期权差价结构产品，其交易成本可能较高。与交易相关的文件将根据要求提供。北京高华证券有限责任公司版权所有 2013 年未经北京高华证券有限责任公司事先书面同意，本材料的任何部分均不得(i)以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或(ii)再次分发。高华证券投资研究,
