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1、本科生毕业论文(设计)吉利公司并购支付方式分析院系名称会计学院姓名鲁雨果学号200701150016专业 财务管理指导教师周宇 副教授2011年5月30日摘 要并购交易一直是引人注目的资本交易活动，它是产业结构变迁和企业成长壮大的基本手段和运营常态。会计和金融学者对该问题进行了大量的研究，并购支付方式作为并购过程的最后环节，对并购的成功有重要的影响。不同的并购支付方式对并购双方的财务影响各异，支付工具选择恰当与否，不仅关系到并购策略的实现，还会显示出不同的并购信息价值，从而影响到并购市场的运行，甚至决定并购交易是否能够成功。本文采用案例法对吉利并购沃尔沃轿车业务的支付方式进行了研究，介绍了并购
2、双方财务状况，并购过程和并购支付方式，肯定了其从国内外银行贷款、通过权益融资方式吸收海外资金、争取政府资金等的多种融资方式。但研究发现吉利并购支付方式比较单一，过度依赖现金支付，没有合理控制股权融资和债务融资比例的缺陷。为了并购的顺利进行，我们要做好融资前期的分析工作，重视海外融资平台的建立，充分利用中介机构的协助，做好各项风险防范工作。关键词：企业并购；并购支付方式；资本结构 AbstractM&A transactions has been a remarkable capital transactions that it is the basic means and the normal
3、 operation of the changing of industrial structure and the growth and expansion of businesses. A lot of researches have been done by accounting and finance regarding to this problem. As the last step of the success of mergers and acquisitions, the payment method of M&A process has important implicat
4、ions. Different M&A payment methods have different impacts on the both sides of the financial of M&A. Choosing appropriate payment instruments not only is related to the implementation of acquisition strategy, but also shows a different value of information on mergers and acquisitions, thus affectin
5、g the operation of M&A market, and even can be decided whether the transaction will be successful or not. This paper studies on the acquisition of Volvo car business Geely payment by using case law. It affirms its bank loans from abroad and absorbing foreign capital through equity financing, governm
6、ent funding for a variety of other forms of financing. But the study found that its method of payment is relatively simple, and that cash payment is over-relied, and that there is no reasonable control of the proportion of equity financing and debt financing of the defects. In order to complete the
7、M&A successfully, we need to do a good job of pre- financing of wages, attaching the importance to the establishment of overseas financing platform, and making a full use of intermediaries to assist and carry out risk prevention work. Key Words: M&A; M&A Payment Method; Capital Structure目录引言1一、并购支付方
8、式理论基础1（一）并购与并购支付方式的含义1（二）国内外研究概况3二、吉利并购沃尔沃案例介绍5（一）并购双方背景简介5（二）并购双方的财务状况5（三）并购过程介绍6三、吉利并购沃尔沃案例分析6（一）融资结构安排6（二）吉利并购支付方式分析7（三）吉利并购融资成功的因素8四、吉利并购沃尔沃政策建议9（一）大力发展和完善资本市场9（二）重视海外投融资平台的建立10（三）注重并购融资前期的分析工作10（四）充分借助中介机构的协助10（五）做好防范各项风险的控制工作10参考文献12致 谢13引言并购是产业结构变迁和企业成长壮大的基本手段和运营常态。产生并购行为最基本的动机就是寻求企业的发展。寻求扩张的
9、企业面临着内部扩张和通过并购发展两种选择。内部扩张可能是一个缓慢而不确定的过程，通过并购发展则要迅速的多。“随着我国国有企业深化改革和民营企业的快速发展，企业间通过并购进行资源充足的活动越来越多，交易的金额也越来越大。”据普华永道数据，中国2010年的并购案4251宗，披露的交易金额过2000亿美元，较2009年分别增长16%和27%；展望2011年，并购活动仍趋活跃。可以说并购交易已经成为我国资本市场上极为重要的一类交易，为此，我们需要对并购交易进行深入的研究以帮助并购双方顺利完成并购。以往对并购活动的研究多集中在并购的绩效，学者对并购过程的研究不多。通常，一个完整的并购过程包括确定并购策略
10、、对目标公司进行尽职调查、并购双方谈判协商支付加个范围、确定支付方式。其中支付相应的对价给目标公司是并购过程的最后一环，也是最为重要的一个步骤。支付对价的方式通常有多种选择，如现金、股票、债券以及各种方式的混合等。李继伟（2003）：“实证研究表明不同的并购支付方式对并购双方的财务影响各异，支付工具选择恰当与否，不仅关系到并购策略的实现，还会显示出不同的并购信息价值，从而影响到并购市场的运行，甚至决定并购交易是否能够成功，”为此，我们需要对并购过程中的支付方式进行一些探讨。本文共分为四个部分，第一部分根据研究目的论述了国内外对并购融资的理论研究和相关结论；第二部分介绍了吉利集团对沃尔沃轿车的并
11、购过程和融资安排；第三部分指出其融资方案选择对财务状况的影响和融资成功的经验；第四部分在综合本文研究内容的基础上，提出了一些政策建议。 通过对吉利收购沃尔沃支付方式分析，肯定了其充分利用各种需求，扩宽融资渠道，把握国家宏观战略，争取政府支持，选择专业的融资代理人的融资策略，同时指出其支付方式比较单一，过度依赖现金支付，没有合理控制股权融资和债务融资的比例。在前述分析的基础上，得出相关结论和启示，我们应该大力发展和完善资本市场，重视海外投融资平台的建立，注重并购融资前期的分析工作，充分借助中介机构的协助，做好各项风险防范和控制工作。一、并购支付方式理论基础（一）并购与并购支付方式的含义1并购的含
12、义对企业并购这个概念的解释是很丰富的，人们通常根据不同的需要赋予并购不同的含义。与其他学者相同，本文也将以研究目的为取向来对并购的含义进行界定。从实质上讲，企业并购就是企业利用资本市场对存量资产进行调整和重新组合的行为。从资本结构的变化来看，企业的并购行为无非是在股权之间、债务之间、股权与债权之间所进行的替换和转移。企业在进行调整和重组的过程中必然伴随着资产的流进与流出，例如企业在购买其他企业的股权时，一方面有股权资产的流入，另一方面有支付资产的流出。也就是说我可以将并购当作一项交易，那么交易的完成必然涉及到一方向另一方支付对价的问题。本文在研究时将采用的并购种类，具体包括以下四种：(1)上市
13、公司股权转让。股权转让指上市公司的控股股东将其持有的大宗股权转让给他人的行为。在发生股权转让后，该公司依然是一个独立的法人，只是控股股东发生了变化。从新的控股股东角度看，通过股权受让，它取得了对上市公司的控制权。(2)上市公司对外收购兼并。在此方式下，上市公司利用其机制、管理和技术的优势有计划地收购优质资产或兼并国有企业，实现资本或资产的快速膨胀。扩张形式分为吸收合并、新设合并、控股合并和参股投资。收购支付的方式有支付现金、负债融资、发行股票等。(3)资产置换。资产置换是指以非货币资产取得非货币资产或公司股权的重组行为，以提高资产质量为目的的一种重组方式。具体包括双方交换的资产皆非独立实体、一
14、方以其子公司股权交换另一方子公司股权、一方以非货币性资产交换另一方子公司股权三种类型。(4)资产剥离。这是指上市公司将与主营业务无关的业务或者质量差的资产进行出售处置。具体形式有对子公司资产或权益的整体转让、公司部分资产或经营权的转让、对子公司股权的部分转让。2并购支付方式支付是并购公司对目标公司价值进行评估后的结果，并购公司要想完成并购必须支付相应的对价，而支付方式则是对价的计量形式，这与会计计量是一致的。在会计计量中，对交易或事项的关注点不同导致了计量属性的多样性，同样的并购公司所支付的对价也有多种不同的形式来进行计量，这些不同形式的计量便是并购支付方式。（1）现金支付现金支付是直截了当的
15、并购支付方式，并购公司直接用现金收购目标公司的股权或资产，从而实现并购交易。对并购方而言，并购是企业的一项投资，类似于其他投资项目，而现金收购是公司资产形态的转化，即公司将持有的现金转化为被并购公司的净资产或者转为一项长期投资。对目标公司来说，目标公司的股东收到并购公司支付的现金之后意味着失去了对原公司的任何权益。（2）权益支付股票支付是指并购公司直接用股票作为支付工具来换取目标公司的股票或资产，从而完成并购交易的支付方式，股票支付可以保证企业对资金的最低需求，促进长期稳定经营，这是由于股东权益是企业的永久性资本，只有在破产清算时才需要偿还。股权融资分为普通股融资、优先股融资和换股融资。进行普
16、通股融资，既没有固定的利息负担，又可以自行制定股利政策，实际上没有还本付息的压力，如果溢价发行更可以为企业带来更多的自有资本；优先股每年需要支付一定的股息，但也是企业的权益资本，没有偿还的压力；换股并购是以股票作为并购的支付手段，即通过换股方式实现收购。（3）债务支付债务融资包括短期债务融资和长期债务融资。其中短期债务融资包括商业信用、协议融资、银行信贷、商业本票等，一般手续简单，融资成本低，但期限一般很短，数额也不大；长期债务融资包括长期借款和债券，长期借款手续相对简单、价款成本较低且具有税盾效应，但由于其有固定的到期日，存在财务风险高和限制性条款多等的问题。债券是企业融资的常用方式，该融资
17、方式涉及的投资者比较多，信息不对称情况明显，所以受到的限制条件要比银行借款严格，对财务安排的灵活性有较大限制。（二）国内外研究概况1并购支付方式的理论解释国外学者对上市公司并购支付方式问题进行了大量研究，研究方法上规范与实证并举，不仅在理论方面提出了不同的假说来解释并购支付方式的选择，而且还通过大量的实证研究来验证相关的理论。（1）MM理论最先对融资顺序进行研究的是Donaldson，他认为公司似乎没有目标最优资本结构，而是根据优先顺序即内部融资、债务融资和发行股票来选择资本结构。在Donaldson优序融资的引导下，Myers和Majluf（1958）认为企业融资结构是以企业项目融资方式的顺
18、序安排决定的，首先是内部融资，其次是债权融资后才是股权融资。Myers在Myers和Majluf模型的基础上提出了融资优序理论：“当企业为新项目融资时，总是尽可能地利用内部资金；如果需要外部资金，将首先发行最安全的证券，即债务优于股票。”（2）权衡理论权衡理论克服了MM理论只考虑负债带来的减税效应，而没有考虑负债会导致财务风险和额外费用增加的弊端，充分考虑了企业存在财务风险、破产成本以及代理成本的情况下，权衡成本收益关系，以求得最优的资本结构使企业价值最大化。财务危机成本，即企业无法偿还到期债务，面临破产时发生的成本。财务危机成本包括直接成本和间接成本。权益资本的代理成本是股东和经理之间的利益
19、冲突引起的。一般来说，权益资本的代理成本与权益拥有量成反比。当企业的所有者与经营者是同一人时，企业的利益即为他本人利益，出于财富最大化的考虑，他会竭力将代理成本减到最少，因为由于机会主义行为而产生的成本将完全由从事该行为的人自己负担。但只要管理者持有的所有权少于100%，股东与管理者就会存在利益冲突，因为双方之间存在着信息不对称，而且双方都是理性的经济人，在企业的经营决策中都追求自身利益最大化。（3）信息不对称理论Fishman（1989）将并购支付方式与并购过程中的竞争性竞价相联系，指出在并购双方信息不对称、并购公司有潜在竞争者的情况下，现金支付具有竞争性竞价的优势，现金支付传递出目标公司高
20、估值的信号，并用来对潜在的竞争性竞价者先发制人。Raghavendra and Vermaelen（1998）认为企业未来的投资机会或现金流量情况可以通过并购公司选择不同的支付方式来揭示。现金支付方式表明并购公司现有资产可以产生较大现金流量，是一个好的信号；相反，股票支付则是一个不良的信号。2国内关于并购支付方式的研究成果国内学者对上市公司并购支付问题的研究集中在三个方面：（1）并购支付的不同方式及现状研究。刘南君（2004）指出并购支付方式有现金支付、股权支付、杠杆支付、期权支付、卖方融资、综合证券支付等，并分析了不同支付方式的特点，认为现金支付便捷但是一种沉重的即时负担；股权支付融资压力小
21、，但融资成本较高；衍生金融工具往往可以以小博多，但是融资风险较大。徐波、姜秀珍、吴清（2005）研究了中国企业跨国并购的支付方式及其影响，指出我国进行跨国并购的支付方式有现金支付、股票支付和综合证券支付等三种，但是我国企业并购支付方式整体上落后于西方，主要表现在并购支付方式没有很好地与资本市场的融资功能相衔接，并购支付方式单一，对资本市场的利用率较低。（2）不同并购支付方式的原因研究。王宛秋、赵子君（2008）研究了我国企业海外并购支付方式的问题。文中对我国企业海外并购以现金为主要支付方式的成因进行了分析，指出企业并购经验不足、我国的资本市场规模较小，投融资机制尚不够完善、企业在并购过程中缺少
22、中介机构的服务等是主要原因。王培东（2008）通过统计上市公司并购支付2001年的数据，得出我国企业并购支付方式单一，大部分是现金收购的结论，文中对该现状的解释是由于我国资本市场存在股权分置。（3）并购支付方式选择的影响因素研究。周志超（2005）首先对不同的并购支付进行了比较，分析了各自不同的特点，并在借鉴国外已有研究结论的基础上分析了影响企业并购中支付方式选择的几个重要因素，包括税收因素、信息不对称、融资顺序、并购方式等，其中重点分析了税收和信息不对称因素的影响。陈岩（2007）在综述国外的研究结论的基础上，分析了公司控制权、收购公司举债能力、收购规模和收购公司股价水平等影响并购支付方式的
23、因素。作者认为由于影响并购支付方式的因素有很多，并购双方会根据公司的实际考虑选用的支付方式，不存在通用的标准。二、吉利并购沃尔沃案例介绍2010年3月28日，吉利集团与美国福特公司签署了一项重要协议，根据此项协议，吉利集团将收购沃尔沃的轿车业务，掀起了我国汽车跨国并购的浪潮。本文对该并购案例的分析将集中在并购支付方式上，并按照上文理论研究和应用研究的内容，从并购支付方式的实质内容、吉利集团选择该种支付方式的合理性方面进行分析。（一）并购双方背景简介1.沃尔沃汽车公司简介沃尔沃汽车公司是北欧最大的汽车企业，也是瑞典最大的工业企业集团，世界20大汽车公司之一。创立于1924 年，创始人是古斯塔夫拉
24、尔松和阿萨尔加布里尔松。沃尔沃汽车以质量和性能优异在北欧享有很高声誉，特别是安全系统方面，沃尔沃汽车公司更有其独到之处。美国公路损失资料研究所曾评比过十种最安全的汽车，沃尔沃荣登榜首。到1937年，公司汽车年产量已达1万辆。随后，它的业务逐渐向生产资料和生活资料等多领域发展，一跃成为北欧最大的公司。沃尔沃汽车公司下属有商用车部、载重车部、大客车部、零部件部、汽车销售部和小客车子公司等。沃尔沃公司的产品包罗万象，但主要产品仍然是汽车。2.吉利控股集团简介浙江吉利控股集团是中国汽车行业十强企业，1997年进入轿车领域以来，凭借灵活的经营机制和持续的自主创新，取得了快速的发展，现资产总值超过340亿
25、元，连续八年进入中国企业500强，连续六年进入中国汽车行业十强，被评为首批国家“创新型企业”和“国家汽车整车出口基地企业”。浙江吉利控股集团总部设在杭州，在浙江临海、宁波、路桥和上海、兰州、湘潭、济南等地建有汽车整车和动力总成制造基地，在澳大利亚拥有DSI自动变速器研发中心和生产厂，已形成年产60万辆整车、60万台发动机、60万台变速器的生产能力。（二）并购双方的财务状况1.沃尔沃汽车公司（目标公司）的财务状况沃尔沃汽车公司被媒体形容为一位家道中落的贵族小姐。自1995年以来，其在全球豪华车市场的份额从14.9%一路下降到8.2%，2005年沃尔沃轿车公司盈利约3亿美元，但此后4年连续亏损，每
26、年的亏损额均在10亿美元以上。金融危机爆发后，沃尔沃亏损加剧。2008年沃尔沃轿车亏损14.65亿美元，2009年虽有些好转但也亏损高达6.53亿美元。此外，沃尔沃轿车的全球销售量由2007年的458323辆降至2008年的374297辆，又再降至2009年的334808辆。2.吉利控股集团（并购公司）的财务状况表 1-1 吉利汽车相关财务数据 单位：千港元2009年2008年2007年2006年2005年营业额15,978,4194,863,460137,209127,006101,411除税后盈利1,498,020982,042318,100214,149115377股息168,27210
27、3,61467,61457,32741,203股东应占盈利/(亏损)1,343,238996,783314,658208,752110827基本每股盈利(元)1917653摊薄每股盈利(元)1916650毛利2,885,514738,51015,95816,97010,762经营盈利1,760,8571,040,858319,773215,734115,377数据来源：吉利汽车（00175.HK）2005-2009年年度报告（三）并购过程介绍12009年9月8 日，吉利汽车首度承认参与竞购沃尔沃。吉利执行总裁和执行董事桂生悦对记者说，吉利的母公司正式参与沃尔沃股权收购的部分工作，这也是吉利官方
28、首次对收购传闻作出正面回应。22009年10月28日，福特宣布吉利成为沃尔沃的优先竞争力。吉利官网发声明称，福特已选中吉利集团是沃尔沃的优先竞争力，预计不久将宣布相关进展。32009年12月23日，福特将出售沃尔沃给吉利。福特汽车23日宣布已与中国吉利汽车就出售沃尔沃达成一致，双方将在2010年第一季度签署协议，并将在2010年第二季度完成所有收购。43月28日21时，经历了惊心动魄的等待，吉利集团董事长李书福与福特汽车首席财务官LewisBooth签署最终股权收购协议，吉利以18亿美元价格获得沃尔沃轿车公司100%股权以及相关资产。按照计划，沃尔沃轿车将在中国建立年产能力达30万辆的新工厂，
29、5年内在中国销量将达到20万辆，在全球销量达到60万辆，并力争在2011年实现沃尔沃轿车公司扭亏为盈的目标。三、吉利并购沃尔沃案例分析（一）融资结构安排此次吉利收购沃尔沃的并购项目需要资金27亿美元，其中18亿美元用于收购沃尔沃轿车100%的股权，余下9亿美元是对沃尔沃轿车的输血，是保证沃尔沃后续运营的资本开支。1999年，福特汽车收购沃尔沃的价格为64亿美元，而吉利18亿美元的收购价，不到当时福特收购价格的三分之一。在这次收购中所需的27亿美元中，约有50%来自国内资金，50%来源于境外资金。国内资金中，国内有吉利占51%以上股份的资金，也有我们国内银行融得的收购以及并购资金。境外资金则分别
30、来组美国、欧洲和香港。由此可见，收购沃尔沃的27亿美元中，仅有四分之一的钱是吉利的自有资金，折合人民币约合40多亿元，这个数目对已在中国汽车行业打拼了十多年的吉利而言，问题不大。这可以说是一场“蛇吞象”的收购，面对巨大的资金缺口，吉利充分利用各种需求，从各种渠道取得资金，具体如下：第一，吉利自有资金41亿元。吉利凯盛是为了收购沃尔沃轿车业务而成立的，注册资本为41亿元，由吉利全额出资。第二，从国内银行获得贷款。成都政府已经给成都银行和国开行成都分行下文，要求配合吉利的融资收购。国家开发银行和成都银行各提供20亿元和10亿元的10年期低息贷款，3年内吉利仅需支付三分之一的利息，三年后酌情偿还。第
31、三，由瑞典当地政府担保在欧盟内相关银行的低息贷款。第四，通过权益融资的方式，吸收海外投资者的资金。早在2009年的9月23日，吉利旗下上市公司吉利汽车（00175.HK）与高盛资本合伙人GSCP签署了协议，GSCP通过认购可转债以及认股权证投资吉利汽车。吉利汽车在可转债发行及认股权证获全面行使后，将获取约25.86亿港元（约合3.3亿美元）的资金。第五，将融资与国内建厂捆绑，取得当地政府资金与政策支持。大庆市以股权质押方式，为吉利沃尔沃项目增资30亿元人民币；上海嘉定区提供10亿元人民币资金，争取沃尔沃总部落址；成都市以预留土地和30亿元低息贷款，吸引沃尔沃工厂落户；北京市提供土地，给予沃尔沃
32、国产项目，将提供50亿元融资。（二）吉利并购支付方式分析1债务融资对资本成本的影响吉利的债务融资主要来源于国家开发银行和成都银行各提供的20亿元和10亿元低息贷款，瑞典当地政府担保在欧盟内相关银行的低息贷款，以及向GSCP发行18.97亿港元(合约2.45亿美元)的可换股债券，我们可以无一例外的注意到其关键词就是“低息”，吉利向国开行和成都银行的借款，3年内仅需支付三分之一的利息，三年后酌情偿还，而向GSCP发行的5年期可转债的年利率仅为3%，可以说吉利在并购开始后的3-5年内利息负担还是比较轻的，这有利于吉利度过并购后的整合期。另外由于利息可以在税前扣除，吉利的高负债融资可以起到一定的抵税作
33、用，再次降低了吉利债务融资的资本成本。但是我们不能忽视负债融资对资本结构的影响。吉利2009年中报显示，其负债总额为70亿元，资产总额为136.7亿元，资产负债率为51.2%，在经过贷款和美国高盛融资后，吉利资产负债率达到了69%，这一比例已经超过了国际惯常的65%的警戒线，存在巨大的财务风险。因为虽然吉利前期融资成本较低，但是在债务到期时会面临较大的财务负担。另外如果高盛的可转换债券放弃行使转换权利，则5年后吉利就将面临第一次大规模还款压力，如果吉利不能尽快完成整合，达到预期盈利目标，那贷款到期时的还款负担将是非常重的。2可转换债券和认股权证对吉利控制权的影响吉利汽车此次向高盛的募资分两方面
34、进行，一方面是向GSCP发行18.97亿港元的可换股债券，在一定条件下按最初换股价每普通股1.90港元，转换为约9.9 亿股吉利新普通股，另一方面吉利汽车还将向GSCP发行2.9亿股认股权证。吉利汽车此次发行之前，李书福及其关联人士共持有吉利汽车 37.5亿股股份，持股比例为51.54%。而在GSCP完全将债券换为股权及实现认股权证后，GSCP将拥有吉利汽车 12.9亿股股份，占比15.13%，成为吉利汽车第二大股东，李书福及其关联人士持有吉利汽车的股权比例将下降为43.75%，低于50%，不再拥有对公司的绝对的控制权。3股权融资对吉利的影响吉利负责政府融资的团队谈了全国十几座城市，最终选择与
35、大庆市合作，吉利万源在北京亦庄注册，大庆国资成为吉利万源的股东，为整个收购付出了30亿元；由于资金问题，吉利又与上海合作，成立了上海吉利兆圆国际投资有限公司，股东为吉利万源和嘉尔沃，均为货币出资，分别占股份的87.65%和12.35%。直到吉利兆圆的正式成立，吉利收购沃尔沃的融资结构才算定了下来，吉利、大庆国资、上海嘉尔沃，出资额分别为人民币41亿元、30亿元、10亿元，股权比例分别为51%、37%和12%。在吉利收购沃尔沃的最终18亿美元中，有11亿美元来自上述融资平台。吉利采用股权融资的方法，不必支付大量现金，因此不会影响公司的现金状况，且不像贷款那样有到期还本付息的压力。在这样的融资模式
36、下，吉利相当于和地方政府成为战略合作伙伴的关系，又由于吉利占有51%的股权，享有对吉利兆圆的绝对控制权，因此该股权融资方式对公司控制权的稀释不明显。（三）吉利并购融资成功的因素正确的融资技巧的使用不仅能够帮助并购者筹集足够的资金以实现目标，还可以降低收购者的融资成本和今后的债务负担。吉利在这次并购中采取的融资策略有诸多高明之处，主要归纳为以下几点：1把握国家宏观战略，争取政府支持从吉利集团的融资方案我们可以看出，吉利的成功离不开中央政府的支持和地方政府的扶持。吉利紧紧把握国家产业调整、节能减排、民族工业走出去等宏观战略，争取到了中央政府资源，温总理指示召开吉利专题会；商务部利用200多个海外机
37、构，为吉利提供海外法律和咨询等服务；发改委对吉利收购沃尔沃的批复持积极态度，加快其审批工作。另一方面，吉利积极与地方沟通，反复游说，将地方经济发展需要转化为谈判优势，与地方政府形成战略合作伙伴关系，吸收投资。2充分利用境外融资，拓宽融资渠道吉利集团在香港联交所上市，作为一个比较规范的资本市场的上市公司，无疑为企业熟悉和掌握国际化资本运作的规则和方法提供了一个演练的海外平台。同时，在香港市场的上市，克服了国内资本市场和海外各主要资本市场割裂的缺陷，为企业在国际资本市场顺利进行融资提供了前提。最后，作为香港上市公司，有利于提高吉利作为一个国际化公司的形象，有利于与海外投资者的沟通。在这次并购的国际
38、融资构成中，引入国际著名投行高盛作为战略投资者，高盛作为金融顾问，多次参与中国的重大车企并购案。虽然，吉利汽车声称此举是作为收购母公司三间工厂资金支付所用，但是引入国际著名投行高盛作为战略投资者的意义则明显不在此处，事实上，高盛的作用，不仅仅是发挥股东的表决权，更重要的，将是辅佐吉利在收购沃尔沃中，快速筹集到所需要的资金，以完成最后的收购。3选择专业的融资代理人，确保并购融资方案的成功实施吉利并购融资的方案设计及成功实施，还需要选择好的投资银行作为融资代理人。洛希尔算是在汽车产业界最具声望的一家投行，根据汤森路透的数据，在吉利并购沃尔沃交易之前的12个月里，由洛希尔提供咨询的汽车并购案总价值高
39、达892.5亿美元。吉利通过自己的热情和执着打动了洛希尔，使其放弃一家销售规模差不多是吉利10倍的欧洲车企帮助自己，而事实证明，之后洛希尔为吉利提供的融资方案是非常成功的。四、吉利并购沃尔沃政策建议并购往往需要巨额资金，尤其是在国际资本市场上的投资与并购，对资金的需求更加紧迫。如果并购企业根据自身的资本结构和国际资本市场的环境与偏好，能够找到一种合理的融资方式，就可以收到事半功倍的效果。如果选择不当，就可能背上沉重的财务负担，并影响并购后正常的经营活动。通过对吉利并购案例的分析，我们可以得出以下几点启示：（一）大力发展和完善资本市场资本市场是规范和促进企业并购的最佳场所。国际经验表明，利用资本
40、市场进行企业并购和资产重组，是单个企业实现规模经济，整个产业实现结构调整升级的有效方式。但是目前由于我国资本市场还不够成熟，因此并购支付方式比较单一、落后，主要以现金支付为主，现金支付案例占并购案例总数的70%-80%之间，发达国家盛行的换股并购和混合支付在我国基本上算是刚刚起步，这种情况从吉利并购过程中的高现金、高债务支付就可以看出。随着经济全球化的发展，新的企业并购浪潮即将来临，企业对资金的需求要求我们必须尽快发展和完善资本市场，为企业提供一个好的融资平台。（二）重视海外投融资平台的建立近年来，全球并购大量通过股票市场股票交换来实现，在中国资本市场和金融机构不发达的情况下，现金或其他资产并
41、购方式长期存在，跨国并购需要强有力的资金支持。由于目前我国资本市场的封闭性和不完善，通过国内资本市场对海外投融资比较困难，目前建立一个海外的投融资平台是进行海外并购工作的前期必要准备。通过这一平台，不仅能树立起公司国际化规范运作的形象，扩大海外影响，也将更有利于并购时的融资问题解决。另外，海外上市也将使得采用股票支付方式成为可能，因为国外投资者一般不会接受封闭国内市场发行的股票作为对价。（三）注重并购融资前期的分析工作在企业并购融资前要对可选择的各种并购融资方式进行比较分析，并考虑影响企业并购的资本结构、融资成本、资金需要量、企业融资风险、融资环境及政策法规等各种因素，对它们进行综合的分析评价
42、，以此为依据制定切实可行的融资方案。李书福早在2002年就在吉利内部宣称要收购最安全的沃尔沃，直到2010年成功收购，经历了8年的等待与准备，这次并购是在反复研究和分析的情况下才取得成功的。（四）充分借助中介机构的协助目前我国中介机构的操作还处于不规范的状况，并购融资方面的专门服务较少。也由于国家法律方面的一些限制，中介机构在提供融资服务方面还有一定的限制。造成融资市场没有得到充分的发展。从案例中我们可以看到，吉利在并购过程中不仅保持了与被收购方的良好关系，充分借助了洛希尔和投资银行高盛的专家专业建议与规划，比较好的解决了融资和支付问题，也为以后的整合打下了良好的基础。值得注意的是，由于并购一
43、部分采用的可转债以及认股权证支付，高盛事实上成了吉利的战略投资者，对并购后的沟通协调有着重要的作用。（五）做好防范各项风险的控制工作我国企业进行海外并购一般是通过想获得各种资源，取得协同效应来增加企业的收益，但同时海外并购也面临着巨大的风险，必须在财务上做好收益与风险权衡的战略安排，防止并购的失败。企业并购的财务风险是一种价值风险，是并购中各种风险的综合反映；财务风险是一个动态的过程，存在于企业并购的计划决策、交易执行和运营整合阶段中。在企业并购中的每一个阶段产生的不同风险，最终都通过财务的形式表现出来。企业在实施并购扩张的过程当中，要不断完善自身的风险控制体系，从领导层到员都应具有强烈的风险
44、意识，做好每一个阶段的财务风险防范和控制，使风险降到最低而收益最大，真正发挥并购的协同效应。参考文献1陈岩.并购支付方式资本市场比较及影响因素述评J.江南大学学报(人文社会科学版)，2007（2）.2范如国企业并购理论M湖北：武汉大学出版社，20043李继伟我国上市公司并购支付方式的实证分析J广州：暨南大学，20034刘南君.论企业并购的支付方式J.经济纵横，2004（7）.5马利利我国上市公司并购支付方式的实施现状和建议J时代金融，2008（4）6莫迪利亚尼、米勒. 资本成本、公司财务和投资理论J.美国经济评论，1958（6）.7美斯蒂芬A.罗斯，罗德尔福W.威斯特菲尔德，杰弗利E杰富著，吴
45、世农，沈峰等译.公司理财第6版J.北京:机械工业出版社，2003（9）.8王培东.股权分置改革后上市公司并购支付方式研究J.北方经贸，2008（4）.9王宛秋、赵子君.我国企业海外并购支付方式问题研究J.经济纵横，2008（8）.10徐波、姜秀珍、吴清.中国企业跨国并购的支付方式及其影响J.经济问题探索，2005（6）.11张龙关于企业并购融资决策有关问题的探讨J中国科技信息，2008（2）12周春生.融资、并购与公司控制M.北京:北京大学出版社，2005.13周志超.证券市场企业并购支付方式的选择J.产权导刊，2005（8）14Fishman，Michael J. Preemptive Bi
46、dding and the Role of the Medium of Exchange in AcquisitionsJ. The Journal of Finance Vol.8，No.1，3，1989.15Raghavendra, Vermaele. Value and the Post-acquisition Performance of Acquiring Firms1J. Journal of Financial Economics，Elsevier，vol.49，No.2，1998.致 谢在文章完成之时，我最想对周宇副教授说声“谢谢”，如果没有周老师的无私帮助，本篇论文根本无法完成。从论文的选题，开题，写作到每一次检查的修改都倾注了周老师大量的心血，在此向老师表示衷心的感谢!同时，周老师谦和的作风、严谨的治学态度和勤奋工作的精神也将成为今后我工作和学习的榜样。本论文在写作及检查过程中，会计学院各位老师对我的论文提出了很多宝贵的修改意见，在此对各位老师表示衷心的感谢。最后，我还要感谢我的家人以及同学，正是他们对我精神上的极大支持，使我顺利地完成了这段学业。即将离别美丽的校园，离别与我朝夕相处的同窗学友，踏入我人生的另一段征途，心中纵有千言万语也难于言表。在此我只想说一句:谢谢你们!祝愿我们每个人都有属于自己的美好明天!
