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1、巨灾之痛“呼唤”风险融资证券化 摘 要 随着巨灾发生频率和损失幅度的加强，全球保险行业发生了一场伟大的技术变革巨灾风险证券化。本文在巨灾风险证券化理论基础上通过对风险的分布特征及危害程度的考察，导致不同风险单位之间的损失具有相关性且使保险机制失灵的风险，并且得出风险转移是风险融资路径的必然选择的结论。再从金融创新的视角，得出巨灾风险证券化是风险融资发展的必然趋势。 关键词 巨灾风险 风险融资 风险证券化 人类发展的历史，是一部不断与天灾和人祸抗争的历史。能否经受巨大灾害的考验，攸关一国经济社会的稳定。我国是遭受自然灾害最为频繁的国家之一，每年的大灾损失越来越严重，今年初我国南方冰冻灾害、前不久
2、汶川大地震都属于巨灾。巨灾风险所造成的巨大损失已经威胁到人类社会的可持续发展，对巨灾风险进行高效的融资安排，是有效管理巨灾风险，战胜各种巨大灾害的重要方面。但与国际上大灾风险主要通过保险机制来分担化解不同，原本是灾害“减震器”的保险目前在我国尚未能充分地发挥作用，汶川大地震暴露了国内大灾保险制度方面的缺陷。国际知名巨灾风险建模公司AIR环球公司日前发布了一份针对汶川大地震的损失报告，报告估计地震造成财产损失将超过1400亿元，但统计发现投保财产损失可能不到70亿元。这一数字也凸现了保险公司面临的巨大风险。 一、巨灾风险证券化在我国的发展 巨灾风险证券化可以定义为保险人将其承保的巨灾风险通过金融
3、证券的创造和发行转移给资本市场。巨灾风险证券化的过程包括以下两个要素，第一个要素是金融工程，本质上是将现金流“打包”或拆解，并转换为新的证券巨灾风险证券。第二个要素交易巨灾风险的最终接受者-资本市场。保险公司将其承保的巨灾风险资本市场进行转移，这个过程通过金融工具的买卖得以完成。 巨灾风险证券化在我国发展还面临很多问题。目前,巨灾保险业务仍只占了较小的比重,而且,多数自然灾害都属于保单特约承保项目,属于商业保险范围。 巨灾风险证券化的一个重要前提是发达的金融资本市场，虽然中国的资本市场在飞速发展中但离成熟还很遥远。由于巨灾风险的突发性和巨额损失性带来的风险是个人投资者难以承受的。 另外风险的发
4、生仅与巨灾本身有关,这是与其他金融工具不同的,缺少与金融风险本身的相关性,利用投资组合减低风险效果不明显。巨灾债券是通过证券市场将巨灾风险转嫁给投资人,具有保险和证券的双重性，对金融市场的要求比普通债券更为严格,它需要专门机构对巨灾风险进行评估,由专业的信用评级机构对其进行信用评级,要求证券评级机构能进行中立科学的评估,便于投资者做出正确的决策,但目前国内的证券评级还很不规范,透明度不高,缺少一套完整独立的评级方法和模型。与此同时风险证券化运作过程中,存在保险公司和投资者信息不对等的情况,如何科学客观地厘定损失率,制定对双方都公平的证券合同还有待研究。 二、风险融资的路径分析 保险学理论认为，
5、风险融资是指“用获取资金来支付或抵偿损失”，它决定的是损失成本由谁来承担以及何时来承担的问题。它也包括两种途径，即风险自留和风险转移。风险自留指个人或企业通过自身的储备、积累一定的风险损失补偿基金，对自身的风险损失进行补偿和保障的一种方式。此方法在人们生活中被普遍使用，但它也具有明显的局限性：1.难以充分补偿个体巨额的灾难性损失；2.降低了社会财富的利用效率。因此，对损失的社会化处理最终落在了风险转移身上。 从风险的分布特征及其危害程度来看，风险可以简单的分为损失不具有相关性（即纯粹风险或投机风险）和损失具有正相关性（即巨灾风险）两大类。 对损失不具有相关性的风险，不管是纯粹风险还是投机风险，
6、都是通过建立组合，运用风险分散化原则，在不改变损失（或收益）期望的前提下来降低每个风险单位的平均损失标准差。下面以纯粹风险的例子来说明这一原理： 1.单个风险单位风险损失的概率分布： 期望成本=0.5*0+0.5*2000=1000元 标准差=0.5*(0-1000)2+0.5*（2000-1000)21/2=1000元 2.组合A、B两个风险单位（A和B不具有损失相关性）后风险损失的概率分布： 期望成本=0.25*0+0.25*1000+0.25*1000+0.25*2000=1000元 标准差=0.25 *（0-1000）2+0.25*（1000-1000)2+0.25*（1000-100
7、0）2 +0.25*（2000-1000）21/2 =707元 由此可见，组合两个不具有损失相关性的风险单位后，每个风险单位的期望成本不变（仍然是1000元），而它们的平均损失标准差却减小了（由1000元减为707元），组合安排降低了每个风险单位所面临的风险。以此类推，当组合中风险单位的个数不断增加时，每个风险单位的期望成本依然不变，而它们的平均损失标准差将变得更小，组合安排更进一步降低了每个风险单位所面临的风险（更加符合大数法则和中心极限定理的要求）。 对损失具有正相关性的风险的分析，还是以A、B两个风险单位来说明。假设A和B具有完全正相关性，即A和B具有完全相同的可能结果，则其风险损失的概
8、率分布如下： 期望成本=0.5*0+0.5*2000=1000元 标准差=0.5*(0-1000）2+0.5*（2000-1000)21/2=1000元 可见，当组合两个损失具有完全正相关性的风险单位后，每个风险单位的期望成本不变（仍然是1000元），它们的平均损失标准差也不变（仍然是1000元），组合安排并没有降低每个风险单位所面临的风险。以此类推，当组合中损失具有完全正相关性的风险单位的个数不断增加时，每个风险单位的期望成本依然不变，它们的平均损失标准差也不变，组合安排不能降低每个风险单位所面临的风险。对于损失不具有完全正相关性的风险单位的平均损失标准差的变化是介于不相关和完全正相关之间的
9、情况，如图所示，其推导在此就不赘述。由上面的分析可知，正是风险单位之间不具有损失相关性或不完全具有损失相关性，才使风险转移成为可能，这也是保险及再保险运作机制得以建立的前提条件。相反，当一个保险组合（通常以保险公司为单位建立）内的风险单位面临完全正相关的损失时，这个保险体系就将崩溃，也即发生了我们所说的巨灾风险。 因此，随着人类历史的发展，具有完全正相关性的情况只是相对性的存在，而通过不具有损失相关性的系统（或市场）之间的风险转移就成为风险融资证券化的必然选择。所以，人类在巨灾风险面前并不是无能为力的。 三、金融创新使风险融资证券化得以实现 如前所述，风险转移是风险融资证券化的基本方式。但风险
10、转移涉及到损失的承担，因此，无偿地转移风险的情况并不能连续存在，只能作为特殊情况下的无奈选择，例如各种互助救济就属于此。而大量的、契约化、制度化存在的风险转移是有偿风险转移，比如保险、套期保值和分散投资等方法。通过金融市场的交易，把风险交给那些愿意承受且有能力承受风险、适合于承受风险的市场参与者承受，使资源得到优化配置。这种资金与风险之间的转移或重新分配正是金融市场的基本功能之一，换言之，风险转移必然要通过金融市场来进行。而金融创新（或发展）的核心问题就在于如何更有利于风险的控制、转移、消化、吸收和总体风险的防范。 金融市场创新的结果使得风险融资出现了巨灾风险证券化的趋势，其原理是风险卖者将欲
11、证券化的巨灾风险业务(全部或部分)及相应的保费收入剥离出来，出售给特设再保人，这一机构在对风险业务进行重组的基础上发行风险证券，以证券收入作为未来风险赔付的准备资金。从运作过程来看，通过运用巨灾风险证券化技术，保险公司可以将超出自身承保能力的巨灾风险业务出售给资本市场的机构或个人投资者。如1999年4月瑞士丰泰也发行了巨灾债券，1998年12月德国安联发行了价值15亿美元的保险期货产品，1999年日本东京迪斯尼乐园也发行了价值2亿美元的巨灾债券。 总之,巨灾风险证券化是风险融资发展的必然趋势，而金融市场的创新和现代化的通信技术的广泛运用则为其提供了可能性。作为保险与金融融合的产物,国外巨灾风险
12、证券化的发展为我国发展巨灾和劣质保险业务提供了一条新思路:利用金融市场资源有效转移风险。但是受巨灾风险性质和特点、金融市场发展状况及各种技术条件的限制,并非任何巨灾风险都可以构造为证券化产品。一般来说,发生频率高的巨灾风险损失只能依赖政府救助和社会援助等非市场方式来解决,例如美国全国洪水保险计划和日本的地震保险制度,而市场化的风险证券化方式适宜于低频率的巨灾风险事件。因此,在发展我国的巨灾保险制度时,不能忽视政府的参与。 参考文献： Scott E.Harrington&Gregory R.Niehaus著:风险管理与保险.清华大学出版社，2001.10 其他参考文献：1.赵慧芝.加强高校科研经费管理的几点思考J.现代经济信息,2010(12).2.付林,李冬叶.高校科研经费的使用监管机制J.黑龙江高教研究,2009(11).3.江轶.高校科研经费管理若干问题探析J.福建财会管理干部学院学报,2010(4).4.李红宇.高校科研经费管理有效性探究J.财会通讯综合(中),2009(1).5.石勉.对高校科研经费管理和审计的探讨J.经济师,2010(10).6.林大静.构建高校科研经费内部审计机制的思考J.审计月刊,2009(6).
