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1、从巴黎银行倒闭谈衍生品的风险00628127 王正 一、案例背景巴林银行创立于1762年，至今已有233年的历史。最初从事贸易活动，后涉足证券业，19世纪初，成为英国政府证券的首席发行商。此后100多年来，该银行在证券、基金、投资、商业银行业务等方面取得了长足发展，成为伦敦金融中心位居前列的集团化证券商，连英国女皇的资产郡委托其管理，素有“女皇的银行”美称。在亚洲金融杂志组织的由机构投资者评选亚洲最佳经纪活动中，巴林连续4年名列前茅;该集团1993年的资产59亿英镑，负债56亿英镑，资本金加储备4.5亿英镑，海内外职员雇员4000人，盈利1.05亿英镑;1994年税前利润高达1.5亿英镑。该行
2、目前管理300亿英镑的基金资产，15亿英镑的非银行存款和10亿英镑的银行存款。 就是这样一个历史悠久、声名显赫的银行，竟因一个28岁的青年进行期货投机失败所累而陷入绝境。28岁的尼克里森 992年被巴林银行总部任命为新加坡巴林期货 (新加坡)有限公司的总经理兼首席交易员，负责该行在新加坡的期货交易并实际从事期货交易。而说道造成巴林银行倒闭的直接原因，就不得不提到尼克里森所作的日经期货交易。1994年下半年起，尼克里森在日本东京市场上做了一种十分复杂、期望值很高、风险也极大的衍生金融商品交易-日本日经指数期货。他认为日本经济走出衰退，日元坚挺，日本股市必大有可为。日经指数将会在19000点以上浮
3、动，如果跌破此位，一般说日本政府会出面干预，故想赌一赌日本股市劲升，便逐渐买人日经225指数期货建仓。1995年1月26日里森竟用了270亿美元进行日经指数期货投机。不料，日经指数从1月初起一路下滑，到1995年1月18日又发生了日本神户大地震，股市因此暴跌（下图为日经指数走势图）。里森所持的多头头寸遭受重创。为了反败为胜，他继续从伦敦调人巨资，增加持仓，即大量买进日经股价指数期货，沾空前日本政府债券。到2月10日，里森已在新加坡国际金融交易所持有55000份日经股价指数期货合约，创出该所的历史记录。 日经指数走势图 1995年2月23日，日经股价指数急剧下挫276.6点，收报17885点，里
4、森持有的多头合约已达6万余份，面对日本政府债券价格的一路上扬，持有的空头合约也多达26000份。由此造成的损失则激增至令人咋舌的86000万英镑;并决定了巴林银行的最终垮台。当天，里森已意识到无法弥补亏损，于是被迫仓皇出逃。26日晚9点30分，英国中央银行英格兰银行在没拿出其他拯救方案的情况下只好宣布对巴林银行进行倒闭清算，寻找买主，承担债务。3月6日，荷兰荷兴集团(lntemational Neder Lander Group简称ING)与巴林达成协议，愿出资7.65亿英镑(约12.6亿美元)现金，接管其全部资产与负债，使其恢复运作，将其更名为“巴林银行有限公司”，3月9日，此方案获得英格兰
5、银行及法院批准，ING收购巴林银行的法律程序完成，巴林全部银行业务及部分证券、基金业务恢复运作。至此，巴林倒闭风波暂告一段落，令英国人骄傲两个世纪的银行已易新主，可谓百年基业毁于一旦。 二、金融衍生品组合分析 对于巴林银行的倒闭，我们可以先看看里森的投资组合： 在日经不断下跌的情况下，他疯狂进仓，可以说已经到了盲目的地步，其策略是继续买入日经225期货，其日经225期货头寸从1995年1月1日的1080张9503合约多头增加到2月26日的61039张多头(其中9503合约多头55399张，9506合约5640张)。据估计其9503合约多头平均买入价为18130点，经过2月23日，日经指数急剧下
6、挫，9503合约收盘价跌至17473点以下，导致无法弥补损失，累计亏损达到了480亿日元（2.37亿英镑）。里森认为日本股票市场股价将会回升，而日本政府债券价格将会下跌，因此在1995年1月16日-24日大规模建日经225指数期货多仓同时，又卖出大量日本政府债券期货。里森在“88888”账户中未套期保值合约数从1月16日2050手多头合约转为1月24日的26079手空头合约，但1月17日关西大地震后，在日经225指数出现大跌同时，日本政府债券价格出现了普遍上升，使里森日本政府债券的空头期货合约也出现了较大亏损，在1月1日到2月27日期间就亏损1.9亿英镑。同时，里森在期权市场上大量卖出鞍马式选
7、择权，即在相同的执行价格下卖出一张看涨期权，同时卖出一张看跌期权，以获取期权权利金。里森通过卖出选择权获得了很多权利金来支付大量追加保证金，里森希望在一段时间内市场能够保持足够稳定，让选择权能够以接近执行价到期作废，从而使该政策获利。获利看跌期权里森的综合获利空间看涨期权采取这样性质的策略的内在风险在于市场的突然和未预计到的波动。鞍马式期权获利的机会是建立在日经225指数小幅波动上，波动损失维持在收到的权利金范围内假设基础上，由于日经225指数大幅下跌，这不仅使看跌期权变为价内期权，而且会因为波动率的增大使选择权价值进一步增大，从而卖方会遭受更大的亏损。因此日经225指数出现大跌，里森作为鞍马
8、式选择权的卖方出现了严重亏损，到2月27日，期权头寸的累计帐面亏损已经达到184亿日元。三、原因分析由此，在整个巴林银行的倒闭事件中，我觉得主要有以下四个方面原因：首先，是关于市场形势判断的错误。里森亏损的直接原因是对市场行情判断的失误，他认为日本经济在关西大地震后会马上恢复过来，而事实上日本经济已积重难返，关西大地震加快了日本经济的下滑，日经225指数从1995年1月初的19500点，已下跌到2002年的初的10000点以下，而美国一些对冲基金在1991年1月日经225指数达到39000后就一直抛空，获利丰厚。而在期权市场上，我们可以看到：如果价格可以在A与B之间波动，那么里森是可以盈利的，
9、虽然不能确定这个A和B到底是多少，但根据一些资料可以发现，如果市场能稳定在18000左右，那么里森还是可以赚钱的。但可惜的是市场一路下跌，最终导致了里森的巨额亏损。当然里森如果意识到行情判断错误，能够控制好风险，及时止损，也不会出现风险事件，但里森相反，孤注一掷与市场进行对赌，试图使大市反转，最终导致了巴林银行的倒闭。所以说。在巴林银行的倒闭中，里森的操作肯定是一个不得不重视的问题。而作为一个交易员，里森犯的最大错误，就是没有了冷静的心态。交易员一定不可以受到感情的影响，要以市场的变动，技术的指标，基本面的变化来做分析，而里森由于某些原因希望通过市场直接挽回损失，在产生了压力资金后，一切交易都
10、会变样，投资员最重要的是心态，有压力的判断和有压力的资金如何能够让其自如操作呢？产生了要靠交易补回亏损的心理后，不用看那帐户以后是否有机会盈余，有了这种心理，输是必然的。因为投机和赌博不同的就是，有一定的智慧分析，技术手段和心态不同，当心态变得成赌博一样，那就应了那句话“十赌九输”，里森输了，一点不奇怪。另外，快速承认错误也是优秀交易员所必需的心态，里森在损失5000万后，判断错了日经指数还继续加码，这就与赌博无异了再者，我们可以发现，这并不单单是里森一个人的问题。高层的监管不力也与最后的结果息息相关。里森在自传中有一个感慨，最能说明这个问题。“巴林集团如果在1995年2月之前能够及时采取行动
11、，那么他们还有可能避免崩溃。截至1995年1月底，即使已发生重大损失，这些损失毕竟也只是最终损失的1/4。如果说巴林的管理阶层直到破产之前仍然对88888帐户的事一无所知，我们只能说他们一直在逃避事实。” 里森说：“有一群人本来可以揭穿并阻止我的把戏，但他们没有这么做。我不知道他们的疏忽与罪犯级的疏忽之间界限何在，也不清楚他们是否对我负有什么责任。但如果是在任何其他一家银行，我是不会有机会开始这项犯罪的。”而里森的顶头上司彼得诺里斯也说:“我认为可以从中吸取很多教训，最基本的一条就是不要想当然认为所有的员工都是正直、诚实的，这就是人类本性的可悲之处。多年来，巴林银行一直认为雇佣的员工都是值得信
12、赖的，都信奉巴林银行的企业文化，都将公司的利益时刻放在心中。而在李森的事件中，我们发现他在巴林银行服务期间一直是不诚实的。所有金融机构的管理层都应该从李森事件中吸取教训，意识到用人的风险所在。巴林银行存在着内部管理机制的诸多不足，一直没有及时发现李森的犯罪行为，而当发现时却为时已晚。所以，我认为教训是，应该随时保持极高的警惕性。”巴林银行没有将交易与清算业务分开，竟然允许里森既作为首席交易员，又负责其交易的清算工作。在大多数银行，这两项业务是分立的。因为让一个交易员清算自己的交易会使其很容易隐瞒其交易风险或亏掉的金钱。这是一种制度上的缺陷，但早在1992年3月，巴林银行的一份内部传真就提出如下
13、警告：“我们正处于一种可能造成灾难的危险境地。我们的制度缺陷将造成财务亏损或失去客户的信任，或两者兼有。”遗憾的是，这份报告没有受到重视。银行8月份的一份内部审计报告认为，尽管里森的做法有风险，他的部门将加速侵蚀巴林期货的获利能力但少了他（指里森），巴林的期货业务就将缺少一个具有适当综合能力的交易员。”即具有经验、关系、交易技巧和熟悉当地情况等品质的人。在新加坡，里森既是期货交易部经理又是清算部经理。自己监督自己，自然给了里森瞒天过海的机会。最后，巴林银行的倒闭，除了巴林银行内部监管管理和外部审计监督存在的原因外，新加坡国际金融交易所和新加坡金融监管当局，英国金融监管当局等都负有不可推卸的责任
14、。如果SIMEX和大阪证券交易所互换信息，他们可能在早一些的时侯就意识到巴林银行头寸的问题，可以更早采取行动。另外，SIMEX和大多数其他交易所一样，对投机头寸有限制，但显然交易所没有把巴林银行头寸视为投机头寸。交易所这么做，一个重要的原因是SIMEX和大阪证券交易所在日经225指数期货上的激烈竟争，使得双方在监管方面的要求松动。在巴林事件发生后，新加坡SIMEX进行了深入调查，并采取了一系列措施，完善了期货交易的风险管理制度。四、总结 总体来看，如果市场能和里森的预计类似，或者里森当时在发现预计错误后及时抽身，再不然巴林银行和金融市场能有足够的监管措施，都可能不会有这样惨痛的教训。但可惜就是这样一个个的错误相加起来，毁掉了一个这样历史悠久的银行。所以说，金融衍生品虽然有对冲风险的手段和方式，但同时也隐藏着巨大的危机，使用金融衍生品，一定要综合各方面因素考虑，保持清醒的头脑，才有可能达到最好的效果。
