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1、学位论文原创性声明声明：本人所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下，独立进行研究工作所取得的成果。尽我所知，除文中已经注明引用的内容外，本论文不含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品成果。对本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律结果由本人承担。论文作者签名：日期：年月日学位论文版权使用授权书本人完全了解云南财经大学有关保留、使用学位论文的规定，即：学校有权保留并向国家有关部门或机构送交论文和论文电子版，允许学位论文被查阅或借阅；学校可以公布学位论文的全部或部分内容，可以采用影印、缩印或其它复制手段保存、汇编、发表学位论文；授权学校将学位论文
2、的全文或部分内容编入、提供有关数据库进行检索。（保密的学位论文在解密后遵循此规定）论文作者签名：导师签名：日期：年月日日期：年月日目录目录第一章 绪论 . 1第一节 研究背景及意义 . 1一、研究背景 . 1二、理论意义 . 2三、现实意义 . 2第二节 论文的研究路径与结构 . 3第三节 研究创新. 4第二章 理论基础与文献综述 . 6第一节 风险含义及分类 . 6第二节 企业集团与上市公司关系理论基础 . 7一、委托代理理 . 7二、交易成本理论 . 8第三节 文献综述 . 9一、企业集团国外研究现状 . 9二、企业集团国内研究现状 . 11三、对国内外研究的简单评述 . 14第三章 我国
3、企业集团控股上市公司制度背景与发展现状 . 15第一节 我国企业集团发展历程 . 15第二节 我国企业集团治理现状 . 17一、集团治理机制有待完善 . 18二、企业集团股权结构失衡 . 18三、政府干预现象明显 . 19I目录四、集团对子公司控制力不足 . 19第三节 企业集团控股上市公司发展现状 . 20第四章 企业集团治理与上市公司风险研究假设 . 22第一节 集团背景与上市公司风险 . 22第二节 控制层级与上市公司风险 . 23第三节 两权分离度与上市公司风险 . 23第五章 实证研究设计与检验 . 25第一节 研究样本与数据来源 . 25一、被解释变量 . 25二、解释变量 . 2
4、5三、控制变量 . 26第二节 研究模型构建及检验 . 27第三节 统计分析及实证检验 . 28一、描述性统计 . 28二、相关性分析 . 29三、实证检验 . 31第四节 实证结果分析 . 39第六章 研究结论和展望 . 1第一节 研究结论 . 1第二节 对策建议 . 2一、加强集团的有效监管 . 2二、优化集团公司股权结构 . 2三、限制实际控制人的掏空行为，切实保护上市公司利益 . 2四、继续推行国有企业改革，促进市场化进程 . 2II目录第三节 研究局限与进一步研究方向 . 3参考文献 . 4致谢 . 10硕士期间发表的论文 . 12III摘要摘要集团化是当今我国企业形态发展的一个典型
5、特征。集团能构建更优的平衡机制，并以更有效的方式进行资源整合并调动成员企业的积极性，促进企业运营效率的提高，因而企业集团已经成为我国市场经济的中坚力量。但集团本身所固有的系统复杂性以及信息的不对称性，使得组织成员更有可能产生机会主义倾向及并做出不恰当的行为，从而使得集团运营的效率低下、成员企业风险因素增加。在我国，大多数上市公司由集团控制，而企业集团的优质资产也主要集中在其下属的上市公司。上市公司作为企业集团公开化、透明化的窗口，其经营和发展既受集团战略和治理因素的影响，也可以从侧面反应集团的治理、绩效等情况。尤其是政治局势不稳定、经济环境弱势的情形下，企业集团治理机制的优劣更是会直接或间接的
6、影响上市公司的风险水平。正是集团与上市公司之间密切的关联关系，以及集团对上市公司的风险传导机制，使得集团及其附属企业的研究受到了广泛学者的关注。本文整理和总结了企业集团治理结构的特点、集团附属企业的绩效以及风险与公司绩效之间等多方面的相关文献研究，发现集团下属企业治理与绩效关系的实证研究较少，尤其是关于企业集团优质的治理环境能有效降低上市公司风险，进而稳定并促进上市公司业绩提升的研究仍然不够全面，对企业集团治理机制及其对上市公司影响因素的研究还不到位，另外，从集团控制、国有性质与公司治理等的综合视角研究上市风险波动的研究更是少见。因此，本文在此基础上，通过对企业集团及其控股上市公司数据的整理，
7、选取了 315 家企业集团的相关数据，收集了上市公司的相关数据，筛选后使用了 2008 年2012年的 8012 个样本数据，经过大样本实证检验，进行了如下研究：首先考察了上市公司是否由集团控制以及集团性质对公司风险是否产生影响。其次，研究了企业集团的控制层级、两权分离度等治理变量对上市公司风险的影响。其中，上市公司风险指标采用近三年总资产净利润率的标准差、近三年总资产净利润率的标准差来衡量。集团治理变量使用集团控制层级、两权分离度、是否集团控制、集团性质、董事会规模、独立董事比例、董事长兼任情况等。并使用了上市公司各种财务指标等的控制变量。通过大样本实证检验IV摘要得出结论：集团治理环境能显
8、著控制上市公司风险，尤其是国有性质的集团；国有企业集团的金字塔控制层级与上市公司风险显著负相关，与此相反，民营集团控制层与风险则具有正相关性，表现出控制层级越多，风险越大，绩效波动也更剧烈；控制权与所有权的两权分离度与上市公司风险显著相关，国有集团和民营集团有不同的表现。国有集团表现出负相关性，而民营集团同样是正相关。关键字：企业集团；公司治理；上市公司风险；产权性质；两权分离VAbstractAbstractGroup of today is a typical feature of the development of Chinas enterprisesform. Group is ab
9、le to build better balance mechanism, and a more effective way tointegrate resources and mobilize the enthusiasm of member companies to promoteefficiency of business operations, thus conglomerates have become the backbone ofChinas market economy. But our own inherent system complexity and asymmetry
10、ofinformation, so that members of the organization are more likely to produce and makeopportunistic tendencies and inappropriate behavior, so that the Groups operatinginefficiencies, increasing member companies risk factors.In China, most listed companies controlled by the Group and the Groupscorpor
11、ate quality assets are mainly concentrated in the listed company of theirsubordinates. Listed companies as a corporate group open, transparent window, itsbusiness and development strategies and governance factors affecting the Group iswell received, but also from the side reaction of the Groups gove
12、rnance, performanceand so on. Especially in the unstable political situation, the case of the weakeconomic environment, the pros and cons of conglomerate governance mechanism isa direct or indirect impact on the listed companys level of risk. It is a closerelationship between the Group and its liste
13、d companies, as well as the risk of thetransmission mechanism of the Group of listed companies, making the Group and itsaffiliated companies received extensive attention of scholars.This paper summarizes the characteristics of corporate consolidation andgovernance structure of the Group, the relevan
14、t literature between the varioussubsidiaries of the Groups performance and risk and corporate performance, etc.,found little empirical research group affiliated relationship between corporategovernance and performance, especially on business Group quality managementenvironment can effectively reduce
15、 the risk of listed companies, thus stabilizing andpromoting research to improve the performance of listed companies is still notcomprehensive, enterprise group governance of listed companies and its influencingfactors research is not in place, in addition, from the control group, Comprehensivestudy
16、 of state-owned properties and perspective of corporate governance listingfluctuate even more rare. Therefore, on the basis of this paper, through the EnterpriseVIAbstractGroup and its holding company listed on the collation of data, select the relevant data315 enterprise groups to collect relevant
17、data of listed companies, after screeningusing the 2008 - 2012 8012 sample data, through large sample empirical test, carriedout the following studies:First examine whether the listed company controlled by the nature of the groupand the group have an impact on the companys risk. Secondly, the influe
18、nce ofenterprise group level of control, such as the separation of ownership and controlvariables on the risk of listed companies. Among them, the use of standard riskindicators listed total assets of nearly three years, the net profit margin of difference,the standard deviation of total assets net
19、profit margin of nearly three years tomeasure. Group-level governance variables using the Groups control, the degree ofseparation of ownership and whether the Group controls, the group nature, board size,proportion of independent directors, the proportion of independent directors, serves aschairman
20、of the board and so on. And the use of various financial indicators of listedcompanies and other control variables. By large sample empirical tests concluded:Group governance environment can significantly control the risks listed companies,especially state-owned nature of the group; owned conglomera
21、te pyramid level ofcontrol and risk of listed companies a significant negative correlation, on the contrary,the private group control layer and Risk is a positive correlation, showing morecontrol level, the greater the risk, performance fluctuations are more intense; degreeof separation of ownership
22、 and control and ownership of listed companies with asignificant risk related to state-owned groups and private group have differentperformance. State-owned group showed negative correlation, while the private groupis also positive.Key words: Enterprise Group; corporate governance; property nature;
23、risk ofseparation of ownership of listed companiesVII第一章 绪论第一章绪论第一节研究背景及意义一、研究背景企业集团于十九世纪末，二十世纪初兴起于欧美一些发达的工业化国家。随后这种企业群体形式在世界范围内以多元化的方式迅速扩张，在经济活动中扮演了重要角色。纵观国际经济发展史，一个国家经济的发展、整体经济素质的提高、国际竞争力的增强，主要依托企业集团的发展。国际经验表明：拥有一批居于国际领先地位并在国家中把握经济命脉的大集团，才有实力成为发达的市场经济国家。我国的企业集团创建于在二十世纪八十年代，最初的企业集团是由政府干预形成，并接受政府统一管
24、理。经过二十世纪九十年代进行的国有资本授权持股份等措施，企业集团才逐渐在技术和产权等方面相对规范。经过 20 的改革和发展，目前我国企业集团实现了数量和规模的扩张。据统计，2012 年我国前 500家企业集团的营业收入之和与 GDP 的比率高达 96.4%；纳税总额占 2012 年全国税收的 36.3%（中国 500 强企业集团发展报告(20112012)）。而集团大部分优质资产又集中于其下属的上市公司，故企业集团控股上市公司的发展对我国经济整体运行和发展起到关键的作用。然而，由于我国企业集团的形成和发展初期受计划经济影响较深，70%以上的企业集团多由大型国有工厂发展而来，处于国有控股地位。随
25、着市场经济的快速发展，其产权的特殊性，组织形式的复杂性使得企业集团及其控股上市公司必然要经受竞争日益加剧市场冲击。面对考验能否应对风险，顺应市场变化，迅速进行自我调整，关系到企业集团的长远发展。同时，我国企业当前面临复杂多变的经营环境，例如： 国际格局变化、国内政治军事环境、宏观经济环境、法律环境、社会环境、自然环境、金融环境等对企业集团而言都是不容易改变和预测的。如果企业集团及其附属上市公司不能适应这些多维、多变的环境，必然对企业集团及其上市公司的正常经营活动产生重大影响，从而引发企业集团及其子公司的各项风险。因而，深入研究和考察企业集团控股上市公司风险1第一章 绪论管理和控制能力是十分必要
26、的。二、理论意义近年来，虽然公司治理问题是学者研究的热点话题，但针对上市公司及其控股集团治理的研究并不充分。对于集团与附属公司之间的风险传导机制，上市公司在企业集团中的位置如何等的研究却很少见。然而，对集团的研究，除了考察集团内个别企业的资源配置情况，还要在企业集团和附属公司、分支机构内部平衡利益。单个企业的治理问题需要扩展到整个集团，因为集团层面更便于进行资源和权力的整体配置。企业风险和绩效波动是当今研究的热点，但同时从产权结构和产权性质方面研究企业集团、集团控股上市公司风险的研究并不多见。从国际看，研究主要针对家族集团，针对中国国有集团的经验研究很少，实证研究也局限于上市公司。从国内看，企
27、业风险方面的研究主要针对风险的影响因素和企业风险管控，学术研究往往没有考虑集团背景。因此，本文拟对国内亟需解决的企业集团控股上市公司风险管控与绩效问题予以突破，深入分析集团内部治理问题，并对上市公司进行对比分析，扩充相关理论研究。此外，现有研究针对企业集团附属上市公司的研究大多针对家族集团。而对国有企业集团控股上市公司研究较少，对企业集团控股上市公司风险或业绩波动的研究的更是鲜有。从理论视角也鲜有集团治理环境、控股上市公司风险结合的研究。本文将研究扩展到企业集团及其控股上市公司风险，对于充实相关研究具有一定的理论意义。三、现实意义发达国家的大企业都注重企业风险。COSO 委员会也将内控的内涵发
28、展到“贯穿整个企业的全面风险管理”2011 年达沃斯世界经济论坛与会专家一致认为，当今社会风险的负面影响日益严重，董事会可能是推进风险管理实践的最关键所在，2012 年对风险关注更甚。企业风险管理也是我国近年来较为热门的话题，国资委 2006 年央企试点全面风险管理，2010 年全面推行，目前大部分省属集团也在推行。2006 年，沪深证券交易所分别出台了上海证券交易所上市公司内部控制指引和深圳交易所上市公司内部控制指引，表明监管部门将上市公司监管的重点放在内部控制与风险管理的有效性上来。然而，现有企业2第一章 绪论风险管理仅仅是基于内控规范基础上的合规化的风险管理，还没有考虑集团背景并以企业价
29、值最大化为目标。我国企业集团在发展过程中表现出下属机构数量多、控制关系复杂、行业多元化等特点，这种企业群体往往存在更多的风险控制和管理的复杂性，难度较大。由于在结构上，工业和下属企业的规模有很大的差别，企业集团的内部组织呈现复杂性。而这种复杂性也会导致企业集团的决策将会面对多种环境和各类竞争对手，使企业集团在执行职能的过程中面对更加复杂和多样性的风险。本文的主要贡献在于：第一，金字塔结构的研究以往更多关注投资者保护，本文主要以经济后果研究为主，因而丰富的了金字塔结构研究内容。（Bae 等，2002)、融资(如 Shin 和 Park，1999；Bianco 和 Nicodano，2006)与价
30、值效应(如Claessens 等，2002) 对经济后果等方面进行大量研究，但研究中较少关注业绩波动风险的研究结果，本文则重点关注上市公司在整个集团中的位置，所处的金字塔层级所导致的公司风险，深化了前人的研究；第二，Fan 等(2010)等的研究表明，国有金字塔结构与民营金字塔结构有着较为显著地差异，国有集团多层级控股有着积极的作用，本文的研究也为集团治理的正面效果研究提供了证据。第二节论文的研究路径与结构一、研究路径3第一章 绪论图 1.1 本文的分析路径二、研究方法及论文结构本文主要使用规范的理论研究、以及包括大样本分析在内的实证分析，检验企业集团、附属上市公司之间的治理对上市公司风险管理
31、及其绩效的影响程度。本文共分为六部分：第一章：简述了本文的研究背景及意义。表明企业集团对经济发展中的重要意义，通过对企业集团与附属上市公司治理环境的研究，可以深度分析其对上市公司风险管理及其绩效的影响。最后阐述了本文的主要研究方法及创新所在。第二章：理论基础与文献综述。本文阐述了风险和风险管理的内涵，并分析风险和企业绩效，企业集团和上市公司业绩之间的关系。同时对企业集团相关研究进行了梳理。最后总结了深化研究的方向。第三章：企业集团、控股上市公司制度背景。先阐述我国企业集团产生及演变过程，然后描述我国企业集团发展及治理现状，最后结合我国上市公司发展情况，指出企业集团治理环境对其附属上市公司风险管
32、理及绩效影响的重要性。第四章：为实证假设的提出。阐述了会对上市公司产生影响的企业集团治理的变量，讨论了这些变量对集团内治理的效应，并提出相应的假设。第五章：回归模型的建立和实证分析。对本研究的数据来源、模型、变量进行了说明，描述性统计了相关的变量，并进行了相应的解释。实证研究检验了企业集团的治理环境对上市公司风险的影响，最后得出结论。第六章：为研究结论和展望。总结了论文研究的结果，分析了此次研究存在的不足，并提出加强企业集团的监管力度，以规范大股东行为，提升公司治理效率，减少集团对上市公司的不利影响；优化集团的股权结构，将股权集中度控制在一个适当的范围内，构建合理的控制关系，降低代理成本，降低
33、上市公司风险；限制实际控制人的掏空行为，切实保护上市公司利益；继续推进和完善现代企业制度建设，实施有效的治理机制。第三节 研究创新4第一章 绪论本文通过理论研究和实证研究相结合，参考和借鉴诸多研究文献的基础上主要有三点创新：一、企业集团数据通过纯手工搜集，搜集范围包括企业集团网站、中国货币网、万德数据库等，另又通过 CSMAR 和 WIND 数据库收集大量上市公司财务及治理数据。二、研究范畴的扩展。论文主要考察了集团的治理环境对上市公司风险产生的影响。集团治理的研究涉及公司治理范畴，上市公司风险依托于近年来的财务指标，将财务会计的研究扩展到了公司治理领域，这种跨越不同领域的研究，提供了一种研究
34、财务会计的不一样的视角，并扩展了研究的范围。三、本论文重点讨论了企业集团治理问题，及集团控股对上市公司风险间的影响，并主要考察上市公司在集团金字塔中的层级及两权分离度对上市公司风险的影响。对控股上市公司和企业集团的研究有重要意义。同时也检验了集团的风险传递机制，及对上市公司的影响。5第二章 理论基础与文献综述第二章理论基础与文献综述第一节风险含义及分类风险是一个被广泛用于日常生活中的概念。有的人把危险当成一种风险，有的人认为冒险就是风险，还有人觉得风险就是损失。然而学术界并没有给出一个关于“风险”的严格定义。风险的较早的概念、分类和描述的是由美国学者海恩斯提出来的。他认为：“风险一词在经济学和
35、其他学术领域中并无任何技术上的内容，它意味着损害或损失的可能性。偶然性的因素用以划分风险的不同性质，某种行为能否产生有害的后果应以其不确定性而定。如果某种行为具有不确定性时，其行为就反映了风险的负担。”1哥伦比亚大学学者威雷特博士也是最早进行风险研究的学者之一，他对风险的定义为：“风险就是指那些不愿意发生的事情发生的可能性。”它包含两方面的含义：一是风险是客观存在的；二是风险的本质是一种不确定性。21921 年，美国学者奈特在其出版的名著风险、不确定性和利润中，把可能测定的不确定性定义为真正的不确定性。他提出只有不确定性才是正真利润的来源。美国学者威廉姆斯和海因斯 1964 年在其著作风险管理
36、和保险中将将风险定义为：风险是在给定情况下和特定区间内，那些可能发生的结果之间的差异。他认为导致风险的不确定来源于不同的人对同一风险可能存在不同的看法。20 世纪 80 年代，日本学者武井勋在其著作风险理论中，认为“风险是在特定环境中和特定期间内自然存在的导致经济损失的变化。”3二十世纪九十年代以来，由于国际金融市场的剧烈变化，汇率的波动以及其它各种因素导致的财务性风险的增加，经济与财务层面的风险概念，出现了与过去研究讨论所不同的情形，风险不仅强调风险的损失层面，而且还包括风险的获益层面。在此背景下，国外学者又将风险认作一种既有损失又有可能获利的机会。综上所述，本文归结出风险的一般特征：1、风险是一种客观存在；2、风险不是固定的，而是时刻变化着的；3、风险具有可识别的特点，是1236引自何文炯：风险管理，东北财经大学出版社，1999.引自李忠斌：风险管理解读，石油工业出版社，2000引自：谢科范. 企业风险管理M. 武汉：武汉理工大学出版社，2004第二章 理论基础与文献综述可以控制的；4、风险与收益是共同存在的。对于风险分类，根据不同划分的标准，国内外学者将风险分成以下不同的类别：1、将风险区分为纯粹风险与投机风险。纯粹风险是一个不确定的事件只有亏损而没有盈利的可能性；投机风
