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1、金融市场论文(金融市场 论文)：中国金融市场的风险构成及其应对策略内容提要经济体制模式和金融体系的开放程度会在基本面上决定一国的金融市场风险构成,不同的市场风险构成会引导政府对金融危机有不同的应对措施。针对有可能再次发生的国际金融危机,如何在理论上概要地梳理出中国金融市场的风险构成,如何依据这些构成来解析国际金融危机对中国发生的冲击及如何应对金融危机,这些问题的研究,要求我们在理论上考察中国现存的各种制度安排与现实的关联,要求我们结合体制模式或制度安排来寻找应对金融危机的方法和途径。国际金融危机在许多领域对中国产生冲击的事实,在规定着政府必须依据现实做出战略决策和手段选择的同时,也对经济理论研
2、究提出了新的任务和要求。本文的分析可视为对这些任务和要求的一种学术讨论。关键词金融风险构成房地产制度安排衍生交易国际贸易一、转轨时期金融制度安排的质量概评中国金融体系及其制度安排的市场化进程,是与体制转轨中的企业制度、契约网络、对外贸易、政府职能转变等的改革相伴而行的。金融制度安排在多大程度上实现或接近于市场化,主要以利率管制是否放松、金融行业能否自由进入、贷款控制的程度和范围、银行私有制以及国际资本能否自由流动等来衡量。中国转轨时期的金融制度安排,一方面受政府规制的力度和边界的约束,另一方面受企业和个人金融资产逐步分散化组合的战略规划和选择的推动;制度安排的总体变化趋势是开始由金融抑制走向金
3、融深化,它的具体政策导向是重视利率调节、创新金融资产品种、拓展银行业务、适度调整汇率、加强国内外资金和资本的流动性、有限制地降低金融进入门槛等。不过,在全球经济一体化的情形下,中国从金融抑制走向金融深化的过程,也是金融市场风险及其构成的不断累积过程。较之于改革开放初期的金融抑制状态,近十年来,中国金融体系的制度安排是朝着金融深化的方向发展的。从理论层面来概括,政府制度安排的规则制定,是开始重视市场治理结构变动对企业和个人灵活调整自己的负债及资产结构的行为影响,并试图在法理、法律规章和程序等方面得到立法、司法和行政的配套支持;政府制度安排的执行手段是以利率反映投资对现期消费替代的机会成本和利率对
4、消费者延迟消费意愿及投资的效率为原则,并围绕银行业务、融资途径和渠道、汇率调整、对外贸易等来建构旨在防止通货膨胀和降低失业率的市场调控为主的执行框架。评判中国金融制度框架的设计和执行,可考虑结合体制转轨的制度不既定和国际金融体系的波动来评价制度的质量,而对制度质量的评估,则可以通过金融市场的风险构成与危机应对来展开。支配金融体系运转的制度质量的高低,在于制度的规则及其执行手段的效率;金融市场的风险构成,来自信息不对称以及由此形成的企业和个人选择行为的不确定性。与其他国家相比,撇开国际金融市场的传染或冲击,中国金融市场的风险构成在很大程度上要受制于市场和计划摩擦对制度形成和执行的特殊规定。在现行
5、的制度安排中,政府对金融行业进入、银行业务范围、利率、准备金和汇率确定、有价证券的市场交易、国际资本流入、外贸税收补贴等,都在不同程度上考虑到了市场、计划、国际金融和贸易等的约束。这种兼顾市场和计划且兼顾两者比重变化极不确定的金融制度安排,比较符合中国现阶段的体制转轨的现实,但它对以效率为评价指标的制度质量却产生了很大的影响。这种影响能不能通过金融市场的风险构成来解释?并且,当国际金融市场发生危机时,这种非完全市场化的金融制度安排究竟在多大程度上具有应对危机冲击的能力?这些问题值得研究。基于制度质量的度量存在着很大的困难,我们选择市场风险构成和危机应对能力来考察金融制度安排的质量,或许是一种思
6、路。这种依据现实而产生的逻辑思路的基点,是不同国家的经济体制模式影响或决定着不同的金融制度安排,而不同的金融制度安排影响或决定着不同的金融市场风险构成以及与此相对应的危机应对能力。中国金融市场的制度安排是处于金融半抑制状态。利率浮动仍然部分被金融当局所控制的现实,金融机构的业务经营范围、市场准入条例以及外国金融资本自由流入等限制性条例,均在很大程度上反映了政府的调控意图或偏好。客观地说,中国金融市场制度的这种金融半抑制状态较难致使货币资产表现为实际资产的替代品,容易导致货币的实际收益率不支持投资需求,并且在对外贸易的经常项目、资本项目的国际资本和国内资本流动受到制约的情况下,形构出货币资产流动
7、在相当大的范围内局限于国内经济、民族工业、区域经济等所圈定的金融运行框架。以金融市场的风险构成和危机应对能力来解释制度安排的质量,其分析范围不应仅仅限定于金融领域。中国金融体系与厂商之间的信贷关系以及错综复杂的投融资网络,在支撑着金融制度安排的同时,也受制于这一特定的金融制度安排;金融体系与厂商之间的千丝万缕的联系,是中国金融市场风险形成的基础,也是中国应对危机能力的基础。因此,考察中国金融市场的风险构成和应对危机的能力,离不开对金融半抑制背景下的厂商、银行及其他金融机构的选择行为的研究。另一方面,国际金融传染或冲击对中国金融市场风险构成的影响是显而易见的,这种传染或冲击的力度和范围会反映出中
8、国应对危机能力的强弱。对这些问题的深入研究,涉及到中国现阶段金融制度安排的规则和执行手段以及在面对国际金融传染或冲击时的局部金融制度的创新等问题。二、中国金融市场的风险构成金融体系运行关联于厂商和个人选择行为的两个最基本的宏观变量是投资与储蓄。厂商或个人投资选择受社会储蓄之约束的事实对优质金融制度安排的规定是:适时适度地在数量、比例和速度等方面将储蓄转化为投资。在现实中,消费者既可以把货币收入直接存入银行再经由银行供应厂商,也可用于购买股权或债权来直接供应厂商。前者形成金融体系中的银行信贷以及由此派生出的利率波动,后者产生股票、债券、期货及定性为金融衍生交易的资产品种。世界金融发展史表明,金融
9、市场的发达程度和灵活性依赖于以上诸因素及其过程,但其金融风险构成和金融危机概率也是以上诸因素及其过程使然。近几年来,美国和西方国家的金融风险和金融危机的爆发,再次在金融实践上证明了这一理论判断。中国的金融体系与厂商之间的投融资网络,可概括为是金融半抑制状态下的银行业竞争不充分(少数大银行寡头经营),金融运行格局呈现出场内和场外并列的二元结构。其具体特征是得到货币政策支持并有法律保障的场内金融活动,主要由银行等金融机构占据;而得不到货币政策庇护且没有法律保障的场外金融活动,则主要由小规模地下钱庄、放债公司以及某些公开或半公开的民间融资组织来运作。撇开这种现代和传统金融部门同时并存格局对厂商和个人
10、投融资的限制,仅就其构成的金融市场风险而论,它至少表现在以下两个方面:1.场内金融活动的部分政策支持性贷款缺乏效益的可行性论证。这种具有政府干预色彩的贷款容易出现大面积的死呆账,从而导致储蓄转化为无效投资和阻滞信贷资金的流动性。政府通常对金融机构贷款的具体项目有比较明确的规定,规定大宗的贷款必须向政策保护或支持的行业和部门倾斜,有时甚至以补贴利率的手段扶植政策支持的项目贷款,于是,企业的投资选择首先考虑的不是项目是否合乎市场需要,而是更多地考虑所选项目能不能得到政府和金融机构的支持,这便是金融半抑制状态下银行信贷资金往往流入那些受政策保护但经济效益不佳的投资项目的原因。银行大宗贷款出现以上情形
11、,通常会致使大量的社会储蓄成为银行“流出不归”的不良资产。值得指出的是,面对这种根植于政策导向的金融市场风险,寄托于银行上市来化解其资产负债风险的方法并不能反复运用,它是中国银行体系之于金融市场风险的主要构成之一。2.场外金融活动的市场风险与利率存在密切的关联。利率是企业投资需求的资金使用成本并反映金融资产收益率的市场事实,对那些得不到政策和银行信贷资金支持的中小企业来说,关系到其使用资金的承受能力并影响到流动性。在金融半抑制状态下,一些中小企业在既得不到国内正式金融市场又得不到国际金融市场帮助的情况下,或依靠自身的资金积累,或不得不向民间金融市场寻找高利率资金以实现投资需求。当大面积的中小企
12、业的信贷成本超过官方贷款利率,便潜伏着因实际利润率低于高利率而引发的资金断裂的市场风险。从市场的整体性来看,场外金融与场内金融活动是互相依赖和互相渗透的,企业不堪高利贷重负而资金断裂而破产的结果,会直接或间接地殃及金融系统的正常运行。例如,近年来一些私营企业严重资不抵债的破产结局,通过一系列中间环节导致了大量的金融资产成为死呆账。企业大面积的死呆账问题是金融市场的基础性的风险构成,它的波及面极其宽泛,其中一个重要的方面,是同某时期的领头产业扩张以及与此相关的政府行为有关。就中国现阶段的情况而论,房地产行业的膨胀便涉及到这个问题。从金融市场的资金流动、拆借以及与此相关的债权债务的大宗构成关系来看
13、,房地产行业在很大程度上具有准金融运行的性质。伴随着工业化的中继发展而加快的城市化进程,房地产行业出现了过度发展的势头。正像许多批评者所指出的那样,泡沫化的房地产从银行吸纳巨额资金从而产生带有虚拟性质的大量银行利润;银行被房地产“套牢”所出现的金融风险,通常会随着地方政府以维持高土地价格作为地方财政收入的观念和行为而加强;当房产供给严重超过社会需求时,尽管中央政府采取宏观调控措施,但价格下跌的市场趋势往往会受到地方政府的阻击。于是,流动资金主要依靠银行信贷的一些地产商在面临金融危机而产品滞销时,便会将银行的本金和利息存留于在建或完工的房产形态上。中国目前这种情况极为显著。我们之所以认为上述情形
14、是中国金融市场风险构成的不可忽视的内容,是基于以下的几点理解: 1.体制转轨时期各级政府具有不同的目标函数约束,房地产行业的资金流量大、投机性强、与有价证券市场争夺资金、尤其是在特定制度安排下成为地方财政支柱等特点,容易出现由市场不确定性所引致的流动性风险,由于这种风险的初始阶段经常被地方政府干预所隐匿,其累积性风险会严重危及金融市场; 2.商业银行为自身利益以及受货币政策的约束,尽管其贷款准则的行为结果是“锦上添花”有余而“雪中送炭”不足,但如果银行注入房地产行业的资金流量过大再加上地方政府的斡旋,即便经济出现了明显的不景气或某些公司已显露出破产的迹象,仍然会有相当大的信贷资金流入房地产行业
15、,这便使金融市场的风险层级不断上升; 3.房地产由实际繁荣到过度繁荣再到虚假繁荣,不仅会带动钢铁、水泥、建材等行业的投资扩张,而且会在一定程度和范围内引发股市、期货、债券等有价证券市场的虚假繁荣,从而使大量的社会储蓄转化为无效投资和虚拟资产。中国金融市场的半抑制状态,并非意味着金融市场中的某一局部不出现因制度安排而产生的不同于、甚至超越金融深化国家的特定金融风险。一般来讲,引发金融风险的主要内生性变量,是有价证券市场的衍生品种,而金融风险转化为金融危机,则通常是政府对金融衍生品种交易扩张的监管失控。2008年由美国次级贷危机而蔓延成西方世界的金融危机,以及现阶段的希腊债务危机,就是衍生品种的虚
16、拟价格“激活”金融脆弱性的结果。今年中国推出股指期货和融资融券,但金融市场在总体上是不发达的,这便决定其暂时还不具有衍生交易品种之特定风险的内生过程。中国金融市场的内生风险,主要发生在由体制模式规定的金融制度安排。以股票市场为例,金融风险便反映为上市审批、市场交易、募股资金用途、信息披露、会计准则乃至于公司治理等不规范行为的叠加或融合。国内一些学者曾从投机心理和行为的机会主义、弄虚作假的道德风险、应对政府监管的逆向选择等角度对中国金融市场的制度、主体和行为展开过实证和规范分析,就这些文献所涉及的金融风险问题而论,若以恰当的计量和统计方法对分析对象做出整理或归类,或许能对金融市场的风险构成描绘出
17、符合中国特定制度安排的一般图景。与股票市场大体相类似,中国的期货和债券等市场也存在着大量的机会主义、道德风险和逆向选择等问题。这些市场中的金融风险突出地表现在诸如信贷资金获取的非规范性,银行和机构以及机构和机构之间的债权债务关系的扑朔迷离,市场内幕交易以及与此相对应的欺诈行为等方面。金融市场的风险构成至少会出现以下的局面:大量银行资金被巧立名目的中长期投资项目“信贷”到股票、期货和债券等市场,股票、期货和债券等市场的价格波动致使债权债务关系得不到保证;大量社会储蓄经由信贷体系或被市场蒸发,或被内幕交易而不公正地分配,投机行为盛行;当国际金融危机对国内市场发生冲击时,资产价格将不可避免地出现巨大
18、波动,金融系统的流动性将不可避免地发生阻滞。中国金融市场的这些风险构成的终极结果,会造成有价证券市场难以高效地发挥募集资金从而难以起到高效配置资源的作用。追溯以上金融风险构成的原因,一些学者将这类问题的探讨归结为政府金融监管不力或不到位,而从政府金融调控的手段及其运用来说,另一些学者曾依据西方金融市场的经验,认为中国金融市场中的基金势力较弱,如缺乏“对冲基金”、“平准基金”来抑制市场投机行为和稳定有价证券价格。这些问题的讨论涉及到中国转轨时期的制度安排。关于前一问题,如果政府金融监管的制度安排符合金融市场和公司治理的实际,并且监管手段或措施适时适度,则有可能抑制金融市场风险,但由于金融监管是经
19、由政府决策而产生的制度安排,当它不符合金融市场和公司治理的实际时,就不能简单归结为政府金融监管不力或不到位了。关于后一问题,应该关注制度的移植或效仿的讨论。在中国特定的市场环境下,移植或效仿西方的基金制度就一定能够抑制金融市场投机从而减少市场风险吗?很明显,这个问题的讨论还是会涉及到制度的质量问题。诚然,运作多年的封闭式基金和开放式基金对中国金融市场的稳定曾起过一定的作用,但我们应该看到这些基金也推波助澜于金融市场风险,否则我们就无法解释股价大幅波动与基金扮演多头和空头角色的关联。在现实中,基金公司为什么会自觉或不自觉地违背政府意愿并辜负投资者的期望呢?这个问题可从两方面来解析:一是政府有关基
20、金设立、管理、运作等制度安排没能充分重视金融市场的特性,没有充分考虑到因资产所有权、经营权、控制权和剩余索取权等错综复杂组合会导致基金管理层的机会主义行为和道德风险;一是基金公司的治理结构缺乏内部制衡和外部约束的有效机制,以至于激励原则或机制完全忽略了产权、交易费用和投资者利益。这两种情形的出现均是制度质量不高的结果,缺乏高效约束的金融制度容易致使基金公司在某一特定时空上大宗买进或卖出有价证券,甚至同私募资金或其他机构串谋以做出旨在牟取基金经理私利而不是投资者利益的交易。股票和期货市场经常出现的由基金操作行为而引发的价格剧烈波动风险,是中国金融市场风险的重要构成之一,要减弱或消除这种风险必须重
21、塑基金管理的制度安排。以上关于金融市场风险构成的讨论是在撇开国际金融冲击对中国影响的前提下来展开的。当我们逼近现实地考察中国的金融市场风险构成时,必须考虑到国际金融冲击对中国的实际影响,显然,这些影响会关联到就业结构、对外贸易、总需求和流动性等问题的讨论。不过,在理论层面上探讨国际金融危机对中国的影响、进而联系实际地判断中国应对金融危机的能力,可重点考虑在金融风险构成的基础上来探讨国际金融危机对中国的就业、利息和货币结构等的总体冲击,我们可以通过对这些总体冲击的分析和研究来说明中国对国际金融危机的应对能力。三、国际金融危机冲击与政府危机应对策略国际金融冲击是金融不稳定的产物,它源于信息不对称而
22、引发的选择行为的不确定性。分析某国是否受到国际金融冲击,需要考虑全球经济与本国经济的关联,而不能局限于用某一国家自身的宏微观因素及其变动来解释。另一方面,度量国际金融冲击有多种途径或方法,经济学家或是采用国际和区域金融市场波动的溢出效应、协同运动关联等的分析,或是运用计量和统计分析方法来考察汇率、股价以及债券等的变动,并通过对市场间的资产价格或资金流等变动的研究来说明金融冲击的累积效应(Arshanapalli& Dockas1993)。在国际金融不稳定状态下,即便某国的经济基本面未变化,但其短期内的金融资产价格也会发生波动,这种偏离经济基本面的资产价格波动会在致使总支出背离经济能力的同时,导
23、致以信贷紧张为主要内容的金融冲击(RogerFerguson2003)。这是我们理解和解释国际金融冲击与中国危机应对的理论分析基点。近几年来,美国和希腊爆发的金融危机的初始金融不稳定因素,是西方国家金融衍生交易品种的泛滥。在全球经济一体化的背景下,中国也难以避免国际金融危机的冲击。具体地说,中国受国际金融危机冲击主要表现在以下几个方面:1.金融体系内部及其与公司之间的流动性减弱,紧张的信贷关系制约了投资和消费; 2.股票、期货、房地产及其他资源的资产价格出现剧烈波动,投资者损失较重以至于信心动摇; 3.人民币面临升值压力,对外贸易缩减,相关产业开工不足; 4.消费者预期价格下滑,致使买方市场强
24、化和大量商品滞销,等等。从宏观层面上来解说国际金融危机对中国的影响,以上冲击有可能会导致经济增长放缓,就业结构发生震荡,投资和消费的有效需求不足,部分企业濒临破产,对外贸易萎缩,流动性缺乏润滑剂。在国际金融危机冲击这样严峻的形势下,中国会不会接踵于西方国家爆发金融危机乃至于经济危机呢?在笔者看来,这种担心是不必要的。对中国转轨时期经济运行和经济发展的问题、解决问题的手段及其趋势判断,可用“成也萧何败也萧何”这一历史典故且夹带成语意味的术语来描述和解说。败者,体制改革没有解决好市场与计划的摩擦,造成经济运行和发展出现一系列问题;成者,体制改革适合于国情,没有出现像东欧体制改革那样的巨大震荡。我们
25、可以利用中国政府在政策干预上超过西方国家的特有的宏观调控力,通过制度安排的创新来应对西方世界金融危机的冲击。国际金融危机对中国发生影响必定是要通过中国金融市场的风险构成来实现。基于中国金融市场的风险构成在很大程度上是制度安排的产物,因而我们探求应对危机的方法或途径,可在制度安排中去寻觅。从理论上来讲,金融危机冲击的终极后果是部分资产成为虚拟资产,储蓄在后续期中难以转化为投资,有效需求不足和失业率上升。世界商业周期史表明,消除或减弱金融危机以及由此引发的经济危机单纯靠市场机制是不行的,它必须靠政府正确而强有力的干预。联系中国现阶段受金融危机冲击的实际,这种干预要依据中国金融市场的风险构成而创新出
26、应对国际金融冲击的制度安排。例如,针对目前中小企业得不到信贷政策支持而缺乏资金的现实,应考虑在货币政策的具体条款上改变信贷政策歧视,逐步消除场内金融与场外金融的二元结构;利率的调节,要高度重视厂商的利息负担,在必要时可考虑牺牲银行利润而实行零利率;针对股票和期货市场的波动,要在上市审核、交易规则、会计报表、信息披露、利润分配等方面加强制度监管的前提下,及时取消对某些金融和准金融主体的入市限制,甚至可以动用部分财政资金介入这类市场以通过激活市场来扩大厂商的融资渠道;对于外贸出口的不利形势,可考虑制定出以保护民族产业为底蕴的灵活的汇率政策,等等。当然,这些旨在增强流动性的政策性制度安排,可能会出现
27、这样或那样的问题,但将某些制度作为应对国际金融危机冲击的权宜之计,也不是不能考虑的。权宜之计的制度安排是针对国际金融危机冲击的应对措施而言的,它反映了政府宏观调控中的制度不既定。例如,从2008年国际金融危机对中国房地产行业冲击来看,当时中国涉及房地产的金融政策、地方政府政策以及相应的制度安排并没有很快使房地产厂商走出困境。这一年, 中国政府启动4万亿元的财政投资计划和行业振兴计划,中央银行屡次降息,政府对住房按揭和二次购房等实施减税,各大银行先后采取以降息为主要内容的促动房地产复兴的优惠政策。但由于国际金融危机冲击使国人信心不足,人们对房地产价格产生下跌预期,因此,这些政策并未很快改变被动局
28、面。随着2009年的经济复苏,房地产价格却扶摇直上,为避免金融风险计,政府先后出台“国十条”等宏观调控政策,对房地产市场全面打压,但到目前为止,一线城市的房价并未出现明显的回落。这种景况说明什么呢?联系国际金融危机冲击和政府应对策略来考察,我们可以从以下的理论角度来理解。从现象上来看,国际金融危机对国内金融市场冲击的程度和范围,通常发生在流动性紧缺、就业和内需不足等方面,但导致这些现象发生的深层原因,则是人们对未来经济走势的理性预期。现代经济学十分强调理性预期对人们经济行为的均衡作用。2008年,国人对国际金融危机之于房地产价格的预期,是普遍认为房价会不可避免地下跌,而政府当时一系列鼓励人们购
29、房的政策却在一定程度上加强了这种预期。当时人们看跌房价的预期,与其说是国际金融危机直接冲击的结果,倒不如认为是国际金融传染对理性预期的累积效应。事实上,人们投资决策的理性预期是经常发生变化的,政府的调控政策必须关注这种变化。2009年随着通货膨胀成为国人的主要理性预期,原本并不紧缺而只是被价格下跌预期所抑制的流动性,便在房地产行业上释放出来;由于政策调控滞后于国人的预期,因而政府抑制房价的调控政策至今尚不明显。在笔者看来,政策调控要取得效果,必须在高度重视预期的前提下采取应对措施,同时要充分考虑到制度安排的缺陷。中国在国际金融危机冲击期间解决房地产问题的关键举措,是统一中央和地方有关房地产政策
30、的制度安排,并辅之以财政和货币政策的配套支持,这样才有可能改变房地产价格的不合理。资金和资产的流动性不强是国际金融危机冲击的过程反映,这一冲击的结果会导致就业和内需的不足。目前,中国就业结构变动可归纳为以下几种趋势: 1.农村劳动力到城市就业受阻; 2.金融或同金融相关的服务业有可能减少就业岗位;3.对外贸易产业的就业岗位减少; 4.各行业之间的劳动力流动减弱。就业结构变动会在很大程度和范围内影响内需的这一基本事实,要求我们在宏观层次上创新制度安排来应对金融危机冲击。在财政政策方面,我们可考虑在进一步增加政府支出的基础上实施减税措施,以暂时减少财政收入的代价来减轻厂商的成本负担,可考虑在现行对
31、外贸易的退税制度中寻找与汇率变动相结合的有利于外贸厂商的政策措施,可考虑利用大量外汇储备以财政补贴的形式来组建能够拉动厂商投资需求的若干大公司,以增加相关行业的就业机会。总之,财政政策在应对金融危机冲击方面还存在着许多可运用的空间,而不是仅仅体现在财政对基础设施的投资上。在货币政策方面,制度创新的目标应是增强流动性。面对国际金融危机的冲击,中国特有的金融制度框架、金融监管系统、中央银行和商业银行运作、汇率和国际贸易等的金融脆弱性会得到显现,这种情形会通过流动性减弱来影响厂商投资以至于造成就业不足。金融制度框架是一可塑性很强的领域,我们可否适当改变中央银行与商业银行、商业银行与商业银行之间的不利
32、于增强流动性的某些制度,可否在一定程度和范围内降低金融行业的进入门槛,可否扩大商业银行的业务范围、让其适当涉足金融市场而不是限定于信贷和国债等业务。例如,针对基金业充斥机会主义和道德风险的市场风险构成,可尝试的一种货币政策的创新,是允许各大商业银行合股或允许大型国有的准金融机构合资来组建非公众募集型的基金公司,以抑制股票、期货的价格波动和促进市场的流动性。应对国际金融危机的冲击可分为理论思路和具体措施两个层级。从理论思路到措施实施的中间环节是对各种政策或制度安排的协调或耦合的可行性论证;提出思路是理论研究者的任务,可行性论证则既是理论研究者也是实际决策者的任务。不过,较之于单纯的逻辑思维或推理
33、,依据中国金融市场风险构成而提出的应对国际金融危机冲击的措施,或多或少具有一定的可行性。解决中国现阶段的流动性不强、就业不足和内需不足等问题的关键,是财政和货币等制度体系的创新。四、简短的结语国际金融危机对中国所发生的影响,在有些领域是快速冲击而在另一些领域是渐进的冲击,也就是说,这一过程在不同领域的冲击程度和范围存在着区别。理解和认识这种冲击过程及其程度和范围的区别,一是要依据不同领域与国际金融市场业务经营的关联度,二是要考虑到中国在不同领域的制度安排。以关联度而言,金融领域受冲击的程度和范围要明显大于非金融领域;以制度安排而论,不同领域的制度规则及执行手段会对冲击产生不同的反应。本文对中国
34、金融市场风险构成的考察,正是基于这种关联度和不同领域制度安排的分析,而联系中国金融市场风险对国际金融危机冲击所展开的应对思考,则是在分析理路上依据中国实际而作出的政策性建议。国际金融危机直接冲击的领域是中国的金融系统,波及到对外贸易和房地产等区域,最终影响到中国的就业、内需、流动性及经济增长。根据对中国金融市场风险构成和特定制度安排的分析,中国有可能在一定程度和范围内绕避这场国际金融危机的冲击。这种见解是基于以下的理由:体制转轨所规定的包括金融体系在内的制度安排,具有化解金融危机的制度功能,中国金融市场的半开放半封闭状态限制了国际金融传染或冲击的程度和范围,中国工业化过程和城市化进程尚未结束的
35、现实,使得政府能够通过扩大财政支出来拉动内需和提高就业,中国金融市场尚不发达的实际,在规模上限制着有价证券发行和交易,从而使资产价格和流动性不会出现剧烈波动和出现明显的断层,劳动力价格低廉仍然给对外贸易企业预留着成本优势和竞争空间。不过,中国的实际只是给绕避这场国际金融危机提供了可能性,这种可能性究竟能不能成为现实,尚取决于制度安排的创新以及与此相关的应对政策和措施的执行。注释:金融市场化可理解为金融运行由政府管制转变为市场力量的决定过程。继美国金融学家RI麦金农和ES萧在1970年代将金融市场化解释为金融抑制向金融深化转变的思想论述之后,一些经济学家曾重点围绕利率问题对金融市场化展开过深入的
36、讨论(Mckinnon, 1989)。在国际金融风险尚不形成金融危机的背景下以利率为主要参数来度量金融市场化有着一定的科学性,但如果不考虑由金融市场化所形成的制度安排对资源配置的优劣结果,则随着金融衍生工具的广泛运用,金融市场化的界定范围应扩大至金融行业自由进入、银行私有制、流动性加强、国际资本自由流动等方面。中国体制转轨中制度安排的形成及其框架设计和执行的最值得骄傲的地方,是根据本国实际而不是全盘移植西方的制度。1990年代,一些东欧国家在进行经济体制改革的过程中曾将西方较为成熟的制度移植于本国,这些国家关注改革的速度和顺序而没有把制度设计和执行作为改革的任务来看待(Funke, 1993)
37、,历史结果表明这些国家的制度质量是不高的。一些经济学家针对东欧各国出现的几种不同的经济转型模式及其制度安排,对它们的集权程度和稳定性进行了制度安排分类,从而分析了其制度质量不高的原因(Fischer and Gelb,1991)。联系中国的情况看问题,金融制度的改革在速度、顺序以及目标任务等方面有哪些特征呢?这是有必要深入讨论的专题。关于制度质量及其如何度量的分析和研究,一些经济学家曾运用私有化指标和法律指标来考察公司制度的绩效(Pinto, B.;M. Belka, S.Krajewski 1993),但由于仅仅考虑企业私有化的数量及其形式并不能衡量公司的经营绩效,法律指标也难以在整体上说明
38、法律制度的创新如何影响公司绩效,因而这方面的研究并没有取得令人满意的进展。诺思(North, 1990)在研究欠发达国家的低经济绩效和不同国家的财富差异时,曾认为制度质量是导致这种局面产生的主要原因。齐默尔曼(Zimmermann,2004)曾将制度划分为不同类型以解说制度的质量问题。这些文献给我们研究中国金融制度的质量问题提供了帮助。对产生这种现象之原因的追溯,涉及到政府调控经济的主观意愿和客观实际的背离(何大安, 2002,2003)。这是一个关联到政府选择行为的问题,值得深入研究。关于金融危机的全球化冲击,一些经济学文献以“金融传染”概念对其进行过解说。这些文献曾对1994年墨西哥金融危
39、机、1997年亚洲金融危机等进行了实证研究,认为金融危机对全球的冲击程度和范围可以用资产价格和流动性的溢出效应、协同运动关联等来解释。关于金融传染理论的介绍,可参阅国内相关文献(董秀良、吴仁水, 2007)。但有必要指出的是,金融传染理论主要放眼于金融危机在国家或地区间的传递,它并没有深入解释金融危机如何使金融体系丧失高效配置资金从而危及经济运行的过程。因此,当我们立足于中国实际来思考怎样应对金融危机时,该理论给我们提供的思想材料是有限的。“非常时期用非常之法”几乎是政治家治国的共同理念。一些新制度经济学家主张在制度不既定的前提上研究制度、主体和行为对经济绩效的作用机理(Grossman&Ha
40、rt, 1986;Hart&Moore, 1990),而认为制度是博弈结果的理论观点则充分反映了制度不既定的分析方法(schotter, 1981; Yong, 1988; Bowles, 2000)。就中国应对国际金融危机的冲击而论,我们可考虑以这种分析方法作为应对当前危机冲击的制度选择思路。参考文献:待添加的隐藏文字内容31. Mckinnon, R. I.,“Macroeconomic Instability andMoralHazard in Banking in a Liberalizing Economy”,LatinAmerican DebtAdjustment,1989.2.F
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