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1、大学的经济动力：哈佛大学管理公司摘 要：哈佛大学成立以来就开始对外投资，经历多次资产管理改革，最有效的改革是建立了非盈利性质的哈佛管理公司。公司全权负责管理哈佛大学资产，以便更有效地保证资产的保值和增值。尽管公司管理的捐赠基金经历金融危机重创，但其投资收益仍然为哈佛大学带来三分之一以上的运行经费，成为哈佛大学履行培养精英人才、进行科学研究不竭的经济力量。 关键词：哈佛管理公司，投资策略，经济力量，大学资产，大学发展动力 2007年以来，哈佛大学每年运行经费都在32亿美元以上，虽然有学费收入、政府拨款、科研收入、捐赠收入以及专利等社会服务的收入，但是这些收入仍然不能满足世界最知名学府的运行经费。
2、实际上，作为世界著名研究型大学，哈佛大学一直通过不断完善大学的资产管理，保持大学资产的保值和增值，特别是在捐赠基金方面的投资经营，为哈佛大学提供了更多的运行经费。在世界金融危机最严重的2009年，哈佛捐赠基金从2008年的371亿美元，下降到261亿美元，但哈佛管理公司（Harvard Management Company）仍然为大学提供了高达14亿美元的运行资金。2010年虽有所降低，也仍然达到13亿美元。 一、哈佛大学投资管理改革 1.早期的投资管理 为更好地管理好哈佛大学资产，通过投资为大学资产进行保值和增值，哈佛通过改革财务管理制度，不断加强和改善哈佛大学的财务状况。早在1732年，哈
3、佛的资产投资就为哈佛带来728英镑的收入。1789年，学校的投资市值已经超过3万英镑。在司库艾本奈茨斯道尔（Ebenezer Storer）的熟练的经营和管理下，开始用两个账户来管理学校财产，一个是现金账户，一个是特别账户。特别账户是购买政府债券和其他能带来回报的投资，满足大学对经济资源的需要，经过斯道尔的管理，哈佛投资得到了很好的回报，到1793年这些投资收益达到18.2万美元1。在19世纪，尽管哈佛历史悠久、地位显赫，但因为通货膨胀和很少的积蓄，哈佛财政仍然很脆弱。 2.寻求多样化投资 20世纪，第一任校长阿伯特洛厄尔（Abbott Lowell）在解决财政方面的危机时坚持不要花掉所有的收
4、入，而要保留一些财务总体原则。在他任期内不但解决了财务赤字问题而且给老师上涨了工资。这种积少成多的结果就是哈佛捐赠基金由1 800万美元增长到1.25亿美元。后来，洛厄尔校长解释说：“在这种方式下，哈佛在没有特意募集任何资金的情况下能够引进导师制，购买具有高价值的土地，为所有建筑物修建供暖管道，并最终增加了教授的薪水。”1944年，大学司库威廉科拉夫林（William Claflin）发表了这样的观点：“我认为，哈佛大学不再由它庞大的基金来确保其财政安全大学必须更多地依赖于现时服务的收入而非积累财富的方法。”他努力提高哈佛投资的可靠性，而非寻求大额的盈利或是资金收益，他认为哈佛应该继续重点关注
5、美国的商业。这成为“二战”之后繁荣时期哈佛资产管理的一个主要原则。 1948年至1956年，在大学司库保罗卡伯特（Paul Cabot）的领导下，哈佛有效地将大胆投资策略和保守的资金管理相结合。在出任大学司库的前几年中，卡伯特将哈佛捐赠中普通股和证券的比例由36%提高到了50%以上。卡伯特还廉价卖清了抵押、房地产、优先股和长期债券，从而使哈佛所掌握的股权均是稳健而值钱的蓝筹股。如哈佛购买了IBM、德士古、海湾石油以及通用汽车公司等国际知名公司的股票。另外，哈佛对各院系的捐赠收益的分配进行了改革。在卡伯特上任之前，哈佛的捐赠收益一经收到就直接转入相应的院系，而在卡伯特当家之后，只有到了下一个预算
6、年度开始时这些资金才会转入那些院系，而且卡伯特做的收益估算偏于保守，结果就积攒起了大量的储备金不可派分的总体投资收益。到了1956年至1957年，这笔资金的数额已经相当于哈佛一年的捐赠收入。这意味着，在美国所有大学中只有哈佛能够根据手中掌握的捐赠收入来编制预算。在卡伯特看来，这不过是一个商业机构把上一年度的盈利以股息的形式投入到下一年。到1959年，这笔储备金已经累计到6 000万美元，之后逐步拨给各院系，最后大学剩下1400万美元2。 3.建立运营总账户与投资总账户 1973年，哈佛建立了运营总账户，在此之前，哈佛的捐赠基金都集中在投资总账户里。建立运营总账户是哈佛司库商普因（Champio
7、n）对哈佛财务管理所做出的重要贡献。运营总账户实质上是一个中央银行，它独有接收、管理款项、为各院系和其他单位的存款（从学费到其他收入都包括在内的存款）设定利率的权力，并且有权投放资金和发放贷款，为重大项目筹集资金。这与原有的管理体制完全不同，以往的管理方法是各院系各自管理自己的收支余额。有一项统计显示，在1973年至1996年间，仅对收支余额的严格控制这一项措施就为哈佛大学增加了大约4.28亿美元的收入。以1973年的开端为基数零，到1999年运营总账户的净资产已经增长至27.2亿美元。这些收入并没有直接投给各院系，而是大学中央管理机构出于对大学的整体考虑，存留备用，这样可以让校长做更多的事情
8、。 二、建立哈佛管理公司 哈佛的富足得益于有效地对哈佛大学的捐赠基金和各项收入进行管理。为了有效地管理大学的收入，哈佛大学在20世纪60年代主要依靠国家道路管理公司的投资建议进行管理，其半数员工都在全职为哈佛做投资服务。新英格兰招商银行（New England Merchants Bank）负责管理哈佛大学购买的有价证券，哈佛信用银行负责存储哈佛的各项收入，剑桥信用银行（Cambridge Credit Bank）则负责管理现有的资金以满足支出。哈佛大学委托这些银行管理哈佛大学财政运行，花销很大，为减少开支，更加有效地管理，哈佛大学决定成立自己的资产管理公司，全权负责管理哈佛大学资产。 197
9、4年7月1日，在大学司库乔治帕特奈姆（George Putnam）的领导下，成立哈佛管理公司。新建立的哈佛大学管理公司运行费用是校外管理公司经营哈佛资产的花费的1/3。哈佛管理公司主要负责管理哈佛的捐赠财产、养老金资产（pensionassets）、运营资本（working capital）、延期给予结余（deferred-giving balances）等，其中捐赠基金是最大的一部分。截止2008年6月30日为止，哈佛管理公司管理有452亿美元资产，其中430亿美元的总投资账户（General Investment Account）包括371亿美元的捐赠资产，达到历史最大值3。 管理公司早期
10、的投资政策是安全地借钱，即把钱借给风险很低的商业企业，这样既可以减少风险又可以增加收入，后来管理公司突破原来的界限开始经营股票、债券、基金、期货、不动产以及风险投资等。2010年，捐赠基金从2009年的261亿美元增加到276亿美元，比上年增加了11%。这充分显示出哈佛管理公司的业绩水平。哈佛管理公司的投资收入成为哈佛大学发展过程中最重要的资金来源，最近3年都占总运行账户的30%以上，如表1所示。哈佛历来坚持量入为出的原则，每年都要把结余的一部分资金投入到大学的捐赠基金中去，为大学的长远发展提供不竭动力。1.市场化运作的非盈利公司 哈佛管理公司采取市场运作的非盈利公司，隶属于哈佛大学董事会，同
11、时公司有自己的董事会，董事会成员包括校长、大学司库、财政副校长、管理公司首席执行官。为招募到最优秀的公司管理人员，管理世界最大的大学非盈利公司，公司的管理层以及员工均采取市场化的运作方式，提供高额薪酬来留住最优秀员工。 公司依据商业公司运转的模式运转。首席执行官及主要经理人员的工资与学术教授的工资相比，差别很大。他们的收入也比其他的非盈利组织高。在1983年，哈佛管理公司的员工已经有上百人，年预算为700万美元。在1990年，哈佛管理公司的首席执行官的工资比校长尼尔陆登庭的工资高很多倍。1993年，哈佛管理公司经理中有6人获得80万美元年薪，副董事长焦恩杰克博森（Jon Jacobson）和戴
12、维米特曼（Dave Mittelman）拿到120万美元年薪，因为只有这样的年薪才能招到华尔街的金融天才。如1996年，哈佛管理公司的投资回报率为26%，公司总经理焦恩杰克博森年薪达到610万美元，这样高的回报率只有按照市场规则给出管理人员很高的年薪才能做出更好的成绩。因此，在最近几年，哈佛管理公司一个成功的投资经理可以赚到1 500万美元的工资和分红，相当于哈佛大学校长工资的30倍4。由于优秀管理人员的加盟，哈佛大学管理公司直接经营和管理哈佛大学的捐赠基金，30年来一直保持着年均14.6%的回报率，哈佛大学的资产每年净增加1.7%5。 但是，哈佛大学管理公司还致力于为哈佛大学提供资金支持和经
13、费来源，以完成大学培养精英领导人才、进行科学研究的使命服务。所得收益主要用于为学校运行账户提供资金，一般占据哈佛运行账户30%以上的资金，成为哈佛收入中最大的一笔和最重要的一部分。 2.多元化的审慎投资策略 哈佛大学一直坚持审慎投资的原则。投资的方向从重视美国股票到国外股票再到新兴市场国家股票，从主要投资不动产、政府债券到重视股票、债券以及对冲基金等获得绝对回报的产品，这些策略的实施无不坚持一个基本的原则严格控制风险的审慎投资原则。管理公司建立初期，收入的2/3来自雅芳（Avon）、施乐（Xe-rox）、国际商用机器公司（IBM）、通用汽车（General Mottor）、通用电气（Genen
14、ral E-lectric）、波音公司（Boeing）、福特（Ford）、道化学公司（Dow Chemical）等公司的普通股票，投资组合的结构较为单一6。 目前，哈佛大学管理公司的投资总账户主要把捐赠基金分成12个类别的投资组合进行投资，如表2所示。主要有美国国内、国外股票、商品（石油、粮食），通货膨胀指数债券、私人股本、以及新兴市场股票等资产，各类别资产经过董事会研究，上报哈佛大学董事会。如果得到批准，这些投资组合的比例会在一定时期内保持稳定。正如其首席执行官简蒙迪罗（Jane l Mendillo）所说：“捐赠投资是一个长期投资，我们必须坚持把我们投资的眼光放在20年以后，来决定今天的投
15、资策略。”7战术上主要采取绝对回报策略、股票固定收益套利等，加强现金管理，战术性地调整资产分配。管理公司经理和管理团队决定合适的中立分配资本，为大学在各种市场中获得收益，承担一定的风险，一旦“中立分配指导纲”经过管理层决定之后，哈佛管理公司经理就会选择合适的投资工具，优化投资工具，分配所有资产，结果就形成一个稳定的多元化的投资组合。金融危机之后，经历市场风暴的洗礼，哈佛管理公司学会了运用新的策略应对这场危机，主要是增加投资的灵活性和设立新的岗位等措施，譬如，建立投资平台加强综合管理；建立新的内部管理主管和外部管理主管；设立新的首席经营官加强经营管理；创造新方法管理，控制非流动性风险，包括早期探
16、索的私人股本二级市场；内部经理不但要对变化的市场条件，而且还要对投资组合流动性需求做出快速反应；根据市场需求对资产类别进行微调，降低他们之间的区别，鼓励投资团队在探索投资主题方面进行合作；加强公司独特的强有力的竞争项目的投资管理，如固定收益投资和不动产；重新严格评估捐赠的风险状况和大学需要之间的关系。 总之，管理公司一直坚持把目光聚焦在长远的目标，寻找潜在的捐赠资产的增长，代表大学管理好投资。捐赠基金投资组合必须支持大学的日常运转并保持捐赠资产的购买力。哈佛管理公司捐赠的增值主要用来加强和支持哈佛大学卓越的教学和研究。尽管哈佛大学捐赠基金减少很多，但依然比其他大学多，这主要得益于哈佛管理公司采
17、取的保守的长期的投资策略和合适的风险管理。 3.严格的风险管理 哈佛大学管理公司把管理风险分为9类：市场风险、杠杆风险、信用风险、流动性风险、交易对手风险、流动性不足风险、强于预期的相关风险、低于完全透明的风险和经营风险。哈佛管理公司使用矩阵法应对这些风险，接受管理经理和管理公司董事会的定期检查。 另外，风险管理是一个动态的过程，要综合考虑普遍的市场发展、新工具的扩散以及相关资产类别变化的本质。管理公司保证这个过程所需要的信息准确地输入到管理系统，采取合适的分析工具以及一整套健全的检查和制衡机制。特别是在完整性和及时性方面，有效的风险管理依靠经理透明的管理和输入数据的质量。在这种背景下，管理公
18、司加深、拓宽了与外界经理的关系，努力抵消现存市场发展趋势的不透明信息。最后，管理公司还注意到不断增加的全球经济的流动性，特别关注在全球资本市场的潜在的跨类别资产的相关性和市场蔓延。内部管理增加了独立的第三方评价内部数据，主要是提供咨询服务，更好地做好投资。 参考文献： 1 Karpp G P. American college and university sericies C/Gardiner，J. J. Harvard，New York: Oxford University Press American Branch，1914：28. 2 Trumpbour J. How harvard
19、rules-reason in the service of empire M. Boston: South End Press，1989: 264. 3 Kaplan S R. Annual report of the harvard management companyR/OL. Harvard University Financial Report ，Fiscal Year 2008. http: /vpf-web. harvard，edu/ annual financial/2011-05-10. 4 The crimson，april 25th EB/OL . Http/www. t
20、he crimson，com/article aspx？ reft234117. 5 Harvard University Financial Report（fiscal year 2008）EB/OL. http:/vpf-web，harvard. edu/ annualfinancial/2008-12-21. 6 Trumpbour J. How harvard rules-reason in the service of empireM. Boston: South End Press，1989:173. 7 Harvard University Financial Report ，Fiscal Year 2009ER. http:/vpf-web，harvard，edu/annualfinancial/，2011-05-10.作者： 许昌学院教育科学学院 徐来群 来源： 高教发展与评估2012年第03期
