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1、,龙，中华民族图腾重组的结果龙，中华民族文化重组的结果龙，中华民族政治重组的结果,案例：中国石油行业重组,20世纪80年代以前，我国石油行业基本是以横向分割为主，石油部门管上游，化工部门管中游，地方政府管下游资产,20世纪80年代以后，国务院重组石油行业，成立了中石油、中石化和中海油3家公司，形成纵向分割，这实际上属于行政性重组,中外三大石油公司上中下游的业务重点,中国三大石油公司上中下游市场分布,中国三大石油公司上下游收入来源分布,并购动因的理论基础,追求协同效应经营协同效应财务协同效益追求企业的发展实现企业的战略目标追求融资出路管理层的内在要求,7,中国企业并购重组的驱动力量,入世后，企业
2、竞争加剧,抓大放小，国有中小企业私营化,资本市场迅速发展,产业结构调整，企业集中化趋势,政府监管的规范与放松管制的趋势,未来几年，中国企业将面临前所未有的并购重组浪潮,第一节企业扩张,企业扩张的类型,美国的五次并购浪潮,第一次浪潮：横向并购第二次浪潮：纵向并购第三次浪潮：多元并购第四次浪潮：杠杆并购第五次浪潮：战略并购,多元化的思考,中国企业家为什么崇拜韦尔奇和李嘉诚马柯维茨portfolio理论鸡蛋论不要把鸡蛋放在同一个篮子里把鸡蛋放在一个篮子里，然后看好它不同前提，不同结论,案例：李嘉诚的多元化战略,成员公司核心业务,风险管理三大策略,行业互补业务多元化业务全球化稳健的财务状况不为最先,行
3、业互补,六个主要行业税息前净利增长图,业务全球化的一个例子：电讯业务,“不为最先”策略,“不为最先”策略的时机,“不为最先”的典型例子,企业扩张的五大步骤：第一步,自我评估,公司是否有实力收购目标公司必须保守秘密收购价格上升目标公司反收购是否增加公司价值,企业扩张的五大步骤：第二步,13家目标公司,股本不超过42000万元,销售收入不少于7000万元,60%以上必须外销,超过7%,负债比率低于40%,公司章程无反收购条款,剩下符合所有筛选准则的公司,筛选准则,收购容易性,销售收入,销售地区,市场占有率,财务结构,股本,A B C D E F G H I J K L M,企业扩张的五大步骤：第三
4、步,估价及会计处理,估价模型现金流折线法可比公司法成本法会计处理购买法（Purchase）：将收购价格与目标公司帐面价值的差额认定为商誉，并在往后年度逐年摊提权益结合法（Pooling of Interest）：直接合并双方的财务报表，将财务报表商的帐面价值直接相加而不作其他调整,企业扩张的五大步骤：第四步,协商价格,第一步：依据前一步估价模型算出收购价格的可能范围第二步：考虑其他因素如收购后对目标公司的控制程度第三步：得出收购价格的上限，作为收购者的底价,企业扩张的五大步骤：第五步,并购后整合的重要性,美国著名并购研究专家拉杰科斯曾列举了世界上十五位知名并购研究专家或研究机构对并购失败原因的
5、研究结果在所有已知的原因中，直接与整合不力有关的占50%,并购重组的设计与实施,一、并购重组的具体设计主要内容 从前期准备、工作线路确定等方面，介绍企业重组方案设计的一般原则和步骤。,32,并购重组的工作程序,对于主动式并购重组：（一）并购前的准备（二）筛选候选者（三）评估候选者并确定谈判对象（四）谈判并确定并购的对象（五）完成并购重组的法律程序（六）并购后的管理一体化,33,并购重组的工作程序,（一）并购前的准备 1、公司战略梳理（明确并购的目的）；2、自我评估（本公司目前的实际状况）；3、内部保密（专门工作小组）；4、行业调查（本行业，或进入行业）；5、政府态度调查（所有者的态度？行政管
6、理者的态度？）；,34,并购重组的工作程序,（二）筛选候选者1、选择范围（上市公司？非上市公司）；2、选择标准（根据公司战略要求确定）；3、选择次序（除标准之外，考虑？）；4、咨询机构（是否选择咨询机构、投资银行帮助筛选候选者？）；5、筛选出候选者。,35,并购重组的工作程序,（三）草拟并购方案框架并确定谈判对象1、根据公司战略和候选者状况，草拟并购方案框架；2、对候选者的实际情况进行评价；具体包括：生产、财务、技术、产品、员工、管理层、；3、根据上述评价，在筛选出的候选者中，进一步收缩，确定谈判对象。,36,并购重组的工作程序,（四）谈判并确定并购的对象1、与确定的谈判对象展开谈判；2、同时
7、对谈判对象展开深入的调查，以便较快地寻找到共同点；3、根据谈判的情况，不断地充实和调整方案，以使方案更加可行；4、确定并购对象。,37,并购重组的工作程序,（五）完成并购重组的法律程序1、工作小组撰写并购文件2、专业律师审阅其有效性3、签约4、公司重新登记5、资产过户登记,38,并购重组的工作程序,（六）并购后的管理一体化1、确定管理一体化的目标模式2、确定管理一体化的操作步骤3、操作中，步骤的调整和模式的创新,39,并购重组中的具体策划,（一）并购手段及组织架构的选择（二）资金需求与调度（三）资产、负债、产品等安排（四）管理层的安排（五）员工的安排（六）历史遗留问题的处理,40,并购重组中的
8、具体策划,（一）并购手段及组织架构的选择2、并购手段的选择：收购股权？兼并？合并？方案选择受制于：a.公司发展中的业务组合选择；b.公司资金调度能力；c.公司其它的动员能力；d.公司持有的其它筹码；,41,并购重组中的具体策划,（一）并购手段及组织架构的选择2、并购后的组织架构安排具体包括：a.股权结构安排（母公司，控股子公司）；b.董事会结构、权力安排（母、子公司）；c.公司行政组织结构框架（母、子公司）。,42,并购重组中的具体策划,（二）资金需求与调度1、股权购买与债务重组的资金需求量2、公司内部资金调度 闲置资金量、时间？可挤压量、时间？3、外部资金筹措 货币市场？资本市场？其它？协议
9、落实？4、制定资金安排计划 根据并购的支付要求，制定资金安排计划，并附有保障方案。,43,并购重组中的具体策划,（三）资产、负债、产品等安排1、资产重组具体涉及：a.哪些资产剔除？（清理并售卖）b.资产在母子公司之间如何安排？（与业务安排一致）c.资产在公司内部如何安排？（与内部的管理结构有关）,44,并购重组中的具体策划,（三）资产、负债、产品等安排2、债务重组具体涉及：a.并购对象的债务是否重新安排？b.债务总量是否安排自有资金冲减？c.是否有“债转股”的机会？是否利用？,45,并购重组中的具体策划,（三）资产、负债、产品等安排3、产品与技术重组 a.产品重组决定于资产、业务的重组方案 b
10、.技术系统重组要考虑的：一是与现行产品的生产、销售相匹配；二是与公司发展战略相匹配。4、市场营销体系重组 母子公司营销体系的合理配置。,46,并购重组中的具体策划,（四）管理层的安排1、岗位设置与原管理团队的安排 a.岗位设置主要取决于经营管理的需要；b.原管理团队的安排要考虑的是：个人能 力、道德品质、公司平稳过渡，等等。2、重组后企业管理团队的经济待遇 a.工资水平？参考市场价格（现价、期价）；b.持股计划？与经营业绩挂钩；c.其它（福利、在职消费、）,47,并购重组中的具体策划,（五）员工的安排 并购重组中，注意处理好与员工的关系是非常重要的！首要的有两点：1、是否有减员计划？合适的减员
11、计划涉及：人数、时间、支付、过渡安排，等等；2、是否对员工欠资？欠资包括：拖欠工资、退休金、医疗费、社保基金，等等。如果存在，则是必须安排支付的。,48,并购重组中的具体策划,（六）历史遗留问题的处理1、经济关系 清理被并购企业以往的合同，对潜在风险的保护措施。2、劳动关系 主要是指国有企业职工与原企业资产的依赖关系，解除这种关系，必须付费。,49,并购重组中的审计与审查,（一）专门的财务审计和资产评估 尽管基于财务数据的评价与基于公司战略的评价可能差距很大，但对并购对象的审计和资产评估依然是我们工作的基础。1、专门的审计和资产评估 任何并购重组方案，都应专门安排职业的会计师事务所进行审计和资
12、产评估，不管其是否上市公司，是否有过资本市场例行的评估与审计。,50,（一）专门的财务审计和资产评估,2、审计应重点关注的问题 a.销售额是否真实？连续性如何？b.利润是否真实？连续性如何？c.主营销售额、利润如何？d.现金流量如何？e.资产变现能力如何？f.成本控制？营销费用？,51,（一）专门的财务审计和资产评估,3、资产评估应重点关注的问题 a.库存的质量（高估或低估？减值记提？）；b.应收帐款的质量（期限结构？独立调查 结果？坏账准备金提取情况？）；c.无形资产的评估（注意：商誉、专利、专有技术、特许权等，有不同的特点）。,52,除了上述的财务审计和资产评估以外，并购重组还应作更加全面
13、的商业审查工作，这里包括：1、哪些内容？2、如何展开？3、特别注意的问题,53,（二）全面的商业审查,（二）全面的商业审查,1、哪些内容？a.公司背景与现状；b.行业与市场状况；c.财务与资产状况；d.税收及法律状况；e.人力资源及劳资关系；f.其它（研发、环保、安全）。,54,（二）全面商业审查 1、内容,a.公司背景与现状公司总体性质、历史，等等股东、董事、经理团队，顾问机构，等等公司主要设施、产品，等等最新发展、未来计划，等等,55,（二）全面商业审查 1、内容,b.行业与市场状况行业内竞争 市场分散度、市场占有率；行业外竞争 与客户、供应商的关系；行业与公司的销售额、利润率变化趋势；专
14、利、商标、版权、特许经营权对行业内公司的重要性，公司占用情况；行业壁垒及政府的态度。,56,（二）全面商业审查 1、内容,d.税收及法律状况纳税义务检查 是否有应缴未缴？可能出现的收购调整？书面合同的检查 买卖、借贷、代理、租赁、技术授权、法律纠纷的检查 梳理已有的，调查可能的（与：供应商、客户、员工、等等）。,57,（二）全面商业审查 1、内容,e.人力资源及劳资关系管理团队 工商经历、工作能力、道德品质、工资水平、个人擅长，；技术团队 技术能力、合作精神、工资水平，；劳资关系状况 员工心态及组织、历史表现、工资水平，。,58,（二）全面商业审查 1、内容,f.其它（研发、环保、安全）研究与
15、开发状况环境保护要求安全生产要求国际影响因素（如果有国际贸易业务）,59,（二）全面的商业审查,2、全面商业审查的展开 a.资料来源报刊、杂志、网络信息等公开资料；政府、行业、专门机构等研究报告；b.现场调查现场实物考察（运转、固定资产）；内部人员访谈（管理者、普通员工）。,60,（二）全面的商业审查,3、特别注意事项 包括财务与资产状况的审查在内的全面商业审查，操作中应特别注意：a.调查的隐蔽性；b.可能出现的反并购措施；c.资产不实、权属缺损；e.或有负债、或有税负、。,61,反并购,提高收购者的成本股份回购寻找白衣骑士金降落伞毒丸计划（股权摊薄反收购措施)焦土策略帕克曼防御,62,第二节
16、企业收缩,收缩性并购重组,分立（spin-offs）子股换母股（Split-off）完全析产分股（Split-up）剥离（divestiture）,分立,母公司将其资产和负债独立出去，成为一家或数家独立公司，新公司的股份按比例分配给母公司的股东子股换母股母公司将一部分资产和负债分立出来，成立一家独立的公司，但母公司仍然存在完全析产分股母公司的资产和负债被分立成不同的新公司，而母公司不复存在,子股换母股,完全析产分股,剥离,将企业的一部分出售给外部的第三方，进行剥离的企业将收到现金或与之相当的报酬,剥离（续）,第三节管理层收购,管理层收购（MBO）的定义,英语为Management buy-ou
17、t，一般是指管理层利用杠杆融资对目标企业进行收购国内的MBO更为准确的定义应该表述为：以管理层为主的、与股权激励相联系的通过融资对目标公司部分股权进行收购并意在获取公司实际控制权的收购行为,中国MBO的特点,独特的形成背景相对性收购收购主体多元化股权激励性杠杆的外部性收购的间接性,什么样的企业适合MBO,目标公司是否具有较大的成本下降、提高经营利润的潜力空间和能力管理团队中是否有核心人物能否取得大股东和政府支持目标公司的股东结构是否相对分散目标公司是否有较好财务状况和充盈现金流,目前国内MBO的难题,收购主体有限责任公司股东人数250人的限制公司对外投资不能超过净资产50%的限制 双重纳税、主
18、营业务、持续经营 融资渠道银行贷款：受贷款通则的限制 发行高收益企业债券（即垃圾债券）,信托解决MBO的模式,单纯提供收购主体单纯提供融资股份收购与战略投资者合作,单纯提供收购主体：康辉旅行,康辉旅行社有限责任公司股权改造前是北京首都旅游集团100%控股的公司2002年，康辉旅行开始股权改造，股权改造方案规定，公司总部部门副经理、公民旅游总部处经理以上以及公司控股子公司（国际社）负责人均被纳入持股人员范围，预计总人数为80人左右，超出了公司法所规定的有限责任公司的股东不超过50人的限制公司的MBO陷入困局,单纯提供收购主体：康辉旅行（续）,华宝信托为康辉旅行的MBO解决了这一难题解决问题的关键
19、是华宝信托为公司中层和业务骨干提供收购主体,单纯提供融资：苏州精细化工,苏州精细化工集团有限公司（精细集团）是国有大型化工骨干企业，国家规划重点发展的精细化工基地之一，世界最大的糖精生产企业根据2002年9月苏州市委、市政府发布的关于加快市属国有（集体）企业产权制度改革的决定（苏府200281号），苏州市属国有（集体）企业都将加快企业改制，精细集团成为首批进行整体改制的企业,单纯提供融资：苏州精细化工（续）,精细集团改制前，有三种改制方案供集团职工代表大会表决将企业卖给外来投资者集团职工出资收购管理层收购，即MBO职工代表大会最后选择了MBO的改制方案，由集团董事长徐建荣和总经理顾一平两人10
20、0%收购，前者占90%的股份，后者占10%，精细集团同时改制为苏州精细化工有限公司,单纯提供融资：苏州精细化工（续）,MBO前，精细集团进行了重组，在剥离不良资产、非经营性资产以及费用以后，精细集团的净资产为近1.9亿元按照苏州市府文件精神，经营者个人出资认购可享受一定比例的折让和奖励但折价仍高达1.25亿元，即徐建荣和顾一平分别得出资1.125亿元和0.125亿元，才能完成MBO。收购资金如何解决，成了徐建荣和顾一平头疼的问题,单纯提供融资：苏州精细化工（续）,股份收购：上影数码,上海上影数码传播股份有限公司成立于2002年股权比例见左图,股份收购：上影数码（续）,上影数码拟通过增资扩股的方
21、式进行MBO，即向公司董事长朱永德增发2500万股股份，占上影数码增资扩股后股权比例的38.46%，每股1元，从而朱永德成为公司第一大股东但无论从资金上来说还是从其他方面而言，现在购买增发的股份对于朱永德都不是很合适庆泰信托为此设计了合理的方案,股份收购：上影数码（续）,股份收购：上影数码（续）,朱永德与庆泰信托签订股份购买协议，承诺两年后溢价购买庆泰信托拟持有的上影数码股份庆泰信托发行资金信托计划，融资2500万元，用于购买上影数码拟增发的股份2500万股，占上影数码增资扩股后股权比例的38.46%庆泰信托购买上影数码增发的股份，成为上影数码第一大股东，行使股东权利两年后，朱永德以约定的溢价
22、购买庆泰信托持有的上影数码38.46%,股份收购：上影数码（续）,信托收购前,股份收购：上影数码（续）,信托收购后,股份收购：上影数码（续）,信托退出后,与战略投资者合作：江苏某钢板企业,A公司是一个集体企业，主业为钢板制造当地政府将其列入改制企业行列，由于生产经营状况良好，成为公司管理层、当地民营企业和外地企业的争相竞购的目标根据当地政府的改制精神，管理层具有优先收购权，且收购价能享受一定的优惠。同样价格，当地企业优先于外地企业,与战略投资者合作：江苏某钢板企业（续）,但公司管理层的收购由于受到资金的限制，无力完成。而外地有一家企业B公司有实力收购，却在价格上受到了当地企业的阻击C信托公司为
23、此设计了一个双赢的方案，使得MBO顺利进行,与战略投资者合作：江苏某钢板企业（续）,与战略投资者合作：江苏某钢板企业（续）,此模式与精细集团模式的不同MBO资金信托计划的投资者定向为B公司，而不是向公众发行信托计划，即B公司购买资金信托计划为MBO提供收购资金通过B公司与C信托之间的“资金信托合同”，以及C信托与管理层之间的“借款合同”条款的设计，事实上B公司、C信托与管理层之间有一个三方约定，即管理层将收购的A公司股份作为信托贷款的质押物，如果还不上款或还部分款，将根据已还款金额的情况，把相应比例的A公司股份转为B公司所有。具体到这个案例，我们设定管理层到时最多还信托贷款的30%，余下的70%转为B公司持有A公司70%股份,与战略投资者合作：江苏某钢板企业（续）,MBO完成后的股权结构,
