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1、1,第一章 金融经济学概论,授课教师：李 飞联系电话：E-mail：,2,一、Why金融经济学是代表人类对金融领域的最为“理性”的认识。它赋予我们对金融现实进行理性思考的基本框架。因此，为了深入揭示金融现实的本质，这样的理论框架是绝对必要的。作为一名金融专业的研究生，可以根据自己的知识结构上的优势，来为自己设计认识金融的途径。,1.1、序言3W,3,即使信息经济学、行为金融学等方面的研究正在不断用“反常现象”的实证分析来冲击经典金融经济学的一些基本论断，金融经济学的基本框架也仍然没有动摇。在这样的情况下，人们不但应该把金融经济学的研究成果作为一些分析技术方法来掌握，更应该寻根问底地对它们问个为
2、什么，以求更好地发挥这些工具的作用。,4,二、What,5,广义金融学,6,1，什么是金融经济学金融经济学着重讨论金融市场的均衡建立机制。金融经济学定义为经济学、金融学和投资管理学中涉及金融市场的那些方面。更准确的说，金融经济学主要涉及当投资者力图在不确定性的市场中建立投资组合时，确定资产价格的模型的建立。金融经济学主要关注的问题是如何对单个证券和证券组合进行估值和定价。,7,金融经济学与其他经济学科的主要区别就在于市场环境的不确定性。金融经济学主要研究不确定性市场环境下的金融商品的定价理论。,8,直到现在为止，研究不确定性的最主要的数学学科是概率论(其他还有：模糊数学、混沌理论、集值分析等)
3、。概率论几乎可以说是起源于研究“金融风险”的。那是一种简单的“金融风险”问题：赌博。因此，也可以说，金融经济学以至金融数学又是研究金融风险的理论。,9,2，金融经济学的主要思想基础（或简史）,1、Arrow-Debreu 一般经济均衡存在定理 Arrow,K.,and G.Debreu,1954,Existence of an equilibrium for a competitive economy,Econometrica,22:265-290.2、Markowitz(1927-)投资组合选择理论 Markowitz,H.,1952,Portfolio selection,Journal
4、of Finance,77-91.Markowitz,H.,（1959,1991 Second ed.）,Portfolio Selection:Efficient Diversification of Investment,Basil Blackwell,Cambridge,10,3、关于公司理财的 Modigliani(1918-)-Miller(1923-2000)定理(Modigliani-Miller Theorem,MMT)Modigliani,F.,and M.Miller,1958,The cost of capital,corporation finance,and the
5、theory of investment,American Economic Review,48:261-297.,11,4、Sharpe(1934-),Lintner(1918-),Mossin 等的资本资产定价模型(Capital Asset Pricing Model,CAPM)Sharpe,W.,1964,Capital asset prices:a theory of market equilibrium under conditions of risk,Journal of Finance,19:425-442.Lintner,J.,1965,The valuation of ri
6、sk assets and the selection of risky investments in stock portfolios and capital budgets,Review of Economics and Statistics,47:13-37.Mossin,J.,1966,Equilibrium in a capital asset market,Econometrica,34:768-783.,12,5、Fama(1939-)有效市场理论Fama,E.F.,1965,Random walks in stock market prices,Financial Analys
7、ts Journal,September/October.Fama,E.F.,1970,Efficient Capital Markets:A review of theory and empirical work,Journal of Finance,25:383-417.,13,6、Black(1938-1995)-Scholes(1941-)-Merton(1944-)期权定价理论Black,F.,and M.Scholes,1973,The pricing of options and corporate liabilities,Journal of Political Economy
8、,81:637-654.Merton,R.,1973,The theory of rational option pricing,Bell Journal of Economics and Management Science,4:141-183.Merton,R.C.,1992,Continuous-Time Finance,Rev.ed.,Blackwell,Oxford.,14,7、Ross(1944-)套利定价理论(Arbitrage Pricing Theory,APT)Ross,S.A.,1976,The arbitrage theory of capital asset pric
9、ing,Journal of Economic Theory,13:341-360.,至此，金融经济学的大厦就完全成形。上述这些经济学家，除了已故的 Black 以及 Lintner,Mossin,Fama 和 Ross 外，都先后获得了诺贝尔经济奖。这一大厦是有共同基础的整体。这门课就是对这一整体进行概括性的描述。,15,3，本学期的教学内容,固定收益证券的定价与利率的期限结构Markowitz的投资组合选择理论S、L、M等人的资本资产定价模型Ross的套利定价理论(APT)期权与B-S-M定价理论Fama的有效市场理论金融经济学的最新发展,16,三、how,授课方式：讲授为主、讨论为辅先修
10、课程：金融学、投资学、公司理财、微积分、概率统计 主要参考书：杨云红，金融经济学，武汉大学出版社，2005年布赖恩克特尔，金融经济学，刘利等译，中国金融出版社，2005年史树中：金融经济学十讲，上海人民出版社，2004年7月.美黄奇辅（Chifu Huang）等著，宋逢明译，金融经济学基础清华大学出版社，2003年10月,17,基本要求不无故迟到、早退或者缺课；不扰乱课堂秩序。按时完成作业，积极参加课堂讨论、积极回答课上提出的问题。考核方法考勤、作业及课堂表现：30%期末闭卷考试：70%,18,1.2 资产定价与金融市场均衡,现代理论金融经济学研究的中心问题是金融资产的定价。“传统”的定价理论
11、应该建立在一般经济均衡的框架中。但是由于金融市场的最主要的特征在于未来的不确定性，沿“均衡定价论”的道路前进步履十分艰难。1958 年 Modigliani 和 Miller 开始提出无套利假设作为“公理”来作为金融资产定价的出发点。从此就出现了“无套利定价论”。,19,无套利假设类似于普通商品定价问题中的“无投入就无产出”假设。由于在金融市场中最后都会以钱来结算，所以投入和产出都将是钱。所谓无套利假设就是“无钱投入就无钱产出”。这就是现代理论金融经济学中的一条“公理”。,20,一、金融商品的特殊性,一般商品：,使用价值的丰富多样性,金融商品：,对未来收入现金流的索偿权,流动性收益性风险性,？
12、,如何度量,21,二、无套利均衡分析,寻找套利机会,22,无套利均衡分析的微型案例,远期价格,一不分红股票的预期收益率为15%，现在的价格，1年期无风险利率是。问现在该股票的1年期远期价格应是多少？,?,假如股票的远期价格是F=$106/股，用远期合约和无风险证券来复制该股票，进行如下套利分析：,23,持仓量（头寸）即期现金流 未来到期现金流,价值$100 的无风险证券的空头,订价为$106 的 1股股票的远期合约空头,以$100 的价格购买 1 份股票现货（多头）,+$100,$105,0,106 S1,$100,S1,净现金流,0,$1,无风险套利,用远期合约和无风险证券来复制该股票,复制
13、了1份股票现货,股票的远期价格应是$105,到期股票价格,24,三、无套利均衡的特殊性,供需均衡,需求 供给,没有空头机制必须先买后卖 众多供给者和需求者共同调整建立均衡,25,套利均衡,空头机制,现金空头 证券空头,少数套利者建立均衡,资本成本取决于资本的使用而非来源,低成本,高效率,26,价值规律,无套利（机会）均衡价格是否反映价值？,27,价值的度量,会计的？,市场的？,两种不同的价值度量：,金融/财务度量:市场价值 折现法,会计度量:帐面价值 历史成本法,28,四、折现现金流分析,是!作为预期收益率，实际上是不同期限折现率的某种平均。,取,否!如果将 看作折现率，同一个折现率不能用于很
14、长的不同期限,?,29,关于市场理性问题,风险厌恶,微型案例 投掷硬币,正面,反面,风险补偿,风险折扣,投资行为,赌博行为,投资者：风险厌恶,赌徒：风险喜好,来自实物经济,由赌场索取,风险中性,30,五、风险中性定价,真实世界的概率平均值即预期值,折现率中含有风险补偿,无风险利率用作折现率（不含风险补偿）,问题:风险中性概率是否存在且唯一?,假想世界的风险中性概率平均值即风险中性者的预期值,31,六、金融经济学基本定理,金融经济学第一基本定理:风险中性概率存在的充分必要条件是不存在无风险套利机会。,金融经济学第二基本定理:风险中性概率是唯一的，其充分必要条件是市场是完全的。,金融经济学第三基本
15、定理:在一定的条件下，动态地修改现有证券的组合可以复制创造出新的证券，从而有效地填补市场以增加完全性。,32,七、金融经济学的发展方向,理论方面：经典的金融经济学（理性金融学）是建立在理性预期和有效市场假设的基础之上的，而行为金融学的兴起和大量研究成果的涌现就是近10年来金融学理论研究对理性预期和有效市场假设挑战的结果。研究方法方面：以数理统计为基础的计量经济学的实证研究更加受到重视，理论研究模型必须经受得起实证研究的检验。应用方面：以金融工程的兴起和汹涌澎湃的发展为标志，为金融工程提供了最主要的理论基础。,33,什么是现代金融学？,公司财务,资本市场(投资学),金融经济学,金融工程,34,公
16、司财务的核心问题,资本成本与资本结构,企业估值,公司治理,35,投资学的核心问题,货币的时间价值,资产定价,风险管理,36,金融工程创新产品简例：可转换债券,可转换债券定价,新产品开发要求,市场营销,赚取超额套利利润,37,思考题,1，金融经济学理论是怎样发展起来的?2，什么是“利率期限结构”？债券定价理论与衍生证券定价理论的区别何在？,38,思考题,3，什么是“无套利假设”？有人说，没有“无套利假设”就没有现代金融理论；也有人说，现代金融市场是因为人们有寻求金融套利的欲望才形成的，因此，现代金融理论是无用的。你对此有何看法？4，什么是 Modigliani-Miller 定理？尽管它的结论与
17、实际总是有很大出入，为什么它还那样被经济学家们所重视？,39,思考题,5，什么是 Markowitz 的投资组合选择理论？它与“无套利假设”有何关系？假如不考虑“无套利假设”，而考虑两种有不同收益率的无风险证券的组合，或考虑两种收益率之差为常数的证券的组合，由 Markowitz 理论能得到怎样的结论？6，什么是 CAPM？它究竟是怎么来的？假如我们现在对某股票的收益率与市场指数的收益率求出它们的回归方程，这是不是 CAPM？其回归系数能不能看成相应的?“均衡定价论”对于 CAPM 是否是必须的？,40,思考题,7，什么是 Ross 的 APT？据说 APT 的实证研究比所有其它模型都成功，但是有人说，这种成功可能是由于检验方法有问题。你对此有何看法？8，什么是 Black-Scholes 的衍生证券定价理论？能不能说其基本思想就是“无套利假设”？Markowitz 理论与 Black-Scholes 理论被看成是两次“华尔街革命”，其意义究竟何在？,
