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1、2,第九章 企业并购业务,【本章精粹】企业并购业务概述投资银行在并购中的作用企业并购的价值评估【章前导读】参见教材P186(资料来源：刘娜加.根据“敌意收购”.国际融资，200年3月整理)【核心概念】并购 横向并购 纵向并购 混合并购 现金支付并购 股票支付并购 综合支付方式并购 杠杆收购 善意收购 敌意收购 狗熊拥抱 要约收购 协议收购 董事会轮选制 超多数规定 金降落伞 锡降落伞 毒丸 皇冠上的珠宝 焦土政策 公司重整 公司分拆 管理团队收购 白衣骑士 帕克曼防御 绿色邮件 现金流贴现法 收益贴现法 股利资本化法 市场比较法 可比公司分析法 可比交易分析法 资产基准法 账面价值法 清算价值
2、法 重置价值法,3,第一节 企业并购业务概述,企业并购是投资银行业务的重要组成部分，并购已经成为投资银行的一大收入来源。企业并购兴起于19世纪末，到现在为止，已经经历了5次大的并购浪潮。从西方企业并购的实践看，大多数并购活动是投资银行促成的。投资银行在企业并购中经常扮演中间人或/和财务顾问的角色。投资银行非常热衷于并购活动，因为无论并购成功、失败或交易不成功，都会给投资银行带来收入。,4,一、企业并购的概念,1.吸收合并2.新设合并3.收购,5,二、企业并购的动因,(一)获得企业成长(二)获得规模效益(1)生产规模经济(2)管理规模经济(三)降低进入新行业和新市场的障碍(四)降低企业经营风险(
3、五)获得科学技术上的竞争优势(六)并购可以获得经验共享和互补效应(七)并购可以实现财务经济(八)有利于进行跨国经营(九)满足企业家的内在需求(十)收购低价资产,6,三、企业并购的主要形式,(一)从行业角度划分1.横向并购2.纵向并购3.混合并购(二)按企业并购的支付方式划分1.现金并购2.股票支付并购3.综合支付方式并购,7,三、企业并购的主要形式,(三)按并购的融资渠道划分1.杠杆收购2.非杠杆收购(四)从收购企业的行为来划分1.善意收购2.敌意收购3.“狗熊拥抱”(五)根据收购人在收购中使用的手段划分1.要约收购2.协议收购,8,四、企业反并购的主要形式,(一)建立合理的股权结构1.自我控
4、股和交叉持股2.股票回购3.员工持股计划(二)在公司章程中设置反收购条款1.董事会轮选制2.超多数规定3.限制董事资格,9,四、企业反并购的主要形式,(三)提高收购成本1.“金降落伞”法2.“锡降落伞”法3.设置“毒丸”(四)防御性公司重组1.“皇冠上的珠宝”2.焦土政策3.公司重整4.公司分拆5.管理团队收购,10,四、企业反并购的主要形式,(五)寻求股东和外部的支持1.寻求股东支持2.寻找“白衣骑士”3.寻求法律支持(六)采取针锋相对的策略1.帕克曼防御2.绿色邮件,11,第二节 投资银行在并购中的作用,并购是一项十分复杂而专业技术性很强的工作。通常，并购双方都选择投资银行充当其顾问和代理
5、人。投资银行的信息比较灵通，对企业比较熟悉，具有较丰富的并购经验；投资银行的财务管理与分析能力较强，能确定较合理的收购价格；且投资银行具有较强的融资能力，能为企业并购提供资金保障。因此，在并购中，投资银行已成为不可缺少的角色。,12,一、投资银行为并购双方提供的服务,(一)投资银行为并购企业提供的服务(1)帮助并购公司进行战略分析，帮助收购方明确收购目的，拟订收购标准。寻找合适的并购机会与目标公司，分析并购目标企业的可行性。(2)以企业财务顾问的身份，全面参与并购活动的策划，设计并购方式和交易结构。(3)根据并购公司的战略评估目标企业，帮助确定公平价格，拟定可接受的最高出价，向买方董事会提供关
6、于价格的公平意见书。(4)评估并购对买方的影响。(5)组织和安排谈判。(6)设计一套保障买方权益的机制。(7)游说目标企业所有者及目标企业管理层、职工接受买方收购；做好公关活动和舆论宣传，争取有关当局和社会公众的支持。(8)针对目标企业可能的反收购行为，采取防范的措施。(9)帮助并购公司编制收购财务计划，策划并购融资方案，承销发行并购融资证券或提供收购资金。(10)在善意并购情况下与律师一起拟订合约条款，协助买卖双方签订并购合约，办理产权转移手段。(11)在公开股票市场上收购上市公司的情况下，帮助买方分析市场情况，策划并实施二级市场操作方案，与交易所、管理层及各有关当事人进行沟通和协调，发出收
7、购要约，完成标购。(12)改组目标企业董事会和经理层，实现买方对目标企业的真正控制和接管。(13)就接管后的企业整合、经营发展等问题提出咨询意见，帮助买方最终实现并购目标。,13,一、投资银行为并购双方提供的服务,(二)投资银行为目标企业提供的服务(1)帮助卖方明确销售目的。(2)策划出售方案和销售策略。(3)分析潜在买主的范围，寻找最合适的买方企业。(4)评估标的企业，制订合理售价，拟订销售底价，向卖方企业董事会提出关于售价的公平意见。(5)制订招标文件，组织招标或谈判。(6)积极推销标的企业，游说潜在买方接受卖方企业的出售条件。(7)帮助编制合适的销售文件，包括公司说明备忘录和并购协议等。
8、(8)与有关各方签署保密协议。(9)做好有关方面的公关和说服工作。(10)监督协议的执行直至交易完成。,14,一、投资银行为并购双方提供的服务,投资银行提供的服务内容主要有以下几项。(1)帮助发现潜在收购者，尽早发现企图收购者和收购意图，调查、分析和预测收购者的行动目的和方案，监视其行动过程。(2)积极与目标公司董事、股东、经理们制定反收购策略，并具体策划和实施反收购行动。(3)针对并购双方的具体情况确定拟用的反并购策略，分析各种可用反并购措施的优劣利弊及其后续影响，帮助企业采取最有效的反并购措施。如帮助寻找“白马骑士”，阻止敌意收购。(4)目标公司成为“猎物”的原因通常是因为公司本身存在弱点
9、或缺陷，投资银行首先要找到这些弱点或缺陷，并协助目标公司从调整公司组织结构、加强管理、改善财务系统入手进行整顿，制定有效的防御策略，如，安排目标企业的分拆或者管理收购的买者。(5)筹措反收购资金，安排目标企业在反并购期间的财务活动，控制财务支出，保证反并购活动顺利进行。(6)评价收购方的收购条件是否公平，抨击其不合理之处。(7)为目标企业策划和制订防御计划，防止下次再遭袭击。,15,二、投资银行为并购双方提供服务的主要环节,(一)公司战略分析 1.对企业外部环境的分析1)国家的经济政策2)并购的法律环境3)对出现的重大机会的分析2.对并购企业并购能力的分析1)资金运筹能力2)经营管理能力,16
10、,二、投资银行为并购双方提供服务的主要环节,(二)目标公司选择1.目标公司初选2.目标公司审查1)目标公司的出售动机(1)股东或公司发生资金上的困难。(2)目标公司获利能力低。(3)战略性投资组合的调整。(4)其他动机。2)目标企业所处的行业分析3)目标公司总体经营状况及财务评价3.目标公司的审慎调查,17,二、投资银行为并购双方提供服务的主要环节,(三)分析并购风险1.经营风险2.多付风险3.财务风险4.反收购风险5.法律风险6.信息风险,18,二、投资银行为并购双方提供服务的主要环节,(四)目标公司估价及出价1.供需双方在产权市场的供求状况2.并购双方在并购中的地位3.并购双方对资产预期收
11、益的估计4.并购双方对机会成本的比较5.未来的经营风险估计6.控制溢价7.其他附加条件,19,二、投资银行为并购双方提供服务的主要环节,(五)并购实施1.发出要约及签订并购协议2.制定融资方案3.选择并购的支付方式1)现金支付方式2)股票支付方式3)综合支付方式(1)优先股方式。(2)可转换债券方式。,20,二、投资银行为并购双方提供服务的主要环节,(六)并购后的整合1.制订整合计划2.协助公司沟通整合计划3.战略整合4.管理及组织整合5.人力资源的整合6.财务资源与有形资产的整合7.商誉与其他无形资产的整合8.文化整合,21,三、投资银行并购业务的收入,(一)前端手续费(二)成功酬金1.固定
12、比例佣金2.累退比例佣金3.累进比例佣金,22,第三节 企业并购的价值评估,企业价值评估具有较强的科学性和艺术性。所谓科学性，是指企业价值评估需要依据金融理论和模型；所谓艺术性，是指在价值评估中依赖于投资银行家的经验和洞察力。根据并购者的动因与目的以及目标企业的具体情况，可以相应地采取不同的评估方法。对目标公司价值评估的目的是为收购人提供一个谈判协商时的参考报价，或者公开收购时出价的一个主观标准。如果采用股权交换方式，收购人还须注意自身价值的估算。企业价值评估的方法种类繁多，常见的有以下方法。,23,一、贴现法,(一)贴现现金流法(二)收益贴现法(三)股利折现法,24,二、市场比较法,(一)可
13、比公司分析法(二)可比交易分析法(三)历史价格法,25,三、资产基准法,(一)账面价值法(二)清算价值法(三)重置价值法,26,四、混合法,混合法多用于对规模较大、业务或者产品线众多的公司进行估价。在大公司之间进行并购时，由于双方的业务构成都很复杂，各个业务的风险特性和增长性都不尽相同，而且为了完成并购交易，还可能涉及重组和剥离，因此，有时需要对具体的业务类别应用不同的估价方法和估价假设。一方面，在应用贴现现金流和市场及比较法时，都可以采用部分加总的方式，对不同的业务假设不同的估价比率，或者不同折现率。另一方面，交易双方还可能拥有数量较大的非经营性资产，或者持有对其他公司的投资(非合并项目)，这些资产的价值评估也需要和经营性资产的评估分离开，并采用适当的方法进行评估。,27,本 章 小 结,28,典型案例,一百华联并购参见教材P220(资料来源：根据中国证券报资料整理而成),29,复习思考题,一、不定项选择题二、判断题 三、简答题参见教材P227,
