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1、需求交替复苏、产品升级提升盈利能力,邱世梁2009年6月23,2009中期机械投资策略,P2,1、机械行业：看好工程机械、军工子行业2、工程机械：单引擎过渡到多引擎驱动3、军工：重组，永不落幕的主题4、通用零部件、机床：整机之后的机会5、造船：最坏的时候已经来临，走出低谷需要时间,下游需求交替复苏与产品升级,P3,1、机械行业主要观点,工程机械仍将是行业首选基建投资增速明年下滑，但房地产投资增速将抵消基建投资下滑影响出口和制造业投资增速将走出低谷军工行业第三季度存在投资机会周边不稳定的政治军事形势、60周年阅兵重组重型机械、机床是随后复苏的子行业机床：制造业复苏以后存在机会造船、港口机械投资机
2、会在2010年,P4,1.1、机械子行业景气判断,根据全球和中国周期复苏判断（波动）工程机械重型机械、机床港口机械-船舶中国制造业发展路径（稳定）整机（工程机械、重型机械）零部件机床工程机械（3-5年高增长后，进入低速增长期）重型机械零部件机床,P5,资料来源：光大证券研究所,造船、港口机械,1.2、机械子行业投资路线图,景气程度,工程机械,军工行业,机床、重型机械,09年下半年,09年第三季度,2010 上半年,2010-2011,制造业全面复苏,地产投资取代基建投资,重组、周边事态60周年阅兵,全球经济、贸易复苏,P6,1.3、工程机械看好的大逻辑,自上而下：宏观经济-中国制造机械工程机械
3、公司07年中中国制造：进口替代到供应全球（中国制造崛起的顺序）08年中国机械：二次创新下的后发优势（中国机械崛起路径选择）08年中中国工程机械：大国向强国的迈进（工程机械崛起展望）自下而上：公司行业09中国工程机械企业：中国优势企业崛起（长期的视角，寻找行业的Tenbagger）产业链、国际比较研究国际同业比较研究产业链研究,P7,2.0、工程机械行业景气判断,景气周期判断（波动)起重机混凝土机械、挖掘机-装载机、推土机-叉车国际竞争力（稳定）装载机、推土机、混凝土机械起重机、叉车、挖掘机投资逻辑：固定资产投资增速驱动，预测见底或者已见底就买入。销售收入对FAI增速的弹性：4-5个点。销售收入
4、增长17%，利润18%,P8,2.1、关键假设与预测,资料来源：光大证券研究所,P9,2010年行业利润增速为20%,资料来源：光大证券研究所,P10,2.1、固定资产投资增速依然保持高位,FAI增速高位运行，但结构分化，未来房地产投资增速向上，基建投资增速向下,资料来源：光大证券研究所,P11,资料来源：光大证券研究所,装载机,2.2、工程机械子行业投资路线图,景气程度,起重机,挖掘机,混凝土机械,09年上,09下,2010 上,2010下,房地产投资,铁路等基建投资,公路、铁路等基建投资,制造业复苏,叉车,煤矿投资复苏,P12,资料来源：光大证券研究所,复苏路线图：主力需求交替复苏+产品结
5、构,景气程度,09年上,2009下-2010上,2010,产品升级,基建投资,房地产投资,出口,基建投资、房地产投资、出口交替复苏,P13,2.3、2010年增长：房地产复苏是关键,固定资产投资2010年继续高速增长基建投资 10年增速下降到20%（贡献收入增长8-10个百分点）房地产投资：增速加快到25-30%（贡献增速8-10个百分点）出口：见底回升，增速加快预计上升到20%（贡献4个百分点）制造业投资复苏合计行业收入增长120%工程机械：房地产、出口复苏带来需求增长下半年，房地产数据复苏带来需求增加，2010年利润增速18%中联重科、三一、徐工科技利润增速20-25%。增长：需求增加+新
6、产品+产品结构改善估值将上升到2009年25倍，对应2010年20倍。行业需求与利润需求与利润增速约20%,P14,2.4.1、房地产新开工面积增幅创新低,先行指标：尚未见底新开工面积和销售面积背离，未来供应压力将导致投资加速增长,资料来源：WIND、光大证券,P15,2.4.2、房地产施工面积开始反弹,同步指标：见底回升,资料来源：WIND、光大证券,P16,2.4.3、房地产销售额快速反弹,滞后指标：见底回升,资料来源：WIND、光大证券,P17,2.4.4、房地产投资增速快速反弹,同步指标：见底回升，09-10年增速分别为10%、25%,资料来源：WIND、光大证券,P18,2.4.5、
7、房地产竣工面积见底回升,滞后指标：见底回升,资料来源：WIND、光大证券,P19,2.5、基建投资增速下降到20%,资料来源：WIND、光大证券,P20,2.6、出口最艰难的时候已经过去,季度出口增速趋势性回落,资料来源：工程机械协会,年度出口增速回落,预计09、10年出口增速为0%、20%，比08年显著提升,P21,2.7、明年房地产和基建投资增速平均保持稳定,P22,2.8、预计10年行业销售增速将达20%,房地产、出口支撑明年的增长,1、产品结构升级、毛利率改善、销售净利率改善：2、房地产、出口10将高速增长。如果房地产、出口持续低迷，政府可能继续刺激经济，基建投资仍将保持高增长,P23
8、,2.9、产品结构调整提升盈利能力,行业走向高端产品升级：低端走向高端装载机：更高吨位、更节能、更可靠起重机：向更大吨位；汽车起重机向履带起重机、全路面起重机转变混凝土机械：更长臂、更稳定、更节能挖掘机：更高配置、更节能、更有效率,P24,2.10、2010净利润增速20-25%,企业盈利中联重科、徐工科技、三一重工、柳工股份利润增速20%-25%需求增长产品升级、结构改善毛利率及销售净利率将回升估值与股价合理估值将达到09年25倍、10年20倍催化剂房地产投资复苏海外市场复苏,P25,2.11、09-10年的PE水平为19 倍、15倍,资料来源：光大证券研究所、平均值剔除山河智能 股价截至0
9、9-06-15,P26,资料来源：bloomberg、PE平均值剔除山河智能，日立工程、韩国斗山、股价截至09-06-15,PE估值看，A股并不高,P27,PB估值看，A股约为国际估值的2倍,P28,中国工程机械盈利能力高于全球同业,资料来源：bloomberg、Thomson Reuters、wind、光大证券研究所,P29,2.12、公司：面向全球化、自主创新,三一重工自主创新、进口替代混凝土机械、挖掘机、起重机、煤矿机械、路面机械美国、德国、印度投资中联重科纵横捭阖，供应全球并购整合下的成长：收购英国保路捷、湖南机床厂、浦沅、中标、大汉汽车、陕西黄工、湖南车桥、CIFA、华泰重工徐工科技
10、：期待整体上市后的华丽转身改制完成后柳工：稳步拓展新产品挖掘机、起重机、叉车投资海外,P30,2.13.1、中联重科：产品升级+产品拓展,估值与目标价格增发前：09-11EPS为 1.3、1.7、2.1增发后：09-11EPS为1.1、1.5、2.1股价上涨的催化剂CIFA第四季度扭亏、增发完成起重机预计25%增长，混凝土机械全年5-10%增长：CIFA：四季度扭亏新黄工：09年目标：8.5亿销售收入，推土机650台、挖掘机500台。华泰重工 预计09年完成12-15亿销售收入，毛利20-30，利润1个亿。,P31,2.13.3、三一重工：资产注入+产品升级,估值与目标价格考虑增发：09-11
11、EPS为 1.3、1.7、2.1股价上涨的催化剂增发完成、地产投资增速超预期,P32,2.13.3、徐工科技：继续享受起重机的景气,估值与盈利预测09-10EPS：1.7、2.1元股价上涨的催化剂整体上市完成,P33,2.13.4、柳工：产品拓展+产品升级,估值与盈利预测09-10EPS：1.0、1.2元股价上涨的催化剂业绩达到或者超过预期,P34,3、造船：最坏的时候虽已过去，但走出低谷尚需时日,订单2009年将是造船行业最低迷的时候新接订单最坏的月份已经来临2010年可能订单将逐步回暖产业转移、贸易量回升利润09、10利润增速较低，11年可能重新回升投资时机2010年下半年投资船舶行业的时
12、机可能来临,P35,4、军工行业：资产重组的主题投资机会,2009年下半年的主题投资机会重组60周年阅兵周边紧张形势投资标的高淳陶瓷洪都航空航空动力航天通信,P36,5、机床：等待装备业复苏,2010年可能面临复苏的机会投资标的交大科技沈阳机床,P37,6、零部件：东方不亮西方亮,轴承：关注襄阳轴承重组的机会天马股份橡胶件中鼎股份，持续稳健的成长齿轮东力传动,P38,分析师介绍,邱世梁，光大证券研究所机械行业高级分析师CPA，CFA level-3 Candidate；复旦金融硕士，机械电子工程学士，曾于申万研究所、澳门科大管理学院、中行澳门分行工作，07年加盟光大证券。主要成果机械行业：二次创新下的后发优势、机械行业：从进口替代到供应全球、工程机械：大国向强国的转变、工程机械：寻找行业Tenbagger、机械：产品升级、效率提升下的复苏路联系方式：邱世梁 021-22169161MP：13816835075 Email：,
