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1、第八章资本成本与资本结构决策,在学习企业融资理论以前，我对负债经营的理解是空洞的，只认为它是一种快速筹资、有利于企业快速发展的方法；现在我明白了它也是调整收益、调整风险的一种方法，它既可以雪上加霜，也可以锦上添花。因此，作为一个企业的管理者，应该根据内外环境的变化，及时做出反映，主动地利用投融资决策通过调整资产或财务结构，获取更大收益，或有效规避风险。摘自一位MBA学员的财务管理考试卷,美国大公司的融资现象：,1984年1990年，发行大量的新债，得到的资金用于赎回公司的股票；1990年1994年，各公司纷纷利用股市发行大量的新股，得到的资金用于偿还债务；而1994年以后，各公司一方面发放股利
2、，另一方面又大量借债，得到的资金用于赎回公司的股票；,分析：,与70年代相比，美国公司在80年代更倾向提高公司的杠杆比率，而90年代初又呈现出相反的状况，各公司纷纷利用股市发行大量的新股，改变它们的资本结构，努力降低80年代以来形成的高的财务杠杆。94年后又与80年代相似。美国经济1982.111990.6处于繁荣时期；1990.61991.3则处于萧条时期（而劳动力市场直到1994年上半年才完全恢复）。,第一节 资本成本,一、资本成本的概念及表现形式资金成本：是指企业为筹集和使用资金而付出的代价，也称资本成本，一般以相对指标资金成本率来表示。资金成本的构成：筹资费用（一次性的）使用费用,资金
3、筹集费指在资金筹集过程中支付的各项费用，如发行股票、债券支付的印刷费、发行手续费、律师费、资信评估费、公证费、担保费、广告费等。资金使用费指占用资金支付的费用，如股票的股利，银行借款、发行债券的利息等。,同利息和股利在含义上和数量上有差别,资本成本是由于资本所有权与使用权分离而形成的，可以理解为资本使用权的价格。,二、个别资本成本,基本原理式中，K表示资本成本率，以百分率表示；D表示用资费用额；P表示筹资额；f表示筹资费用额；F表示筹资费用率，即筹资费用额与筹资额的比率。,1、长期借款资本成本,公式Kl表示长期借款资本成本率；I表示长期借款年利息额；L表示长期借款筹资额，即借款本金；F表示长期
4、借款筹资费用融资率，即借款手续费率；T表示所得税税率。Rl表示借款利息率。,例1：ABC公司欲从银行取得一笔长期借款1000万元，手续费0.1%，年利率5%，期限3年，每年结息一次，到期一次还本。公司所得税税率为25%。这笔借款的资本成本率为：例2：根据例1资料但不考虑借款手续费，则这笔借款的资本成本率为：,在借款合同附加补偿性余额条款的情况下，企业可动用的借款筹资额应扣除补偿性余额，这时借款的实际利率和资本成本率将会上升。,例3：ABC公司欲借款1000万元，年利率5%，期限3年，每年结息一次，到期一次还本。银行要求补偿性余额20%。公司所得税税率为25%。这笔借款的资本成本率为：,2、债券
5、成本,在不考虑货币时间价值时，债券资本成本率可按下列公式测算：式中，Kb表示债券资本成本率；B表示债券筹资额，按发行价格确定；Fb表示债券筹资费用率。,例4：ABC 公司拟等价发行面值1000元，期限5年，票面利率8%的债券，每年结息一次；发行费用为发行价格的5%；公司所得税税率为25%。则该批债券的资本成本率为：在上例中的债券系以等价发行，如果按溢价100元发行，则其资本成本率为：如果按折价50元发行，则其资本成本率为：,3.优先股资本成本,公式式中，Kp表示优先股资本成本率；Dp表示优先股每股年股利；Pp表示优先股筹资净额，即发行价格扣除发行费用。例5：ABC 公司准备发行一批优先股，每股
6、发行价格5元，发行费用0.2元，预计年股利0.5元。其资本成本率测算如下：,练习,某股份公司按面值发行优先股1000万元，年股利率为12%，发行费用为4%。计算优先股成本。100012%Kp=12.5%1000(1-4%),4、普通股资本成本,资本资产定价模型普通股投资的必要报酬率等于无风险报酬率加上风险报酬率。式中，Rf表示无风险报酬率；Rm表示市场报酬率；i表示第i种股票的贝塔系数。例6：已知某股票的值为1.5，市场报酬率为10%，无风险报酬率为6%。该股票的资本成本率测算为：,练习,某公司普通股的贝塔系数为1.2，证券市场证券组合的平均期望报酬率为10.5%，无风险报酬率为6%计算该公司
7、的普通股成本,风险溢价法,股票投资的必要报酬率可以在债券利率的基础上加上股票投资高于债券投资的风险报酬率。例7：XYZ公司已发行债券的投资报酬率为8%。现准备发行一批股票，经分析，该股票高于债券的投资风险报酬率为4%。则该股票的必要报酬率即资本成本率为：8%+4%=12%,股利增长模型：例8：公司发行普通股总价格为6 000万元，筹资费用率为4，近一年股利率为12，以后每年增长5，计算普通股资金成本率。,练习,某股份公司普通股的发行价格为6.02元，发行费用为每股0.20元，预计第一年末的股利为0.60元，今后每年增长3%计算该公司普通股的成本,普通股的成本,Kc=Rf+(Km-Rf)上述两种
8、方法都可计算,5、保留盈余资本成本,保留盈余是否有资本成本？也有资本成本，不过是一种机会资本成本。应当如何测算保留盈余的资本成本？与普通股基本相同，只是不考虑筹资费用。,例9：公司留存收益资金额为120万元，第一年末的股利率为12，预计以后每年增长3，计算留存收益成本。,练习,某公司普通股市价为15元/股，第一年末的股利为1.20元，以后每年增长3%计算留存收益的成本,三、综合资本成本,1、综合资本成本率的决定因素个别资本成本率、各种长期资本比例2.公式：3.综合资本成本率中资本价值基础的选择账面价值基础（过去）市场价值基础（现在）目标价值基础（未来）,例10-1：ABC公司现有长期资本总额1
9、0 000万元，其中长期借款2 000万元，长期债券3 500 万元，优先股1 000万元，普通股3 000万元，保留盈余500万元；各种长期资本成本率分别为4%，6%，10%，14%和13%。该公司综合资本成本率按如下两步测算。第一步，计算各种长期资本的比例。长期借款资本比例=2000/10000=0.20或20%长期债券资本比例=3500/10000=0.35或35%优先股资本比例=1000/10000=0.10或10%普通股资本比例=3000/10000=0.30或30%保留盈余资本比例=500/10000=0.05或5%第二步，测算综合资本成本率Kw=4%0.20+6%0.35+10%
10、0.10+14%0.30+13%0.05=8.75%,上述计算过程亦可列表进行：例10-2：ABC公司若按账面价值确定资本比例，测算综合资本成本率，如表所示。,例10-3：ABC公司若按市场价值确定资本比例，测算综合资本成本率，如表所示。例10-4：ABC公司若按目标价值确定资本比例，进而测算综合资本成本率，如表所示。,综合资本成本的计算,首先必须清楚：1、理想的资本结构是什么？目前的资本结构是什么？应以什么方式融资？每种方式的融资规模是多少？2、每种融资方式的融资规模是如何影响该种方式的资本成本？,四、边际资本成本,1、边际资本成本率的测算原理边际资本成本率是指企业追加筹资的资本成本率，即企
11、业新增1元资本所需负担的成本。2、边际资本成本率规划确定目标资本结构 测算各种资本的成本率 测算筹资总额分界点 测算边际资本成本率,例11：ABC公司目前拥有长期资本100万元。其中，长期债务20万元，优先股5万元，普通股 75万元。为了适应追加投资的需要，公司准备筹措新资。试测算建立追加筹资的边际资本成本率规划。第一步，确定目标资本结构。第二步，测算各种资本的成本率。测算结果见表。,第三步，测算筹资总额分界点。其测算公式为：BPj=TFj/Wj。式中，BPj表示筹资总额分界点；TFj表示第j种资本的成本率分界点；Wj表示目标资本结构中第j种资本的比例。该公司的追加筹资总额范围的测算结果如表所
12、示。,第四步，测算边际资本成本率。,第二节 杠杆原理,一、本量利的相互关系,回顾上学期讲过的内容,杠杆分析用利润表,销售收入减：变动经营成本 边际贡献减：固定经营成本 息税前利润（营业利润）减：利息费用 税前利润减：所得税 净利润 净资产收益率,经营活动与经营杠杆,负债融资活动与财务杠杆,二、经营风险与经营杠杆,1、影响经营风险的因素什么是经营风险？息税前利润销量（单位售价单位变动成本）固定成本经营风险的主要根源市场和生产方面的不确定性,2、经营杠杆营业杠杆，又称经营杠杆或营运杠杆，指企业在经营决策时对经营成本中固定成本的利用。,经营杠杆系数,经营杠杆的原理,从上述公式可知，在单价p和单位变动
13、成本v不变的情况下，由于存在固定成本F，随着销量Q的增长，会使息税前利润更快速地增长；反之，亦然。由此，形成了经营杠杆。,例12：XYZ 公司的产品销量40000件，单位产品售价1000元，销售总额4000万元，固定成本总额为800万元，单位产品变动成本为600元，变动成本率为60%，变动成本总额为2400万元。其营业杠杆系数为：一般而言，企业的营业杠杆系数越大，营业杠杆利益和营业风险就越高；企业的营业杠杆系数越小，营业杠杆利益和营业风险就越低。,3、影响营业杠杆利益与风险的其他因素,产品销量的变动产品售价的变动单位产品变动成本的变动固定成本总额的变动,在上例中，假定产品销售数量由40000件
14、变为42000件，其他因素不变，则营业杠杆系数会变为：假定产品销售单价由1000元变为1100元，其他条件不变，则营业杠杆系数会变为：假定变动成本率由60%升至65%，其他条件不变，则营业杠杆系数会变为：假定产品销售总额由4000万元增至5000万元，同时固定成本总额由800万元增至950万元，变动成本率仍为60%。这时，XYZ公司的营业杠杆系数会变为：,课本例题5-11,1,2,3,4,5,生产和销售数量,0,-1,-2,-3,-4,-5,(DOL),QBE,固定成本的存在导致了经营杠杆效应的存在.DOL 用来衡量EBIT对销售变动的敏感性.当销售趋于盈亏平衡点时，DOL就趋向于无穷大.当我
15、们进行公司比较时，DOL大的公司EBIT对销售的变动就越敏感.DOL 仅是企业总的经营风险的 一个组成部分，且只有在销售和生产成本的变动性存在的条件下才会被激活DOL 放大 EBIT的变动性,因此,也就放大了企业的经营风险,4.经营杠杆存在的原因和结论,三、财务杠杆,1、财务杠杆是指企业由于债务的存在而导致普通股股东权益大于息税前利润变动的杠杆效应。财务杠杆系数是指普通股每股收益变动率与息税前利润变动率的比值。其计算公式为：财务杠杆系数是指企业税后利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数，它反映了财务杠杆的作用程度。,财务杠杆系数的简化公式 为：式中：I债务利息；D优先股股利；T所得税税率。如
16、果企业没有发行优先股，就没有优先股股利，此时的财务杠杆系数的计算公式可简化为：,例：某股份公司年度固定债务利息为500万元，优先股股利为150万元，公司的所得税税率为33。当年息税前利润为1 600万元，该公司的财务杠杆系数计算如下：当企业息税前利润增长1倍时，普通股收益将会增长1.83倍；反之，当息税前利润下降1倍时，普通股收益也将会下降1.83倍。财务风险是指企业利用负债筹资取得财务杠杆利益时所引起的所有者收益变动的风险。,例13：ABC公司全部长期资本为7500万元，债务资本比例为0.4，债务年利率为8%，公司所得税税率为25%，息税前利润为800万元。其财务杠杆系数测算如下：一般而言，
17、财务杠杆系数越大，企业的财务杠杆利益和财务风险就越高；财务杠杆系数越小，企业财务杠杆利益和财务风险就越低。,2.影响财务杠杆利益与风险的其他因素,资本规模的变动资本结构的变动债务利率的变动息税前利润的变动,在上例中，假定资本规模由7500万元变为8000万元，其他因素保持不变，则财务杠杆系数变为：在上例中，假定债务资本比例变为 0.5，其他因素保持不变，则财务杠杆系数变为：在上例中，假定其他因素不变，只有债务利率发生了变动，由8%降至7%，则财务杠杆系数变动为：在上例中，假定息税前利润由800万元增至1000万元，在其他因素不变的情况下，财务杠杆系数变为：,3、财务杠杆的作用,息税前收益率负债
18、和优先股税前的加权平均资金成本时，产生财务杠杆的正作用，采用负债和优先股筹资是有利的；当息税前收益率负债和优先股税前的加权平均资金成本时，产生财务杠杆的负作用，采用负债和优先股筹资是不利的；当息税前收益率=负债和优先股税前的加权平均资金成本时，采用负债和优先股筹资对普通股收益的增加没有帮助。,4、财务杠杆与财务风险,财务风险是指企业为了取得财务杠杆利益而利用负债和优先股等方式筹集资金时，增加了破产机会或普通股每股收益大幅度变动的机会所带来的风险。,三、联合杠杆与风险,1.联合杠杆原理亦称总杠杆，是指营业杠杆和财务杠杆的综合。2.联合杠杆系数的测算例14：ABC公司的营业杠杆系数为 2，财务杠杆
19、系数为1.5。该公司的联合杠杆系数测算为：DCL=21.5=3,2.总杠杆系数大小与公司风险管理策略,总杠杆系数一定时,经营杠杆系数与财务杠杆系数存在此消彼涨的关系.经营杠杆系数会反映行业特征.利用财务杠杆提高股东收益时的制约.,财务杠杆效应存在的原因举债经营和固定利息,第三节 资本结构,一、资本结构的概念资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例关系，是企业一定时期筹资组合的结果。资本结构有广义和狭义之分。广义的资本结构是指企业全部资本的各种构成及其比例关系。狭义的资本结构是指企业各种长期资本的构成及其比例关系，尤其是指长期债务资本与（长期）股权资本之间的构成及其比例关系。,二、资本结构的种
20、类,1.资本的权属结构一个企业全部资本就权属而言，通常分为两大类：一类是股权资本，另一类是债务资本。企业的全部资本按权属区分，则构成资本的权属结构 2.资本的期限结构一个企业的全部资本就期限而言，一般可以分为两大类：一类是长期资本；另一类是短期资本。这两类资本构成企业资本的期限结构。资本的期限结构是指不同期限资本的价值构成及其比例关系。,三、资本结构的价值基础,1.资本的账面价值结构是指企业资本按历史账面价值基础计量反映的资本结构。它不太适合企业资本结构决策的要求。2.资本的市场价值结构是指企业资本按现时市场价值基础计量反映的资本结构。它比较适于上市公司资本结构决策的要求。3.资本的目标价值结
21、构是指企业资本按未来目标价值计量反映的资本结构。它更适合企业未来资本结构决策管理的要求。,四、资本结构的意义,合理安排债务资本比例可以降低企业的综合资本成本率。合理安排债务资本比例可以获得财务杠杆利益。合理安排债务资本比例可以增加公司的价值。一般而言，一个公司的现实价值等于其债务资本的市场价值与权益资本的市场价值之和，用公式表示为：V=B+S。负债资金会增加企业的财务风险,人们发现不同企业有不同的资本结构，讨论资本结构问题的原因可能是：,不同结构代表着不同的财务风险和收益状态：（1）债务比率越高，偿债压力越大，财务风险越大；（2）在EBIT大于债务利息的情况下，因财务杠杆效应，使EPS的增长越
22、快。-它是否隐含着：资本结构可能与公司价值相关？不同结构可能意味着给市场传递了不同的信号；不同结构可能意味着管理者的管理风格有相当差异；不同结构可能是资产专用性或行业属性的体现。等等。,五、资本结构的理论观点,1.早期资本结构理论2.MM资本结构理论观点3.新的资本结构理论观点,1.早期资本结构理论,净收益理论净营业收益理论传统折中观点,净收益理论,这种观点认为，在公司的资本结构中，债务资本的比例越大，公司的净收益或税后利润就越多，从而公司的价值就越高。,营业收益理论,这种观点认为，在公司的资本结构中，债务资本的多寡，比例的高低，与公司的价值没有关系。,对上述两种观点的评价,净收益理论是一种极
23、端的资本结构理论观点。这种观点虽然考虑到财务杠杆利益，但忽略了财务风险。很明显，如果公司的债务资本过多，债务资本比例过高，财务风险就会很高，公司的综合资本成本率就会上升，公司的价值反而下降。营业收益理论是另一种极端的资本结构理论观点。这种观点虽然认识到债务资本比例的变动会产生公司的财务风险，也可能影响公司的股权资本成本率，但实际上，公司的综合资本成本率不可能是一个常数。公司净营业收益的确会影响公司价值，但公司价值不仅仅取决于公司净营业收益的多少。,传统折中观点,介于上述两种极端观点之间的折中观点。按照这种观点，增加债务资本对提高公司价值是有利的，但债务资本规模必须适度。如果公司负债过度，综合资
24、本成本率只会升高，并使公司价值下降。上述早期的资本结构理论是对资本结构理论的一些初级认识，有其片面性和缺陷，还没有形成系统的资本结构理论。,2.MM资本结构理论观点,无税状态下的MM理论有税状态下的MM理论,无税状态下的MM理论,理论的假设：无公司所得税和个人所得税；公司收益为EBIT，且零增长，公司收益全部分配给股东，形成股东的收益流；资本市场有效;无交易成本；利率无差异（个人与公司无差异、借入与贷出无差异）；个人和公司债务无风险（利率为无风险利率），且不随债务的增减而改变利率水平。,先看一个无税情形下的例子：,有关资本结构的项目数据：U公司 L公司（1）负债价值 0 500（2）股东权益
25、1000 500（3）债务利率 10 10（4）每股市价 20 20（5）流通在外股票 50 25有关收益的项目数据：（6）息税前收益（EBIT）150 150（7）利息 0 50（8）净收益 150 100（9）ROE 150/1000=15%100/500=20%（10）EPS 150/50=3 100/25=4,问题？,L公司与U公司的价值相等吗？（公司价值=债权价值+股东权益）或者说：如果你要买股票的话，是否选择买L？,变一下“戏法”自制杠杆：,假如你有200元的个人资本；,策略A,你可能会先买下L公司40的发行在外股票，共10股，投资总额为1020=200元。由于L公司的EPS=4，
26、则你的投资净收益将是104=40元。,策略B,如果你能从银行或其他人手中借入200元（利率为10），连同自有个人资本200元，共计400元，则此时你就能买入U公司发行在外的40的股票，共计20股，投资总额为2020=400元。你在买入U公司股票时，由于自制杠杆（个人总投资400元中，自有资本为200元，借入资本200元），其投资净收益=203-20010=40元。,结果表明什么？,两种投资策略所取得的净收益是相等的。在其他条件不变情况下，无论U和L公司的资本结构是如何不同，但对股东财富而言并没有任何影响。,结果是什么？,作为投资者，在我们可以进行自制杠杆的情况下（与公司杠杆相同，且利率一致），
27、我们所得到的收益流在L和U公司是一样的，如果这样的收益流是永续的话，则投资价值是一致的，公司价值也是一样的。这就是无税状态下的MM无关理论,无税下的MM命题1,命题1：公司价值V为常数，它独立于资本结构，即公司价值与其资本结构无关；,无税下的MM命题2,命题2：公司加权资本成本独立其资本结构，即：有债公司的加权资本成本与无债公司的股权成本相等。或者说：有债公司股本成本=无债公司股本成本+（无债公司股本成本债务资本成本）*负债/股本,回到前面的例子：,L公司和U公司的ROE不同，分别是20%和15%，其间的不同来自于财务杠杆效应。但是，L公司的这种杠杆效应所带来的好处正好被负债的提高所带来的风险
28、的抵销保持不变。即：U公司的资本成本=150/1000=15%L公司的资本成本=150/500*50%+10%*50%=15%,另一种验证：,L公司股成本（20%）=U公司股本成本（15%）+（U公司股本成本15%-债务成本10%）*债务500/股本500,有税下的MM命题:,一个例子说明(有税下的MM命题),税盾作用是什么?,U与L的现金流差异主要体现在税盾上。L公司比U公司少交税（80-64=16），从而表现为总现金流差异为16（90+40-120=16），在公式中即为TrD,有税下的MM命题,SL=SU-D（1-T)即：VL=VU+TD注：TD即为税盾作用的价值,有税状态下的M-M理论的
29、归纳:M-M命题1,=,Vu+TB,VL,企业的价值：负债企业的价值等于无负债企业的价值加纳税节省价值（TB,即税盾价值）公式表明：与债务比率相关，举债越多，企业价值越高,有税条件下的MM命题2：,KeL,=Keu+(Keu-Kd)（1-T）(B/E),负债企业的股权成本：等于具有相同风险的无负债企业的股权成本Keu加上一个风险溢酬这个风险溢酬取决于无负债企业的股权成本与债务成本之差、负债与股本的数量之比及公司税率公式表明：有税条件下，举债公司的股本成本增长幅度小于无税条件下举债公司的股本成本增长幅度,权衡理论,MM理论并没有考虑公司有债时的破产成本、代理成本；在低债务率时，税盾作用要超过破产
30、成本，反之，在高债务率时，税盾作用要低于破产成本；因此，在理论上存在最佳的资本结构点,有债公司价值=无债公司价值+税盾现值-破产成本-代理成本,3.新的资本结构理论观点,代理成本理论债权资本比例适度的资本结构会增加股东价值。,优序理论,首先，与外部筹资(发行新证券)相比，公司偏好于内部筹资(如留存收益再投资)其次，如果外部筹资确实必需，管理者会偏好于新债发行最后，如果新债发行过量而外部筹资又必需，则公司倾向于可转换债券发行最后，才可能涉及新股发行。该理论认为企业不存在明显的目标资本结构,信号理论,公司筹资、投资和股利分配决策的改变在实质上都意味着一种信号，一种对投资者有用的且关于管理者评价公司
31、预期收益、市场价值的市场信号。研究表明，资本结构改变及新股发行将对股市产生消极影响，而新债发行将不会对股市产生重大影响；相反，股票回购将对股市产生积极影响；提高负债比率的行动将对股市产生积极作用，反之则相反。,资本结构的实际情况是什么？,不同国家间的资本结构差异较大，根据OECD的统计（1995），美国、日本、德国、加拿大、法国和意大利等主要经济大国，其平均的负债/权益比率分别为：48、72、49、45、58、59；不同行业间的资本结构也相差较大，研究发现，未来投资机会大的高增长型行业，如制药、电子等，其负债水平趋于较低。如Kester等人的研究发现，造纸业的负债/权益比（B/E）为1.36，
32、而制药行业的B/E则为0.079。Kester发现，盈利越高的行业其负债率越低。,第四节 最佳资本结构决策,一、概述最佳资本结构是指在一定条件下，能使企业综合资金成本最低，企业价值最大时的资本结构。判断标准如下：有利于最大限度的增加所有者财富，使企业价值最大化综合资本成本最低企业资产保持流动性，使资本结构具有弹性,二、资本结构决策的比较资本成本法,1.资本成本比较法的含义资本成本比较法是指在适度财务风险的条件下，测算可供选择的不同资本结构或筹资组合方案的综合资本成本率，并以此为标准相互比较确定最佳资本结构的方法。,2.初始筹资的资本结构决策,例14：XYZ公司在初创时需资本总额5000万元，有
33、如下三个筹资组合方案可供选择，有关资料经测算列入表。假定XYZ公司的第，三个筹资组合方案的财务风险相当，都是可以承受的。,下面分两步分别测算这三个筹资组合方案的综合资本成本率并比较其高低，以确定最佳筹资组合方案即最佳资本结构。第一步，测算各方案各种筹资方式的筹资额占筹资总额的比例及综合资本成本率。方案 各种筹资方式的筹资额比例长期借款4005000=0.08长期债券10005000=0.20优先股6005000=0.12普通股30005000=0.60综合资本成本率为：6%0.08+7%0.20+12%0.12+15%0.60=12.32%方案各种筹资方式的筹资额比例长期借款5005000=0
34、.1长期债券15005000=0.3优先股10005000=0.2普通股20005000=0.4综合资本成本率为：6.5%0.1+8%0.3+12%0.2+15%0.4=11.45%,方案各种筹资方式的筹资额比例长期借款8005000=0.16长期债券12005000=0.24优先股5005000=0.10普通股25005000=0.50综合资本成本率为：7%0.16+7.5%0.24+12%0.10+15%0.50=11.62%第二步，比较各个筹资组合方案的综合资本成本率并作出选择。筹资组合方案，的综合资本成本率分别为12.36%，11.45%和11.62%。经比较，方案的综合资本成本率最低
35、，故在适度财务风险的条件下，应选择筹资组合方案作为最佳筹资组合方案，由此形成的资本结构可确定为最佳资本结构。,3.追加筹资的资本结构决策,例15：XYZ公司拟追加融资1000万元，现有两个追加筹资方案可供选择，有关资料经测算整理后列入表。,（1）追加筹资方案的边际资本成本率比较法。首先，测算追加筹资方案的边际资本成本率为：7%(5001000)+13%(2001000)+16%(3001000)=10.9%然后，测算追加筹资方案的边际资本成本率为：7.5%(6001000)+13%(2001000)+16%(2001000)=10.3%最后，比较两个追加筹资方案。方案的边际资本成本率为10.3
36、%，低于方案。因此，在适度财务风险的情况下，方案优于方案，应选追加筹资方案。追加筹资方案为最佳筹资方案，由此形成的XYZ公司新的资本结构为最佳资本结构。若XYZ公司原有资本总额为5000万元，资本结构是：长期借款500万元、长期债券1500万元、优先股1000万元、普通股2000万元，则追加筹资后的资本总额为6000万元，资本结构是：长期借款1000万元，长期债券1500万元，优先股1200万元，普通股2300万元。,（2）备选追加筹资方案与原有资本结构综合资本成本率比较法。首先，汇总追加筹资方案和原资本结构，形成备选追加筹资后资本结构，如表所示。然后，测算汇总资本结构下的综合资本成本率。追加
37、筹资方案与原资本结构汇总后的综合资本成本率为：(6.5%5006000+7%5006000)+(8%15006000)+13%(1000+200)6000+16%(2000+300)6000=11.86%追加筹资方案与原资本结构汇总后的综合资本成本率为：(6.5%5006000+7.5%6006000)+(8%15006000)+13%(1000+200)6000+16%(2000+200)6000=11.76%,在上列计算中，根据股票的同股同利原则，原有股票应按新发行股票的资本成本率计算，即全部股票按新发行股票的资本成本率计算其总的资本成本率。最后，比较两个追加筹资方案与原资本结构汇总后的综
38、合资本成本率。方案与原资本结构汇总后的综合资本成本率为11.76%，低于方案与原资本结构汇总后的综合资本成本率。因此，在适度财务风险的前提下，追加筹资方案优于方案，由此形成的XYZ公司新的资本结构为最佳资本结构。由此可见，XYZ公司追加筹资后，虽然改变了资本结构，但经过分析测算，做出正确的筹资决策，公司仍可保持资本结构的最优化。,4资本成本比较法的优缺点,资本成本比较法的测算原理容易理解，测算过程简单。但该法仅以资本成本率最低为决策标准，没有具体测算财务风险因素，其决策目标实质上是利润最大化而不是公司价值最大化。资本成本比较法一般适用于资本规模较小，资本结构较为简单的非股份制企业。,三、资本结构决策的每股收益分析法,1.每股收益分析法的含义每股收益分析法是利用每股收益无差别点来进行资本结构决策的方法。所谓每股收益无差别点是指两种或两种以上筹资方案下普通股每股收益相等时的息税前利润点，亦称息税前利润平衡点，有时亦称筹资无差别点。2每股收益分析的公式测算法,每股收益分析法四步骤,-计算和预测EBIT的期望水平,-判断预期EBIT值的变动性,-计算债务与债券两种筹资方案下的无 差异点,-根据公司愿意承担的风险程度判断方 案是否可接受.,
