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1、第六章 证券投资,第一节 证券投资概述一、证券的主要种类,投资,证券投资,（一）证券投资的概念,（二）证券投资的种类,1、国库证券：国家财政部发行的有价证券2、金融债权：银行或者其他金融机构发行的债券3、企业债券：企业发行的债券4、企业股票：股份公司发给股东作为入股凭证、并取得 股利的一种有价证券5、商业票据：信誉良好、实力雄厚的大企业为筹集短期 资金而发行的短期无抵押本票6、银行承兑汇票：在商品交易后，由卖方开出，载明金 额及付款日期，由买方银行承兑的汇票7、可转让存单,二、证券的分类,证券投资分析(补充),1进行证券投资分析的必要性：保障高收益同时降低风险；实现投资回报率最大化与风险最小化
2、（证券投资两大具体目标）2证券投资分析的信息来源 宏观信息、微观信息、市场交易信息,证券投资与其他投资不同(补充),作为现金的替代品,获得投资收益,参与管理和控制,分散风险,三、企业进行证券投资的目的,四、证券投资的风险,五、证券投资需考虑的因素,第二节 股票投资,股票投资是通过认购股票，成为股票发行公司股东并获取股利收益或卖价差收益的投资活动。股票投资收益：股利收入、股票买卖价差收入,一、股票投资的特点,二、股票投资的形式,三、股票价值及投资报酬率的计算,股票估价，也是由其未来现金流量贴现所决定。股票未来现金流量有二类，一是支付的股利，二是出售股票时的售价。,（一）股票价值的计算,股票价值模
3、型,股票价值模型：普通股的每股价值等于未来所有股利的现值.,股利增长模式假定,股利定价模型要求预测未来所有的现金股利.假定未来股利增长率将会简化定价方法,1、零成长股票（no growth or zero growth stock）,每年发放固定的股利，即 D1=D2=D3=D,零（不）增长模型,零(不)增长模型 假定每年股利不变即 g=0,零成长股票的内在价值,股票价值的计算股票价值 股票价格，购买股票价值 股票价格，不值得购买零成长股票的内在价值例6-1 某股份公司每年分配股利2元，投资者要求的内在报酬率为12.5%，该股票的内在价值是多少？,2、固定增长模型（constant growt
4、h）,固定增长模型 假定股利按增长率g 稳定增长,2、固定增长模型,固定成长股票的价值例6-2 某股份公司最近一年分配的股利2元，以后每年递增5%，投资者要求的报酬率为12%，求该股票的内在价值。,3、阶段性增长模型,阶段性增长模型 假定公司先以超常增长率增长一定的年数（g可能会大于），但最后增长率会降下来。,3、阶段性增长模型,分阶段固定成长股票的价值例6-3 某股份公司未来二年股利将高速增长，增长率为50%，此后3年增长率为20%，此后增长率将保持5%。最近一年支付的股利为2元。投资者要求的收益率为12%。计算该股票的内在价值。,4、非永久持有股票价值模型,如果股票在第n期被出售：,式中：
5、Pn为第n年出售股票的价款收入；n为出售股票的年份,非永久持有股票例6-4 某公司今后两年预计分配股利分别为2元和3元，预计两年后该种股票的价格将为40元，投资者要求的报酬率为12%。计算该股票的内在价值。,(二)股票投资报酬率的计算,计算报酬率（或收益率）,1.确定预期 现金流2.用市场价格(P0)替换内在价值(V)3.解出使现金流现值等于市场价格的市 场要求的报酬率,计算报酬率（或收益率）的步骤,1.零成长股票的投资报酬率,2.固定成长股票的投资报酬率,3.非固定成长股票的投资报酬率,4.非永久持有股票的投资报酬率,四、市盈率分析,市盈率是投资者所必须掌握的一个重要财务指标,亦称本益比，是
6、股票价格除以每股盈利的比率。市盈率分析(Price earning ratio)P/E=股票市价/每股收益,(一)市盈率的概念与计算,市盈率反映了在每股盈利不变的情况下，当派息率为100%时及所得股息没有进行再投资的条件下，经过多少年我们的投资可以通过股息全部收回。一般情况下,一只股票市盈率越低,表明投资回收期越短，投资风险就越小，股票的投资价值就越大；反之则结论相反。,市盈率的计算方法,市盈率有两种计算方法：一是股价同过去一年每股盈利的比率。二是股价同本年度每股盈利的比率。前者以上年度的每股收益作为计算标准，它不能反映股票因本年度及未来每股收益的变化而使股票投资价值发生变化这一情况，因而具有
7、一定滞后性。买股票是买未来，因此上市公司当年的盈利水平具有较大的参考价值，第二种市盈率即反映了股票现实的投资价值。因此，如何准确估算上市公司当年的每股盈利水平，就成为把握股票投资价值的关键。,上市公司当年的每股盈利水平不仅和企业的盈利水平有关，而且和企业的股本变动与否也有着密切的关系。在上市公司股本扩张后，摊到每股里的收益就会减少，企业的市盈率会相应提高。因此在上市公司发行新股、送红股、公积金转送红股和配股后，必须及时摊薄每股收益，计算出正确的有指导价值的市盈率。,股权登记日指哪一天,股权登记日是由上市公司所指定的，凡是这天登记在股东名册上，持有该公司股票的投资者将享有该公司所给予的特别权利，
8、这种特别权利通常是指可享有公司分红派息或者是增资配股权利，亦或者是有权出席股东会参加公司重大问题的决策权利等。,送股与转增股,不少投资者把送红股、转增股本混为一谈，其实两者是有区别的。送红股是上市公司将本年的利润留在公司里，发放股票作为红利，从而将利润转化为股本。送红股后，公司的资产、负债、股东权益的总额结构并没有发生改变，但总股本增大了，同时每股净资产降低了。而转增股本则是指公司将资本公积转化为股本，转增股本并没有改变股东的权益，但却增加了股本的规模，因而客观结果与送红股相似。,转增股本与送红股的本质区别在于，红股来自公司的年度税后利润，只有在公司有盈余的情况下，才能向股东送红股；而转增股本
9、却来自于资本公积，它可以不受公司本年度可分配利润的多少及时间的限制，只要将公司帐面上的资本公积减少一些，增加相应的注册资本金就可以了，因此，转增股本严格地说并不是对股东的分红回报。,什么是除权,除权是指上市公司欲进行分红送股或者增资扩股，在股票除权日须对该股票的除权后价格进行重新确定和计算。通常做法是将该股票除权日前一个交易日的收盘价，按照规定的除权公式，扣减含权差价，即是除权后的价格，投资者将在此除权价格基础上进行竞价买卖。,上市公司以股票股利分配给股东，也就是公司的盈余转为增资时，或进行配股时，就要对股价进行除权。上市公司将盈余以现金分配给股东，股价就要除息。股票除权的过程：当一家上市公司
10、宣布送股或配股时，在红股尚未分配，配股尚未配股之前，该股票被称为含权股票。要办理除权手续的股份公司先要报主管机关核定，在准予除权后，该公司即可确定股权登记基准日和除权基准日。凡在股权登记日拥有该股票的股东，就享有领取或认购股权的权利，即可参加分红或配股。除权日（一般为股权登记日的次交易日）确定后，在除权当天，上海证券交易所会依据分红的不同在股票简称上进行提示，在股票名称前加XR为除权，XD为除息，DR为权息同除。除权当天会出现除权报价。,除权除息的计算,股权登记日市盈率股权登记日收盘价除权除息前每股收益股权登记日市盈率除权除息报价除权除息后每股收益除权除息后每股收益（除权除息报价除权除息前每股
11、收益）/股权登记日收盘价,除权除息报价（股权登记日收盘价每股派发的现金）/（1+每股送及转增的股数）除权除息报价（股权登记日收盘价+每股配股数量每股配股价格）/（1+每股配股数量）除权除息后市盈率当日收盘价/除权除息后每股收益,(二)影响市盈率的因素,从国外成熟市场看，上市公司市盈率分布大致有这样的特点：稳健型、发展缓慢型企业的市盈率低；增长性强的企业市盈率高；周期起伏型企业的市盈率介于两者之间。再有就是大型公司的市盈率低，小型公司的市盈率高等。,1.公司的发展前景及利润的长期成长能力,市盈率如此分布，包含相对的对公司未来业绩变动的预期。因为，高增长型及周期起伏企业未来的业绩均有望大幅提高，所
12、以这类公司的市盈率便相对要高一些，同时较高的市盈率也并不完全表明风险较高。而一些已步入成熟期的公司，在公司保持稳健的同时，未来也难以出现明显的增长，所以市盈率不高，也较稳定，若这类公司的市盈率较高的话，则意味着风险过高。,从目前沪深两市上市公司的特点看，以高科技股代表高成长概念，以房地产股代表周期起伏性行业，而其它大多数公司，特别是一些夕阳行业的大公司基本属稳健型或增长缓慢型企业。因而考虑到国内宏观形势的变化，部分高科技、房地产股即使市盈率已经较高，其它几项指标亦不尽理想，仍一样可能是具有较强增长潜力的公司，其较高的市盈率并不可怕。因此我们购买股票不能只看市盈率的高低，除了关注市盈率较低的风险
13、较小的股票外，还应从高市盈率中挖掘潜力股，以期获得高的回报率。,2.宏观环境,3.上市公司的规模,大型公司的市盈率低，小型公司的市盈率高等。,(三)市盈率的作用,估计股价高低；估计股票风险。,表明投资人愿意用盈利的多少倍的货币来购买这种股票，是市场对该股票的评价。,股票价格=该股票的市盈率*该股票的每股盈利,股票价值=行业平均市盈率*该股票的每股盈利,通过价值和价格的比较，可看出所付出的价格是否合理,1.用市盈率估计股价高低,2.用市盈率估计股票风险,一般认为，股票的市盈率比较高，表明投资者对公司的未来充满信心，愿意为每一元盈利多付买价。这种股票的风险较小。但当股市受到不正常因素干扰时，某些股
14、票的市价被哄抬到不应有的高度，市盈率会很高。,2.用市盈率估计股票风险,一般来说，市盈率表示该公司需要累积多少年的盈利才能达到目前的市价水平，所以市盈率指标数值越低越小越好，越小说明投资回收期越短，风险越小，投资价值一般就越高；倍数大则意味着翻本期长，风险大。,表6-1的解释说明,年数 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10年静态收益 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1年静态收益累计 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10静态市盈率 10动态收益(10%)1 1.1 1.21 1.331 1.464 1.661 1.772 1.949 2.114 2.358年动态收益累计 1 2.1
15、3.31 4.641 6.105 7.716 9.488 11.437动态市盈率 7+0.512/1.949=7.26,五、股票投资的风险分析,对付风险的最普遍的方法是投资的分散化，建立证券组合。当前对证券组合的研究分为定性分析和定量分析。,（一）风险分散理论,认为若干股票组成的投资组合，其收益是这些股票收益的加权平均数，但其风险不是这些股票风险的加权平均，投资组合风险更低。实际上，各股之间不可能完全正相关，也不可能完全负相关，大部分股票间的相关程度在0.50.7之间，所以投资组合风险更低，但又不可能完全消除风险。,一般而言，股票种类越多，风险越小，如果投资组合包括所有股票，则只承担市场风险，
16、而不承担公司特有风险。风险分散理论证明，各种股票之间的相关程度可以通过复杂的计算确定，并在此基础上进一步找出最优的证券组合。,投资组合Portfolio：两种或者两种以上的证券或者资产的组合,投资组合的收益：组成投资组合的各种证券的期望收益率的加权平均数；,其中Wi为投资于i证券的资金占投资总额的比例或权数Ri为证券i的期望收益率。,例6-5 假设资金总额为100万元，投资方案有三种：一是全部投资于股票A；二是全部投资于股票B；三是股票A和股票B各投资50万元。下表给出了股票A和股票B最近几年投资报酬率的资料，通过计算，我们可以得出三种投资方案投资报酬率的平均数和标准差。,投资组合的规模与组合
17、的总风险、市场风险和公司特有风险的关系 特有风险总风险 市场风险,（二）贝他系数分析,风险分散理论需要大量复杂的计算，即使对数学和计算机有相当基础的人也很难应用。于是又提出了投资组合的简化分析模型，其核心内容是贝他系数分析。,市场风险，他们源于公司之外，如通货膨胀、经济衰退等，所有公司都受其影响，无论何种股票都无法避免，不能用多角化投资来回避，而只能靠更高的报酬率来补偿。这种风险称之为市场风险，也叫系统风险或不可分散风险。公司特有风险，它源于公司本身的商业活动和财务活动，它表现为个股报酬率变动脱离整个股市平均报酬率的变动。这种风险可以用多角化投资来分散，这种风险称之为公司特有风险，也叫非系统风
18、险或可分散风险。,贝他系数分析理论认为，股票投资的风险分为两类：,整个股市发生变动时，个别股票的反应不一样。计量个别股票随市场波动趋势的指标是“贝他系数”。贝他系数是反映个别股票相当于平均风险股票的变动程度，它可以衡量出个别股票的市场风险，而不是公司的特有风险。系数可通过直线回归方程Y=+X+求得 式中：Y：证券的收益率 X：市场平均收益率：与 Y轴的交点：回归线的斜率：随机因素产生的剩余收益 根据X和Y的历史数据，可求得和的值。,如果贝他系数为1，则其风险与市场的平均风险相同。市场收益率上涨1%，个股收益率也上涨1%；如果贝他系数为2，则其风险是市场的平均风险的两倍。市场收益率上涨1%，个股
19、收益率上涨2%。贝他系数可以反映各种股票不同的市场风险程度，既然股票特有的风险可以通过投资组合分散掉，市场风险就成了投资人关注的焦点，因此贝他系数成为股票投资决策的重要依据。贝他系数不是某种股票的全部风险，而只是与市场有关的一部分风险，另一部分风险（+）是与市场无关的，只是与企业本身的活动有关,企业特有的风险可通过多角化投资分散掉，而贝他系数反映的市场风险不能被互相抵消。投资组合的市场风险即贝他系数是个别股票的贝他系数的加权平均数。它反映特定投资组合的风险即该组合的报酬率相对于整个市场组合报酬率的变异程度。,不同值特征线的例子 Y 1=1 1 X,（三）资本资产定价模型,假定公司特有风险已经被
20、分散掉，每种股票主要的风险是市场风险。ki=Rf+i（Km-Rf）ki为该种股票必要报酬率；Rf为无风险报酬率；i 为该种股票的风险系数；Km为市场所有股票的平均报酬率；,1，该种股票的必要报酬率小于整个市场所有股票的平均报酬率,=1,该种股票的必要报酬率等于整个市场所有股票的平均报酬率,1，该种股票的必要报酬率大于整个市场所有股票的平均报酬率,American online,Microsoft,GE,P&G,Heinz,1.2,1.15,2.1,1.05,0.9,STOCK,部分公司系数,IBM,0.9,Company,Beta,例6-6 某公司股票的i 系数为1.5，无风险报酬率为8%，市
21、场上所有股票的平均报酬率为12%，求该股票的必要报酬率；,例6-7 某企业持有总值为200万元的4种股票，第一种20万元，第二种60万元，第三种50万元，第四种70万元，各自 系数分别为2，1.5，0.8，1.2，证券市场所有股票平均报酬率为12%，无风险报酬率为8%。投资组合的系数和报酬率各是多少,第三节 债券评价,1、概念：是发行者为筹集资金，向债权人发行的，在约定时间支付一定比例的利息，并在到期日偿还本金的一种有价证券。2、债券面值3、债券票面利率票面利率不同于实际利率。实际利率通常是指按复利计算的一年期的利率。债券的计息和付息方式有多种，可能使用单利或复利，付息日也不一定。4、债券的到
22、期日,债券和股票的区别(补充),发行目的 公司、政府、金融机构为追加资金而借债；募集资金做自有资本，用于公司的经营发展；投资人的权限 有权取得利息，到期索回本金，无权参与公司的经营管理；有权按股分红，要取回本金只能靠转让股票，有权参与公司的管理决策（优先股除外）；发行人 可以是国家、金融机构、地方公共团体、企业等；只能是股份公司,债券和股票的区别(补充),收回本金的方式 到期偿还时可以向发行者索回本金，也可以通过流通转让的方式；一般不能退股，只能通过市场上交易转让；风险与收益 企业对债券负无限责任，收益与企业的经营好坏无关，风险小，收益相对固定且少 企业对股票负有限责任，股息高低与企业的经营好
23、坏挂钩，风险大，相对来说收益期望值大；,债券和股票的区别(补充),偿还程度 是一种债权凭证，还款是铁板钉钉，就算公司破产倒闭也不能少一个子儿，要求偿还的权限优于股票；是一种所有权凭证，公司破产倒闭时，股票投资人只有最后的要求偿还权或剩余清偿权；税收负担 一般来说是免税的；要征收所得税,一、债券投资的特点,收益固定,有明确的期限,风险相对较小,D,债权人没有参与经营管理的权利,二、债券的认购方式,票面利率大于市场利率，溢价认购,1,票面利率等于市场利率，面值认购,2,票面利率小于市场利率，折价认购,3,三、债券价值及债券到期收益率的计算,企业决定是否购买一种债券，要评价其收益和风险，企业的目标时
24、高收益低风险。一般说来，不考虑时间价值的收益计算方法，不能作为投资决策的依据。票面利率不能作为评价收益的基础，同样的票面利率，付息方式不同，收益也不同。评价债券收益水平的指标是债券价值和到期收益率。,（一）债券价值的计算,作为一种投资，现金流出是购买价格，现金流入是利息和归还的本金，或出售时得到的现金。债券未来现金流入的现值，称为债券价值或债券的内在价值。只有价值大于价格（不考虑风险）时才值得购买。典型的债券是固定利率、每年计算并支付利息，到期归还本金。,V=I*(P/A,i,n)+B*(P/F,i,n)式中：V：债券价值 I：每年的利息 i：贴现率，一般采用当时的市场利率或投资 人要求的最低
25、报酬率 B：到期的本金 N：债券到期前的年数,债券价值的计算 例6-8 某公司1995年12月31日购买了100张面额为1000元公司债券，票面利率10%，期限5年，每年底计息并支付一次利息，到期还本，当时的市场利率为12%，债券的现时价值为多少？,（二）债券到期收益率的计算,是指购进债券后，一直持有该债券至到期日可获取的收益率。它是按复利计算的收益率，能使未来现金流入现值等于债券买入价格的贴现率。,计算到期收益率的方法是求解含有贴现率的方程，即现金流出=现金流入购进价格=每年利息*（年金现值系数）+面值*（复利现值系数）V=I*(P/A,i,n)+B*(P,i,n)解该方程要用“试误法”，设
26、一个值代入测试；然后用插补法计算近似值。,如果买价和面值不等，则收益率和票面利率不同。如果不是定期付息，而是到期一次还本付息或其他方式付息，那么即使平价发行，到期收益率也和票面利率不同。到期收益率是指导选购债券的标准。它可以反映债券投资的按复利计算的真实收益率。如果高于投资人要求的报酬率，则可买进。,债券到期收益率的计算 例6-9 某公司2000月1月1日以1030元价格购买100张面额为1000元的公司债券，票面利率5%，期限5年，每年底计算并支付一次利息，到期还本，如果持有该债券至到期日，到期收益率为多少？,例6-10某公司2000年1月1日按照面值购买了100张面额为1000元公司债券，
27、票面利率5%，期限5年，按照单利计息，到期一次还本付息，如果持有至到期，到期收益率为多少？,四、债券投资的风险,尽管债券的利率一般是固定的，仍然与其他投资一样是有风险的。,（一）违约风险,除中央政府发行的国库券以外的地方政府和公司发行的债券或多或少有违约风险。因此，信用评估机构要对中央政府以外的部门发行的债券进行评估，以反映违约风险。必要时投资人也可以对发债企业的偿债能力进行直接分析。有关方法见财务分析部分。避免违约风险的方法是不买质量差的债券。,（二）债券的利率风险,是指由于利率变动而使投资人遭受损失的风险。由于债券价格会随利率变动，即使没有违约风险的 债券也有利率风险。债券的到期时间越长，
28、利率风险越大，但长期债券 的利率一般比短期高。减少利率风险的方法是分散债券的到期日。,利率风险,市场利率上升，债券价值下降，债券价格下降,市场利率下降，债券价值上升，债券价格上升,由于市场利率变动而引起的债券价格下降使投资者遭受损失的风险。,例6-11 某公司2000年1月1日按照面值购买了100张面额为1000元的国库券，票面利率为5%，期限5年，单利计息，到期一次还本付息。如果购买后一年市场利率上升到6%，该公司会损失多少？市场利率下降到4%，该公司会盈利多少？,（三）购买力风险,是指由于通货膨胀而使货币购买力下降的风险。在通货膨胀期间，购买力风险对投资者相当重要。一般说来，预期报酬率会上升的资产，其购买力风险 会低于报酬率固定的资产。例如，房地产、普通股等投资受到的影响较小，而投资收益长期固定的债券受到的影响较大，前者更适合作为减少通货膨胀损失的避险工具。,（四）变现力风险,是指无法在短期内以合理价格来卖掉资产的风险。这就是说，如果投资人遇到一个更好的机会时，他不是丧失新的机会就是蒙受降价的损失。避免的方法是不买冷门债券。,（五）再投资风险,购买短期债券，而没有购买长期债券，会有再投资风险。短期债券到期时利率降低，只能找到报酬率与市场利率差不多的投资机会。,
