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1、第 13 章,汇率与外汇市场：资产方法,Slide 13-2,International Trade Department,TJUFE 2K6,简介汇率和国际交易外汇市场外汇资产需求外汇市场均衡利率、预期与均衡提要,章节结构,Slide 13-3,International Trade Department,TJUFE 2K6,序论,汇率之所以非常重要是因为它使我们能够把不同国家的价格转化为可比形式。汇率有着与其他资产价格同样的定价方式。学习本章总的目的是：理解汇率是如何决定的理解汇率在国际贸易中的作用,Slide 13-4,International Trade Department,TJU
2、FE 2K6,汇率和国际交易,汇率有两种报价方式：直接标价每单位的外国货币对应的美元数间接标价每单位的美元对应的外国货币数,中央财经大学国际金融研究中心,汇率和国际交易,Slide 13-6,International Trade Department,TJUFE 2K6,国内价格和国外价格如果我们知道两国货币之间的汇率，我们就可以计算出一国出口商品以另一国货币计算的价格。例如：在汇率为每英镑1.50美元条件下，购买一件价值50英镑的毛衣所需支付的美元数额为：（1.5美元/英镑）*（50英镑）=75美元,汇率和国际交易,中央财经大学国际金融研究中心,名义汇率与实际汇率,名义汇率是银行每天公布的
3、汇率。实际汇率是将名义汇率剔除通货膨胀率因 素后形成的汇率。公式表示：E=e P*/P 实际汇率在宏观经济分析中具有重要的意义，是衡量一国商品对外竞争能力，也是预测贸易账户差额的重要工具。,中央财经大学国际金融研究中心,实际汇率升值=生产率相对增长=名义汇率升值+本国物价上升E=ep*/p，E下降（e下降或者P上升），实际汇率升值，本国产品竞争力减弱。,名义汇率与实际汇率,中央财经大学国际金融研究中心,名义汇率与实际汇率,涨价：过去十年，除CPI 上涨较慢外，多数资产和要素价格上涨较快1、工资快速上涨高端与国际接轨，公司白领和公务员工资较快增长近几年民工荒使普通工人工资也有明显上涨2、能源、原
4、材料、大商品价格快速上涨3、房地产价格较快上涨城市居民最大的开销是买房子农民最大的开销是盖房子、红白喜事,Slide 13-10,International Trade Department,TJUFE 2K6,汇率变化的两种情况：本国货币贬值以本币表示的外币价格上涨 本国出口商品对外国人来说变便宜了，外国进口商品对本国人来说变得昂贵了本国货币升值以本币表示的外币价格下跌本国出口商品对外国人来说变得昂贵了，外国进口商品对本国人来说变得便宜了,汇率和国际交易,Slide 13-11,International Trade Department,TJUFE 2K6,汇率和相对价格进口与出口的需求受
5、到相对价格的影响一国货币升值：使出口商品的相对价格上升使进口商品的相对价格下降一国货币贬值：使出口商品的相对价格下降使进口商品的相对价格上升,汇率和国际交易,Slide 13-12,International Trade Department,TJUFE 2K6,汇率和国际交易,表 13-2：美元/英镑汇率和美国名牌牛仔裤与英国毛衣的相对价格,人民币升值的好处,有利于中国进口 降低进口能源和原料的成本国内企业对外投资能力增强 国际购买力增强，有利于出国学习培训 外债还本付息压力减轻中国资产价格升值,Slide 13,人民币升值的弊端,出口企业特别是劳动密集型企业受到冲击降低出口企业的利润率，增
6、大就业压力影响经济增长，带来通货紧缩压力 影响金融市场稳定巨额外汇储备将面临缩水威胁,Slide 14,Slide 13-15,International Trade Department,TJUFE 2K6,外汇市场,汇率是由外汇市场决定的。外汇市场就是国际货币的交易场所。参与者外汇市场的主要参与者包括：商业银行跨国公司非银行金融机构中央银行,Slide 13-16,International Trade Department,TJUFE 2K6,银行间交易银行之间的外汇交易是外汇市场中的绝大部分活动,汇率和国际交易,Slide 13-17,International Trade Depar
7、tment,TJUFE 2K6,外汇市场的特征世界范围的外汇交易量极为巨大，而且近年来还在不断膨胀。许多诸如因特网连接之类的新技术已被广泛应用于各大外汇交易中心（伦敦、纽约、东京、法兰克福和新加坡）的相关业务中。金融中心一体化意味着将没有过多的套汇空间。套汇就是低价买进一种货币再高价将其卖出。,汇率和国际交易,【举例】假设某日：伦敦市场：GBP1=USD1.4200 纽约市场：USD1=CAD1.5800 多伦多市场：GBP100=CAD220.00 试问:（1）是否存在套汇机会；（2）如果投入100万英镑或100万美元套汇，利润各为多少？,套汇,将单位货币变为1：多伦多市场：GBP1=CAD
8、2.2000 将各市场汇率统一为间接标价法：伦敦市场：GBP1=USD1.4200 纽约市场：USD1=CAD1.5800 多伦多市场：CAD1=GBP0.455 将各市场标价货币相乘：1.42001.5800 0.455=1.02081 说明存在套汇机会,（1）判断是否存在套汇机会,（2）投入100万英镑套汇,投入100万英镑套汇，获利1.98万英镑（不考虑成本交易）,Slide 13-21,International Trade Department,TJUFE 2K6,载体货币载体货币是一种在发行该种货币以外国家的国际交易中被广泛使用作为度量标准的货币。例如：2001年，有将近90%的银
9、行间外汇交易是与美元有关的。,汇率和国际交易,美元和欧元的国际地位,全球外汇储备构成（单位：十亿美元，%）,美元在全球外汇储备占比下降,近10年的时间，美元在全球外汇储备中的占比持续下降，下降了近10个百分点,美元和欧元的国际地位,资料来源：ECB,Goldberg(2010),欧元和美元的国际竞争,欧元是美元最强有力的竞争者 经济规模与美国相当国际储备权重的不断增加债券市场规模与美国不相上下2002年4月后欧元兑美元汇率不断走强短期内欧元难以挑战美元欧元区各国经济周期不同，不能像传统的主权国家那样独立地统一制定货币政策美国比欧盟具有更大的政治凝聚力（欧元区国家难以在关键时刻形成集体行动难以实
10、施统一的财政货币政策，正式的审慎监管权利仍然掌握在各国中央银行）欧元区不像美国经济那样具有灵活性美国经济长期增长速度更快，劳动生产率更高,美元在国际货币体系中依然独占鳌头美国的GDP占全球GDP的比重为34%左右美国的资本市场占全球资本市场市值的40-50%美元占全球外汇储备的比重达63.9%（2007）美元占全球外汇交易的比重为66.7%（2007）美元占全球贸易结算的比重达68%（2007）大约60-70%的美元现钞在美国境外流通大约40-50%的美国国债为其他国家的中央银行持有欧洲跨境证券交易成本比美国贵4-7倍左右,短期内欧元难以挑战美元,美国有一个颇具凝聚力的政治体系，而欧洲既没有一
11、个中央集权政府，也缺乏能促进中央集权化的领袖来实行整个地区的财政和货币政策。美元是美国政府的债务，持有美元相当于拥有对美国的债权，而欧元是15个国家的债务，欧元区没有统一发行的欧洲国库券，无法为国际投资者提供能够与美国国库券流动性、便利性相媲美的金融工具，ECB在欧盟的地位，无法与Fed在美国的地位并驾齐驱。即使到2050年，美元支配地位仍将持续（德意志银行首席经济学家 瓦尔塔）,短期内欧元难以挑战美元,Slide 13-28,International Trade Department,TJUFE 2K6,即期汇率和远期汇率即期汇率指“即期”交易的汇率远期汇率指以预先商定好的汇率在未来某一时
12、刻进行外汇交易。虽然远期汇率与即期汇率并不必然相等，但是，他们却在同方向变动。,汇率和国际交易,Slide 13-29,International Trade Department,TJUFE 2K6,图 13-1：美元/英镑即期汇率与远期汇率,1981-2001,汇率和国际交易,Slide 13-30,International Trade Department,TJUFE 2K6,外汇掉期交易外汇掉期交易，是即期卖出一种货币同时远期再买回该种货币。外汇掉期交易成为整个外汇交易中的一个重要组成部分。,汇率和国际交易,Slide 13-31,International Trade Depart
13、ment,TJUFE 2K6,期货与期权期货购买者买入的是一份在未来特定日期交割一定数量外国货币的保证。外汇期权 所有者有权在到期日以前任何时间内买卖特定数量的外国货币。,汇率和国际交易,Slide 13-32,International Trade Department,TJUFE 2K6,影响银行外汇存款需求的因素与影响其他资产的因素是一样的。资产与资产收益资产收益定义经过一定时期价值增值的百分比。实际收益率用具有代表性的产品篮子表示的资产价值的预期上升率。,外汇资产需求,Slide 13-33,International Trade Department,TJUFE 2K6,风险与流动性
14、除了收益之外，储蓄者主要关心资产在两方面的特征：风险给储蓄者财富造成的不确定性流动性便于流动和交换其他商品,外汇资产需求,Slide 13-34,International Trade Department,TJUFE 2K6,利率为了比较不同存款收益，市场参与者需要两方面的信息：存款的货币价值将如何改变利率将如何变化一种货币的利率，就是借出一单位的该种货币一年可以获得的该种货币数量。例如：美元年利率为10%，意味着借出者每借出一美元，可以在年末获得1.10美元。,外汇资产需求,Slide 13-35,International Trade Department,TJUFE 2K6,图13-2
15、：美元存款与德国马克存款的利息率,1975-1998,外汇资产需求,Slide 13-36,International Trade Department,TJUFE 2K6,汇率和资产收益在外汇市场上交易的各种货币存款的收益，取决于利率和预期汇率的变动。为了决定是用欧元存款还是用美元存款，就必须计算出以欧元存款的美元收益。,外汇资产需求,Slide 13-37,International Trade Department,TJUFE 2K6,一个简单的法则欧元存款的美元收益率约等于欧元的利率加上美元相对欧元的贬值率。美元相对欧元的贬值率就是欧元的美元价格的年上涨率。,外汇资产需求,Slide
16、13-38,International Trade Department,TJUFE 2K6,美元存款和欧元存款的预期收益率之差等于：R$-R+(Ee$/-E$/)/E$/=R$-R-(Ee$/-E$/)/E$/(13-1)其中：R$=一年期美元存款利率 R=目前的一年期欧元存款利率 E$/=目前的美元/欧元汇率（每欧元的美元数额）Ee$/=预期一年后的美元/欧元汇率（每欧元的美元数额）,外汇资产需求,Slide 13-39,International Trade Department,TJUFE 2K6,当公式13-1中的这个差为正时，美元存款具有更高的收益率；当其为负时，欧元存款具有更高的
17、收益率。,外汇资产需求,Slide 13-40,International Trade Department,TJUFE 2K6,表13-3：美元存款和欧元存款美元收益率的比较情况,外汇资产需求,套利,【举例】在美国，某日，即期欧元汇率 1=$1.2640；12个月远期欧元汇率 1=$1.2570；美国年利率4%，德国年利率6%。现有美国套利者准备从美国银行借入本金12.64万美元去德国套利。问：是否有抵补套利机会？净收益为多少？,套利,第一步：判断套利机会（计算利差是否大于贴水率）。1.2570-1.2640 12 贴水率=-100%=-0.55%1.2640 12 结论：有机会。第二步：在
18、美国以4%的利率借入12.64万美元，期限1年。第三步：按即期汇率买入10万欧元，并将它存入德国银行，存期1年，收取6000欧元利息；同时，按远期汇率卖出本息 106000。第四步：1年后，从德国银行取得本息 106000；同时履行远期欧元的卖出合约，收回$133242(1060001.2570)。第五步：偿还美国银行借款本金$126400和利息$5056。第六步：计算套利收益。若不计交易费用，该套利者获利$133242-$131456=$1786。,Slide 13-43,International Trade Department,TJUFE 2K6,外汇市场的收益、风险和流动性对外汇资产
19、的需求，不仅取决于收益，也取决于风险和流动性对于外汇市场风险的重要性，经济学家们没有达成共识。大多数进行国际贸易的市场参与者都可能会受到流动性因素的影响。与国际贸易相联系的支付活动仅占外汇交易总量的很小一部分因此，我们可以忽略持有外汇的流动性动机。,外汇资产需求,Slide 13-44,International Trade Department,TJUFE 2K6,外汇市场均衡,利率平价：基本均衡条件当所有的货币存款都提供相同的预期收益率时，外汇市场处于均衡状态。利率平价条件用相同货币衡量的任意两种货币存款的预期收益率相等。这一条件意味着，外汇存款的潜在持有者，把所有的外汇存款都视为有同等意
20、愿持有的资产。当满足如下条件时，预期收益率相等：R$=R+(Ee$/-E$/)/E$/(13-2),Slide 13-45,International Trade Department,TJUFE 2K6,当前汇率变动如何影响预期收益本国货币的贬值会降低外汇存款的预期本币收益率。本币的升值会使外汇存款的预期本币收益率上升R$-R+(Ee$/-E$/)/E$/=R$-R-(Ee$/-E$/)/E$/,外汇市场均衡,Slide 13-46,International Trade Department,TJUFE 2K6,表13-4：当Ee$/=每欧元1.05 美元时，即期美元/欧元汇率和欧元存款的
21、预期美元收益,外汇市场均衡,Slide 13-47,International Trade Department,TJUFE 2K6,图13-3：即期美元/欧元汇率与欧元存款的预期美元收益之间的关系,外汇市场均衡,Slide 13-48,International Trade Department,TJUFE 2K6,均衡汇率汇率总是在不断调整以维持利率平价。我们假定美元利率 R$,欧元利率 R,和预期美元/欧元汇率 Ee$/,都是给定的。,外汇市场均衡,Slide 13-49,International Trade Department,TJUFE 2K6,图13-4：美元/欧元均衡汇率的决
22、定,外汇市场均衡,Slide 13-50,International Trade Department,TJUFE 2K6,利率变动对当前汇率的影响一种货币存款利率上升，使该种货币相对外国货币升值。美元利率上升使美元相对欧元升值。欧元利率上升使美元相对欧元贬值。,利率、预期与均衡,Slide 13-51,International Trade Department,TJUFE 2K6,图13-5：美元利率上升的影响,利率、预期与均衡,Slide 13-52,International Trade Department,TJUFE 2K6,图13-6：欧元利率上升的影响,利率、预期与均衡,Sli
23、de 13-53,International Trade Department,TJUFE 2K6,预期变动对目前汇率的影响预期的汇率上升使当前的汇率上升。预期的汇率下降使当前的汇率下降。,利率、预期与均衡,货币市场套期保值与远期交易的比较（1）,例1 进口上避免进口付汇的风险美国某公司已知90天后（12月28日）需支付DM 5 000 000的进口货款，公司为避免风险，利用货币市场套期保值，即当天（9月28日）在美国货币市场或欧洲美元市场上借入一定数额的美元，在即期外汇市场上将之兑换成马克，并以马克投资90天，到期使收回的马克本息和恰好等于DM 5 000 000,以偿付进口贷款。假定当时的
24、外汇市场行情和货币市场行情分别如下：,货币市场套期保值与远期交易的比较（2）,即期汇率$1=DM 2.660090天远期汇率$1=DM 2.5802美国货币市场90天利率（年率）13德国货币市场90天利率（年率）8该美国公司需借入多少美元？,货币市场套期保值与远期交易的比较（3）,货币市场套期保值要使90天后连本带息收到DM 5 000 000，当日需投资：DM5000000（1+890/360）DM4901961现在想得到DM 4901961，需借入美元DM 49019612.6600=$1842 842 今天借入$1842 842，则90天后需还本息：$1842 842（1+13 9036
25、0）$1902734货币市场短期借款使公司固定成本1902734美元来偿付90天后的应付货款，从而避免汇率变动带来的风险。,货币市场套期保值与远期交易的比较（4）,远期外汇市场保值该公司可以利用DM 2.5802/$的90天期汇买入DM 5 000 000,到期需支付：DM 5 000 000DM2.5802/$=$1937 834通过比较远期市场和货币市场套期保值的成本差异，可以看出，运用短期货币市场套期保值比运用同时期外汇银行提供的3-5年的远期合同要有利两个市场的成本差异主要是利率平价没有成立。,Slide 13-58,International Trade Department,TJU
26、FE 2K6,提要,汇率在支出决策中具有一定的作用，因为汇率使我们能够把不同国家的价格转化为可比形式。一国货币相对于外国货币的贬值（升值），使本国出口的商品更加便宜（昂贵），进口的商品更加昂贵（便宜）。汇率由外汇市场决定。,Slide 13-59,International Trade Department,TJUFE 2K6,提要,远期交易是一类重要的外汇交易。汇率自身最适于被视为是一种资产价格。在外汇市场上交易的各种货币存款的收益，取决于利率和预期汇率的变动。,Slide 13-60,International Trade Department,TJUFE 2K6,提要,外汇市场的均衡需要满足利率平价条件。当利率和预期汇率一定时，由利率平价条件可以确定当前的均衡汇率。美元（欧元）利率的上升使美元相对于欧元升值（贬值）。当前汇率也受预期汇率水平的影响。,
