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1、第六章 中央银行的货币政策目标及其选择,第一节 货币政策,（一）、货币政策概念（二）、货币政策构成要素（三）、货币政策特征（四）、货币政策功能（五）、货币政策对经济的影响,（一）、货币政策概念,1.概念：狭义的货币政策专指中央银行为实现一定的宏观经济目标，运用各种政策工具调节货币供应量和利率，进而影响宏观经济运行的方针和措施的总和，包括货币政策目标、货币政策工具、货币政策传导机制及货币政策效果等。广义的货币政策指中央银行、政府和其他有关部门所有有关货币方面的规定及其采取的影响货币数量的一切措施。包括有关建立货币制度的规定、有关金融体系的规范和旨在提高效率的金融体制改革的措施，以及政府借款、国债
2、管理、财政收支等可能影响货币数量的行为。,（一）、货币政策概念,2.货币政策类型：（1）根据目的的不同扩张性货币政策紧缩性货币政策中立性货币政策（2）根据作用范围不同信贷政策利率政策外汇政策,（二）、货币政策构成要素,货币政策的最终目标货币政策工具（政策和监测工具）货币政策中间目标货币政策传导机制货币政策效应,（三）、货币政策的特征,1.货币政策是一项总量经济政策和宏观经济政策，侧重于总量调节；2.货币政策是调节社会总需求的政策，以需求为核心；3.货币政策调节机制的间接性，主要采用经济的、法律的手段来调控宏观经济；4.政策目标具有长期性，具体措施具有短期性和时效性.,货币政策调节社会总需求的途
3、径 货币政策根本目的是要实现社会总供给和总需求的均衡。通过调节货币供求关系调节社会总供求均衡。货币供给促使社会总需求的形成货币供应量的变化与社会总需求的变化之间产生差异：两者并非是一一对应的关系；在时间上会产生“时滞”。社会总需求影响社会总供给社会总供给决定真实货币需求货币需求决定货币供给,（四）、货币政策的功能,1.促进社会总需求和总供给的均衡；2.促进经济稳定增长；3.促进充分就业，维持社会稳定；4.促进国际收支平衡，维持汇率相对稳定；5.维护金融体系的安全，防范金融危机。,（五）、货币政策对经济的影响,1.对产出、就业和通货膨胀的影响：AD-AS模型 货币政策影响社会总需求，由于总供给曲
4、线形状差异使得总需求对经济增长和通货膨胀的影响不同。故总供给曲线是理解货币政策效应差异的焦点。2.对经济波动和金融稳定的影响：逆经济风向,ADAS模型解释,ADAS模型解释经济未达到充分就业之前，货币量增加，总需求增加，产出增加，价格缓慢上升。经济达到充分就业后，货币量增加，产出不变，价格急剧上升。AS曲线的倾斜程度在很大程度上决定了货币政策的有效性。时滞和预期因素的影响,P1,Y1,P2,Y2,P3,充分就业产出,价格水平,产出,第二节 货币政策目标的内涵,（一）、货币政策目标体系（二）、货币政策目标内涵（三）、货币政策目标的新发展,（一）货币政策目标体系,1.中央银行的货币政策目标体系构成
5、 一般认为，货币政策目标由操作目标、中介目标和最终目标3个渐进式的层次组成。最终目标是中央银行通过货币政策在一段较长的时期所要达到目标，基本上与一国的宏观经济目标相一致，但中央银行并不能对这些目标直接加以控制。具体包括物价稳定、充分就业、经济增长等。操作目标是最接近货币政策工具的金融变量，它们直接受货币政策工具的影响，是货币政策工具操作直接控制的指标，包括准备金、基础货币和短期利率等。中介目标处于最终目标和操作目标之间，与最终目标联系密切，是中央银行在一定的时期内和某种特定的经济状况下，能够以一定的精度达到的目标，其变动可以较好地预告最终目标可能出现的变动。包括货币供应量和长期利率。,公开市场
6、操作再贴现政策法定准备金其他工具,货币政策目标框架,传 导 过 程,政策工具,操作指标,中介指标,最终目标,监 测 和 预 警,准备金基础货币短期货币市场利率其他目标,货币供应量长期利率和汇率银行信贷规模其他目标,比值稳定充分就业经济增长国际收支平衡其他目标,货币政策目标体系,中央银行,确定货币政策最终目标,币值稳定经济增长充分就业国际收支平衡,最终目标,动用货币政策工具,法定准备率再贴现率公开市场业务其他政策工具,货币政策工具,准备金基础货币其他目标,操作目标,货币供应量长期利率和汇率银行信贷规模其他目标,中介目标,实现中介目标,实现最终目标,实现操作目标,（二）货币政策目标内涵,一般而言，
7、“货币政策目标”是指货币政策的最终目标。1.货币政策的最终目标（1）稳定物价：保持价格稳定和币值稳定，既要抑制通货膨胀，又要避免通货紧缩；（2）经济增长：使经济在潜在增长水平上的稳定增长；（3）充分就业：消除一国经济中的需求不足失业；（4）国际收支平衡：是指一国对其他国家的全部货币收入与全部货币支出的保持基本平衡；（5）金融稳定：避免货币危机、金融危机和经济危机的重要前提。,（1）币值稳定,稳定物价是指设法促使一般物价水平在短期内不发生显著的或急剧的波动，以维持国内币值的稳定。衡量物价的指标一般来说有三个：国民生产总值（GNP）平均指数；消费物价指数（CPI）；批发物价指数。物价水平不稳定有两
8、种表现形式：一是物价总水平趋于上涨（通货膨胀）；二是物价总水平趋于下降（通货紧缩）。,1.1通货膨胀,严重的通货膨胀会造成国内宏观经济运行的波动。一是使得信贷风险增加；二是会导致社会分配不公；三是通货膨胀造成了经济的不确定性。并且，严重的通货膨胀也将导致该国货币的严重贬值，可能导致货币体系的彻底崩溃。引起通货膨胀的因素很多，有制度性因素、成本上升、结构性因素，也有由于货币供应量增加引起的社会总需求的膨胀等。,1.2 通货紧缩,通货紧缩是与通货膨胀相对立的一个概念，是指一般物价水平呈现持续下降的态势。按照国际货币基金组织的解释，通货紧缩是指用消费物价（CPI）或GDP平减指数（GDP defla
9、tor）等来衡量的总体物价水平的持续下降。一般认为，1的年通货膨胀率是物价稳定与下降的临界点。,（2）经济增长,经济增长是指一国人力和物质资源的增长，是提高社会生活水平的物质保障，也是维护国家安全的必要条件。中央银行可以通过增加货币供给量、降低实际利率水平的办法来促进投资增加；或通过控制通货膨胀率，以降低或消除通货膨胀率产生的不确定性对投资所造成的影响。,（3）充分就业,充分就业是任何一个国家的政府都想实现的目标。充分就业政策目标并不是追求零失业率，而是要把失业率降低到自然失业率水平，使得任何愿意接受现有工作条件并有工作能力的人都可以找到工作。非充分就业表明存在社会资源特别是劳动力资源的浪费，
10、失业者生活质量下降，并导致社会不稳定。最低程度失业有两种情况：一是摩擦性失业，二是自愿失业。中央银行所要解决的是由总需求不足引起的周期性失业问题。在经济衰退、失业严重时，中央银行可以通过扩张性的货币政策，扩大货币供给以促进社会总需求，从而拉动经济增长，创造更多的就业机会。,（4）国际收支平衡,国际收支平衡是指一国对其他国家的全部货币收入和货币支出相抵略有顺差或略有逆差。国际收支平衡有狭义与广义之分，狭义的国际收支平衡仅指外汇收支平衡，而广义的国际收支平衡则将一定时期内的全部经济交易都包括在内。汇率的变动对国际收支平衡也有重要影响，本币贬值有利于增加出口，抑制进口，降低贸易逆差或增加贸易盈余，但
11、却不利于资本项目的平衡；反之，本币升值将吸引国际资本流入，有利于资本项目平衡，但却抑制出口，鼓励进口，不利于经常项目平衡。,（5）金融稳定,维持金融稳定，是避免货币危机、金融危机和经济危机的重要前提。为了避免发生货币危机和金融危机，需要对重要的金融变量如利率、汇率以及金融机构进行严格的监督和管理。于是，维护金融稳定就越来越受到中央银行的重视，成为其政策目标之一。,（二）货币政策目标内涵,2、货币政策的中间目标和操作目标（1）、建立中间目标和操作目标的意义通过中间目标和操作目标影响经济。判断政策操作效果。及时调整和修正货币政策。（2）、选择中间目标和操作目标的主要标准相关性：、可测性：、可控性：
12、、抗干扰性,（二）货币政策目标内涵,（3）、可供选择的操作目标 I.存款准备金 A.特性分析：可测性分析：央行监测资产负债表中的存款准备金即可。可控性分析：央行通过以下方式控制存款准备金规模：法定准备率：改变银行总体的准备金水平。再贴现：改变单个银行的准备金规模。公开市场业务：能够精确地调控银行体系的准备金规模 相关性分析：银行体系存款准备金变化，意味着信贷规模的变化、货币供应量的变化、利率变化，总需求随之变动，经济随之调整。B.准备金指标的具体内容准备金总额、法定准备金、超额准备金、非借入准备金等。C.局限性采用再贴现手段控制准备金水平，央行处于被动地位，可控性较差。容易产生“顺周期”波动，
13、加剧经济波动。,（二）货币政策目标内涵,（3）、可供选择的操作目标II.基础货币 基础货币，也称货币基数、强力货币、始初货币，因其具有使货币供应总量成倍放大或收缩的能力，又被称为高能货币(High-powered Money)，它是中央银行发行的债务凭证，作为整个银行体系内存款扩张、货币创造的基础，其数额大小对货币供应总量具有决定性的影响。基础货币MB通货C准备金R一是中央银行的货币性负债，是中央银行通过自身的资产业务供给出来的；二是通过由中央银行直接控制和调节的变量对它的影响，达到调节和控制供给量的目的；三是支撑商业银行负债的基础，商业银行不持有基础货币，就不能创造信用；四是在实行准备金制度
14、下，基础货币被整个银行体系运用的结果，能产生数倍于它自身的量，从来源上看，基础货币是中央银行通过其资产业务供给出来的。特性分析：可测性分析：定义明确，易于测度。可控性分析：调控的方式与准备金相同，精确程度要高于准备金。III.短期利率主要是指货币市场利率，以银行间同业拆借市场利率为代表。特性分析：可测性、可控性、抗干扰性极优；相关性：与中间指标的相关性不确定。,（二）货币政策目标内涵,(4).可供选择的中间目标I.利率优点：不仅能够反映货币与信用的供给状态，还能够表现供求状况的相对变化。中央银行能够运用政策工具进行较为有效的控制。数据易于及时收集和获得。作用力大、影响面广、与货币政策最终目标的
15、相关性强。缺点：中央银行能够控制的是名义利率，预期实际利率很难准确计量。利率对经济活动的影响依赖货币需求的利率弹性。,（二）货币政策目标内涵,(4).可供选择的中间目标II.货币供应量优点：能直接影响经济活动；中央银行对货币供应量的控制力较强；与货币政策的意图联系紧密；不易混淆政策性效果和非政策性效果。缺点：中央银行对货币供应量的控制力不是绝对的。货币供给量具有内生性。调节货币供应量还存在时滞；货币层次选择的问题。,（二）货币政策目标内涵,(4).可供选择的中间目标III.利率与货币供给量的比较特性比较：可测性：利率比货币供应量更便于测量，但只能够迅速而准确地测得的利率是名义利率，而非预期实际
16、利率。可控性：中央银行对货币供应量和利率都具有一定的控制能力，但由于内生性问题，在不同层次货币供应量的控制方面，央行的控制能力不一致。相关性：货币供应量和利率对经济活动都有重要的影响，但何者的影响更大目前仍难以计量。抗干扰性：在很大程度上与一国的金融制度有关。两者的冲突：无法同时实现货币供应量和利率目标,目标货币量,目标利率,第三节 货币政策目标的关系及其选择,（一）、货币政策诸目标之间的关系（二）、西方国家货币政策目标选择的理论与实践（三）、我国的货币政策最终目标和中间目标（四）、货币政策的局限性,（一）货币政策诸目标之间的关系,1稳定物价与充分就业的关系1958年，菲利普斯根据1861年至
17、1957年英国的失业率和货币工资变动率的经验统计资料，提出了一条用以表示失业率和货币工资变动率之间交替关系的曲线，即著名的“菲利浦斯曲线（简称PC）”通货膨胀率与失业率存在负相关关系：通货膨胀率降低，失业率就会相应增高；反之，失业率降低，通货膨胀率则会相应增高。,原始的菲利普斯曲线,（一）货币政策诸目标之间的关系,2.稳定物价与经济增长的关系从根本上讲，稳定物价与经济增长二者是统一的：稳定物价是经济增长的基础，只有稳定物价，才能为经济的持续、稳定增长提供良好的货币金融环境；经济增长又是稳定物价的物质基础，只有经济增长，才能不断地增加有效供给，改善供求关系，实现供求平衡，从而获得物价的稳定。在币
18、值稳定与经济增长两大政策的冲突问题上，也存在着不同的看法。一般认为两者之间的矛盾基本上可以消除。其一，适度的价格上涨刺激经济增长；其二，价格稳定也完全能够保持经济增长。,（一）货币政策诸目标之间的关系,3.稳定物价与国际收支平衡的关系稳定物价与平衡国际收支之间存在着相互影响、相互制约的关系。1）当一个国家国际收支逆差与通货膨胀并存时，稳定物价与国际收支平衡之间不存在冲突。（紧缩货币政策）2）当一个国家国际收支顺差与通货紧缩并存时，稳定物价与国际收支平衡之间也不存在矛盾。（扩张货币政策）3）当一个国家国际收支逆差与通货紧缩并存时，稳定物价与国际收支平衡之间将会发生冲突。4）当一个国家国际收支顺差
19、与通货膨胀并存时，稳定物价与国际收支平衡之间将会发生冲突。,（一）货币政策诸目标之间的关系,4.经济增长与国际收支平衡的关系一般情况下，经济增长必然会带来国际收支状况的改善，但是从动态的角度来看，两者也存在不一致的地方。在经济发展过程中，由于GDP的增加提高了支付能力，除了要求增加国内商品的供应量，也会增加对进口商品的需求，使进口的增长快于出口的增长，这就可能导致国际收支出现逆差。为促进国内经济增长，必然要求增加投资。在国内资本来源不足的情况下，必须借助于外资的流入。若本国不具备大量利用外资的条件及外汇还款能力，则又会导致国际收支失衡。,（一）货币政策诸目标之间的关系,5.充分就业与经济增长的
20、关系充分就业与经济增长之间通常存在正相关关系。但是，由于经济增长可以采取劳动密集型、资本密集型或资源密集型、知识密集型等不同的发展模式，除劳动密集型外，其他几种增长模式都与充分就业有一定的矛盾。,（一）货币政策诸目标之间的关系,6.充分就业与国际收支平衡的关系充分就业与国际收支平衡之间通常存在负相关关系。当非充分就业下，国际收支平衡时政府采取扩张性政策提高经济活动水平和就业量，投资品和消费品需求增加，进口相对出口增加，若进口增长速度快于出口增长速度，国际收支顺差或逆差增加。,（二）西方国家货币政策目标选择的理论与实践,1.选择方式：目前经常采用的货币政策最终目标的选择方式主要有两种：一是侧重于
21、统筹兼顾，力求取得各目标间的协调一致；二是相机抉择，突出重点，根据宏观经济的具体运行状况和当前面临的突出问题决定和选择相应的政策目标。2.具体选择方法：1）相机抉择法；2）“逆经济风向”抉择法；3）“简单规则”抉择法（单一规则、泰勒规则）；4）“临界点原理”抉择法。,（二）西方国家货币政策目标选择的理论与实践,3.选择理论：1）多重目标论 货币政策作为宏观经济调控手段应该在总体上兼顾各个目标，在不同时期以不同的目标作为相对重点。2）双重目标论货币政策应以币值稳定和经济增长同时作为目标。3）单一目标论 应把稳定物价/经济增长作为货币政策的唯一最终目标。,西方国家货币政策中间目标的选择,国别,美国
22、,英国,加拿大,德国,日本,意大利,5060年代,以利率为主,以利率为主,先以信用总额，后以信用条件,商业银行的自由流动准备,民间贷款总额,以利率为主,7080年代,先以M1后以M2为主,英镑M3并参考DCE,后以M0为主。,先以M1后以一系列的信息变量（主要是M2和M2+）,先以央行CMB，后以M3为主。,M2+CD,国内信用总量,90年代以来,放弃货币供应量的中介目标，在政策上实施监测更多的变量，但主要以利率、汇率等价格型变量为主。,（三）我国的货币政策最终目标和中间目标,1、我国中央银行货币政策的最终目标的特点1978年以前我国没有真正意义上的货币政策；1995年以前货币政策目标的选择：
23、经济增长？物价稳定？1995年人行法：保持币值稳定，并以此促进经济增长；2003年十六大：提出充分就业目标；2008年1月1日中华人民共和国就业促进法生效：充分就业目标法律地位确定。,（三）我国的货币政策最终目标和中间目标,2、我国中央银行货币政策中间目标及特点I.发展历程:1978年以前，计划经济体制下，我国货币供给机制的典型特点是以年度综合信贷计划制约货币供给规模，信贷资金管理体制是统存统贷，主要控制方式是进行信贷指标的分配。1978年以后，随着我国进行以市场为导向的渐进式的经济改革，国有企业的“投资饥渴症”和“预算软约束”，使企业对资金需求的贷款效率缺乏弹性。这一阶段的货币政策中介目标选
24、择主要是贷款额度的控制。1980年引入了“存贷挂钩、差额控制”的货币调控中间目标。1993年由于我国货币当局对货币供给的直接控制受到极大削弱，导致人民银行在货币政策中介目标的选择上，由直接控制逐步转向间接控制。,（三）我国的货币政策最终目标和中间目标,2、我国中央银行货币政策中间目标及特点II.发展历程:1993年在国务院关于金融体制改革的决定中，第一次把货币供应量和社会信用总量一起确定为货币政策中介目标。1994年9月，中国人民银行则宣布我国货币供应量的划分标准，并将其作为检测指标，按季向社会公布不同层次货币供应量的情况，以此来分析金融货币形势。1996年正式明确地将货币供应量M1和M2作为
25、中介目标。1998年随着人民银行正式放弃信贷规模，货币供应量作为中介目标得以最终确立。,（三）我国的货币政策最终目标和中间目标,3.中介目标存在的问题:作为货币中介目标的可控性减弱：M2口径窄，基础货币调控，再贴现率的被动性增强而作用范围减少，这使中央银行对货币供应量的可控性大为削弱。中介目标的可测性降低：电子货币的出现扩大了货币供应量概念的范围，界定M1、M2、M3等不同层次货币的内涵十分困难。中介目标相关性降低：一方面，外资银行将促进国内的金融创新，致使国内企业和居民的货币需求发生变化，货币需求与其他宏观经济指标之间的相关性趋于减弱；另一方面，随着外资银行业务的扩展，利率市场化的压力将进一
26、步增大，货币供应量与通货膨胀的高度相关性，将被利率与通货膨胀之间的高度相关性所替代。国际经验表明，金融开放将使中介目标发生变化。,（四）、货币政策的局限性,1.通货膨胀时期，实行紧缩的货币政策的效果显著。但经济衰退时期，实行扩张的货币政策效果不显著。因为厂商对经济前景悲观，即使央行放松银根，降低利率，投资者不愿意增加贷款，银行不肯轻易借贷。尤其是遇到流动性陷阱时，货币政策效果很有限。,2.增减货币供给要影响到利率，必须以货币流通速度不变为前提。通货膨胀时期，居民希望尽快消费，货币流通速度加快，减少货币供给的效果打折扣；经济衰退时，货币流通速度下降，对货币的需求减少。,3.外部时滞。利率下降，投资增加，扩大生产规模需要有时间。,4.资金在国际上的流动。从紧的货币政策，利率提高，国外资金进入，若汇率浮动则本币升值，出口减少、进口增加，本国总需求下降；若汇率固定，央行为保证本币不升值，必然抛出本币，按照固定利率收购外币，于是本国货币供给增加。,本章小结,货币政策的含义、内容、特征；货币政策影响经济的机制；货币政策相关理论；货币政策最终目标及之间关系、抉择方法；货币政策操作目标、中介目标的内容、选择标准；西方国家货币政策中介目标的选择实践发展；我国货币政策中介目标面临的问题。,
