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1、基于FCFF绝对估值模型的宁德时代估值分析实例目录基于FCFF绝对估值模型的宁德时代估值分析实例1IFCFF模型的概念12 FCEE模型的计算方法1（1）第一阶段1（3）第三阶段23 FCFF模型下的宁德时代估值思路24 FCFF模型优缺点25宁德时代历史企业价值计算与分析3（2）宁德时代的折旧与摊销，如表1.2所示：3（3）宁德时代的资本性支出计算，其计算公式为：3（4）宁德时代的营运资本变动，其计算公式为：4数据来源：国家统计局5在绝对估值法中，企业自由现金流折现模型是比较成熟和便捷的企业投资价值评估的方法，在拥有正现金流量的基础上，其适用于大多数企业。因此，本文选取收益法中的FCFF模型
2、进行估值分析。IFCFF模型的概念FCFF模型，是上世纪80年代，MiSSraPPaPOrt根据收益法中的现金流这一模型设想构思出来的。FCFF模型指不对股权，而是对整个公司，利用公司自由现金流进行估价，是企业在满足再投资需求且能够维持公司不断进步的基础上，留存于企业的现金流。FCFF模型认为，预期的现金流量按公司资本价值折旧，就是等同于企业价值。2 FCEE模型的计算方法FCFF模型分为三个不同阶段，各有各的计算方法。（1）第一阶段n年中，企业自由现金流增长率g保持不变，则适用该模型其计算公式为：w_FCFF1V=WACC-g(4.(1)其中V为企业价值，FCFFl为后一年的企业自由现金流量
3、，WACC为加权平均资本成本，g为FCFF稳定增长率（2）第二阶段企业未来现金流的变化分为两个阶段：第一阶段高速增长，第二阶段，在经历高速增长后，增速放缓，但仍以一个固定的增长率保持一定的增长，则适用该模型其公式为：v=yFg+FCFFn+(1+WACCy(WACe-g)X(1+WACC)(4.(2)其中V、g、WACC的意义同上公式4.1,FCFFt为第t年企业自由现金流量,n表示年数(3)第三阶段企业未来现金流增长分为三个阶段：第一阶段高速增长；第二阶段增长率呈线性下降；第三阶段趋于稳定，以一个固定的增长率保持一定的增长，则适用该模型其公式为：11n2yFCFFtyFCFFt-+WACCY
4、4.(+WACC)FCFF1+n2(WACC-)(1+WACC)n2(4.(3)其中V、WACCFCFE的意义一如上两个公式，FCFFn+1为第三阶段的企业自由现金流，g为高速增长之后企业的自由现金流量增长率。3 FCFF模型下的宁德时代估值思路首先,在宁德时代2016到2020这五年年报的基础上，对宁德时代近五年的企业现金流量和未来企五年企业现金流量进行计算；接着，确定其增长率，加权平均资本成本等参数；最后，运用两阶段增长模型对宁德时代进行企业价值评估并分析结果。4 FCFF模型优缺点(1)优点：相对于企业净利润计算方法更可靠，企业净现金流量不易被更改，而企业净利润往往存在一些误差和水分。另
5、外，该模型既考虑了时间金钱成本，又考虑了公司生产和运营的未来状态，具有一定的可行性和可操作性。(2)缺点：企业未来会有很多不稳定、不可估量的要素，无法详尽周全的纳入考虑范围；该模型需要一个严格的市场假设的，但这在实际操作中无法确切保证。此外，该模型对未来企业自由现金流为负值的不适用。5宁德时代历史企业价值计算与分析（1）计算宁德时代2016-2020年税后净利润，税后净利润=息税前利润（1-所得税税率），如表1.1所示：表1.1宁德时代2016-2020年利润表（亿元）2020年2019年2018年2017年2016年主营业务收入503.2457.9296.1200.0148.8主营业务成本3
6、63.5324.8199.0127.483.77息税前利润69.8357.6142.0548.4834.00所得税开支8.7867.4814.6896.5404.818税后净利润61.0450.1337.3641.9429.18数据来源：宁德时代2016-2020年年度报告（2）宁德时代的折旧与摊销，如表1.2所示：表1.2宁德时代2016-2020年折旧与摊销表（单位：亿元）2020年2019年2018年2017年2016年固定资产折旧45.7741.3821.2512.807.314无形资产摊销1.3521.1390.9570.7510.480长期待摊费用摊销1.5581.5730.834
7、0.2650.051合计48.6844.09223.04113.8167.845数据来源：宁德时代2016-2020年年度报告（3）宁德时代的资本性支出计算，其计算公式为：资本性支出=固定资产净值增加额+无形资产净值增加额+在建工程净值增加额如表1.3所示：表1.3宁德时代2016-2020年资本性支出（亿元）2020年2019年2018年2017年2016年固定资产196.2174.2115.782,1937.27固定资产净增加值22.0058.5033.5144.922414在建工程57.5019.9716.2429.7412.26在建工程净增加值37.533.73-13.5017.487
8、.51无形资产25.1823.0213.4614.096.22无形资产净增加值2.169.56-0.637.871.19合计61.6971.7919.3870.2732.84数据来源：宁德时代2016-2020年年度报告（4）宁德时代的营运资本变动，其计算公式为:营运资本=流动资产总额一流动负债总额营运资本变动二期初营运资本一期末营运资本如表1.4所示：表14宁德时代2016-2020年营运资本（亿元）2020年2019年2018年2017年2016年2015年流动资产1129.0716.9539.1330.3217.655.04流动负债549.8456.1310.8178.9101.853.
9、49净营运资本579.2260.8228.3151.4115.81.55净营运资本变动318.432.576.935.6114.25数据来源：宁德时代2016-2020年年度报告（4）根据以上数据，计算宁德时代2016-2020年的企业自由现金流，如表1.5所示：表15宁德时代2016-2020年自由现金流（亿元）2020年2019年2018年2017年2016年税后净利润61.0450.1337.3641.9429.18力口：折旧与摊销48.6844.09223.04113.8167.845减：资本支出61.6971.7919.3870.2732.84减：营运资金变动318.432.576.
10、935.6114.25企业自由现金流量-270.370-10.068-35.879-50.114-110.065本文将以2016-2020年为历史时期，以宁德时代税后净利润，折旧和摊销,资本性支出和营运资金净变动额为基础点，来计算未来五年，即2021-2026年宁德时代的FCFF值。(1)营业收入预测,2016-2020年的营业收入以及营业收入增长率如表1.6：表1.6宁德时代2016-2020年营业收入及增长率(亿元)2020年2019年2018年2017年2016年2015年营业收入503.2457.9296.1200.0148.857.03营业收入增长率9.89%54.64%48.05%
11、34.41%160.92%宁德时代在2015到2020年营业收入在不断上升，除了2016年和2020年，营业收入增长率保持在35%-55%左右，三年历史平均增长率：45.7%o2020年,受新冠疫情影响，世界经贸活动受挫，宁德时代也经历过一段时间的停产，所以增速下降大，可忽略该增长率。因新能源行业为新兴行业，宁德时代仍会高速发展一段时期，因此我们认为宁德时代营业收入还会持续上涨，宁德时代营业收入所以我们预测未来三年收入增长率为45%,而后两年收入增长率为35%o我国2016年到2020年GDP增长率如表1.7：表1.7我国2016-2020年GDP增长率2020年2019年2018年2017年
12、2016年平均增长率GDP增长率2.30%6.10%6.70%6.90%6.80%5.76%数据来源：国家统计局宁德时代在经历高速增长之后，会进入平稳增长时期，业务增长率大致会与GDP增长率持平。而我国2016年到2020年GDP平均增长率为5.76%,但由于我国GDP增长率呈逐渐下降的趋势，因此通过调整，宁德时代从2026年开始,主营业务收入增长率为5.5%o所以宁德时代2021-2026年的预测营业收入为表1.8：表1.8宁德时代预测期营业收入预测2021年2022年2023年2024年2025年2026年营业收入增长率45%45%45%35%35%5.5%营业收入预测值(7,玉1)729
13、.641057.971534.0682070.9922795.82949.61(2)税后净利润预测。由于，营业成本、管理费用、销售费用及所得税预测，这几项预测都以以营业收入为基础，所以，通过计算营业成本、管理、销售费用和所得税支出在营业收入的比重，来预测20212026年宁德时代的具体数据。宁德时代20212026年营业成本、管理、销售费用及所得税与营业收入比值表如表1.9：表1.9宁德时代2016-2020年费用占比表2020年2019年2018年2017年2016年营业成本72.24%70.94%67.21%63.71%56.30%销售费用4.41%4.71%4.66%3.98%4.25%
14、管理费用3.51%4.00%5.37%6.62%14.46%所得税1.75%1.63%1.58%3.27%3.24%宁德时代营业成本占营业收入比例在逐渐上升，但总体波动不大。销售和管理费用占比相差不大，比较均衡，所得税占比则较小。因此我们选用宁德时代2016年到2020年的各项费用平均占比率，来预测未来五年的营业成本，管理费用和销售费用及所得税。通过上表计算出的，宁德时代未来五年营业收入为基础,得出宁德时代营业业成本平均占比为66.08%,销售费用占比为4.40%,管理费用占比为6.79%,所得税占比为2.29%o则宁德时代2021年到2026年未来五年的营业成本，管理和销售费用，所得税支出如
15、表1.10：表1.10宁德时代预测期费用预测（亿元）2021年2022年2023年2024年2025年2026年营业成本482.146699.1121013.7121368.5121847.4901949.102销售费用32.10446.55067.49991.124123.017129.783管理费用49.54371.837104.163140.620189.837200.279所得税16.70924.22835.13047.42664.02567.546由表1.8和表1.10,我们可以预测出宁德时代20212026年未来六年的税后净利润，具体计算过程和结果如表1.11：表1.11宁德时代预
16、测期税后净利润表预测（亿元）2021年2022年2023年2024年2025年2026年营业收入729.6401057.9781534.0682070.9922795.8392949.610营业成本482.146699.1121013.7121368.5121847.4901949.102销售费用32.10446.55067.49991.124123.017129.783管理费用49.54371.837104.163140.620189.837200.279所得税16.70924.22835.13047.42664.02567.546税后净利润149.138216.252313.564423.
17、310571.470602.900（3）折旧和摊销的预测。以近五年营业收入为基石，算出折旧与摊销所占平均比例，结合已预测的未来五年营业收入，将折旧和摊销费用进行预测。具体计算过程和结果如表1.12和表1.13：表1.12宁德时代2016-2020年折旧和摊销占比表2020年2019年2018年2017年2016年平均占比折旧和摊销占比9.28%9.63%7.78%6.91%5.27%7.77%表1.13宁德时代预测期折旧和摊销预测表（亿元）2021年2022年2023年2024年2025年2026年折旧和摊销56.18281.464118.123159.466215.28227.120（4）资
18、本性支出预测。首先计算出固定资产，无形资产和在建工程在营业收入中的比重，接着计算各项的近五年的平均比重，然后对未来五年的资本性支出做出预测。具体计算过程和结果如表1.14和表1.15：表1.14宁德时代20162020年资本性支出占比表2020年2019年2018年2017年2016年平均占比固定资产38.99%38.04%39.07%41.10%25.05%34.45%无形资产5.00%5.03%4.55%7.05%4.18%5.16%在建工程11.43%4.36%5.48%14.87%8.24%8.88%表1.15宁德时代预测期资本性支出预测表（亿元）2021年2022年2023年2024
19、年2025年2026年固定资产251.361364.473528.486711.386960.3711016.141固定资产净增加值55.161113.112164.013182.900248.98555.770无形资产37.64957.76679.158106.863144.265152.200无形资产净增加值12.46920.11721.39227.70537.4027.935在建工程64.79293.948136.225183.904248.271261.925在建工程净增加值7.29229.15642.27747.67964.36713.654资本性支出74.922172.385227
20、.682258.284350.75477.359(5)净营运资金变动预测。和上文的预测方法相同，预测过程及结果如表1.16和表1.17：表1.16宁德时代2016-2020年净营运资金占比表2020年2019年2018年2017年2016年平均占比流动资产224.36%156.56%182.07%165.15%182.53%182.13%流动负债109.26%99.61%104.96%89.45%68.41%94.34%表117宁德时代预测期净营运资金变动预测表(亿元)2021年2022年2023年2024年2025年2026年流动资产1328.8931926.8952793.9983771.
21、8985029.0625372.125流动负债688.342998.0961447.2401953.7742637.5952782.662净营运资金660.551928.7991346.7581818.1242391,4672589.463净营运资金变动432.252268.248417.959471.366573.343197.996(6)通过上述计算出的数据，可以进行宁德时代2021-2016年未来五年的企业自由现金流的计算。具体计算过程与结果如表1.18：表1.18宁德时代预测期企业自由现金流预测表(亿元)2021年2022年2023年2024年2025年2026年税后净利润149.13
22、8216.252313.564423.310571.470602.900加:折旧与摊销56.18281.464118.123159.466215.280227.120减：资本性支出74.922172.385227.682258.284350.75477.359减:净营运资金变动432.252268.248417.959471.366573.343197.996企业自由现金流量-301.854-142.917-213.954-146.874-137.347554.665由表1.18,我们可以看出，宁德时代未来企业现金流基本上都为负值。因此，无法继续用FCFF模型对其未来企业价值进行评估。企业自由
23、现金流表现多年为负值，有三种可能性：一是，处于成熟期的企业，有着大量的应收账款，导致公司支付困难，要靠举债或者扩股来维持公司的运营；也或者企业只有现金流入而没有现金回笼；二是，处于初生期或成长期的企业，往往需要不断研发新产品技术、扩大生产规模、拓宽其他业务，壮大公司实力，这就需要巨额的资金投入,这种情况下一定时间内企业自由现金流会为负值；三是，某些周期性行业企业，现金流往往到某个特定时间段回笼，容易出现企业自由现金流为负数的情况。由本文第三部分宏观因素和行业等分析，我们可以看出，宁德时代所处的动力电池行业和新能源汽车行业息息相关，而该行业为近些年来迅速发展的新兴行业；由杜邦分析中的横向和纵向对比，我们可以发现宁德时代的发展能力、盈利能力和偿债能力都表现良好，只有营运能力表现稍差。因此，宁德时代属于上第二种情况。目前看来，宁德时代是否值得投资，还有待观望。
