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1、PPP与专项债结合破局之逻辑与架构设计5月6日召开的国务院常务会议提出，在已发行地方政府专项债1.29万亿元基础上，再提前下达1万亿元专项债新增限额，力争5月底发行完毕。然而，从目前的数据来看，专项债对基建投资的拉动作用并不明显，其主要原因：一是符合条件的增量项目很少，增量资金很大一部分进入了存量项目以及偿还债务，即所谓的“债务置换”；二是新项目开工缓慢，无法形成有效投资，导致专项债资金沉淀；三是PPP模式政府端接近10%红线，社会资本断接近投资能力天花板，无法盘活。在此背景下，PPP与专项债结合被各方寄予厚望。关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知允许将专项债券作为符合条件的重
2、大项目一定比例的项目资本金。“2019第五届中国PPP发展（融资）论坛”上财政部副部长邹加怡表示，要探索PPP与专项债的结合，撬动社会投资，发挥协同加力效应。省五部门联合下发关于做好政府专项债发行及项目配套融资工作的实施意见（财债O号），首次提出“用好专项债券作为重大项目资本金政策，探索试行PPP+专项债券融资模式。但PPP与专项债结合在各方面的讨论中存在较大分歧，从财政部PPP中心“专家库交流实录”来看，财政部及专家还是倾向于认可这种模式，但是仍处于小心求证和探索阶段。笔者认为PPP与专项债结合具有现实需求的迫切性和一定的制度基础，关键是如何设计破局的逻辑和架构，可从以下几方面进行分析：一、
3、PPP模式的制度设计逻辑和主要目的PPP模式制度的基本逻辑是社会资本获取项目的经营权收益权，负责项目的投资、建设、运营，政府以一般公共预算对项目进行付费或缺口补助，主要目的是引入民间资本，引入先进的建设运营管理经验，提高公共服务供给和效率。其优势是制度设计完整，责权利清晰，按项目绩效付费，不存在资金沉淀，劣势是受财政承受能力限制规模有限，交易结构和程序复杂导致成本高、落地难。二、专项债的制度设计逻辑和主要目的专项债制度的基本逻辑是由项目本身产生的政府性基金收入或者专项收入能够覆盖专项债的本息，所以专项债额度不列入政府赤字，主要目的是作为积极财政政策的重要措施之一，加大基础设施领域补短板，提振经
4、济。其优势是发行速度快，成本低，劣势是项目由政府主导，资金容易沉淀，不利于引入先进的建设运营管理经验。三、PPP与专项债的共同点与区别PPP与专项债的共同点在于都不属于政府债务范围，都承担促进基础设施投资的使命,使用领域和范围存在较大的重叠。区别：一是项目实施主体不同，PPP以社会资本为主体，专项债以政府或其所属企业为主体；二是资金承担主体不同，PPP支出责任纳入一般公共预算，专项债由项目本身产生的政府性基金收入或者专项收入偿还；三是考核机制不同，PPP按项目实际产出绩效付费，专项债尚无明确考核机制，更多依赖土地收益和政府信用。四、PPP如何与专项债结合基于以上分析，欲使PPP与专项债结合，须
5、满足以下几个目的：1.能够快速拉动基础设施投资规模；2 .不构成政府负债且资金成本低；3 .资金不产生明显沉淀；4 .能够引进先进建设管理经验并按绩效付费；5 .盘活基础设施投资市场，建立进退灵活的机制。实现了以上目的，才能说PPP与专项债进行了良好的结合，实现了“破局”,在这个逻辑下，对PPP与专项债结合进行如下架构设计：（一）新增项目对于同时符合PPP与专项债领域，具有一定经营收益，且能带来政府性基金收益的项目，可先行申请专项债额度，确定发债规模，但是需要在专项债方案中明确以PPP模式落地才开始发行认购，首期规模为项目资本金的49%,在项目开工后由政府出资代表以项目公司注册资本形式到位；建
6、设期设置重要节点（如融资交割完成、达到重要形象进度等），由实施机构以专项补助形式进入项目公司并核减合作总投资；运营期由实施机构根据绩效考核结果、项目专项收益、政府性基金收益情况，对不超过项目建设成本70%的部分进行支付，保持将项目建设成本的30%及所有运营收入、成本与绩效考核全面挂钩。此种架构设计在PPP落地签即明确专项债的规模、使用方式和激励条件，可显著提高社会资本参与项目的积极性，加快项目落地；社会资本先行投入和按重要节点使用的规则，基本可排除专项债资金的沉淀；按项目运行绩效进行激励的手段,可提高社会资本提高建设运营能力的愿望，也可显著加快社会资本回收资金的进度，以便投入新的基础设施项目，
7、盘活基础设施投资市场；专项债成本低于PPP的回报水平，可降低政府在项目全生命周期的成本。（二）存量PPP项目分为处于建设期和运营期的PPP项目。处于建设期的PPP项目，可以立即申请专项债额度，确定发债规模并发行，参照新增项目的方式，首期提高政府方出资代表在项目公司的持股比例到49%,要求社会资本方加快融资和建设进度，并设置重要节点进行建设期专项补助。已完工并处于运营期的PPP项目，可以立即申请专项债额度，确定发债规模并发行，根据绩效考核结果、项目专项收益、政府性基金收益情况，对不超过项目建设成本70%的部分进行提前支付，腾出财政承受能力空间，继续推进新的PPP项目。存量PPP项目与专项债结合的
8、架构设计，可以对目前大量处于推进困难的项目显著增信，促进融资交割完成，加快项目建设进度，快速拉动基础设施投资规模；对于己良好运营的PPP项目，既可以利用低成本的专项债资金置换出社会资本高成本回报支出责任，又可以释放出社会资本方的投资能力，又可以释放政府的财政承受能力，又可以继续利用社会资本的建设运营能力，盘活全社会的投资能力和空间！2020年以来，专项债发行规模保持高位，已成为扩大有效投资、保持宏观经济稳定的重要工具，各类文件层出不穷，总体上围绕提前下达额度、扩大申报范围、放宽申报主体要求、调整使用用途、加快资金使用效率、完善绩效考核机制、解决资本金难题等方面进行。2022年6月29日，国务院
9、召开国务院常务会议，会议确定政策性、开发性金融工具支持重大项目建设的举措，通过发行金融债券等筹资3000亿元，用于补充包括新型基础设施在内的重大项目资本金、但不超过全部资本金的50%,或为专项债项目资本金搭桥。2022年10月，国家发改委关于组织申报2023年地方政府专项债券项目的通知（发改办投资（2022）873号）又有新的突破：要求新开工项目必须已完成项目可研审批或核准、备案手续，意味着企业投资项目也被专项债所支持。同时，据财政部PPP中心发布的全国PPP综合信息平台管理库项目2021年报和2022年半年报，2021年新入库项目投资额同比下降23%,2022年上半年新入库项目投资额同比下降
10、19.9%。2022年11月18日财政部关于进一步推动政府和社会资本合作（PPP）规范发展、阳光运行的通知（财金（2022）119号）发布，期望PPP能在规范中“助力扩大有效投资、提升公共服务质效”。根据以上政策演变和项目推进情况，笔者认为目前投融资模式现状有以下几个特点：1 .为扩大有效投资，每年需保持一定的专项债发行额度及PPP签约落地金额；2 .无论何种投融资模式，缺乏项目资本金是常态；3 .能快速形成实物工程量的有效投资是硬需求；4 .急需盘活存量项目和支持在建项目；5 .项目实施主体和项目性质不再是红线，可灵活运用；6 .受疫情等因素影响，地方一般公共预算承受能力已达极限，支付能力弱
11、，PPP项目社会资本回款困难，无法再投资，民间资本不活跃；7 .因专项债资金成本显著低于PPP项目投资回报率，地方政府用专项债资金替换PPP项目支出责任愿望强烈，社会资本方提前收回投资并投入新项目的愿望强烈，但受制于PPP项目必须先“退库”的程序而无法实现；8 .项目及资金大量集中于地方政府所属企业，后期项目运营能力与效率存疑，绩效考核机制尚未成型。综上，笔者认为再次探讨PPP与专项债结合非常有必要，其逻辑与架构设计可以再次进行探讨。笔者依然坚持原文的观点，欲使PPP与专项债结合，须满足以下几个目的：1 .能够快速拉动基础设施投资规模；2 .不构成政府负债且资金成本低；3 .资金不产生明显沉淀
12、；4 .能够引进先进建设管理经验并按绩效付费；5 .盘活基础设施投资市场，建立进退灵活的机制。在这个逻辑下，基于目前的政策和财政部的答复意见精神，笔者对PPP与专项债结合重新进行如下架构设计：一、新增专项债项目对于已申报专项债额度，进入储备库的项目，可单独或将相邻相近相关的项目打包进行PPP模式论证，参照金融债政策，引入社会资本方资金作为项目资本金，专项债资金在建设期设置重要节点（如融资交割完成、达到重要形象进度等），由实施机构以专项补助形式进入项目公司并核减合作总投资；运营期由实施机构根据绩效考核结果、项目专项收益、政府性基金收益情况，在满足专项债还本付息前提下，对不超过项目建设成本70%的
13、部分进行支付，保持将项目建设成本的30%及所有运营收入、成本与绩效考核全面挂钩。此种架构设计，由社会资本方筹集项目资本金，消除了“将专项债作为PPP项目资本金，将放大项目融资杠杆，加大财政支出压力和中长期财政风险。”建设期按照专项债资金使用要求和财政专项资金管理办法进行投入，扣减项目合作总投资，无“将专项债资金用于项目运营补贴这一经常性支出”问题。依然保留社会资本先行投入和按重要节点使用的规则，基本可排除专项债资金的沉淀；按项目运行绩效进行激励的手段，可提高社会资本提高建设运营能力的愿望，专项债成本低于PPP的回报水平，可降低政府在项目全生命周期的成本。二、存量PPP项目分为处于建设期和运营期
14、的PPP项目。处于建设期的PPP项目，可以在不退库的情况下申请专项债资金，但是需要在专项债方案中明确继续以PPP模式落地实施还是转为专项债项目，如保留PPP模式，其实施方案需参照上述新增项目的方式重新进行编制和论证并严格按照实施方案和相关规定实施。已完工并处于运营期的PPP项目，可以立即申请专项债额度，确定发债规模并发行，根据绩效考核结果、项目专项收益、政府性基金收益情况，对不超过项目建设成本70%的部分进行提前支付，腾出财政承受能力空间，继续推进新的PPP项目。存量PPP项目与专项债结合的架构设计，可以对目前大量处于推进困难的项目显著增信，促进融资交割完成，加快项目建设进度，快速拉动基础设施投资规模；对于已良好运营的PPP项目，既可以利用低成本的专项债资金置换出社会资本高成本回报支出责任，又可以释放出社会资本方的投资能力，还可以释放政府的财政承受能力，继续利用社会资本的建设运营能力，盘活全社会的投资能力和空间。这是一种间接的扩大有效投资，但更具有生命力和可持续性，建立完整的投融资生态循环。以上即为笔者对实现PPP与专项债结合破局进行的逻辑与架构设计，不当之处敬请指正！
