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1、西南期货经纪有限公司农产品周报2009年03月15日日前言由于受到美国次贷危机引起的全球经济危机的影响，2008年大宗商品都经历一轮过山车似的下跌行情，至今仍在底部徘徊。然而白糖却特立独行，率先触底反弹，节后郑糖持续上涨，截至3月13日909主力合约报收于3819元/吨，较历史最低价2928元/吨上涨了30。那么这轮涨势是新一轮牛市的起点还是短期的反弹行情，其内在的原因又何在？第一部分 行情回顾白糖自2006年上市以来俨然已经成为商品期货市场里一颗耀眼的明星，大受市场资金的青睐，交易量由2006年0.59亿手， 猛增至2008年的3.31亿手，增幅超过2.6倍，强烈吸引着市场的目光。从郑糖指数
2、走势图上来看，白糖自上市以来至今，经历了三次大的上涨和两次大的下跌行情。图1：郑糖指数2006-2009年周K线走势图资料来源：文华财经三次上涨第一次，从2006年1月6日-2006年2月6日，郑糖指数从4720涨至6239，涨幅为32%。然而这轮上涨行情仅仅维持了1个月的时间。导致这轮价格快速上扬的原因是04/05榨季受严重干旱影响，全国共生产白糖917.4万吨，同比下降8.4%，期末库存压力大大小于往年；另一方面，由于本榨季开榨时间推迟了15-30天，短期供应量减少，因此阶段性产销形势紧张引起糖价上涨。此外，由于是新合约上市，投资者炒多热情旺盛。第二次，从2008年1月22日-2008年3
3、月4日，郑糖指数从3755涨至4857，涨幅为29%。这轮上涨行情同样也只持续了不到2个月的时间。这轮暴涨行情主要得益于08年初南方发生的大规模的雨雪冰冻灾害。这次灾害性天其持续时间长、影响范围广、危害程度深，南方多数地区为五十年一遇。至1月中旬以来广西各地长时间处于低温冰冻天气，给广西的甘蔗生产造成严重的影响。在市场对白糖减产预期的强烈刺激下，白糖一路飙升。第三次，从2009年1月-至今，郑糖指数从2889涨至3815，涨幅为27.8%。导致这轮上涨行情的主要原因是由于市场预期08/09榨季白糖减产或超预期，在资金的大力推动下持续走强。二次下跌第一次，从2006年2月-2006年8月31日，
4、郑糖指数从6239跌至3328，跌幅为46.7%。前期糖价的快速上涨，引起了政府的高度关注。国家为稳定国内市场价格，国储重拳出击，连续以竞拍的方式向市场抛糖，糖价终于在国储连续12次公开拍卖白糖之后回归平静。国家大量抛储是一方面的原因，但主要原因还是在于前期产销紧张的状况有了明显的改善，糖价向其基本面回归。第二次，2008年3月-2008年10月，郑糖指数从4857跌至2774，跌幅为42.8%。此阶段国内白糖价格可谓一路下跌，主要是因为雪灾过后，非但没有出现之前糖协公布的大幅减产的情况，反而奇迹般的增产了280多万吨。这也是这轮下跌行情的直接导火索。此后在经济危机的持续影响下，需求萎缩，同时
5、由于连续几年增产，导致白糖严重的供过于求，白糖持续下跌。第二部分 基本面分析一、价格影响因素分析1、白糖的季节性规律回顾白糖上市以来的行情走势，我们会发现郑糖走势呈现出明显的季节性上涨特征，指数连续三年在当年四季度至次年一季度这一时期内出现了上涨行情。白糖的这种季节性上涨特征主要是由于白糖的销售和消费以及灾害性天气的季节性特征所决定的。第一，白糖销售的季节性。由于食糖是季产年销，每年10月至次年4月是甘蔗集中压榨、白糖集中上市期，这期间白糖供给充足，价格多数走低。此后是一个销售期，随着时间的推移和持续不断的消费，白糖库存减少，价格开始逐步回升。这也就是人们常说的“七死八活九回头”，意思就是七月
6、份死气沉沉，八月份活跃，上窜下跳，九月份回头上扬。五月以前，由于各产区都在生产，货源充足，商家选择的余地比较大，再加上糖厂急需资金，所以价格是混乱的。进入六月份后，糖厂停榨，白糖充足，价格相对而言比较平稳。进入七月以后，由于厂家资金压力减轻了，进入消费旺季，产销压力变小，出于对后势的一种本能的看好，此时商家惜售心理较重，自然要放慢销售的节奏，而商家又觉得囤货为时还早，真正意义上的旺季又还没有到来。于是，七月的糖市就会没有多少活力。进入八月份后，销售的时间只有两个月了，传统的中秋节在即，用糖高峰开始，于是市场开始有了活力。到了九月，随着老糖销售接近尾声，新糖又还没有上市，价格开始上涨。图2：全国
7、食糖月度产销进度表资料来源：糖网图3：国内白糖产销数据第二，白糖消费的季节性。从每年白糖的消费情况来看，有两个用糖高峰期：一个是元旦、春节的糖果消费旺季；另一个是每年7月至9月份的夏季饮料消费高峰期和中秋节。两个用糖高峰期的前一个月，由于食品行业的大量用糖，使白糖消费进入高峰，这个时期白糖价格往往较高。而两个节日过后一段时间，白糖消费量低，价格往往回落。第三，冰冻灾害的季节性。冰当年12月至次年2月，南方甘蔗主产区的气温为一年中最低，而雨雪、低温霜冻等天气对生长期中甘蔗具有灾害性的影响，而且这种影响一旦形成便是长期的，将严重影响甘蔗的产量。因此，市场存在着对霜冻等不利于甘蔗生长或收割等恶劣天气
8、的预期，这往往将影响着的糖价的走势。如2008年初的南方雪灾使市场走出了一波大行情，08年12月份的冰冻灾害也曾一度成为市场炒作的热点。当然这些只是停留在表面的炒作，如果预期成为现实，将往往影响糖价的长期走势。如1999年底在我国甘蔗主产区发生的霜冻，不仅导致1999/2000制糖期白糖减产200多万吨，还因霜冻使宿根蔗的发芽率降低， 2000/2001制糖期的食糖再次减产，致使供求关系发生变化，糖价从1900元/吨跃居4000元/吨左右。08年初南方的雨雪冰冻灾害对糖料的影响今年才开始显现，今年南方产区普遍反映亩产和出糖率较往年相比明显偏低，市场预期08/09榨季减产或超预期。尽管目前仅仅停
9、留在炒作阶段，具体的减产数据仍未出炉，但一旦预期成为现实，将会极大的改变糖市的供求关系。也正是由于白糖的这些季节性因素导致了白糖价格变化的季节性。图4是一张白糖现货价格季节性走势图，从图中我们很明显的看出每年四季度到次年一季度都有明显的一波上涨行情。由于这一段时间处于榨季的集中生产期，雨雪冰冻灾害频发季节，导致市场对未来白糖产量的不确定性增强。如图1所示，郑糖指数连续两个榨季在当年四季度至次年一季度这一时期内出现了反弹。2006年10-11月上涨，12月回落，2007年1-3月上涨，反弹结束的高点出现在3月份；2007年10月上涨，11月至2008年1月回落，2008年1-2月上涨，反弹结束的
10、高点再次出现在3月份。图4：南宁2001-2009白糖现货价格季节性走势图图5：南宁现货价格历史走势图2.国家收储政策我国的食糖储备从00年来一直维持160-200万吨左右的库容。储备糖就象一个调节的水池，糖少时放出一部分储备供应市场，糖多时又收部分糖作为储备，以便在市场供求失衡的时候再次放出。由于收储能在一定程度上改善市场上白糖的供需状况，因此在初期，市场对收储有所预期的时候，往往能够影响糖价的短期走势。但国家收储对糖价的走势并不具有决定性作用，收储政策出台后，糖价的走势往往取决于当时的市场走势。如图7所示，08年12月份，市场传言国家将会出台收储政策，价格虽有所反弹，但由于市场更加担忧白糖
11、的销量问题，价格是一路下跌。尽管国家最终与09年1月9号出台了收储80万吨白糖的政策，市场不涨反跌（国家收储正好从反面说明了当前的糖市不好）。3替代品 白糖的替代品主要有两大类，一类是健康类甜味品如淀粉糖、木糖、木糖醇等；另一类是国家限制或禁止使的甜味品如糖精和甜蜜素等。如图6所示，我国淀粉糖产量由1999年的60万吨的产量逐步增长到2008年780万吨，呈现逐年稳步增长的态势。一方面替代品的产量将会挤占白糖的市场空间，另一方面替代品的价格上也会影响白糖未来的价格走势。图6：我国淀粉糖历年产量4其他因素一些突发事件如“三聚氰胺”等对市场的价格会产生一定的影响.此外，市场投机力量的变化及心理因素
12、也常常会影响白糖价格的走势。如图7所示，郑糖持仓量与价格走势呈现出很强的正相关性。由于我国白糖的生产和消费几乎全部是成品，保质期不长，只有一年多，面对新糖上市，榨季初期的惜售心理较为严重，糖厂有推高糖价的意愿。但随着榨季的逐渐结束，由于糖有一定的保值期，这种惜售心理慢慢的就转为一种急于抛售的心理。这同市场“买涨不买跌”的心态有极其大的关联。图7：郑糖持仓量与收盘价走势图二、白糖供需格局分析1.国内白糖产量我国18个省区产糖，南方是甘蔗糖，北方为甜菜糖。甘蔗糖占全国白糖产量的80以上，近三年达到90以上。近几年，我国甘蔗种植面积连续几年都在保持增长，甜菜种植面积相对稳定。08/09榨季糖料种植面
13、积再创历史新高，总面积为2757.25万亩，比 07/08榨季增加168万亩，增加幅度为6.5%。其中甘蔗种植面积为2399.25万亩，增加了174.7万亩，增幅为7.9%；甜菜面积为358万亩，同比减少了6.6万亩，减幅为1.8%。在几大产区中，广西无疑具有举足轻重的作用，国内产量的增长主要由种植大省广西所贡献，其糖产量在全国的份额不断上升，由91/92 榨季的28.54持续上升至07/08 榨季的63，它增减的幅度将决定着未来糖价的走势。07/08 榨季广西产量达到937 万吨，同比增长32.23。继上榨季大幅增长之后再次大幅上升。08/09 榨季广西甘蔗种植面积为1574万亩，较2007
14、/2008榨季增长3.7%。截止到2009年2月末，广西全区累计入榨原料蔗4743万吨，入榨原料蔗数量同比增加1.5%，累计产糖563万吨，同比少产糖10万吨，全区平均混合产糖率11.87%，同比降低了0.4个百分点。从广西糖协获悉，截止3月13日，广西已有25糖厂收榨。目前已收榨糖厂加上不开榨的三家糖厂总榨蔗能力为15万吨/日，占全区总榨蔗能力62万吨的24.19%。三月中下旬是广西糖厂收榨的高峰期，尤其是3月18日至4月10这个时间段，各大集团在这段时间集中收榨。预计到三月底，广西将会有55%左右的糖厂收榨。从目前收榨的25家糖厂生产情况来看，减产幅度大都在30%-40%左右。今年榨季时间
15、明显缩短，这一方面是由于开榨推迟提前收榨的缘故，但追究其内在的原因恐怕还是在于糖厂无糖可榨，今年普遍反映糖料亩产和出糖率较往年都明显偏低。如此看来，糖市今年减产已成定局。2009年2月19日公布的糖协公布的数据显示，预计广西08/09榨季减产180万吨左右。按照目前的形势来看，08/09榨季广西减产或超预期。图8：全国糖料种植面积和产量从图8中我们发现糖料的播种面积与白糖产量呈现明显的正相关系。此外，我国白糖生产还具有另外一个很重要的特性：非常强的周期性。导致白糖生产这种周期性的主要原因在于：一是糖料种植具有自然的周期性生长规律。如甘蔗种植一次，宿根可以生长3年；二是是周期性出现的自然灾害也导
16、致糖料生产的强周期性。近十年来，食糖生产大致上以56年为一个生产周期，基本上是23年连续增产，接下来的23年连续减产。如图8所示，97/98、98/99、99/00连续三个榨季处于增产周期中。05/06榨季和06/07榨季的产量分别为881.5万吨和1199.4万吨，07/08榨季食糖产量再创历史新高，达到1484.02万吨，同比增加23.7，是历史上超过1000万吨产量的第四个榨季。其中甘蔗糖产量1367.91万吨，同比增加27.30，甜菜糖产量为116.61万吨，同比减少7.03%。到2009年时，2006年的新植蔗刚好进入第三年，2007年的新植蔗则是第二年。按照白糖生产的这一周期性推算
17、，08/09榨季极大可能面临着季节性减产。 2.国内食糖需求从需求方面来看，07/08榨季国内食糖的销量也上了一个新台阶，达到了1350万吨，尽管有全球性的金融以及“三聚氰胺”事件会影响到白糖的消费需求，但整个国民经济仍保持一定增长速度，我国食糖人均消费水平呈现逐步上升态势，人们的白糖消费习惯还没有发生较大的变化。00/01榨季我国食糖的消费量为930 万吨，而 06/07 榨季食糖消费量达到1250 万吨，年复合增长率6.09。但我国食糖人均年消费量仅有9 千克；而世界的平均水平是21 千克。食糖的需求来源于日常生活需求和工业需求，两者占比分别为25和75。 根据食糖消费增速测算，食糖消费按
18、照正常增长幅度6.09%计算，08/09榨季食糖消费量将达到1450万吨左右。截至2月底，全国累计销糖415.89万吨，同比减少90.29万吨，2月单月销糖190万吨，同比增加20万吨，相比去年2月全国170万吨的销量来说，今年是更上一层楼，淡季不淡的特征明显，即使扣除掉30万吨的国储糖，2月的单月销量也是罕见的。从目前现货市场上的销量来看，糖市当前处于有价无市的状况，现货报价随期价走高不断上调（如图9所示），但销量仍不乐观。然而由于目前是糖的消费淡季，销量不佳是很自然的事情，加之当前糖价处于高位，市场观望心理较为浓厚，大多数企业也是按需购买，很少大量采购囤糖。食糖消费是具有一定的刚性需求，并
19、不会因为经济危机的影响而大量减少糖的需求。此外，我国与巴西等国有很大的区别，白糖还没有大规模应用在生物能源领域，大部分还是以基本需求为主，需求具有很强的刚性。从图10所示，我们会发现即使在白糖减产期内，白糖的消费量依然保持增长。这是因为白糖具有很强的刚性需求，替代性弱，尽管目前也存在一些替代品：食糖的替代品有两大类，淀粉糖、木糖、木糖醇等；另一类替代品是糖精、甜蜜素等，但是由于其产量只占很小一部分，对糖的替代性还较弱。因此，可以说，产量的多少对未来糖价的走势具有决定性作用。09年糖市的一波牛市行情正是在减产预期的推动下进行的，09年2月19号召开的糖协会议公布08/09榨季广西白糖由于08年雨
20、雪冰冻灾害以及农民施肥不足等因素的影响，将大幅减产180万吨左右。然而08年雪灾的那次行情仍让人们记忆犹新，致使此次市场对糖协公布的数据多有疑虑，认为在08/09榨季需求萎缩以及面积增加的背景下，大幅减产的可能性不大。然而，我们考虑到白糖3-5年的减产周期，以及需求大幅萎缩的可能性较小的情况下，大幅减产的可能性仍然存在。图9：南宁现货价格走势图图10：白糖历年产量和需求第三部分：技术分析图11：白糖连续月线图图12：白糖090合约周线图图13：白糖090合约日线图 从技术分析上来看，郑糖在突破前期区间高点后，形成了一个双底的上涨形态。目前郑糖继续沿着5日均线上行，均线排列保持着良好的上涨趋势。
21、从月、周线形态来看，郑糖同样保持着良好的中长期上涨趋势。从浪行结构上来看，目前糖市正处于主升浪的一个上涨过程中。从持仓量上看，郑糖持仓量猛增至75万手，白糖交易空前的活跃。预计郑糖近期将向4000点发起冲击，后市上涨空间广阔。第四部分 2009年白糖价格走势预测根据经济学的基本原理，决定糖价未来走势的根本因素是供需状况。07/08 榨季，全国食糖产量在1484 万吨左右，较上榨季增加285 万吨，增长23.73，为历史最高水平。由于糖产量三年增产，三年减产的大周期作用，05/06、06/07、07/08已经连续三年增产，08/09榨季减产的概率正在加大，加之08年的冰冻雨雪天气以及由于农资价格
22、大幅上涨，农民生产投入不足，导致糖料亩产和出糖率都有明显的下降，08/09榨季的供求关系有望得到显著改善，供求关系逆转的概率较大。09/10榨季也将同样面临着季节性减产的可能性。在需求具有一定刚性的情况下，白糖产量将是决定糖价走势的决定性力量。此外，由于白糖的季节性特征，每年的四季度和次年的一季度都有一轮上涨行情，配合这个翘尾的时间点和六年循环大周期尾声的特性，糖价可能由目前的高位继续新一轮的上涨行情。尽管目前糖市处于周期性的牛市行情之中，但也要防止价格在短时间内过快上涨造成的技术性回调的风险。操作上，建议前期多头可继续持有，未持有头寸者可适量跟进，但要注意控制好风险，设好止损位。上海上海市浦
23、东新区松林路300号期货大厦1803单元邮编:200122电话: (021) 6840 1359 传真: (021) 6840 1360Email: swfutures重庆重庆市渝中区中山三路168号中安大厦9楼邮编: 400015 电话: (023) 6363 8620 传真: (023) 6363 8729Email: swfutures本报告仅作参考之用。不管在何种情况下，本报告都不能当作购买或出售报告中所提及的商品的依据。报告是针对商业客户和职业投资者准备的，所以不得转给其它人员。尽管我们相信报告中资料和资料的来源是可靠的，但我们不保证它们绝对正确。我们也不承担因根据本报告操作而导致的损失。未经允许，不得以任何方式转载。 2009年 西南期货经纪有限公司14
