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1、第二讲货币需求理论及其发展,货币需求理论的核心问题,一、什么是货币需求？人们为什么要持有货币（持有货币的动机）？相关链接：货币职能问题（交易媒介？价值贮藏工具？计价单位？）。二、人们需要持有多少货币（决定货币需求的主要因素）？相关链接：收入水平和利率水平的变动如何影响货币需求？,三、如何计量人们所需的货币量（货币需求的计量模型设计）？相关链接：交易支付制度、货币乘数、货币流通速度、货币需求函数的计量等。四、货币需求同实际经济活动间的关系是什么？等等。,地位：货币需求理论与货币供给理论是货币经济学的基石；为货币政策操作提供理论支撑。意义：货币需求和货币供给的相互作用决定均衡价格水平。货币需求和货
2、币供给冲击通过价格水平影响通货膨胀率、名义利率等名义变量，乃至产出、消费及劳动投入等实际变量。,主要内容,一、货币需求理论发展动态二、凯恩斯货币需求理论的发展,主要参考文献,1、（加）杰格迪什汉达，货币经济学第3篇4、6章。2、（美）卡尔E瓦什，货币理论与政策第3章。3、黄宪等编著，货币金融学（第二版），第15章 3、5、6。,一、货币需求理论发展动态,（一）货币需求的分类（二）货币需求理论的发展特征,（一）货币需求的分类,一类是商品流通中产生的货币需求，表现为实体经济运动对货币流通手段、支付手段的数量要求。另一类是人们因贮藏财富而产生的货币需求，即资产需求，表现为各经济主体为争取最大收益而产
3、生的货币需求。,（二）货币需求理论发展特征分析方法上，侧重于微观分析，注重从微观主体的持币动机、持币行为上考察货币需求的规律性。机会成本变量被引入货币需求的决定因素，使货币需求的决定因素更加丰富，尤其是后凯恩斯学派的发展。更多地采用数学模型表述经济思想，理论模型简洁精巧。,1、20世纪70年代以前，货币需求理论主要在总量模型基础上改进和扩展代表性论述：托宾、鲍莫尔的现金交易需求模型；托宾的资产组合选择理论；弗里德曼的恒久收入消费函数、包含全部财富存量和名义收入流量的货币需求函数等。,2、20世纪70年代初，经济学家开始注重对货币需求理论微观基础的研究基本观点：宏观经济研究的总量关系是个量的集合
4、，个量是微观主体经济行为的结果，宏观经济学必须建立在相应的微观基础之上。,研究的主要问题：如何将货币引入一般均衡的微观经济模型。主要思路：在凯恩斯主义的IS-LM分析框架内寻找微观基础，将新古典货币需求理论融进凯恩斯主义的分析框架内。,将货币引入一般均衡模型的基本方法有三种：（1） 认为货币是一种资产，主要用于资源的跨时转移，强调货币的价值贮藏职能（萨缪尔森，1958）。,（2）假设货币直接产生效用，将货币余额直接置于模型中经济主体的效用函数中（希徳劳斯基，1967）。货币效用含义：当货币不用于交易时，持有货币带来的直接效用；由货币与时间互相替换产生的效用。,（3）假设进行交易时，一定要预先支
5、付现金，因为物品不可直接买卖，要通过货币这一特殊中介才能进行交易（克洛尔-Clower,1967）。这些研究试图将货币引入瓦尔拉斯一般均衡模型，对货币多种表现形式的研究，均建立在经济个体选择理论的基础之上。,二、凯恩斯货币需求理论的发展,（一）交易性货币需求理论的发展（二）预防性货币需求理论的发展（三）投机性货币需求理论的发展,（一）交易性货币需求理论的发展,凯恩斯的基本观点：收入是影响交易性货币需求的主要因素。发展：探讨利率、通货膨胀率、收入和支出的数量与时间的不确定性、交易技术等因素如何影响交易性货币需求，实现货币均衡。主要理论基础：交易成本理论；预期理论。,1、鲍莫尔(1952)的平方根
6、公式,研究的主要问题：当人们持有货币和其他资产时，为使交易成本最小化的交易性货币余额的决定。结论：交易性货币需求取决于利率水平的高低，二者负相关。意义：1950年代以后的研究均是在此基础上的拓展。,代表作：1952年在经济学季刊上发表的论文现金的交易需求存货理论分析。第一次深入分析了交易性货币需求同利率之间的关系，提出了著名的“平方根定律”（The Square Root Formula），即鲍莫尔模型。理论创新：将管理科学中最优存货控制理论，运用于货币需求研究。,理性经济主体的选择：将暂时不用的货币转化为生息资产获得利息收益，在需用货币时再将生息资产变现为货币。问题：生息资产变现中存在交易成
7、本，鲍莫尔称之为“佣金”。,理性经济主体的再次选择：在利息收益和交易成本之间权衡得失并作决策。利率越高，利息超过手续费的机会就越多，从而就可以更多次地把货币变为生息资本，即降低货币持有额。结论：基于交易动机的货币需求，同样是利率的减函数。,平方根公式：分析持有货币的交易成本与机会成本。三个假设条件：（1）设某一时期可预期的交易支出为，每次出售证券变现获得的货币量为，如果全部交易支出均需使用货币，则变现次数为T/C。（2）设每次的交易成本为b，总手续费为bT/C。,（3）设支出是连续和均匀的，即变现后获得的货币均以固定比例和平均速度支出，经济主体手中平均持有的货币余额为C/2。当市场利率为i时，
8、持有货币的机会成本为C/2i。持有货币的总成本交易成本机会成本以表示。,总成本可由下式表示： 求的极小值，对公式求的一阶导数，并令其为零。含义：总成本最小时的货币持有额。,总成本最小的交易性货币需求可写为：这就是著名的“平方根公式”。,公式的含义：交易性货币需求，不与交易（或收入）总量依同一比例变化，而与交易总量的平方根依同一方向变化，这称为“平方根定律”。交易性货币需求与利率相关，只要交易成本b0，就需持有一定的货币。若b=0，则无需持有货币，这就印证了货币作为交易媒介的功能。,鲍莫尔对货币需求理论的重大发展：第一，论证了交易动机的货币需求也受利率变动的影响。意义：为凯恩斯主义以利率作为传导
9、机制的理论提供了新得证明，货币政策如果不能影响利率，那么它的作用就会很小，甚至无效。,第二，根据“平方根定律”，假定其他条件不变，货币需求的变动在比例上小于收入水平的变动。意义：增加一定比例的货币供应量，会导致收入更高比例的增长，即货币政策对国民收入的作用远大于预期。由此强调了货币政策的重要性。,缺陷：第一，理论与实证研究结论出入甚大。经济学家对利率、收入与交易性货币需求之间变动关系计量分析的结果证明，货币需求对收入的弹性不是常数，而是在1/32/3之间，甚至在更大范围内波动的变量。鲍莫尔把货币需求的收入弹性固定为1/2的推论，成了其理论最大的弱点。,第二，该理论假设任何企业和个人的收支都是已
10、知的、可预料的和完全有规律的，也不符合实际情况。意外收入超过支出或支出超过收入是现实中的常态。前者使货币余额迅速增加，后者可能使货币余额急剧减少。所以，平均货币余额并不很稳定。,第三，该模型没能区分交易性货币需求对不同收入的家庭或不同规模的企业所具有的不同利率弹性。,2、现金先期模型(CIA),模型的贡献：在均衡模型中引入货币变量，并证明货币的交易媒介功能在效用函数中的作用。模型的提出：克洛尔(Clower,1967）。,“克洛尔约束”（现金约束）：假设在交易过程中，部分或全部的商品购买必须使用现金。当期持有的货币只能购买下一期的消费品，人们在确定当期持币数量时，必须面对“现金先期”约束（金融
11、制度约束）。,“克洛尔约束”的意义：摒弃了货币效用函数（MIU）模型中时间与货币可以互相替换的设定，认为时间与货币在交易过程中不可替代。“克洛尔约束”规定购买商品必须使用货币，从技术上讲相当于在模型上加了一个现金约束，货币正是因为充当交换媒介而具有价值，对货币的需求也因此取决于经济中交易技术的性质。,个人优化决策中的两个约束：标准预算约束；现金先期约束。CIA约束的具体表现：全部或部分消费品面临预付现金约束；消费品和投资品面临预付现金约束。卢卡斯和斯道克（Lucas and Stokey，1983）认为，消费品中的现金交易部分存在约束，而信贷商品则无约束。,最简单的预付现金约束的数学形式：这相
12、当于规定了下述交易技术：当时，交易时间为零；当时，交易时间无穷大。P：价格，C：消费品。,斯文森（1985）在使用简化CIA模型时抽象掉了不确定性。经济主体的目标：选择消费和资产持有的最大化。现金先期约束的含义：个人在t期的消费支出不能超过t-1期持有的实际货币余额加上本期期初得到的政府转移支付。如果持有货币有机会成本，则选择一个适当的货币持有量，使其刚好能实现既定的消费支出。,交易中的不确定性因素：货币持有量与实际愿意支付水平间的不确定性(二者间存在偏离)；实际收入和预期收入间的不一致；未预计到的物价波动可能增加货币持有的实际价值。这些因素影响货币需求。问题：在不考虑上述因素的条件下，满足交
13、易需求的货币持有量应是多少？,经济主体最优化消费和资产持有模型：式中，01为主观贴现率， 表示在t期消费c是一个有界、连续可微、严格递增及严格凹效用函数。原因：效用函数随消费水平的上涨而增加，但是边际效用递减，效用水平的增长不及消费水平的增长。,假设t期生产所带来的收入不能用于同期的消费品采购，经济主体面对以名义数值表示的预算约束为： 式中，：经济主体在t 期拥有的经济资源； ：t 期生产形成的收入；：扣除折旧后的资本存量现值；：货币持有额；,：政府的转移支付； ：在t-1期持有的名义债券的本息收入；：从t 期到t-1期的名义利率。 问题：经济主体如何在这些资源约束下，选择消费以及留给t+1期
14、的资本，债券和名义货币持有额。,假设某些商品交易必须通过货币才可以进行，经济主体不仅受上述条件约束，而且受制于现金先期约束。 假设经济个体每一期初持有并收到一次性名义转移支付。如果商品市场先开市，那么CIA约束的形式为：其中c为实际消费，为总价格水平，为政府一次性转移支付。,由于模型不存在任何的不确定性，经济个体在持有时已经知道，将上式以实际价值表示： t为1加上通货膨胀率。,约束条件表明：经济个体在t 期的消费支出不能超出t 期所持有的实际货币数量（上一期持有的实际货币余额加上期初政府的一次性转移支付）。现金先期约束条件排除了t 期生产收入用于t 期消费支出的可能性，即在购买行为之前经济个体
15、必须持有货币。,在排除不确定性因素后的确定性分析中，只要持有的货币存在机会成本，经济主体就会持有与其所进行交易相匹配的货币额。经济主体持有货币的机会成本是名义利率，只要名义利率为正现金先期约束就能产生实际作用。,经济主体最优消费、资本与货币持有选择的一阶求导结论：货币的均衡价值(即现期价值)等于未来收入流的折现值。特点：货币的未来收益是以流动性服务形式表现的。当现金先期约束不起实际作用时，流动性服务没有价值，货币没有价值；当现金约束有实际作用时，货币因能提供流动性服务而具有价值；名义利率为正时，现金先期约束有效。,CIA模型的贡献与不足：贡献：有效地将货币引入一般均衡分析框架中。不足：在强调货
16、币交易媒介职能时，忽视了其他交易形式的存在，缺乏对交易技术的分析，无法回答为什么有些商品和资产能充当货币，而有的则不行的问题。,（二）预防性货币需求理论的发展,凯恩斯的基本观点：收入是决定预防性货币需求的主要因素。发展：预防性储蓄或预防性财富是决定预防性货币需求的主要因素。,影响预防性储蓄的主要因素： （）未来收入的不确定性（如失业后寻找工作的可能性，收入增长，社会福利等）。（）金融机构提供的信用支付方式（信用卡、透支、商业信贷等）对预防性货币持有量的影响。（）能够发挥预防性财富作用的各类资产的相对流动性和交易成本。,（）经济主体在一定时期内收入与支出在时间安排上的不确定性。储蓄：将购买力从一
17、个时期转移到下一个时期的手段。预防性货币余额：在特定时期内支付未预料到的支出手段。,假定：已知各类资产收益率。研究对象：收入和支出的数量以及时间安排上的不确定性对预防性货币需求的影响。,、惠伦（）立方根定律,定律的提出：1966年美国经济学家惠伦（Whalen）发表了现金的预防需求的合理化一文，提出预防性货币需求同样受利率变动的影响。,预防性货币需求的原因：事物的不确定性。人们无法确定某一时期内货币收入和支出同事先预料的是否完全一致。无法排除实际支出超过实际收入或发生意外之事导致临时需要现金的可能性。,决定预防性货币需求的主要因素：一是收入和支出的状况。只有当支出与收入的差额（即净支出）超过持
18、有的预防性货币余额时，才需要将非货币性资产转化为货币。这种可能性出现的概率分布受每次收入和支出数额、次数变化的影响。,二是持有货币的成本，包括：持有预防性货币余额的机会成本；非货币性资产转化为货币的手续费。,惠伦模型：确定预防性货币需求的最佳值，即使持币总成本最小的持币量。它与三个因素有关：持币的机会成本；变现（将非货币性资产转化为货币）的手续费；变现的可能次数。,设，为预防性货币平均持有额；r为利率，则r为预防性货币需求的机会成本；为变现的可能次数；为净支出分布的标准差，则变现次数的公式为：为每次变现需要支付的手续费，所有变现需要支付的总手续费为：,持有货币的总成本变现的总手续费持有货币的机
19、会成本代表满足预防动机持有货币的总成本，则， 为使最小，对公式求M的一阶导数，并令其为零，则有，,解上式得出：该式说明，预防性货币余额的最佳值为,惠伦模型的结论：（1）最佳预防性货币余额的变化与货币支出分布的方差（S2）、变现的手续费（）和持有货币的机会成本（r）之间构成立方根关系，故惠伦模型又称为“立方根定律”。,（2）假定一种净支出的正态分布确定后，最佳预防性货币余额将随着收入和支出平均额的立方根的变化而变化。（3）预防性货币需求与利率呈反方向变动关系：利率越高，持币的机会成本越大，此项货币需求越小。,评价：基本结论比较符合经济中的一般情况。质疑：该模型把预防性货币需求看作是固定的，简单地
20、静态定量分析显然不够。预防性货币需求是一个随机变量，与影响其变化的因素不存在固定的立方根关系，其收入和支出弹性、利率弹性也不应是一个固定的数值，而应在一个弹性区间内变动。,、斯普兰克尔和米勒模型（SM模型）,背景：惠伦模型关于个人不能自动进行透支的假定与真实情况不符。斯普兰克尔和米勒(Sprenkle and Miller,1980)分析了经济主体在有无透支情况下的预防性货币需求。两人的分析基于以下三种情况，即无限额透支、限额透支和无透支。,（1）无限额透支情况下货币的预防性需求。和惠伦模型一样，SM模型同样假定经济主体持有货币和债券两种资产，持有债券的收益（即持有货币的机会成本）为，区别：二
21、者认为经济主体能以利率从银行透支。,持有货币的总成本为：其中，A 代表期初的预防余额；N 代表净支付；i 代表债券利率；r 代表透支支付的利率。,求A的最小值：得：是A的最优值，是最优现金持有量等于现金需要量的累积概率。,当经济主体使用银行透支时，预防余额为零，预防余额M等于：结论：当债券利率上升和透支利率降低时，M下降（透支借款增加）。原因：的上升和的下降，增加了持有预防余额的机会成本。,（2）限额透支情况下货币的预防性需求。说明：当透支超过限额（L）时，经济主体将接受高于透支利率的惩罚利率（）。持有货币的总成本变为 ：,其中，P代表透支超过限额的惩罚成本，L代表透支限额。持币的最优值为：,
22、结论：当惩罚利率上升和透支限额L下降时，M上升（即透支借款减少）。原因：的上升和L的下降意味着透支难度加大，透支成本上升。,（3）无透支情况下货币的预防需求。说明：当经济主体不允许透支时，持币的总成本中包括不持有债券而损失的利息和过度提取的成本（）。假定，过度提取的成本小于推迟支出的成本，则：,其中，为过度提取成本，其最小值为：说明：由于是持有货币余额不足的惩罚成本，它相当于无限额透支情况下的。结论：银行可通过提高限制客户过度提取；对客户来说，可以理解为在别处寻找资金或推迟支出的惩罚成本。,（三）投机性货币需求理论的发展,凯恩斯理论的假设：个人根据预期利率的变动在货币与债券之间选择其一。当利率
23、降低时，人们预期利率会上升，因此人们将持有货币。反之亦然。假设与事实的背离：一是预期的不确定性，不能确信利率肯定将朝某种方向变动；二是人们实际上同时持有货币和债券的不同组合。,托宾(James Tobin)的发展：1958年发表作为应付风险之行为的流动性偏好的著名论文，用投资者避免风险的行为动机重新解释流动性偏好理论，开创了资产选择理论在货币理论中的应用 。资产选择理论又称风险收益分析法，托宾运用这种方法解释投资者为什么在其资产组合中保持一部分没有利息收益的货币（现金）。,1、托宾关于投资者类型的划分风险回避者，尽可能避免意外损失和风险的投资者；风险偏好者，热衷于追求意外收益的风险爱好者；风险
24、中性者，只考虑预期收益的风险中立者。分析对象：以风险回避者为对象，分析人们的资产选择行为。,2、托宾的资产选择理论风险与收益的等式 ：E：预期收益，：风险总额，：每一元债券的风险量（这里用作为衡量风险的量度），r：利息率，r+q：预期收益率，q：预期的资本利得或损失。,投资者进行资产选择的机会曲线 ：,机会曲线的三个特点：一是由于收益E与风险R的关系是一次线性函数，所以机会曲线是一条直线。二是机会曲线的斜率取决于市场利率r。具体地说，利率越高，机会曲线越陡(如)。三是所有的机会曲线都通过原点，原点相当于将全部资本投资于货币，此点上投资的预期收益和风险均为零。,直线的另一端表示将资本全部投资于债
25、券，此时收益和风险均最大。中间的点是以各种比例持有货币和债券所能得到的风险和收益的组合。机会曲线的含义：代表投资者通过持有不同组合的资产所能获得的风险和收益的组合，其表示投资的客观条件。,投资者效用最大化的选择：必须使他的主观愿望（用无差异曲线代表）同投资的客观条件（用机会曲线代表）相一致。,在利率、预期的资本利得或损失以及债券的风险（即r，q及）为既定的条件下，投资者限于沿着某一条机会曲线作资产选择，他的目标是达到最高的无差异曲线。投资者效用最大化点：机会成本曲线与某一条无差异曲线的相切点。,无差异曲线I2与机会曲线OF的切点A为最佳资产组合点，orA和oeA分别代表效用最大化条件下的投资风
26、险和收益。如果利率上升，投资者就可沿着较陡的机会曲线OF1作资产选择，与较高的无差异曲线I3相切，以追求效用最大化，这时，投资者的最佳资产组合点就由A变为B。,避免风险的流动性偏好及利率变动对货币需求的影响。N1F1 eBMB LMBK,说明：第二象限的横轴代表资产组合中货币的比例，以M/M+B表示。当全部资产是货币M，即债券B为零时，则M/M+B=1。轨迹LN代表资产组合的收益与货币所占比例的关系，当债券比例上升时，资产组合的收益增加。第四象限的纵轴也同样代表资产组合中货币的比例，轨迹KG则代表资产组合的风险与货币所占比例的关系，当债券比例上升时，资产组合的风险增加。,第一象限表示：最初，无
27、差异曲线I2与机会成本曲线OF相切于A点时，投资者达到总效用极大化条件下的收益和风险的组合，这时的资产持有比例，就是最佳的资产组合。在最佳资产组合点A，货币比例为OMA，债券比例为：OK-OMA-MAK,如果利率上升，则LN移至LN1。利率上升增加了资产组合收益，但KG线不受影响，这是因为当利率上升时，资产组合的收益会提高，但并不增加资产组合的风险。这时，机会曲线也移至OF1，并与较高的无差异曲线I3相切于新的均衡点B。,在新的最佳资产组合点B，债券在资产组合中的比例增加了（MBMA，即M/M+B趋于减少，这意味着资产组合中货币比例减少，债券比例增加），结果使投资的风险和收益分别增加到rB和e
28、B。,3、托宾的贡献与不足贡献：一是资产选择理论反映了利率与货币的投机需求呈反向变化关系。二是明确肯定了不确定性对货币需求的重要性。三是以投资者避免风险的行为作为货币需求利率弹性的根源，为货币需求利率弹性提供了更坚实的理论基础。,托宾资产选择理论中的不完善： 一是模型忽略了物价变动因素。从名义价值的观点来看，货币（现金）是无风险资产，但其实际价值却因物价波动而有升降，货币实际上也是有风险的资产。二是模型只考虑人们避免风险的动机，忽略了人们避免交易成本的动机。,后续发展：一是托宾模型的扩展。Ando、Modigliani & Shell(1975)通过引入定期存款构建一个三种资产模型，对托宾的货
29、币需求资产组合选择理论进行了扩展。McCallum & Goodfriend(1987)构建了一个包括货币、债券和资本的三资产模型。,二是考虑了通货膨胀对投机性货币需求的影响。Buse(1975)和Fischer(1981)把通货膨胀的不确定性引入托宾的资产组合选择模型，使其模型得到进一步的完善。,三是把汇率因素纳入影响投机性货币需求的因素中。Mundell(1963) 最早进行了这方面的研究。Hamburger(1977)讨论了把国外利率看作持有国内货币的机会成本，并将其作为变量引入货币需求函数的可能性。,Arango & Nadiri(1981)利用货币需求的资产组合框架分析了小国开放经济下的货币需求模型，引入汇率、预期汇率的变动、国外利率等变量进行了实证研究，得出结论：货币需求与国外利率以及预期汇率呈反方向变动，与汇率呈同方向变动。,
